Adobe est vendu à un prix dérisoire. Les flux de trésorerie gratuits indiquent autre chose.

Adobe est vendu à un prix dérisoire. Les flux de trésorerie gratuits indiquent autre chose.

Adobe a été l’un desLes noms de logiciels de grande taille les plus punis en 2026La valeur du titre est en baisse d’environ un cinquième cette année, même après une hausse de 45 %.Sa valeur minimale en juin est près de 190$.Et dans le pire des cas, le marché valide la valeur de toute cette franchise à un prix très bas, comme si le modèle de souscription était en train de s’effondrer. Maintenant, il faut donner un chiffre pour décrire ce prix. Adobe génère environ 10,3 milliards de dollars de flux de trésorerie gratuits par an, pour une capitalisation boursière d’environ 109 milliards de dollars. Cela représente environ 10,5 fois ce montant. C’est une entreprise qui croît ses revenus à un taux de deux chiffres, avec des marges opérationnelles proches de 36%. À ce prix, le marché ne fait pas de rabais sur l’entreprise… Il ne fait plutôt une estimation de la situation actuelle de l’entreprise.

Le réduction a une raison.

Cette histoire est réelle, et elle se déroule en deux actes. L’acte premier concerne l’IA générative : il s’agit de la conviction que des outils comme Canva et les nouveaux modèles de génération d’images rendent inutile le système de protection mis en place par Photoshop. Ainsi, n’importe qui peut écrire une description d’une image et ne pas avoir à souscrire à de telles services. L’acte deux concerne la gestion des entreprises. En mars, après 18 ans en tant que président-directeur général, Shantanu Narayen…Il a dit qu’il reculerait dès que le conseil nommerait un successeur.Restant en tant que président. Deux mois plus tard, le directeur financier Dan Durn…Il a annoncé qu’il partait pour une autre entreprise.Quelques jours après le rapport trimestriel… Le PDG et le Directeur financier qui quittent l’entreprise en un trimestre peuvent réduire les points de valeur de toute entreprise. Cela explique une grande partie du faible prix de l’action Adobe. Le marché a vu Adobe comme une entreprise en mauvais état, avec des risques liés à l’IA au niveau inférieur, et des problèmes au niveau supérieur, avec un conseil d’administration vide.

C’est le cas pour les produits bon marché et qui restent bon marché. Voici ce qui ne va pas avec cela.

Les chiffres ont déjà changé

La partie que la plupart des gens ont négligée, c’est le moment exact où cela s’est produit. La révolution financière d’Adobe s’est déroulée alors que l’image négative de l’entreprise était encore plus grave. C’est précisément ce qui fait qu’il est intéressant de chercher à exploiter cette opportunité. Il y a deux ans, le chiffre d’affaires de cette entreprise représentait une marge opérationnelle de près de 31 %, et la marge de flux de trésorerie libre était également de près de 31 %. Les deux derniers trimestres montrent une marge opérationnelle de près de 36 % et une marge de flux de trésorerie libre de près de 40 %. Le rendement sur les capitaux investis est également d’environ 40 %. Le flux de trésorerie libre a atteint environ 6,4 milliards de dollars au milieu de l’année 2024, puis a augmenté à environ 9,4 milliards de dollars l’année suivante, pour atteindre plus de 10,3 milliards de dollars aujourd’hui. Rien de très extraordinaire ne s’est passé : pas de changement significatif, pas de nouveau cycle de produits. Adobe a simplement transformé environ deux cinquièmes de chaque revenu en flux de trésorerie libre, alors que le marché considérait cette entreprise comme une entité en déclin.

Le seul critère qui fait que l’IA craint la routine, c’est le nombre lui-même. Adobe…Les revenus annuels récurrents liés à l’IA se sont triplés par rapport à l’année précédente.Et maintenant, les chiffres dépassent 500 millions de dollars. Ça, en plus de plus de 250 millions de dollars de revenus récurrents provenant des abonnements à Firefly. La base d’utilisateurs est de plus de 850 millions de personnes actives chaque mois, dans les services Acrobat, Creative Cloud, Express et Firefly au cours du trimestre précédent. La « disruption » qui serait responsable de la perte d’Adobe se manifeste donc par des revenus annuels. Cela reste encore faible par rapport à une base de revenus récurrents annuels de 27 milliards de dollars – moins de 2 % de cette somme. Mais l’orientation est importante : la menace existe bien.Est devenu un objet de disruption en une plateforme de monétisation.Et les clients paient pour cela à l’avance.

Le chiffre d’affaires lui-même confirme cette tendance. Le chiffre d’affaires pour le trimestre se terminant en mai a atteint un record de 6,62 milliards de dollars, soit une augmentation de 13 % par rapport à l’année précédente. La direction a donc revu ses prévisions pour l’année entière à un chiffre d’affaires de 26,5–26,6 milliards de dollars, et un bénéfice par action de 24,35–24,45 milliards de dollars – des chiffres supérieurs aux attentes de Wall Street. Une correction honnête : ces prévisions incluent également l’acquisition de Semrush, pour une valeur d’environ 480 millions de dollars en ARR. Par conséquent, le taux de croissance organique est de deux chiffres, plutôt que de 13 %. Cette accélération est réelle, même après ces ajustements comptables.

Maintenant, il y a plusieurs multiples à considérer : c’est là que l’affirmation selon laquelle les revenus d’Adobe sont “bon marché” ne reste plus une opinion, mais devient une donnée arithmétique. Cette année fiscale, les revenus non conformes aux normes GAAP d’Adobe se situent autour de 24,40 dollars. À ce prix, l’action est vendue à environ 11 fois ce montant. Sur la base des revenus GAAP traditionnels – sans compter les compensations en actions et l’amortissement des acquisitions –, le chiffre est d’environ 15–16 fois. En tout cas, c’est le prix le plus bas auquel Adobe a été vendu depuis dix ans. Cela représente environ la moitié du multiple de revenus que le marché était habituellement prêt à payer pendant les années 2010 et le début des années 2020. Le marché a déjà retiré toute la valeur liée à la crise liée à l’IA ; la question est de savoir si cela fait trop.

Ce que la foule continue de payer

Prenez au sérieux l’analyse pessimiste : les multiples de valeur du logiciel ont brisé ce cycle. Peut-être que 11 à 16 fois est donc la nouvelle norme permanente. Les revenus restent stables, mais la baisse de prix constitue une sorte de piège de valeur. Deux facteurs remettent en question cette analyse. Premièrement, les revenus ne restent pas stables. Le chiffre d’affaires non GAAP devrait augmenter d’environ 16 % cette année, passant d’environ 21 dollars en 2025 à 24,40 dollars. L’objectif annuel de croissance du chiffre d’affaires s’élève à environ 10 %, ce qui signifie que la croissance continue, plutôt que de se stabiliser. Deuxièmement, ceux qui disposent des informations les plus complètes considèrent que l’action est bon marché. Adobe a racheté 2,1 milliards de dollars de ses propres actions en un seul trimestre – soit 8,5 millions d’actions.Autorisation de rachat de 25 milliardsL’argent liquide n’est pas une opinion positive ; c’est plutôt un transfert de capital de l’entreprise aux autres actionnaires, à un prix déterminé par la direction. C’est le genre de comportement qui se manifeste lorsque le prix réduit contient plus de mauvaises nouvelles que les résultats réels de l’entreprise.

Et personne n’a modifié son prix. Le signal global d’AInvest indique toujours que Adobe devrait être “Hold”. Depuis fin août…La cible moyenne du côté vendeur, d’environ 260 $, était inférieure au prix de marché.Même après ce rebond, seuls 9 sur 38 analystes estiment que l’action sera à la hauteur de l’analyse actuelle ou supérieure. Le marché a dépassé les analystes dont le rôle est de gérer les tableaux de bord. C’est la définition la plus claire d’un réajustement : les attentes sont déjà réinitialisées, les chiffres s’améliorent, et le marché commence à retrouver son équilibre. Le rebond vers 190 $ signifie que le marché commence à croire en les flux de trésorerie ; les objectifs restent encore à distance.

Le pont, la cible et la corde à lancer

Voici l’ensemble du plan en chiffres simples. Si les revenus pour la saison fiscale 2027 augmentent, le seuil de 24,40 milliards de dollars atteint une telle croissance que ce chiffre devient proche de 27 milliards de dollars. En payant 14 fois ce montant, on obtient environ 380 millions de dollars au cours des 12 prochains mois. Un autre calcul montre que le multiple correspond à 15,5 fois le EPS prévisionnel de cette année : cela représente 380 millions de dollars, bien inférieur à deux tiers du multiple que Adobe avait atteint pendant la majeure partie de la dernière décennie. Le flux de trésorerie est également cohérent : le flux de trésorerie libre de l’année suivante se situera autour de 11 milliards de dollars, soit 13 fois la valeur d’entreprise divisée par ce flux de trésorerie, moins environ 1 milliard de dollars de dettes nettes. Je ne demande pas un multiple trente fois supérieur à celui actuel. Je veux simplement que ce multiple cesse de diminuer et que les calculs mathématiques fassent le reste.

Ce qui pourrait prouver que je me trompe… Je le dis d’emblée pour qu’il soit consigné dans les archives : si le flux de trésorerie libre ne continue plus à augmenter année après année et tombe en dessous des 10,3 milliards de dollars actuels, alors le scénario pessimiste est confirmé. Je devrai donc abandonner cette position sans aucun sentiment d’ego. Une croissance des revenus inférieure à 10 % signifierait la même chose. Et si la recherche du successeur du PDG se termine par quelqu’un qui propose de réduire drastiquement le nombre de clients, plutôt que de l’augmenter, alors le prix du titre sera justifié, et non excessif. Pas d’options, pas de levier financier, pas de mécanismes de stop-loss… Juste le flux de trésorerie libre par rapport au prix que je suis prêt à payer, et un chiffre qui me indique quand je me trompe.

Le marché a passé deux ans à présenter Adobe comme une catastrophe en cours de développement. Pendant ce temps, cette entreprise qui transforme 40 centimes de chaque dollar de revenus en argent liquide est devenue encore plus efficace. Les réductions sont réelles ; la raison en est simplement que les revenus stagnent. Lorsque le marché accepte finalement les chiffres du flux de trésorerie, l’argent facilement disponible sera dépensé. Achetez donc ce produit, gardez-le pendant tout ce chaos, et coupez le jour où le flux de trésorerie libre cesse de croître. C’est le plan. La discipline est le filtre qui permet de rester sur ce plan.