Derrière les 76 % de croissance : Ce que les chiffres du deuxième trimestre de Keurig Dr Pepper disent vraiment

Keurig Dr Pepper a enregistré des ventes nettes de7,31 milliards de dollars au deuxième trimestre, soit une augmentation de 75,6 % par rapport à l’année précédente.Ce chiffre indiqué dans l’article est techniquement correct, mais il est en réalité peu utile pour comprendre ce que l’entreprise fait vraiment.

Ce saut est dû au fait que KDP a annulé l’acquisition de JDE Peet’s le 1er avril. Cela a permis à KDP d’obtenir environ 2,8 milliards de dollars de revenus supplémentaires pour ce trimestre. C’est un bon résultat pour une entreprise de boissons mature. Ce n’est pas une véritable transformation.

La tâche d’aujourd’hui est de déterminer ce qui se trouve sous le niveau d’acquisition, de comparer les résultats avec ceux du secteur concerné, et de déterminer si l’action, qui se vend à 19,4 fois les bénéfices futurs, représente une estimation du succès de l’intégration, ou bien représente plutôt une mise en avant de risque liée à cette intégration.

Les quatre segments racontent des histoires différentes.

U.S. Refreshment Beverages est le moteur.Les recettes ont atteint 2,925 milliards de dollars, soit une augmentation de 10 %.Avec un revenu d’exploitation ajusté de 874 millions de dollars, pour un taux de marge de 29,9 %. Le volume et la composition des produits ont augmenté de 6,5 %, tandis que les prix ont augmenté de 3,5 %. Cette combinaison – une croissance des revenus à deux chiffres, avec le volume comme facteur principal, plutôt que les prix – est ce qu’il faut pour justifier les multiples KDP. Ce segment seul mériterait un “Strong Buy” s’il était une entreprise indépendante.

JDE Peet’s a contribué à augmenter les revenus et les revenus d’exploitation, mais à un taux de marge inférieur à celui du portefeuille traditionnel. L’acquisition a permis d’acquérir une plus grande taille d’activité, mais à un niveau de rentabilité plus faible. Les coûts comptables nécessaires devront être payés au fil du temps.

U.S. Coffee est le point faible de l’entreprise. Les revenus ont diminué de 3,2 %, soit 918 millions de dollars. Le volume et la composition des ventes ont chuté de 8,2 %. Cette baisse est partiellement compensée par une hausse de prix de 5,0 %. Une partie de cette baisse de volume s’explique par le transfert des capsules Peet’s K-Cup vers le segment JDE Peet’s. Mais même en tenant compte de cela, cette catégorie reste en difficulté. Le revenu d’exploitation a diminué de 24,7 %, soit 225 millions de dollars. Le café représente le produit du portefeuille le plus exposé aux changements dans les habitudes des consommateurs et à la substitution des cafés préparés chez soi. Les données disponibles ne montrent pas de signe de reprise de croissance.

KDP International a généré des revenus de 664 millions de dollars, soit une augmentation de 19,6 % (12,4 % en base de monnaie constante). Le volume de ventes a augmenté de 6,5 %, tandis que les prix ont augmenté de 5,9 %. Les revenus opérationnels ajustés sont restés stable en base de monnaie constante. Une amélioration continue correspond exactement à ce que la direction avait promis : le secteur se stabilise plutôt que d’accélérer.

La valeur est située entre PepsiCo et Monster, avec une plus grande marge de manœuvre.

KDP se négocie à un P/E de 19,4 fois les revenus futurs et à 19,9 fois les revenus récents. Sa valeur d’entreprise est de 45,2 milliards de dollars, et sa capitalisation boursière est de 41,3 milliards de dollars. Cela la place juste en dessous du P/E de 45,3 fois pour Monster Beverage, et en accord avec le P/E de 18,1 fois pour PepsiCo. La comparaison est importante : Monster Beverage dispose d’une croissance de triple chiffres, ce que KDP ne possède pas. PepsiCo possède également des avantages liés au secteur alimentaire, ainsi qu’un taux de dividende de 4,16 %, contre 3,03 % pour KDP.

La valeur de KDP se situe à mi-chemin ; c’est exactement là où devrait se trouver une entreprise en phase de transition : ni évidentement bon marché, ni clairement justifiée.

C’est du côté de la dette que se joue le rapport de comparaison entre KDP et les autres entreprises. L’objectif est d’atteindre une échelle de 4,1 à la fin de l’année. PepsiCo, quant à elle, ne dispose que d’une part de risque inférieure à celle de KDP. KDP doit faire face au poids financier d’une acquisition valant plus de 10 milliards de dollars, tandis que les conditions de taux d’intérêt restent élevées.

Le flux de trésorerie gratuit s’élevait à 714 millions de dollars au deuxième trimestre, soit environ 9,8 % des ventes nettes. Mais ce chiffre de flux de trésorerie doit désormais soutenir une activité commerciale beaucoup plus importante, ainsi que des intérêts financiers bien plus élevés.

La différence entre les critères ajustés et ceux du GAAP est plus grande que ce que le marché souhaite reconnaître.

Le EPS dilué ajusté était de 0,57 $.Le EPS dilué conforme aux normes GAAP est tombé à 0,04$ contre 0,40$ il y a un an.Un déclin de 89 %. Les chiffres selon les normes GAAP ne reflètent pas la réalité des résultats financiers : les coûts liés à l’acquisition sont des dépenses ponctuelles qui s’estompent avec le temps. Mais la réduction du marge bénéficiaire est structurelle, et non temporaire. JDE Peet’s fonctionne avec une marge plus faible que le portefeuille traditionnel ; cette diminution persiste tant que les entreprises restent combinées.

Le marché a réagi à ces résultats ajustés : les actions ont grimpé à 33,14 $ pendant la journée, avant de se stabiliser à 30,37 $. Cela représente une baisse de 1,2 % au cours de la journée. L’ouverture à 32,50 $ montrait un optimisme initial ; mais la clôture montre que les prévisions ont été confirmées, et non augmentées. Le problème principal reste le niveau de dettes. Bank of America a relevé son objectif de prix à 38 $, suite aux résultats.Le consensus des 23 analystes se situe à 34,98 $.Cela signifie une augmentation d’environ 15 %. Ces prix cibles représentent une intégration réussie et une reprise des marges grâce aux synergies liées à l’intégration de JDE Peet.

Le KDP a augmenté de 8,4 % sur le cours annuel, mais a chuté de 11,8 % sur une base annuelle continue. La moyenne mobile sur 50 jours se situe à 31,11 $, celle sur 200 jours à 28,69 $. Le RSI est à 45,15 – ce qui indique qu’il se trouve dans une zone neutre, ni surchargé ni sous-chargé.Le cours est en deçà de son plus haut niveau des 52 semaines, qui était de 35,94 $. Il se trouve également bien au-dessus de son plus bas niveau, qui était de 24,88 $.Le moment cinétique est nul.

Le verdict

Ce n’est pas une histoire de croissance exponentielle. Le chiffre de 76 % ne correspond pas à une accélération opérationnelle, mais plutôt aux activités d’acquisition. En réalité, U.S. Refreshment se débrouille bien, tandis que JDE Peet’s augmente son taille de marché sans augmenter ses marges. U.S. Coffee, quant à lui, a du mal à augmenter sa production. Le ratio P/E de 19,4 pour KDP est juste pour une entreprise qui dispose d’une rentabilité de 3 % dans une phase de transition. Ce n’est pas bon marché, et ce n’est pas cher en comparaison de ce que l’on obtient en retour.

Pour les portefeuilles d’investissement à revenu, le taux de rendement de 3,03 % et la croissance continue des dividendes sur cinq ans font que KDP constitue un bon choix, mais pas un choix exceptionnel. Pour les portefeuilles axés sur la croissance, cette combinaison de facteurs ne justifie pas une concentration excessive. La valeur de l’action devrait être placée dans un portefeuille mixte : en association avec des entreprises ayant des marges plus élevées, où l’histoire de croissance est plus claire, ou avec des entreprises ayant une valeur plus faible, où il y a plus de possibilités de récupération. Jusqu’à alors, le conseil est de garder l’action en stock.

Le marché récompense toujours les histoires qui simplifient la complexité. Les résultats du Q2 de KDP sont plus clairs lorsqu’on les simplifie que lorsqu’on les examine en détail. Il s’agit donc de faire cette simplification.