La vague d’IA rencontre le marché des obligations

Le rendement des titres du Trésor sur 30 ans s’est terminé à…5,27 % le 31 juillet, son niveau le plus élevé depuis 2007Et la note à dix ans, qui représente le coût d’emprunt de référence dans le monde entier.Maintenant, il se situe près de 4,7 %.Les responsables habituels ont reçu la faute : la Réserve fédérale, l’inflation persistante, les politiques de Washington qui favorisent l’endettement. Un emprunteur plus discret mérite une part de cette responsabilité. L’essor de l’intelligence artificielle a cessé d’être un sujet lié aux actions technologiques pour devenir un sujet lié au prix mondial du capital en soi. Le marché des obligations a décidé que le capital, la matière première de toute l’industrie de l’intelligence artificielle, ne sera plus bon marché.

Pensez à ce que le marché doit financer. Les cinq plus grandes entreprises américaines de cloud computing – Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta et Oracle – ont guidé…Entre 660 milliards et 690 milliards de dépenses de capital cette année.Selon la société de recherche Futurum, les dépenses devraient être environ deux fois plus élevées que les 380 milliards de dollars prévus pour l’année 2025. Une part croissante de ces dépenses se transforme en dettes : les entreprises technologiques américaines ont vendu…Environ 200 milliards de dollars en obligations en 2025, afin de financer les centres de données.C’est un événement sans précédent pour le secteur bancaire. Les géants de la finance utilisaient autrefois leurs flux de trésorerie pour financer leur expansion ; mais l’accélération de la course à l’intelligence artificielle a contraint même ceux qui disposent de grandes ressources financières à emprunter de l’argent.

Maintenant, ajoutez le gouvernement, qui concurrence pour les mêmes fonds. Le déficit fédéral devrait atteindre près de 2 billions de dollars cette année, après que le Trésor a confirmé…1,8 trillion de rouge à l’encreAu cours des dix premiers mois de l’année fiscale, le Bureau du budget du Congrès prévoit que…Le déficit atteindra 120 % du PIB d’ici 2036.Deux géants du marché financier, et un réservoir fini de économies mondiales. C’est, en somme, ce qui fait monter le prix de l’actif le plus sûr au monde.

C’est tentant de voir le jugement du marché comme un signe de confiance envers les machines. Si l’expansion du marché améliore la productivité et la demande d’investissement, alors le taux d’intérêt « naturel » – c’est-à-dire le taux compatible avec une croissance stable et une inflation stable – doit augmenter. Des rendements plus élevés constituent donc un signal efficace. Selon cette perspective, le marché des obligations ne fait que faire ce que le marché de l’intelligence artificielle a fait pour Internet dans les années 1990. Les grandes entreprises peuvent se permettre d’être patientes : ensemble, elles détiennent plus de 1 000 milliards de dollars en liquidités. Les spreads sur les crédits de niveau d’investissement, c’est-à-dire les rendements supplémentaires que doivent payer les emprunteurs plus risqués, sont les plus bas depuis 1998, à environ 75 points de base. Le marché du crédit, au moins, n’est pas encore alarmé.

Cependant, le calendrier reflète bien cette décennie. À la fin des années 1990, Washington disposait de excédents budgétaires, tandis que la Silicon Valley développait Internet. En revanche, l’offre de titres de la Réserve fédérale diminuait. Aujourd’hui, les déficits records et les financements corporatifs records se produisent en même temps sur le marché. C’est pourquoi les économistes attribuent de plus en plus l’augmentation des taux d’intérêt au prix du terme – c’est la rémunération supplémentaire que les investisseurs exigent pour détenir des obligations à long terme, en raison du risque que l’inflation ou les politiques budgétaires ne fonctionnent pas correctement. La division exacte n’est pas claire ; mais la tendance est évidente. Ce prix du terme a commencé à se manifester dès janvier, lorsque RSM, une société de conseil américaine, a constaté que les taux des obligations à dix ans augmentaient.de 4 % en fin novembre à plus de 4,3 %C’est précisément ce facteur qui est en jeu. Une récolte qui augmente pour cette raison n’est pas un signe positif pour l’avenir. C’est plutôt une taxe imposée aux emprunteurs – y compris au plus important des emprunteurs de tous.

L’arithmétique du souverain est impitoyable. Les intérêts sur la dette fédérale ont atteint 857 milliards de dollars au cours des neuf premiers mois de l’année fiscale, soit une augmentation de 13 % par rapport à l’année précédente. Ces intérêts dépassent même les dépenses de l’État en matière de Medicare ou pour les militaires. Avec une dette totale d’environ 39,8 billions de dollars, tout ralentissement dans les taux d’intérêt augmente le coût des nouvelles emprunts, ainsi que celui du raffinage des dettes plus anciennes et moins coûteuses à maturité. Les mêmes taux d’intérêt se transmettent ensuite aux prêts immobiliers, aux prêts automobiles et aux emprunts professionnels. Une réévaluation des capitaux sûrs n’est donc pas un événement neutre. C’est une transmission des fonds des emprunteurs vers les épargnants, et des fonds des contribuables vers les propriétaires de dettes à long terme.

Le risque de deuxième ordre est que la discipline du marché arrive trop tard. La mise en place de l’IA est financée avec des fonds qui n’ont pas encore rapporté leurs intérêts : Man Group, une société de gestion d’actifs, prévient que…L’écart entre les dépenses de capital et les revenus générés par l’IA ne peut pas être maintenu indéfiniment.Le secteur est également soumis à des pressions financières qui ne se reflètent pas sur les bilans des grandes entreprises. Il s’agit notamment de locations à long terme avec des développeurs de centres de données, qui comportent des garanties de valeur résiduelle. Si l’écart de revenus est insatisfaisant, les dommages se propageront du capital vers la crédibilité et les actifs immobiliers, en une structure à forte endettement, juste au moment où l’État est le plus exposé à ses propres obligations de refinancement. Remarquez l’indifférence : les ventes de obligations de classe d’investissement ont atteint…Un chiffre record de 145 milliards de dollars en un seul moisLe marché a absorbé cela sans aucun remordement. Les spreads à vingt ans ne montrent pas que le financement est sûr. Ce sont plutôt des signes de calme qui précèdent généralement un changement d’avis.

La course à la durée de conservation est visible même dans le domaine de la plomberie de détail. Les flux nets vers TLT, le plus grand fonds coté sur le marché qui détient des obligations américaines à 20 ans ou plus – des obligations dont les prix varient fortement lorsque les taux d’intérêt changent – ont été positifs au cours des trois derniers mois. Les épargnants ont donc jugé qu’un rendement à long terme supérieur à 5 % permet de éviter beaucoup de risques. Les acheteurs marginaux sont toujours prêts à acheter. La question est de savoir si cet intérêt persistera face à la prochaine vague d’émission d’obligations, car le calendrier des appels d’offres du gouvernement et les ventes d’obligations des entreprises se situent dans la même file d’attente, et se produiront dans les mêmes semaines.

Le point institutionnel est suivi. Le marché des obligations fait son travail : il exige une rémunération pour les risques et refuse de se laisser tromper deux fois. Le danger est que les politiciens prennent la discipline du marché pour une preuve du succès de l’IA, et en déduisent que un avenir prospère rend les déficits actuels acceptables. La CBO, quant à elle, pense autrement. Le terme « prime de terme » indique donc que le marché ne est pas généreux. La Réserve fédérale…Les taux restent inchangés lors de sa réunion de juillet.Avec l’inflation qui se situe autour de 3 %, il faudrait que le pays maintienne son niveau actuel plutôt que de chercher à réduire l’inflation pour répondre aux besoins budgétaires. Le gouvernement ne devrait pas compter sur des avantages technologiques pour remplir les fonctions de politique budgétaire. Pour les investisseurs, le point de réflexion est non pas la date de sortie du nouveau modèle, mais plutôt le prix du crédit et les spreads de crédit – c’est-à-dire le prix auquel le marché est prêt à assumer ce endettement.

L’essor de l’IA réussira ou échouera selon ses propres règles : en fonction de si les machines peuvent rembourser ce qu’on a investi dans elles. Mais elle sera d’abord testée sur le marché des obligations, où le coût de son capital est déterminé chaque jour de trading. Un taux de rendement de 5,27 % sur une période de 30 ans n’est pas une prévision concernant l’avenir de cette technologie. C’est plutôt un rapport des dépenses actuelles, payé à l’avance.