La situation qui attend les investisseurs cette semaine est satisfaisante : un milliardaire célèbre a regardé Netflix, a vu qu’il y avait une bonne opportunité d’achat, et a acheté des actions – c’est tout. La version qui reste après l’analyse des chiffres n’est pas aussi rassurante. La participation de Pershing Square à Netflix a été révélée le 13 août, et les actions de cette société ont connu leur meilleure performance en plusieurs mois. Mais cette révélation ne montre que le prix des actions, et non les résultats du commerce. Rien dans cela ne indique combien de nouveaux abonnés Netflix ont rejoint la société au dernier trimestre, quel est le valeur de chaque spectateur, ou combien d’heures les gens ont effectivement regardé la vidéo. Ce sont ces chiffres qui déterminent si Netflix est bon marché. Les mouvements de bourse cette semaine n’ont pas donné de tels chiffres.
Cette distance entre un vote et une mesure représente toute la décision à prendre : acheter, ne pas acheter, ou simplement ne rien faire. Alors, construisons donc cette “machine” qui produise un prix de 80,36 $. Voyons quelles informations manquent réellement dans cette machine.
Commençons par un immeuble d’appartements : c’est une image claire et qui résiste bien au contact avec la carte. Un bâtiment est évalué en fonction du loyer qu’il génère : le acheteur paie un prix, le divise par le loyer annuel, et obtient ainsi un multiple – donc autant de dollars pour chaque dollar de loyer. L’immeuble de Netflix était autrefois vendu à un prix élevé par dollar de loyer, soit environ 43 fois le revenu annuel moyen sur trois ans. Puis les locataires passent moins de temps chez eux, des logiciels permettant d’écrire des scripts ont été introduits, et les propriétaires cherchent activement à acquérir d’autres bâtiments après une tentative de fusion qui a échoué. Les acheteurs ont réévalué la valeur du loyer et ont cessé de payer 43 fois ce montant. Le multiple est tombé à environ 24 fois. Le loyer n’a pas chuté. C’est plutôt le prix que le marché était prêt à accorder pour ce loyer qui a diminué.
Maintenant, étiquetez les éléments clés. Le bâtiment correspond à Netflix. Le loyer représente les revenus générés par l’entreprise. Le prix du loyer par dollar représente le ratio cours/bénéfices de l’entreprise. Les rumeurs qui circulent dans le hall indiquent une diminution des heures visionnées par abonné, une perturbation causée par l’IA, ainsi qu’une attitude plus proactive en matière d’acquisitions et de fusions. L’acheteur disposant de fonds importants, qui est entré le 13 août, a lu le rapport de loyer et a jugé que c’était une “discount substantielle”. Cet acheteur est Pershing Square.
D’abord, les chiffres des jouets… Car la machine est suffisamment petite pour être tenue dans la tête. Un bâtiment percevrait une location de 10 dollars. Autrefois, le prix de vente était 43 fois plus élevé que cette somme, soit 430 dollars. Mais avec les renouvellements, ce prix a augmenté. Le marché a alors réduit ce multiple à 24. Aujourd’hui, le prix du bâtiment est donc de 240 dollars. C’est toute la réduction : plus de 40 % de réduction par rapport au prix de location, alors que le loyer reste inchangé. Maintenant, ajoutez l’investisseur célèbre : il prend une participation importante, considère ce prix comme très bon marché, et le multiple remonte légèrement. Le prix augmente alors. Notez ce qui n’a pas changé : le loyer reste toujours à 10 dollars, sans aucun changement, au moment de l’augmentation du prix.
C’est pour cette raison qu’il s’agit d’une réévaluation, et non d’une nouvelle phase de croissance. Une réévaluation entraîne une modification du prix par dollar des revenus passés. Une phase de croissance, en revanche, modifie les revenus eux-mêmes. La première situation peut se produire en cinq jours ; mais la seconde n’est pas fiable.
Les votes par bande. Les résultats de l’année précédente sont mesurés.
Les données de marché d’Ainvest montrent bien le rebond annoncé : les actions étaient à environ 80,36 dollars mercredi. Le cours a augmenté de 3,3 % au cours de la journée et de 8,3 % sur cinq séances. Sur une période de 20 jours, l’augmentation s’est élevée à 17,3 %, en dépassant le niveau bas de 65,08 dollars sur une période de 52 semaines. C’est un mouvement intense sur cinq jours pour une entreprise mature. Mais si l’on considère les six périodes, l’histoire change : le cours est en baisse de 5,0 % sur 120 jours, de 14,3 % depuis le début de l’année, et de 33,1 % sur les douze derniers mois. Le maximum sur une période de 52 semaines est de 126,71 dollars, soit environ 58 % supérieur au prix de clôture mercredi. Onze séances positives ne suffisent pas pour effacer une année mauvaise ; elles permettent simplement de compenser une partie de cette baisse. Le chiffre de 42 % mentionné fréquemment utilise une autre base de référence – le maximum historique, et non la période de 52 semaines – et rien dans cette situation n’a diminué.
NFLX a augmenté d’environ 8 % en une semaine et de 17 % en un mois. Cependant, elle reste en baisse de 14 % sur l’année écoulée, et de 33 % sur les douze derniers mois. Il s’agit donc d’une réévaluation des valeurs, et non d’un nouveau phase de croissance.
| Fenêtre | Retour par la fenêtre (%) | Prix ancrage (USD) ($) |
|---|---|---|
| 1 jour | 3.33 | N/A |
| 5 jours | 8.29 | N/A |
| 20 jours | 17.26 | N/A |
| 120 jours | -5 | N/A |
| Hors de l’année actuelle | -14.27 | N/A |
| 12 mois de retard | -33.11 | N/A |
| Prix actuel | N/A | 80.36 |
| Basse de 52 semaines | N/A | 65.08 |
| Taux record à 52 semaines | N/A | 126.71 |
Cette distance entre la semaine et l’année est le premier signe que cette transformation est en fait une réorganisation de l’identité commerciale d’une marque existante, et non une déclaration concernant une entreprise plus forte. Pour déterminer si cette transformation est sincère, il suffit de vérifier les mots utilisés par le « catalyseur » lui-même : « réduction de prix ».
Vérifiez le prix réduit en comparant avec ce que le marché paie réellement.
Le catalyseur est bien documenté. Pershing Square a établi sa position de marché au cours du deuxième trimestre, et a annoncé cette information le 13 août.3,15 millions de actions, d’environ2,1 milliardsEnviron 4,9 % du fonds est investi dans cette action. La lettre argumente que la « multiplicité de valorisation actuelle de Netflix représente une réduction significative », et que les revenus devraient augmenter à un rythme de deux chiffres, tandis que les coûts liés au contenu augmentent plus lentement. L’action a augmenté de jusqu’à 4,7 % le jour de la publication de ce rapport, et continue d’augmenter. Ce que la lettre ne résolve pas, c’est contre quelle « réduction » il s’agit exactement.
Par rapport aux concurrents du secteur des services de streaming, Netflix ne se trouve pas à un prix très bas. Selon les données fournies par Ainvest, le multiple de revenus récents de Netflix est d’environ 24,5 fois ; celui de Disney est de près de 21,3 fois, et celui de Warner Bros. Discovery est négatif (la société perd de l’argent au cours des douze derniers mois). Le multiple de revenus futurs de Warner Bros. Discovery est d’environ 31,8 fois. En comparaison, Netflix se situe au milieu du groupe des services de streaming en termes de multiples de revenus récents ; il n’est pas loin d’un prix de vente forcé. Une particularité mérite d’être notée : la même donnée indique que le multiple de revenus futurs de Netflix est d’environ 27,8 fois, ce qui est supérieur au multiple de revenus récents. C’est une inversion inhabituelle – considérez cela comme un artefact statistique, et non comme une preuve que les revenus augmentent rapidement.
| Entreprise | TTM P/E (x) | P/E forward (x) | EV/EBITDA (x) | P/S (x) | Capitale boursière ($B) |
|---|---|---|---|---|---|
| NFLX | 24.5 | 27.8 | 10.6 | 6.9 | 334.6 |
| DIS | 21.3 | 12.4 | 10.9 | 1.9 | 183.1 |
| WBD | N/M | 31.8 | 7.2 | 2.0 | 71.7 |
Le réduction qui compte est en faveur de Netflix lui-même.Le multiple moyen sur trois ans était d’environ 43 fois le revenu.Il échange maintenant entre 24 et 28 fois. À un niveau de prix de 65,08 $, le marché offrait moins de la moitié de son prix historique par dollar de profit. L’entrée d’Ackman est une déclaration importante, indiquant que le multiple ancien était incorrect et qu’il fallait le abandonner. C’est une affirmation de sentiment, pas une vérité concernant les abonnés – donc, il faut tester cette affirmation comme on testerait toute autre affirmation : en utilisant les chiffres qui la soutiennent.
Le boucle qui a produit le son pop
On peut suivre l’évolution de la machine qui est arrivée ici, et la nature de cette hausse des actions devient plus claire. Au cours de l’année dernière, les craintes liées à l’engagement des utilisateurs ont affecté les revenus : moins d’heures de service par abonné, l’IA remplace les mécanismes traditionnels de génération de contenu, et un propriétaire qui veut acheter des bibliothèques concurrentes… Tout cela a fait que le multiple des revenus est passé des 40 à environ 20. C’est ce qui a entraîné une baisse de près de 33 % des actions au cours de l’année écoulée, même si les flux de trésorerie gratuits ont augmenté de 31 %. Le multiple des revenus a donc augmenté, mais les actions ont baissé d’environ 8 % en une semaine. Mais un nouveau niveau de rating ne peut être atteint que si les données concernant l’engagement des utilisateurs et les revenus publicitaires suivent réellement les chiffres de revenus. Aucun élément cette semaine n’a contribué à améliorer ces données. La hausse des actions est donc une expression de l’opinion publique concernant la gestion de Pershing Square – une hausse mécanique, indépendante de toute réalité concrète.
Le distributeur automatique situé sous les nombreuses structures.
Ce que les votes représentent est toujours un bon business. Ces chiffres méritent d’être mentionnés en particulier, car c’est ce qui détermine si une entreprise peut être maintenue ou vendue. En Q2 2026, selon les rapports du 16 juillet, Netflix a…Revenus de 12,56 milliards de dollarsLes bénéfices ont augmenté de 13,4 % par rapport à l’année précédente. Le bénéfice par action s’élève à 80 cents, soit un peu plus que la moyenne de 79 cents. Le revenu net est de 3,4 milliards de dollars, et le taux de marge d’exploitation est de 33,4 %, contre 31,7 % l’an dernier. La valeur actionnaire a chuté après les résultats financiers, en raison des revenus limités et d’une croissance inférieure à la moyenne annuelle estimée, qui était d’environ 12 %. Cette chute après les résultats financiers montre bien que le marché doutait déjà de la dynamique de l’entreprise avant même que le nom d’Ackman ne soit mentionné.
Sous le niveau de revenus, la machine fonctionne très bien. Le flux de trésorerie gratuit sur les douze derniers mois a atteint 11,15 milliards de dollars, soit une augmentation de 31 % par rapport à l’année précédente – un chiffre pour douze mois, et non pour un seul trimestre. Comme les dépenses liées au contenu augmentent de près de 10 % cette année, contre une moyenne de 14 % au cours de la décennie précédente, les marges s’élargissent et la plupart de ces fonds deviennent de la trésorerie. Netflix utilise ensuite cette trésorerie pour acheter ses propres actions : 4,7 milliards de dollars au deuxième trimestre, soit environ 9,9 milliards de dollars sur les douze derniers mois. Il reste encore environ 27 milliards de dollars autorisés. Une rachat d’actions ne crée de valeur que lorsque une entreprise achète ses actions à un prix inférieur à la valeur des bénéfices retenus. À un niveau aussi bas, les rachats se font à un prix exceptionnellement bas. Plus la situation est favorable, moins chaque action rachetée est considérée comme une bonne affaire.
Le niveau des publicités est le seul sujet de croissance qui a montré son efficacité.
Le levier dont parlaient les Bears – et que l’vote d’Ackman soutient implicitement – est en réalité la publicité. Or, il existe des données concrètes sur son efficacité. Netflix facture 8,99 dollars par mois pour le niveau de publicité aux États-Unis.190 millions de spectateurs actifs de publicités par moisà partir de novembre 2025 (passant de 94 millions), il a augmenté.Les revenus de 2025 ont été plus de 2,5 fois supérieurs à 1,5 milliard de dollars.Et les revenus publicitaires devraient dépasser 3 milliards de dollars en 2026, sur une base d’environ…325 millions de membres au totalPresque deux fois plus que son concurrent le plus proche. C’est donc la partie mesurée de l’histoire de cette réévaluation.
Deux chiffres suffiraient pour compléter les informations manquantes. Mais ces chiffres ne figurent pas dans les données publiques cette semaine : les abonnés payants nets pour le deuxième trimestre, ainsi que les revenus par utilisateur liés au niveau d’affiliation publicitaires. Une analyse honnête les considère comme des données manquantes, plutôt que comme des données disponibles. Une théorie de réévaluation aussi solide a donc un “propriétaire” naturel… mais elle doit être mesurée lors de la prochaine publication, et non supposée exister simplement parce qu’un nom célèbre a acheté ces actions.
Qu’est-ce qui transforme une position de vente en une position d’achat, et qu’est-ce qui la transforme en une position de vente ?
Maintenez la décision de position liée à des signaux mesurables, et non au titre qui apparaît dans les titres des médias. Les quatre facteurs importants :
- Croissance des abonnés.Le taux de croissance de environ 12 % rapporté dans le guide du troisième trimestre est déjà faible. Donc, le chiffre global dépend de savoir si la croissance des revenus payants ralentit ou devient négative au prochain trimestre.
- Monétisation au niveau Ad-tier.La trajectoire de revenus de 3 milliards de dollars en 2026 constitue la référence. Le chiffre des revenus publicitaires par utilisateur est donc le critère à prendre en compte lors des rapports.
- Pouvoir de tarification.Netflix a augmenté les prix dans les marchés clés, et a également relevé le prix de la version avec publicités à 8,99 $. Cependant, Morgan Stanley a souligné que une hausse précoce des prix lors d’un trimestre défavorable par rapport aux tendances saisonnières peut entraîner une baisse du taux de désinvestissement des utilisateurs.
- Dépenses de contenu.Les dépenses augmentent maintenant en dessous de leur moyenne pour la décennie, mais les activités sportives en direct, la WWE, ainsi que une stratégie d’acquisition et de fusion « plus active » (selon les termes de Bank of America), peuvent inverser cette tendance rapidement et résoudre la question des marges bénéficiaires.
En ajoutant les préoccupations constantes – des heures par abonné qui diminuent d’année en année, même si le nombre total d’heures augmente de 2 % au cours de la première moitié de l’année ; la concurrence de YouTube et des vidéos courtes ; et l’écart d’environ un point dans la croissance rapportée – on comprend bien les conditions de défaillance. Les conditions de rupture sont claires, donc le titulaire sait quand il doit vendre : un nombre de revenus payants en baisse ou négatif ; une tâche publicitaire qui ne suffit pas pour atteindre les 3 milliards de dollars ; une inflation des coûts de contenu qui dépasse le ratio de 10 % contre 14 % ; une réévaluation qui continue à réduire le multiple après le vote d’aujourd’hui ; ou encore une nouvelle réduction des prévisions économiques pour le troisième trimestre déjà faibles. N’importe l’une de ces situations peut entraîner une vente immédiate.
Là où cette analogie se brise.Le nombre de bâtiments n’est pas réévalué chaque matin par les marchés financiers. De plus, les bâtiments ne disposent ni de vendeurs à découvert, ni d’options expirantes. Mais celui qui fait la décision est le acheteur lui-même. Ackman détenait Netflix au début de l’année 2022, puis a vendu ses actions trois mois plus tard, en subissant une perte de plus de 400 millions de dollars. Cela s’est produit juste après que la plateforme a enregistré sa première diminution des abonnés en dix ans. Sa décision est motivée par une conviction ferme ; ce n’est pas une mesure, et ce n’est pas une promesse de maintenir ses actions. Une sortie importante concerne la personne en question, et non les locataires.
Acheter, détenir, ou ne pas investir à 80,36 $ ?
Attendez. C’est la décision que les preuves soutiennent, et il s’agit d’une décision réelle, plutôt qu’une simple précaution. « Acheter ici » signifie payer environ 24,5 fois les bénéfices récents (27,8 fois pour les bénéfices futurs, sans compter les artefacts). En même temps, l’augmentation des revenus est de 13-14 %, mais le indicateur de dynamique – le nombre d’abonnés – est faible et non vérifié.Les objectifs de prix de consensus se situent autour de 95,50 $.Environ 19 % de plus qu’au clôture de mercredi, avecBank of America à 125 dollarsEt Morgan Stanley est vendu à 90 $, mais chaque de ces objectifs avait été fixé avant que le marché ne puisse évaluer le nombre de membres non déclarés. Chercher à suivre ce rebond sur le nom d’Ackman signifie payer pour une opinion. Une vente ici signifie abandonner une entreprise qui a permis une multiplication du flux de trésorerie gratuit de 31 % à 11,15 milliards de dollars, avec une marge opérationnelle augmentée à 33,4 %. L’entreprise a également racheté 9,9 milliards de dollars de ses propres actions à un multiple comprimé. De plus, l’entreprise cherche à augmenter ses revenus publicitaires jusqu’à 3 milliards de dollars – tout en ayant une valeur boursière inférieure d’un tiers par rapport à celle d’il y a un an. Vendre alors qu’il y a un rebond permet aux pessimistes de réussir dans leur stratégie.
Hold maintient les choses telles qu’elles sont et transfère l’arbitrage à ce facteur qui manque cruellement cette semaine : le bénéfice net payé de la prochaine publication. Si ils respectent le plan prévu et que les revenus publicitaires restent à environ 3 milliards de dollars, alors la réévaluation deviendra plus fructueuse, et l’opération d’achat deviendra plus attractive. Si une condition de défaillance apparaît, Hold devient vendeur. Ne participer pas à la séance est juste pour un investisseur qui ne veut pas suivre un seul rapport financier… Et si c’est vous, alors ne participez pas, et ne risquez pas votre position en vous préparant pour les prochaines actualités liées à Ackman.
Si vous vous souvenez d’un test, utilisez celui-ci : demandez ce que la prochaine publication doit montrer avant qu’une offre avec une réduction significative ne vous donne des idées… Le chiffre net payé doit être au moins en ligne avec les objectifs de la direction ; les revenus publicitaires doivent toujours atteindre 3 milliards de dollars. Le multiple du marché ne se réinitialise que lorsque l’engagement des utilisateurs et les données relatives aux revenus publicitaires dépassent les chiffres indiqués. Un vote peut marquer un point bas… Mais cela ne mesure jamais réellement quelque chose.
Commentaires
Pas encore de commentaires