Les 7 % gagnés et les 13 % non gagnés : la répartition au sein des entreprises de vie canadiennes

Les 7 % que l’on gagne et les 13 % qui ne sont pas gagnés : la répartition au sein des sociétés d’assurance canadiennes

Chaque mois, un communiqué de presse est diffusé avec le même titre : Canadian Life Companies Split Corp. a “annoncé” ses distributions, y compris…$0.05833 dividende préféréEt le marché passe à côté de cela. C’est l’instinct correct pour la bande de télévision, mais l’instinct faux pour le tableau des revenus. En effet, une déclaration n’est pas une garantie. C’est plutôt un signal pour vérifier si le moteur de flux de trésorerie qui se trouve derrière cette déclaration fonctionne toujours. Alors, faisons donc cette vérification.

Ce que ce préférable représente en réalité

La division des compagnies d’assurance canadiennes est une société par actions divisées – un instrument financier fermé qui possède quatre compagnies d’assurance canadiennes (Great-West Lifeco, iA Financial, Manulife et Sun Life). Les activités économiques de ces compagnies sont réparties entre deux titres financiers. La partie qui représente les droits prioritaires, LFE.PR.B, agit plutôt comme un contrat que comme un titre de propriété. Elle verse des dividendes mensuels fixes et cumulatifs.7 % par an, ou prime plus deux, avec un plafond de 9 %.sur le prix de l’émission initiale des actions, soit 10 dollars. AvecLe taux de crédit principal au Canada est de 4,45 %.Cette formule s’applique bien : le montant brut est de seulement 6,45 %. Donc, le contrat offre un taux de 7 % – soit 0,05833 $ par mois et 0,70 $ par an.

Deux éléments sont importants ici. Comme le dividende est cumulatif, les paiements manqués s’accumulent plutôt que de disparaître. De plus, comme les actions preferentielles ont priorité sur les autres actions, leurs revenus sont ceux qui ont le plus difficile à interrompre. Cela est confirmé par l’histoire : les actionnaires preferentiels ont reçu un montant de 12,97 dollars par action depuis le début, sans aucune interruption dans le rythme mensuel des paiements.

Remarquez le mot « fixé ». Le coupon ne reflète pas la politique de dividende de Sun Life ni l’ampleur du programme de rachat de Manulife. Il est lié au contrat jusqu’à la date d’échéance du fonds, qui est actuellement autour du 1er décembre 2030. Le gestionnaire peut prolonger cette date sur une période de six ans. Les actions sont également vendues à leur valeur réelle.près de 10,91Le taux de 7 % basé sur le par devient presque inférieur à 6,5 % sur le marché. Si le fonds est réinvesti à 10 dollars en 2030, on restituera environ 0,90 dollar pour chaque 10,90 dollar d’achat sur quatre ans – soit environ 1,9 % par an. Cela signifie qu’il y a un rendement total d’environ 4,5 %, et non 6,5 %. Le rendement est réel ; il ne faut simplement pas le confondre avec un rendement garanti jusqu’à la fin du période de détention.

L’engin couvre-t-il le coupon ?

C’est la question qui distingue un rendement d’un paiement : d’où vient les 0,70 $ par an ? Est-ce que c’est le flux de trésorerie du fonds lui-même, ou bien est-ce que c’est votre propre capital qui revient dans votre compte ? Pour les détenteurs de titres preferentiels, la réponse semble être que c’est un revenu réalisé. C’est pourquoi cette structure mérite d’être étudiée avec attention.

Les quatre compagnies d’assurance offrent actuellement des taux d’intérêt entre environ 2 % et 3,4 %. Sun Life verse environ 3,4 % de dividendes par an, tandis que Manulife verse environ 3,1 %. Les deux compagnies ont perpétuellement versé des dividendes pendant 18 à 19 ans consécutifs, avec des taux de distribution entre 51 % et 66 %. Great-West et iA, quant à eux, offrent des taux d’intérêt situés dans la zone des 2 %, après que les prix ont augmenté, ce qui a réduit leurs taux d’intérêt. Compte tenu du valeur nette des actifs par unité, qui est d’environ 20,59 $, les distributions annuelles représentent entre 0,45 et 0,70 $ par unité. Si l’on compare cela aux obligations de 0,70 $, on comprend bien pourquoi les dividendes sont si bons : le taux de coupon correspond presque exactement au montant des dividendes ordinaires versés par les quatre compagnies d’assurance.Call couvert – une option que le fonds vend en contrepartie de ses actifs.Et cela permet de garder les bénéfices… avant que les investisseurs de classe A ne voient quoi que ce soit. Les revenus proviennent des actifs eux-mêmes, et non de votre propre capital.

Le “backstop” représente une couverture des actifs. Le montant total est d’environ 20,59 $ par unité, contre les 10 $ qui doivent être restitués aux détenteurs prioritaires. Cela correspond à plus de 2x. Les assurances devraient perdre environ la moitié de leur valeur avant que les coupons et le capital principaux ne subissent une pression réelle. Tout ce préjudice tombe d’abord sur les actionnaires de classe A. Une note honnête : le fonds publie ses NAV chaque mois. Ce chiffre de 2x est le résultat de mes calculs basés sur les NAV publiés, par rapport à la valeur de remboursement de 10 $. Ce n’est pas un ratio de couverture divulgué séparément. La couverture est suffisamment grande pour que les calculs comptables précis ne changent pas de conclusions.

Maintenant, regardez l’autre moitié.

Le même pool génère une situation de revenus complètement différente de l’autre côté de la structure de capital. Les actions de classe A offrent un rendement de 0,10 $ par mois, soit 1,20 $ par an. Cela représente environ 13 % de rendement, à un prix d’environ 9,26 $. C’est donc environ douze points de pourcentage de plus que le montant que les compagnies d’assurance elles-mêmes versent. Si l’on examine les flux de trésorerie, on constate que les dividendes ordinaires pour les actions de classe A sont insuffisants pour couvrir ces coûts. Les analystes décrivent ainsi cette situation.seulement « modérément durable »Les fonds provenant des primes payées pour les contrats de couverture, ainsi que les bénéfices réalisés, permettent une rentabilité effective des capitaux. Le dividende de classe A est également discrétionnaire, déterminé par le conseil d’administration de temps en temps. Ce dividende n’a pas été payé continuellement à tous les marchés. C’est la différence : le taux de 7 % pour les actions preferentielles est un taux que le pool peut se permettre, tandis que le taux de 13 % pour les actions de classe A représente une mise à l’vente sur les compagnies d’assurance-vie canadiennes.

Qu’est-ce qui le brise, et qu’est-ce qui ne le brise pas

La vulnérabilité est intégrée dans la structure même du système : quatre émetteurs, un secteur, un pays. Chaque assureur est un payeur régulier en son propre nom – Sun Life a…Elle a augmenté son dividende trimestriel de 0,88 $ à 0,92 $.Et Manulife continue de annoncer des augmentations… Mais en réalité, toutes ces augmentations sont corrélées entre elles. Un choc réglementaire, une crise de crédit ou une dépréciation du marché peuvent frapper les quatre entités en même temps, entraînant une diminution des revenus en espèces du fonds et de sa capacité à se protéger face aux fluctuations du marché. Il existe des exemples de interruptions de ce type :Août 2009 : Manulife a réduit son dividende annuel de moitié.Pendant que la crise est encore en cours… Si les assureurs réduisent leurs paiements et que leurs prix de cotation baissent aujourd’hui, les prestations prévues dans le contrat continueront d’être versées – le contrat et la garantie de 2x s’en chargent, avec les actions de classe A qui absorbent les pertes. Mais cette garantie ne sera plus de 2x. C’est ce chiffre qui doit être surveillé, et non les déclarations mensuelles.

D’un autre côté, pour les acheteurs de revenus financiers : comme le taux de coupon de 7 % est une obligation fixe, il est préférable de rester dans cette situation où les paiements continuent de se faire. Si les valeurs d’assurance diminuent, les chèques continuent d’arriver, et le rendement sur les nouvelles achats ne s’améliore que plus. Le contrat offre même un revenu supplémentaire que les revenus financiers ordinaires ne possèdent pas. En effet, si le cours du Canadian Prime dépasse jamais 5 %, le taux de coupon passe à plus de 7 %, jusqu’à atteindre son plafond de 9 %. Les prix plus bas constituent donc une opportunité de réinvestissement, et non un signal de vente – tant que la couverture financière reste bien au-dessus de 1x.

Le rôle dans le portefeuille

Pour le portefeuille d’ revenus, la solution préférée est de posséder cette structure de manière défendable : un coupon mensuel contractuel, gagné principalement par les dividendes propres de l’entreprise, soutenu par environ 2 fois les actifs de l’entreprise. En Canada, cela est considéré comme un dividende éligible et donc imposable en tant que tel. Le classe A, avec une rentabilité d’environ 13 %, mais qui n’est pas vraiment durable, représente plutôt une spéculation sur la reprise économique, plutôt qu’un flux de revenus fiable. Il faut donc posséder cet actif en conscience et le considérer telle qu’elle est. La leçon à retenir pour tout portefeuille d’ revenus est que c’est juste une pièce du mosaique, pas le mosaique lui-même. La véritable concentration se trouve dans les quatre compagnies d’assurance qui composent ce portefeuille, et non dans la division elle-même. Il faut donc ajuster la taille des positions et l’exposition au secteur en fonction de cela. La question des revenus ne concerne jamais « ont-ils déclaré les dividendes ce mois-ci ? ». Elle concerne plutôt « le système de flux de trésorerie continue-t-il de fonctionner lorsque les conditions changent ? » Actuellement, pour ce type d’actif, la réponse est oui. C’est la condition nécessaire pour continuer à surveiller : les paiements des compagnies d’assurance restent stables, et le ratio NAV reste bien supérieur à 1x. De plus, les 7 % restants permettent de financer les flux de trésorerie liés à la retraite, sans forcer quiconque à vendre ses actifs au mauvais moment.