5 questions qui déterminent le nouveau classement de Resideo

5 questions qui déterminent le réévaluation de Resideo

Resideo vient de annoncer le meilleur trimestre de son histoire, mais l’entreprise a été vendue à un prix dérisoire. Les revenus ont atteint un niveau record.Le EBITDA ajusté a atteint un niveau record.Le EPS ajusté a augmenté de 26 % en glissement annuel. Cependant, lors des transactions qui ont eu lieu immédiatement après le rapport du 12 août, les actions de Resideo ont chuté.21,5 % par rapport au clôture de la semaine précédenteUne semaine où le S&P 500 a augmenté. Cette divergence est un signe clair. Ce n’est pas un signe que le marché est stupide ; c’est plutôt un signe que le marché est en train de valoriser les risques liés aux anciennes entreprises dans des entreprises nouvellement créées. En effet, la plupart des informations dont les investisseurs réagissaient étaient en réalité des informations comptables sans réelle valeur.

Le « Ghost » est le produit dérivé de cette opération. Le 3 août, Resideo a procédé à la séparation d’ADI Global Distribution, le distributeur de produits électroniques en gros qui a contribué à environ deux tiers des revenus antérieurs. En seulement le second trimestre, ADI a apporté 1,286 milliard de dollars sur un total consolidé de 1,981 milliard de dollars. Aujourd’hui, ADI Global Distribution…Commence à торéter sur la Bourse de New York sous le symbole ADIG.Et Resideo en tant que tel est une entreprise différente de celle que les analystes avaient modélisée au cours des quatre dernières années : une entreprise spécialisée dans les équipements liés au confort domestique, à la sécurité et aux systèmes de contrôle de bâtiments. L’erreur d’évaluation presque inévitable est de continuer à évaluer cette ancienne entreprise de cette manière. La seule façon honnête de juger Resideo actuellement est de le comparer avec ses concurrents du secteur – Carrier, Trane et Johnson Controls – et de répondre aux cinq questions qui déterminent si cette nouvelle évaluation est valable ou non.

Question 1 : Les directives “cut” étaient-elles réelles ?

Commencer par l’annonce qui a effrayé tout le monde. Les chiffres de revenus pour l’année entière sont passés de 7,85 milliards de dollars par an à 2,93 milliards de dollars au milieu de l’année.une diminution de 62,7 %Dans l’arithmétique du moment… Les chiffres de revenus pour le prochain trimestre étaient d’environ 717 millions de dollars, soit 63,4 % en dessous de ce que les analystes avaient prévu.

Les deux chiffres sont des illusions liées au changement de base de calcul. Le rythme de croissance de 7,85 milliards de dollars et les estimations des analystes incluent ADI, qui n’existe plus au sein de Resideo. L’entreprise elle-même a souligné ce point, en indiquant que la première moitié…Comme si Resideo avait fonctionné en tant que société indépendante.Et on établit une nouvelle fourchette de revenus annuels entre 2,9 milliards et 2,95 milliards de dollars, sur cette base. Supprimer un activité de distribution annuelle de 5 milliards de dollars au sein du total avant de comparer les chiffres est sans doute pas une preuve de faible demande.

Le contre-poids honnête : sur une base identique aux autres entreprises, il s’agit d’une entreprise qui ne connaît qu’un développement modeste, sans accélération. Les produits et solutions ont augmenté de 4 % au deuxième trimestre. L’estimation globale pour l’année entière indique une chiffre d’affaires à peu près stable, avec un EBITDA ajusté compris entre 605 et 625 millions de dollars – c’est une estimation conservatrice, pas exceptionnelle. L’entreprise elle-même note que le taux de marge brute au troisième trimestre diminue en raison des coûts élevés liés aux mémoires, aux métaux et aux semi-conducteurs, avant même que les augmentations de prix ne soient appliquées. Donc, la note fournie est une C : l’idée d’une baisse de 62 % des revenus est fictive, mais l’idée d’une année à peu près stable avec un troisième trimestre faible est réelle. Il est important de faire cette distinction correctement, car le marché a évalué cette fiction.

Question 2 : Quel est la valeur de la nouvelle entreprise par rapport à Carrier, Trane et Johnson Controls ?

Le classement de valorisation est de A dans le nouveau ensemble de comparaisons – avec un chiffre pour le confirmer. Mes propres calculs approximatifs, basés sur les indicateurs de l’entreprise : une capitalisation boursière de 3,19 milliards de dollars, soit environ 2 milliards de dollars de dettes nettes après le remboursement des 900 millions de dollars du prêt Term Loan B, ainsi que encore environ 200 millions de dollars prévues pour le troisième trimestre. En contrepartie, les indicateurs prévus sont de 615 millions de dollars d’EBITDA ajusté. Cela représente environ 8,5 fois le EV/EBITDA – c’est-à-dire la valeur entière, c’est-à-dire la valeur boursière plus les dettes nettes, divisée par les bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements. C’est une approximation des revenus en espèces.

Le classement des entreprises montre clairement la situation. Carrier est évaluée à 21,8 fois son EV/EBITDA ; Trane à 24,1 fois ; Johnson Controls à 26,4 fois. Ce sont des multiples inférieurs aux mesures que j’avais prévues pour Resideo. Le rapport de valeur reste donc d’environ deux fois et demi. Mais la partie honnête, c’est que un classement sans les restrictions mentionnées est comme un titre sans histoire : Carrier, Trane et Johnson Controls représentent des entreprises à croissance et à rendement plus élevés. Prétendre que Resideo mérite de être évaluée selon ces multiples serait une illusion. L’argument défendable est donc plus limité. La valeur de Resideo est calculée comme si une entreprise qui a atteint un taux de marge brute record de 43,6 % dans le domaine des Produits et Solutions, et qui a vu son taux de marge augmenter sur treize trimestres consécutifs, n’a aucune importance. C’est là l’écart entre le classement du vieux groupe et le profil de l’entreprise actuelle.

Une confession concernant l’hygiène des données est nécessaire ici : les données standard ne contiennent pas encore de chiffres propres pour ce nom. Les valeurs P/E sont négatives, et les données relatives au flux de trésorerie sont truquées et polluées par les coûts liés à la séparation. Les estimations sont encore à être réévaluées pour tenir compte de ces modifications. Lorsque le processus ne parvient pas à comprendre la nouvelle entreprise, la bonne décision est de le dire clairement et d’établir le multiple en se basant sur les données propres de l’entreprise elle-même – c’est ce que fait les calculs ci-dessus.

Question 3 : Est-il possible pour un taux de marge brute de 43,6 % de se reproduire sans remboursements liés aux tarifs douaniers ?

Le niveau de rentabilité est de B, dans la colonne « en amélioration » – c’est une évaluation qui compte plus qu’un score statique de A. Products & Solutions a indiqué…13e trimestre consécutif d’expansion du taux de marge bruteUn record de 43,6 % au deuxième trimestre, grâce aux augmentations du volume, aux bonnes conditions de fabrication et à un changement délibéré vers des contrats de produits de marque à plus faible marge, plutôt que des contrats de sécurité OEM à faible marge.

La note importante est que ce trimestre a généré des remboursements de taxes s’élevant à 27 millions de dollars, dont environ 20 millions de dollars au sein d’ADI. Cela a contribué à augmenter le profit brut consolidé d’environ 70 points de base. Les remboursements de taxes ne constituent pas une stratégie. La question qui devrait préoccuper le marché est de savoir si cette augmentation de 43,6 % est due à des changements structurels – comme des modifications dans la composition des produits ou l’optimisation de l’empreinte de production – ou à des facteurs cycliques, soutenus par les remboursements de taxes et les délais du chaîne d’approvisionnement. Les preuves indiquent qu’il s’agit de facteurs structurels sur le long terme, avec des fluctuations importantes à court terme : l’entreprise doit faire face à l’inflation des coûts de production, et on s’attend à une diminution du profit en troisième trimestre avant que les augmentations de prix ne se fassent sentir. Ce n’est que plus tard que l’entreprise pourra retrouver sa rentabilité. Pour un investisseur qui cherche à maximiser son profit, c’est une tendance positive, avec quelques fluctuations temporaires devant soi – plus intéressant que un score A+ stable sans aucune évolution directionnelle.

Question 4 : Quel niveau de risque sur le bilan êtes-vous en train d’acquérir ?

C’est la colonne qui indique l’ampleur de la dette à faible coût. Resideo a terminé le deuxième trimestre avec une dette totale de 3,62 milliards de dollars, dont 3,56 milliards de dollars de dettes à long terme. Le ratio dette/actif était d’environ 118 % sur les comptes avant la restructuration. La restructuration a été bénéfique : 400 millions de dollars de dettes liées aux ADIG ont été retirés du bilan. Avec le remboursement de 900 millions de dollars, la dette nette reste autour de 2 milliards de dollars. Il n’y a pas de dividende, et la déstigmatisation de la dette fait que le fournisseur de pièces de construction, qui est en situation de dépendance financière, est confronté à un marché immobilier résidentiel “constamment fragile”.

Le flux de trésorerie est plus important que le ratio d’endettement. Le flux de trésorerie opérationnel était de 148 millions de dollars au deuxième trimestre, contre 200 millions de dollars l’année précédente. Cette différence est due à environ 45 millions de dollars de coûts exceptionnels liés à la séparation et aux règlements, ainsi qu’à 20 millions de dollars de intérêts sur les liquidités. Les chiffres de flux de trésorerie récents dans le domaine des services de données semblent très négatifs, mais il s’agit simplement de résultats avant la mise en vente ; ces chiffres ne seront valables que lors du prochain rapport ou deux. Jusqu’à ce que ces chiffres soient disponibles, la colonne “Safety” restera égale à “D”. Ce n’est pas parce que le bilan est mauvais, mais parce qu’il n’est pas vérifié. C’est justement ce risque qui explique pourquoi les actions sont cotées à un prix de 8x plutôt que de 24x EBITDA.

Question 5 : Quel est le coût réel de perdre un grand client OEM ?

Le niveau de croissance est de C+. Les nuances sont plus importantes que le chiffre lui-même. La direction a annoncé une baisse des revenus de 40 à 50 millions de dollars au deuxième trimestre, due à un grand client de sécurité d’OEM qui cherche à intégrer verticalement les produits eux-mêmes, plutôt que de simplement les acheter. Cela ressemble à une crise, mais cela représente environ 1,5 à 2 % des revenus nets de l’entreprise. Ces revenus sont concentrés dans les activités d’OEM à faible marge, que l’entreprise cherche délibérément à abandonner.

L’analyse stratégique est plus intéressante que les chiffres de revenus. Réduire les clients qui entraînent une diminution des marges, alors que la demande sur les canaux de distribution de produits de marque dépasse les prévisions – les thermostats connectés de haute qualité vendus via les distributeurs de systèmes de climatisation, ainsi que les détecteurs de fumée et de CO en magasin – sont des signes que l’entreprise améliore la qualité de ses revenus, sans perdre sa réputation. Le véritable obstacle au développement est le marché immobilier, que la direction considère comme « persistamment faible », et non la fuite des clients vers les fabricants de pièces détachées. L’impact sur les revenus est réel, mais l’impact sur les bénéfices est mineur. La direction future est donc positive.

Ce que dit la bande, et ce que dit le stack de facteurs

Le signal de démarrage est clair. La dynamique d’action est donc un outil de suivi du marché, et non une conclusion définitive. Le niveau de force relative se situe à 38,7 sur l’RSI (indice de force relative). Les valeurs inférieures à 30 indiquent que l’action est sous-évaluée. L’action est en baisse par rapport aux moyennes des 50 jours ($23,14) et des 200 jours ($24,19). Elle a chuté de environ 26 % au cours des 120 derniers jours. Le niveau de dynamique d’action est de type D. L’instruction qui se trouve dans cette colonne n’est pas “éviter à jamais” ; elle est plutôt “ne pas prendre de position avant que les rapports de flux de trésorerie de la nouvelle entreprise ne soient disponibles”. Acheter une action en baisse avant que les rapports de flux de trésorerie ne soient publiés est un pari, et non une position défendue.

En somme, le bilan des nouveaux résultats de Resideo est le suivant : valeur A, rentabilité B en amélioration, croissance C+, sécurité D, dynamisme D. La méthode de calcul de GARP met l’accent sur la valeur et la croissance ensemble, plutôt que de se concentrer sur l’un ou l’autre. Cette combinaison correspond à une stratégie classique : valeur réelle, croissance modeste, amélioration des marges, mais avec un marché immobilier encore fragile. La note appropriée est “Hold”, avec une perspective améliorée, et non une recommandation de acheter ou de vendre. La note augmente lorsque trois conditions se réalisent : deux rapports positifs, avec une conversion de trésorerie favorable, une marge brute stable, sans remboursements de taxes, et un prix qui ne descend plus. La note diminue si le marché immobilier reste fragile jusqu’en 2027, avec un endettement net de environ 2 milliards de dollars. Comme vérification, le signal global d’AInvest indique que l’action est à acheter – c’est la consensus extérieure, avant ma propre analyse, concernant la question de la sécurité.

Logique de portefeuille : où le nouveau Resideo s’intègre bien.

Chaque action nécessite un rôle défini. Le rôle de Resideo est celui de l’évaluation à valeur profonde au sein de l’allocation des technologies de construction. Les fabricants de composants de qualité – Carrier, Trane, Johnson Controls – sont les actifs que l’on garde pour une utilisation à long terme. Ces entreprises ont des multiples EBITDA de 21 à 26 fois, car elles ont gagné le droit de les avoir. ADT, avec un multiple EV/EBITDA de 4,75 et un taux de dividende de 3,4 %, représente la source de revenus, le soutien défensif pour ce secteur du portefeuille. Resideo est alors un actif à valeur profonde : on paie un multiple bas, on accepte l’amélioration des marges, et on attend les preuves liées aux flux de trésorerie. Ce trio représente donc une solution équilibrée : une croissance de qualité d’un côté, un taux de dividende de l’autre, et le candidat le moins cher pour une évaluation renouvelée en milieu. Un barbell est donc la réponse structurellement honnête face à un trimestre où le marché ne partage pas les mêmes attentes que les résultats de l’entreprise elle-même.

Le marché vous a déjà indiqué ce que il pense que la valeur de cette entreprise est. Il l’a fait avant que les chiffres de l’entreprise ne cessent d’inclure une part de 5 milliards de dollars pour le distributeur. Si on corrige cette variation de base, l’annonce concernant une réduction de 62 % des revenus se transforme en une baisse de revenus d’environ 1,5 %. L’EBITDA reste plutôt stable, mais les marges augmentent. C’est la différence entre une entreprise en déclin et une entreprise dont la notation financière est améliorée. C’est pourquoi cette entreprise doit maintenant être comparée à Carrier et Trane, plutôt qu’à l’ancienne entreprise Resideo, qui n’existe plus.