L’autorisation d’Abu Dhabi est la partie la moins importante dans les arguments en faveur de Coinbase.

Le permis d’Abu Dhabi est la partie la moins importante du cas positif de Coinbase.

Il y a deux semaines, un régulateur de l’autre côté du monde a donné à Coinbase un document qui lui permet de gérer légalement des valeurs mobilières tokenisées – c’est-à-dire des actions réelles émises sous forme de tokens sur le blockchain. Cette semaine, les actions de Coinbase ont augmenté d’environ 9 % en une journée, atteignant environ 159 dollars, suite aux commentaires optimistes qui lient cette hausse au permis obtenu par Coinbase à Abu Dhabi. Les analyses plus précises indiquent que ce permis ne change presque rien aux arguments déjà existants concernant les scénarios positifs ou négatifs. Les facteurs qui pourraient réellement influencer les actions de Coinbase se trouvent dans le bilan d’exploitation de juillet : il s’agit d’une troisième perte trimestrielle consécutive, et les revenus sont en baisse de environ 19 % par rapport à l’année précédente.

Les deux camps acceptent ces chiffres. Ils se disputent donc sur le fait de savoir quelle description correspond à la vérité : les pertes, ou plutôt le ensemble de diversifications qui figurent dans la même publication. C’est tout le débat. Avec une valeur de marché d’environ 42 milliards de dollars, après une année où les actions ont été divisées par deux, est-ce que Coinbase reste encore une entreprise spéculative liée au volume des transactions en cryptomonnaies, dont le développement s’arrête… ou est-ce qu’elle devient plutôt une entreprise financière régulée et diversifiée, dont le permis obtenu à Abu Dhabi constitue plutôt une confirmation, plutôt que de nouvelles informations ?

Faits partagés

• À partir du 19 août 2026 :Le prix est d’environ 159 dollars par jour, la valeur de marché est d’environ 42 milliards de dollars, et la valeur de l’entreprise est d’environ 39,7 milliards de dollars. La fourchette de 52 semaines se situe entre 139 et 402 dollars. Le rendement sur une période de cinquante-deux semaines est d’environ -49 %, et le rendement sur l’année est d’environ -30 %.
• Q2 2026 (rapporté le 30 juillet) :Les revenus ont atteint environ 1,2 milliard de dollars, soit une baisse de 14 % par rapport au trimestre précédent, et une diminution d’environ 19 % par rapport à l’année dernière.Perte nette de 359,5 millions de dollars(-$1,36 par action) après avoir enregistré un bénéfice de $1,43 milliard d’actions ($5,14 par action) l’année précédente. Troisième perte trimestrielle consécutive et troisième fois que les résultats sont inférieurs aux attentes. Le BEVA ajusté – c’est-à-dire les revenus avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements – est positif à $207,8 millions, pour la 14e fois consécutivement, mais en baisse par rapport à $303,3 millions au premier trimestre. Les actions…Slipped de plus de 5 % pendant les périodes de trading prolongées.après le rapport.
• Mélanger :Revenus provenant des transactions : 599 millions de dollars ; abonnements et services : 555 millions de dollars.48 % des revenus netsLes revenus liés aux stablecoins ont atteint 292 millions de dollars, soit une baisse de 17 millions de dollars par rapport à l’année précédente. Le montant moyen des USDC détenus est de 20 milliards de dollars, un record. Coinbase contrôle environ la moitié de tous les USDC détenus. La part de Coinbase dans le volume total des transactions cryptographiques mondiales a atteint 10,3 %, ce qui représente un troisième record consécutif.
• Bilançaire :Environ 8,6 milliards de dollars en liquidités et environ 1,7 milliard de dollars en flux de trésorerie libre récent, ce qui, selon les données, constitue une position de trésorerie nette.
• Évaluation (données de marché en temps réel) :Le prix de l’action par rapport aux bénéfices est d’environ 14x ; le ratio EV/EBITDA est d’environ 45x ; le ratio prix/ventes est d’environ 6,7x, contre 14,4x pour CME et 17,4x pour Robinhood.
• Le permis (annoncé du 10 au 13 août) :Autorisation des services financiers délivrée par le régulateur du Abu Dhabi Global Market, permettant à Coinbase de conclure des accords d’investissement, de fournir des services de garde de titres, et…Faciliter l’émission de titres tokenisés qui sont entièrement soutenus par des actions sous-jacentes.Avec accès basé sur des portefeuilles et distribution de dividendes en ligne. Un deuxième centre de services est prévu à Dubaï pour les produits dérivés. Aucune première émission n’a encore été effectuée.
• Remarques importantes :Les prix sont des prix intra-journée ; le ratio P/E à terme dépend des prévisions de performance des analystes, et non des résultats réels. Les chiffres concernant la taille du marché de la tokenisation sont des prévisions, et non des faits concrets. L’expression « accès au marché pour des milliards » est en réalité une stratégie de marketing de la société concernée.

Les deux camps peuvent signer la carte des faits partagés. Les rounds commencent.

Tour 1 – Le mix de revenus est-il un seuil ou une note de bas de page ?

Le meilleur coup du taureau :La sortie du Q2 représente une histoire à deux couches : la couche supérieure – c’est-à-dire les pertes – est en réalité une couche inutile. En dessous, l’entreprise se réorganise activement : la moitié des revenus nets proviennent désormais de abonnements et de services ; le montant moyen détenu en USDC atteint un niveau record ; la part du marché du spot est à un niveau historique élevé, tandis que les volumes de l’industrie ont chuté de plus de 20 %. Les marchés de prévisions ont généré des revenus annuels de 100 millions de dollars, soit une augmentation de 106 % sur un trimestre. L’affirmation de la direction : « Nous ne sommes plus simplement une entreprise spécialisée dans le prix du Bitcoin » n’est qu’une affirmation ; mais les chiffres qui l’accompagnent sont des données vérifiées. Les pertes nettes trimestrielles se sont également réduites.666,7 millions de dollars au quatrième trimestre 2025En premier trimestre, cela s’est élevé à 394,1 millions de dollars ; en deuxième trimestre, à 359,5 millions de dollars. Cela montre que le coût d’exploitation est adapté au marché, plutôt que d’attendre un miracle en termes de volume de ventes. Gagner des parts de marché dans un marché en déclin est exactement la manière dont une entreprise peut gagner le plus lorsque le cycle économique change. De plus, le bilan (8,6 milliards de dollars en liquidités) permet de financer cette attente sans avoir à émettre de actions dilatoires.

La réponse du ours :Le centre de diversification lui-même se réduit progressivement. Les revenus liés aux abonnements et aux services ont diminué par rapport à l’année précédente, et ne correspondent pas aux attentes. Le “plafond” des revenus est donc en baisse. De plus, la majeure partie de ces revenus provient d’investissements dans les réserves de stablecoins et les frais de gestion des actifs numériques. Ces investissements diminuent chaque fois que les balances ou les taux de change des cryptomonnaies baissent, c’est-à-dire lors du cycle que les partisans de l’optimisme prétendent pouvoir éviter. L’EBITDA a diminué de 303 millions de dollars à 208 millions de dollars en un seul trimestre. Un plafond qui perd un tiers de ses profits en un trimestre n’est pas vraiment un plafond ; c’est plutôt une situation où les revenus diminuent rapidement.

Score :Premier tour : une victoire de juste. Le changement de mix est mesuré, récent et réel – cela augmente le niveau de risque. Mais cela ne permet pas de trouver une couverture plus épaisse que ce que le marketing suggère, car une grande partie des actifs est toujours liée à des taux d’intérêt.

Ronde 2 – Le permis est-il une barrière ou une opportunité ?

Le meilleur coup du ours :Le permis n’est pas une source de revenus. Coinbase a fait des promesses concernant ses…Premier token réel, avec une validation de 1:1 pour les actions américaines tokenisées.En juin, il n’a toujours pas émis aucun titre ; la licence d’Abu Dhabi n’a généré aucun ordre connu. Il faut lire attentivement les conditions du contrat : les détenteurs de tokens reçoivent des dividendes qui sont automatiquement réinvestis.Les droits de vote et d’échange sont soumis à des conditions de transfert.Seuls les “détenteurs de titres enregistrés” peuvent exercer ces droits. Chaque portefeuille est également soumis à la confiscation et au gel imposés par les régulateurs. C’est une situation où tout est contrôlé par les autorités ; cela peut être avantageux pour les entreprises qui respectent ces règles, mais ce n’est pas synonyme du fait que vous possédez directement les actions. Des alternatives aux actions sur le réseau numérique existent déjà, et Coinbase a passé des années à essayer de faire de l’internationalisation un levier de croissance important… jusqu’à présent, avec des résultats modestes.

La taille du marché promis est un chiffre sur lequel personne ne peut s’accorder.Les prévisions pour les actifs tokenisés d’ici 2030 varient d’un ordre de grandeur.de 2 billions de dollars (McKinsey) à…5,5 billions de dollars (Citi)Jusqu’à 16 billions de dollars (Boston Consulting Group), et même plus. Lorsque les estimations du TAM diffèrent de 15 fois, « des milliards de personnes exclues des marchés » n’est qu’une simple estimation, pas une réalité concrète.

L’escalade du taureau :Le fossé n’a jamais été la première émission de tokens ; c’est plutôt une solution complète pour la gestion des actifs financiers dans un cadre réglementaire crédible. L’Abu Dhabi Global Market est un centre financier reconnu sur le plan international. Le permis obtenu permet à Coinbase d’être un lieu autorisé pour l’organisation d’accords et la gestion des actifs tokenisés, sur les mêmes plateformes que Base et USDC. De cette manière, Coinbase peut gagner environ la moitié du revenu lié aux stablecoins. L’idée de ne pas utiliser d’IOU concerne les produits synthétiques (essentiellement des contrats à terme déguisés en tokens), offrant ainsi une alternative réglementée. La création de cette plateforme nécessite un permis et une chaîne existante – avec un coût de construction quasi nul. Le hub de dérivés de Dubaï constitue donc le deuxième point clé : les futures perpétuelles pour les consommateurs américains sont déjà en place grâce à une collaboration avec Kalshi, et la part de marché des dérivés atteint des sommets historiques. L’option est peu coûteuse à mettre en œuvre, mais très difficile pour les concurrents de la reproduire, car cela signifie reproduire les permis accordés par le régulateur.

Score :Le ours gagne la question concernant ce qui se trouve sur le tableau des revenus aujourd’hui ; le taureau gagne quant à lui pour la question concernant le coût de détenir cette option. En somme, la deuxième étape est favorable au taureau, simplement parce que le prix de l’option est effectivement nul – c’est justement pourquoi cela ne devrait pas être une raison pour que quelqu’un achète les actions.

Tour 3 — Ce que 42 milliards de dollars nécessitent déjà

Maintenant, faisons en sorte que les deux histoires paient des loyers selon le même cadre de valeur.

Les gains de filiale ont disparu – le ratio P/E en temps réel est négatif – donc les multiples doivent être interprétés avec prudence. Un multiple EV/EBITDA d’environ 45x pour un EBITDA faible semble élevé, mais cela dépend du dénominateur. Si l’on compare cela à CME, l’entreprise la plus régulée et stable, qui propose un multiple EV/EBITDA d’environ 20x et verse un dividende de 4,2 %. Avec un multiple de 45x, Coinbase ne est pas valorisée comme une entreprise mature ; elle est plutôt considérée comme une entreprise en phase de reprise, avec un bilan solide. Le ratio P/E futur de près de 14x montre également quelque chose : un ratio de 14x pour une valeur actuelle de 159 dollars signifie que les modèles des analystes prévoient que les profits reviendront à leur niveau record de 2025… La même prévision qui a échoué pendant trois trimestres consécutifs. Un multiple bas pour un dénominateur optimiste n’est pas une réduction de valeur. Raymond James explique clairement le problème : les conditions de trading restent difficiles.Visibilité limitée sur le moment où ou si les volumes de transactions vont se remettre..

L’analyse basée sur le rapport prix/ventes est la plus claire. Avec un ratio d’environ 6,7x, Coinbase se situe à moins de la moitié du ratio de CME (14,4x), et bien en dessous de celui de Robinhood (17,4x). Ce ratio constitue donc l’ensemble des débats : le marché paie aujourd’hui environ la moitié du multiple de ventes de CME pour avoir le droit de recevoir plus tard le multiple de revenus de CME. En calculant à partir du prix de 42 milliards de dollars, on constate que, avec un multiple de 20–25x, une entreprise durable pourrait générer environ 1,7–2,1 milliards de dollars de bénéfices annuels normalisés. C’est une récupération modeste et partielle des gains obtenus en 2025 – une année où un seul trimestre a généré 1,43 milliard de dollars de chiffre d’affaires. En d’autres termes, la valeur actionnelle ne demande pas aux investisseurs de participer à des stratégies spéculatives ; elle exige plutôt une récupération partielle et crédible, financée par les liquidités disponibles.

L’asymétrie détermine le résultat de l’opération. Si les volumes restent stables, l’avantage opérationnel est extrême, et les choix possibles permettent de tirer profit de cela. Si les volumes restent constants, 8,6 milliards de dollars en liquidités et un EBITDA positif compensent l’attente nécessaire. La théorie de la “trap” du marché exige que les volumes restent stables, et que la combinaison des facteurs économiques se dégrade en même temps. Les preuves pour ce dernier point sont faibles, face à 48 % de revenus provenant des abonnements et des soldes record en USDC.

Score :Troisième tour pour le taureau à ce prix, avec une condition de preuve qui souligne que la diversification n’est pas un problème de niveau bas, mais plutôt un problème de marge.

Principes de gouvernance

L’appel commercial se dirige vers les “bulls”. À 159 $, l’ordre d’achat en actions se dirige également vers les “bulls”… Mais le véritable avantage est la combinaison des données et du bilan financier, et non la licence d’Abu Dhabi. Le marché a déjà perdu une grande partie de son niveau de prix maximal pour l’année 2025 ; il paie donc pour une récupération partielle, que la diversification peut permettre si les volumes de cryptomonnaies cessent simplement de diminuer. La licence n’est qu’une partie secondaire dans cet appel commercial : elle ne vaut pratiquement rien dans le tableau des revenus jusqu’à ce que des actifs soient émis pour la première fois. Elle vaut tout ce qu’elle peut, en tant qu’option gratuite sur un marché dont les prévisions ne devraient être considérées comme définies que lorsque les résultats sont obtenus. Le scénario positif change le jour où les résultats ne sont plus disponibles, et non le jour où un régulateur signe quelque chose.

Tripwire :La situation change si l’un de ces événements se produit vers la mi-2027 : les revenus liés aux abonnements et aux services diminuent de 555 millions de dollars à environ 500 millions de dollars par trimestre, tandis que les volumes restent stables. Cela prouverait que le problème réside dans la composition des revenus, et non dans un plafond de revenus. Lorsque l’EBITDA ajusté devient négatif au cours d’un trimestre, cela affaiblit les finances de l’entreprise. De plus, si le centre d’Abu Dhabi ne réalise aucune émission de tokens tokenisés pendant les quatre prochains trimestres, alors cette option sera considérée comme non valable. Le premier signe indiquant que la situation est mauvaise est lorsque le montant moyen en USDC reste inférieur à 20 milliards de dollars, tandis que les revenus liés aux stablecoins diminuent plus rapidement que ce que les taux d’intérêt peuvent expliquer. Cela signifie que la situation est grave, avant même que les confirmations officielles ne soient disponibles. Les prochaines informations importantes seront le rapport trimestriel, ainsi que les volumes quotidiens et les émissions de stablecoins.