Le S&P 500 atteint des sommets record, et on le considère comme bon marché… Mais quel chiffre dit la vérité ?

Le S&P 500 a atteint…7.814 le 13 août– Un niveau de performance proche de 7 800 pour la première fois dans l’histoire. Depuis, il a baissé pour se situer autour de 7 680. À la fin du mois d’août, l’indice avait augmenté d’environ 2,6 %.12 % jusqu’à présent en 2026.

Et les titres des journaux ont indiqué quelque chose de étrange aux investisseurs : le marché est à des niveaux records, et en même temps, il est bon marché.

Wall Street utilise cette méthode depuis juillet. Le ratio P/E anticipé – c’est-à-dire le prix actuel de l’indice divisé par ce que les analystes prévoient que les entreprises gagneront au cours des 12 prochains mois – est tombé à…Vers 19,4, un PEG de 1,02 depuis 2012Inférieur à sa moyenne sur cinq ans de 20,2. Un PEG inférieur à 1 indique traditionnellement une sous-évaluation.

Ces chiffres ne sont pas faux. Ils vous disent simplement une partie du tableau.

De l’autre côté du tableau de bord, le rapport Shiller CAPE se situe àenviron 41, près du pic de la bulle des entreprises technologiquesSelon l’indicateur Buffett, qui compare la capitalisation boursière totale à le PIB, le marché se trouve à un niveau record. En comparaison des ventes et du flux de trésorerie libre, le S&P 500 est considéré comme trop cher par rapport aux normes historiques.

Alors, quelle mesure d’évaluation est la bonne ? Les multiples à terme ou les moyennes sur une période de dix ans ?

La réponse dépend entièrement de ce qui se passe avec les revenus – et c’est une question que aucune multiplicité ne peut répondre seule.

Le P/E des entreprises à l’avant se présente comme bas, car les bénéfices ont explosé. Les entreprises du S&P 500 sont en voie de…Une augmentation de environ 33 % à 47 % des bénéfices ajustés par rapport à l’année précédente au cours de ce trimestre. C’est la croissance la plus rapide depuis 2021.Sur la base des rapports de 466 des 505 entreprises, l’indice a connu sept trimestres consécutifs de croissance des bénéfices à deux chiffres, et deux trimestres d’affilée avec une croissance supérieure à 25 %. On s’attend à ce que les bénéfices pour l’année civile 2026 atteignent…Environ 341 dollars par action, soit une augmentation de 24 % par rapport à environ 275 dollars en 2025..

Huit des onze secteurs de l’S&P ont enregistré une croissance des bénéfices à deux chiffres au deuxième trimestre. Les bénéfices d’Amazon ont dépassé les attentes de l’industrie : environ 214 %. Les bénéfices d’Alphabet étaient également supérieurs aux attentes : environ 213 %. Ce n’est pas une situation typique ; il s’agit plutôt de changements structurels dans le mode de fonctionnement des entreprises, causés par des revenus liés à l’IA qui se développent plus rapidement que ce que tout le monde avait prévu.

Le dénominateur du ratio P/E forward a augmenté plus rapidement que le prix. C’est pourquoi ce ratio s’est contracté, tandis que l’indice a atteint de nouveaux sommets. Les calculs sont corrects. Le risque réside dans l’hypothèse : les estimations forward supposent que cette croissance continuera.

En revanche, le ratio CAPE ne regarde pas vers l’avenir. Il regarde en arrière. Il uniformise les revenus sur dix ans, y compris les années de faibles revenus liées à la pandémie et la période de croissance lente qui a précédé celle-ci. Ces revenus bas entraînent une baisse de l’économie moyenne, ce qui rend le prix actuel très élevé. Le ratio CAPE ne sait pas que l’environnement des revenus a radicalement changé. Il mesure donc une sorte de pont entre l’ancienne économie et la nouvelle, et les deux extrémités de ce pont semblent coûteuses.

Aucun chiffre n’est incorrect. Ils répondent simplement à des questions différentes. Le P/E forward demande : « Est la prix actuelle raisonnable si les bénéfices continuent de augmenter ? » Le CAPE interroge : « Est la prix actuelle raisonnable compte tenu des bénéfices obtenus par le marché au cours d’un cycle commercial complet ? »

La vraie question de l’investisseur n’est ni l’une ni l’autre. C’est : « Ces bénéfices resteront-ils ? »

L’essor des revenus est réel, mais la question est de savoir si cette situation sera durable ou non. Les marges bénéficiaires sont…16,7 % – le niveau le plus élevé dans l’histoire du S&P 500C’est un autre indicateur qui ne se comporte pas comme une pièce normale. Les marges de ce niveau se sont toujours rééquilibrées. Jeremy Grantham en avait parlé avant cette période. La logique est simple : si les marges sont aussi élevées, c’est soit que la concurrence n’a pas pu suivre, soit que le pouvoir de fixation des prix n’a pas diminué, soit qu’une cause temporaire a réduit les coûts. À un moment donné, au moins l’un de ces facteurs deviendra le problème.

Les dépenses de capital ajoutent une sorte d’incertitude supplémentaire. Amazon, Google, Microsoft et Meta ont dépensé ensemble 165 milliards de dollars en dépenses de capital au deuxième trimestre – soit une augmentation de 87 % par rapport à l’année précédente, et près de quatre fois les montants dépensés il y a trois ans. Il s’agit de l’investissement dans l’infrastructure liée à l’IA ; cet investissement représente une part importante des nouveaux investissements des entreprises. Les investissements fixes non résidentiels ont contribué de 1,15 point de pourcentage à la croissance du PIB réel au deuxième trimestre, soit 1,5 %, ce qui est supérieur à tous les autres facteurs économiques.

Deux perspectives sur ce qui se passera ensuite. La vision optimiste, propre aux analystes comme Josh Jamner chez ClearBridge, est que la croissance des dépenses de construction et d’investissement entraînant une croissance des revenus est normale au début de la phase d’infrastructure d’un cycle technologique. On construit les centres de données et les puces avant même de voir des revenus. La vision pessimiste, de la part de Savita Subramanian chez BofA, est que si les dépenses liées à l’IA suivent un cycle traditionnel de dépenses de construction plutôt que de déclencher une révolution industrielle, le marché pourrait subir une réduction de valeur de 15 % à 30 % lorsque l’intensité du capital est réévaluée. La croissance des ventes est déjà bien en retard par rapport à la croissance des dépenses de construction.

Aucun camp ne connaît encore la réponse. Personne ne la connaît. C’est ainsi que se trouve le marché.

Voici ce qui est visible à partir du prix actuel et de la pile de facteurs actuelle :

L’économie ralentit, tandis que les revenus augmentent.Le PIB pour le Q2 a été de 1,5 % annuel, contre 2,1 % au Q1. Les ventes de détail en juillet ont diminué de 0,6 %. Le rapport sur l’emploi en juillet montre une perte de 23 000 emplois non agricoles – c’est la première baisse mensuelle depuis plus de deux ans. Le taux de chômage reste à 4,1 %, mais la participation au marché du travail est tombée à un niveau record depuis cinq ans, soit 61,4 %. L’indicateur GDP Now de la Fed d’Atlanta indique que le PIB pour le Q3 sera de 4 %, mais les prévisions de consensus sont plus proches de 2,5 %. Le marché du travail se détériore. Les dépenses des consommateurs montrent des signes de fragilité. Mais les revenus des entreprises augmentent à un rythme inédit depuis la reprise post-pandémique.

Cette divergence est inhabituelle. Normalement, lorsque l’économie ralentit, les bénéfices diminuent également. La situation actuelle signifie que la croissance des bénéfices provient de l’effet de levier opérationnel, de l’augmentation des marges, et d’une force concentrée dans certains secteurs – et non d’une croissance économique générale. Cela rend donc le profil des bénéfices impressionnant, mais plus limité qu’il n’y paraît.

La couche géopolitique n’est pas résolue.Le prix du pétrole est près de 90 dollars par baril pour le WTI et 95 dollars pour le Brent. Ce montant est en baisse par rapport aux sommets atteints au début de l’année, mais reste élevé sur une base durable. La crise du détroit d’Ormuz – où le nombre de navires de transport de pétrole normaux a chuté de 60–80 par jour à environ 5 – a été atténuée grâce aux réserves stratégiques, aux navires de transport de pétrole cachés et aux solutions alternatives utilisées pour contourner les obstacles. Le secrétaire à l’énergie, Chris Wright, a indiqué qu’il y avait 9 millions de barils par jour de pétrole qui traversaient le détroit, ce qui est supérieur aux estimations du marché, qui étaient de 4 millions de barils par jour. Cependant, le cessez-le-feu s’est terminé sans accord de paix, et ces mesures d’atténuation ne sont pas considérées comme des solutions durables à long terme.

L’inflation s’est mieux comportée que prévu. Le CPI en juillet a augmenté de 0,1 % en mois, avec un taux annuel de 3,4 %. Le Core PCE est tombé à 3,3 % en glissement annuel en juin. La Fed a maintenu les taux à un niveau compris entre 3,50 % et 3,75 % en juillet, avec trois opinions divergentes prônant une hausse des taux. Les marchés de prévisions indiquent maintenant une probabilité de 85 % pour qu’il n’y ait pas de nouvelles hausses de taux cette année. Cela a été le catalyseur du rebond au milieu du mois d’août : la peur d’un cycle de hausses de taux est passée lorsque l’inflation s’est affaiblie.

La structure du marché a changé.Les actions de petites valeurs du Russell 2000 ont augmenté d’environ 23 % sur le trimestre, dépassant les actions de grandes entreprises. La valeur des actions a progressé de plus de 20 % au cours des sept premiers mois de l’année, ce qui représente la meilleure performance historique. Les marchés émergents ont également augmenté d’environ 20 % sur le trimestre. La concentration des actions dans les grandes entreprises traditionnelles s’atténue. Ce n’est pas un signe de valorisation en soi, mais cela est important : lorsque la diversité des actions augmente, les performances de l’indice deviennent moins dépendantes d’une seule entreprise ou secteur. Le risque lié à cette concentration diminue.

Que signifie cela pour l’investisseur qui cherche à décider s’il doit continuer à investir dans les actions de la S&P 500, les ajouter à ses investissements, ou plutôt se retirer de ces investissements ?

Le ratio P/E de près de 20 indique que le marché n’est pas cher, si les bénéfices continuent à croître à ce rythme. Le ratio CAPE de 41 indique que le marché est cher, si les bénéfices reviennent à leur moyenne sur une période de dix ans. On ne peut pas ignorer aucun de ces chiffres. Il faut donc décider quel scénario est plus probable – et, plus important encore, qu’il adviendra de votre portefeuille dans l’un ou l’autre cas.

Si la croissance des revenus reste stable et que les marges restent stables – ce qui nécessiterait que la croissance des revenus liés à l’IA justifie les 165 milliards de dollars de dépenses d’investissement trimestrielles provenant de seulement quatre entreprises – alors le ratio P/E futur est un indicateur pertinent. Le CAPE mesure donc une transition, et non une bulle. Le marché peut justifier ces niveaux grâce à une croissance continue.

Si la croissance des revenus ralentit – ce qui est généralement le cas lorsque les marges atteignent des niveaux records et que les investissements en capital dépassent les ventes – alors le ratio CAPE constitue un indicateur pertinent. Le ratio P/E futur reflète donc une prévision d’optimisme qui n’a pas été réalisée. Comme le souligne BofA, une sous-évaluation de 15 à 30 % du valorisation pourrait faire descendre l’indice bien en dessous de 7 000.

Le point médian représente une régression lente et progressive : la croissance des bénéfices diminue de 33 % pour atteindre un niveau plus normal. Les marges d’exploitation se réduisent progressivement. L’indice reste stable ou augmente modérément, car les bénéfices rattrapent le prix. C’est le scénario dans lequel une augmentation de 2,9 % par rapport à l’objectif moyen de fin d’année de 7 900 – selon une enquête menée par Reuters auprès de 46 stratèges – semble généreuse, mais plausible.

Aucun de ces éléments n’est une prévision. Les données soutiennent les trois cas.

Les données soutiennent plutôt une approche structurelle, plutôt qu’une affirmation de certitude. Lorsque les indicateurs d’évaluation rapportent des informations contradictoires, cela signifie que l’avenir est incertain. La volatilité est généralement un signe que le marché ne parvient pas à déterminer ce qui va se passer ensuite. La réponse n’est donc pas une affirmation de certitude, mais plutôt une approche plus structurée.

Un barbell est approprié ici : combiner des entreprises qui connaissent une croissance de qualité dans des secteurs où les revenus liés à l’IA sont déjà visibles et où les marges sont défendables – des entreprises technologiques dont les résultats reflètent une véritable croissance des revenus, et non simplement des économies d’échelle – avec des entreprises ayant des flux de trésorerie stables dans les domaines de l’énergie, de l’industrie et des matériaux. Ces entreprises bénéficient à la fois de l’impact de l’IA et des perturbations géopolitiques liées aux chaînes d’approvisionnement. Lorsque l’incertitude augmente, la solution est de diversifier les activités, plutôt que de se concentrer sur le secteur qui semble le plus rentable cette semaine.

Veuillez observer plus attentivement la trajectoire des marges de profit au cours des deux prochaines trimestres, plutôt que le niveau du indice. Les marges de profit à 16,7 % n’ont jamais été aussi élevées. Elles vont soit justifier leur niveau grâce à une croissance continue des revenus, soit diminuer. Lequel se produit changera tout. Le chiffre de l’indice est un résultat ; l’histoire des marges, c’est la cause.