Un rendement de 13,4 % qui exige que vous lisez la structure avant de continuer.

Lorsqu’un fonds annonce qu’il a vendu des actions en une nuit, pour un montant de 30 millions de dollars, le chiffre que la plupart des gens se fixent est celui lié à sa classe A : un rendement de 13,4 %. Ce chiffre est réel, dans le sens où 0,08 dollar par mois se transforme en 0,96 dollar par an, sur un prix d’action de 7,15 dollars. Mais avant de le considérer comme un coupon d’obligation, il est utile de comprendre ce que signifie vraiment la « division » du Premium Global Income Split Fund. En effet, c’est bien cette division qui constitue l’essentiel de son fonctionnement.

Deux classes, un seul ensemble de actions

Le fonds n’est pas une entreprise qui fabrique ou vend des produits. C’est plutôt un portefeuille de titres boursiers à capitaux importants, provenant du monde entier – c’est-à-dire le même ensemble d’actions qui soutient chaque émission de valeurs. Ce portefeuille est divisé en deux parts, et les revenus sont versés dans un ordre strict.Gérée par Mulvihill Capital Management.

Les actionnaires prioritaires (symbole de cotation: PGIC.PR.A) sont les premiers à recevoir leurs intérêts. Ils reçoivent un montant fixe cumulé de 0,0625 $ par mois, soit 0,75 $ par an. Ce montant représente 7,5 % du prix d’emission initial de 10,00 $. Les détenteurs de classes A (symbole de cotation: PGIC) sont ensuite dans la liste des bénéficiaires. Une fois que les intérêts prévus pour les actionnaires prioritaires ont été payés et que le gestionnaire reste à son poste, tout ce que le portefeuille a produit au cours de cette période appartient aux actions de classe A.

Cet ordre de prêt est donc le mécanisme qui explique pourquoi les deux types de titres ont des valeurs si différentes. Les détenteurs prioritaires ont en fait prêté leur argent au fonds à un coût fixe. Les détenteurs de classe A, quant à eux, sont ceux qui subissent des risques supplémentaires : ils empruntent donc le même capital, et gardent tout ce que les actions rapportent, plus le taux d’intérêt préférentiel. C’est pourquoi leurs revenus s’élèvent à près de 13 %, tandis que celui des détenteurs prioritaires est plus proche de 7 %. La classe A n’est donc pas une solution plus sûre ; c’est plutôt le côté plus risqué, le côté “junior” de l’opération.

Est-ce que 13,4 % de ces revenus sont vraiment réels ?

C’est là que le test de revenus fait vraiment son travail. Il vaut la peine d’en savoir plus. Le fonds n’a ni clients ni usines. Ses liquidités proviennent de deux sources : les dividendes des actions concernées, ainsi que les primes que Mulvihill reçoit en émettant des ordres de couverture contre ces actions.

Les six derniers mois, qui se sont terminés le 30 juin, en font la preuve.Le revenu total, y compris les gains nets, s’élevait à 7,62 millions de dollars. Les dépenses s’étaient élevées à 0,98 million de dollars. Il restait donc 6,64 millions de dollars de bénéfice d’exploitation.En contrepartie, le fonds a versé 1,56 million de dollars aux actionnaires prioritaires, et a augmenté le montant appartenant aux actionnaires de classe A de 5,08 millions de dollars.

Deux points importants : premièrement, les distributions ont été couvertes. Le bénéfice d’exploitation de 6,64 millions de dollars était bien supérieur à ce qui était distribué, donc l’entreprise a pu obtenir ses distributions sans avoir à emprunter sur le futur. Deuxièmement, les actions de classe A ont augmenté même après les distributions.La valeur nette des actifs par action de classe A était de 7,58 dollars à la fin du mois de juin. Les actifs appartenant aux détenteurs d’actions de classe A ont augmenté de 1,24 dollar par action au cours de cette période – ce qui représente plus que le montant de 0,48 dollar qu’ils avaient reçu auparavant.C’est la différence entre un rendement qui est réellement obtenu et un rendement qui ne fait que restituer votre propre capital.

Qu’est-ce que l’offrande en réalité ?

Alors, que a fait le fonds ? Il a vendu une nouvelle série de ces produits sur le marché.1,734,600 actions prioritaires à 10,75 $ chacune, et 1,587,993 actions de classe A à 7,15 $ chacune. Les revenus globaux s’élèvent donc à environ 30 millions de dollars..

Une « offre de fonds de placement » signifie que l’argent s’insère dans le fonds, et non dans les poches des actionnaires existants. Le fonds vend donc davantage de son propre capital afin de pouvoir exploiter la même entreprise à une échelle plus grande.Les prix ont été fixés de manière à ne pas être dilutifs par rapport au valeur actuelle des actifs nets du fonds au 8 septembre.Cela signifie que les nouveaux acheteurs n’ont pas diminué la valeur des biens détenus par les propriétaires existants.

Cette mécanique mérite d’être étudiée en détail, car elle montre que l’idée selon laquelle le « portefeuille est une machine de génération de rendements » fonctionne comme prévu. Un fonds divisé peut lever des capitaux permanents chaque fois que le marché offre un taux d’intérêt égal ou supérieur au valeur des actifs. Pour un détenteur existant, une émission non dilatative signifie que la structure fonctionne correctement : le fonds peut croître, réaffecter les nouvelles sommes d’argent vers les actions et options mondiales, et – si l’engrenage de revenus continue à fonctionner – continuer à distribuer les revenus réels générés par le portefeuille.National Bank Financial est le co-leader du syndicat..

Les limites honnêtes

Trois précautions empêchent que l’histoire devienne trop confortable.

Premièrement, un rendement de 13 % pour la classe A n’est pas un coupon fixe, et ce n’est pas non plus une revendication garantie pour les actions preferentes. C’est plutôt le résidu lié à l’utilisation du levier financier. Si le portefeuille mondial sous-jacent chute fortement, la valeur nette des actifs de la classe A est touchée en premier – le levier financier a des effets négatifs pour tous.Le fonds lui-même prévient que les acheteurs pourraient devoir payer un prix supérieur au VAN actuel lors de l’achat, et recevoir moins lors de la vente..

Deuxièmement, étant donné que les revenus proviennent de diverses sources : dividendes, primes de couverture, gains réalisés et appréciation du portefeuille, une partie de toute distribution peut représenter un retour de capital.Cela apparaît sous forme de « dividendes éligibles » et de gains en capital pour les besoins fiscaux canadiens.Mais il s’agit toujours de revenus qui reviennent à vous, plutôt que de revenus récoltés pendant cette période. Tant que le portefeuille continue de croître et que les options continuent d’être accumulées, le rendement est obtenu. Le jour où la valeur nette du portefeuille cesse de croître, une partie de ce 13 % est en réalité votre propre argent qui revient.

Troisièmement, il s’agit d’un fonds canadien. Les actions sont échangées sur la bourse TSX en dollars canadiens.L’offre n’a pas été enregistrée pour une vente aux États-Unis.Pour un investisseur de détail américain, il s’agit plutôt d’un exemple clair et transparent de la manière dont fonctionne le système de distribution des revenus liés aux actions.

La loupe de l’ revenu

En retirant les 13,4 %, la question devient de savoir ce qui produit réellement des liquidités, et si cela est durable. Récemment, la réponse est oui : les dividendes et les primes d’options suffisent pour couvrir les distributions. De plus, la participation de classe A a augmenté, tout en continuant à être distribuée.

Pour ceux qui sont attirés par cette structure, la règle de décision est la même qu’elle est en tout lieu : ne cherchez pas à maximiser le rendement annuel ; assurez-vous plutôt que l’engin financier est capable de générer ce rendement, puis décidez si le prix est suffisant pour acheter davantage de revenus futurs à des conditions raisonnables. Dans un fonds mixte, le système est transparent : tant que le rendement total du portefeuille dépasse le taux de coupon et les coûts, les actions de classe A sont payées réellement. Dès que cela n’est plus le cas, le taux de 13 % augmente rapidement. Ce risque constitue donc le prix à payer pour posséder ces actions, et la structure finance ce risque dès le début.