Comment 12 États ont bloqué une fusion que le gouvernement fédéral avait déjà approuvée

Ministère de la Justice des États-UnisIl a examiné plus de deux millions de documents, et a passé huit mois à enquêter.L’accord a été conclu, et il est décidé que l’acquisition de 110 milliards de dollars par Paramount Skydance de Warner Bros. Discovery est…Il est peu probable que cela entraîne un préjudice pour la concurrence ou pour les consommateurs américains.."

Et puis, 12 procureurs généraux de l’État ont bloqué le projet, de toute façon.

Le point essentiel est que la législation américaine antitrust n’est pas un système de contrôle unique. C’est plutôt une serrure à deux clés. Le département du Justice peut dire oui, tandis que les États peuvent également dire non. Selon la loi Clayton sur l’antitrust, les procureurs généraux des États disposent de certains pouvoirs, tels que ceux que définissent les tribunaux.Une attention particulière pour la stabilité.— Un terme juridique signifiant qu’ils ont plus de liberté pour porter des actions en justice que les plaignants ordinaires. Ils n’ont pas besoin de l’autorisation du DOJ. Il leur suffit de prouver que cette transaction nuit aux personnes vivant dans leurs États.

C’est le détail lié au système de plomberie que la plupart des analyses du marché concernant cette fusion ignorent.

La coalition composée de 12 États, dirigée par Rob Bonta en Californie et Letitia James à New York, a déposé une action en justice le 13 juillet, affirmant que cette fusion entraîne…Deux des cinq grands studios de cinéma de Hollywood, et deux des cinq principaux propriétaires de chaînes câblées.Leur argument : moins de concurrents signifie des prix plus élevés pour les billets de cinéma, des factures de câbles plus coûteuses, moins de séries originales à produire, et pertes d’emplois. Un juge fédéral en Californie leur a accordé une ordonnance de suspension temporaire le 20 juillet, ce qui a mis fin au contrat. Les avocats de Paramount ont accepté que l’ordonnance reste en vigueur jusqu’à la décision finale du tribunal. En d’autres termes, c’est un arrêt volontaire du projet.

C’est donc là que l’histoire devient intéressante du point de vue des mécanismes financiers.

Le contrat avait une date limite de clôture le 30 septembre. Si ce n’est pas conclu à cette date, Paramount doit payer une “droite de retard” – c’est le terme financier pour une pénalité qui s’accumule au fil du temps pendant que le contrat est en attente de finalisation – soit 25 cents par action WBD par trimestre. En réalité, cela représente environ 650 millions de dollars par trimestre.Ou environ 7 millions de dollars par jour.les paiements sont effectués directement aux actionnaires de WBD. Il y a aussi…7 milliards de dollars de frais de divorceSi l’accord échoue complètement en raison d’une mesure réglementaire.

Cela signifie que Paramount est confronté à deux possibilités financières : continuer à lutter contre les États, en dépensant 7 millions de dollars par jour en frais de traitement des transactions, ou se soumettre et payer 7 milliards de dollars. Les calculs montrent donc quelle option ils choisiront. Un analyste chez DealBook a estimé que cela prendrait près de onze trimestres pour que les coûts liés aux retards soient équivalents au coût de la dissolution de la société. Un trimestre, c’est juste une nuisance. Deux trimestres, c’est un gros montant d’argent. Trois trimestres ou plus, c’est là où commencent les négociations pour régler les problèmes.

Les parties ont déjà convenu de prolonger la date limite de clôture à juin 2027. Un procès est prévu pour mars 2027. Donc, on parle d’environ trois quarts des frais à payer – peut-être 2 milliards de dollars rien que pour les frais de traitement des données – avant même que le jury ne se réunisse.

Laissez-moi traduire cela en une structure financière plus ancienne, car c’est plus facile de comprendre ce qui se passe de cette manière.

Il s’agit essentiellement d’une défense contre une prise de contrôle hostile. Cependant, cette défense n’est pas menée par le conseil d’administration de WBD, mais par les procureurs des États. Les États ont intenté une action en justice qui crée une incertitude juridique, ce qui force l’acquéreur à payer davantage ou à abandonner son projet. C’est ainsi que fonctionnent les « poison pills »… Mais ici, le « poison pill » est une action en justice relevant de la loi Clayton, avec une date de procès en mars 2027. Les actionnaires de WBD n’ont pas besoin de défendre l’entreprise ; c’est les États qui le font pour eux. Paramount doit donc payer aux actionnaires pendant qu’ils attendent.

En tout cas, le point économique concerne qui reçoit les flux de trésorerie pendant cette période d’attente.

Paramount paie en réalité aux actionnaires de WBD un bonus de rétention. L’offre de 31 dollars par action, en argent pur, était déjà 3 dollars supérieure à celle que Netflix proposait avant qu’il ne quitte la société et ne reçoive une compensation.2,8 milliards de dollars de frais de résiliation— Ce qui, de toute façon, était considéré comme une partie intégrante de cet accord par Paramount. Ainsi, l’entreprise a hérité du montant de rupture de contrat de Netflix, en plus de ses propres 7 milliards de dollars. La structure de capital qui soutient tout cela comprend…24 milliards de dollars en capital propres provenant des fonds d’épargne des États dans l’Arabie saoudite, le Qatar et les Émirats arabes unis.Ils obtiennent ensemble une participation de 38,5 %, sans droit de vote, ainsi que environ 49 milliards de dollars en dettes nouvelles.

Le système monétaire souverain représente l’autre aspect étrange de cette situation. Les sénateurs Elizabeth Warren, Chuck Schumer et Cory Booker ont écrit au FCC pour exiger une étude plus approfondie concernant le financement lié aux pays du Moyen-Orient. Le DOJ n’a pas hésité. Mais la structure de l’accord – des actions souveraines sans droit de vote, combinées à une forte puissance de levier – mérite d’être prise en compte si l’entité issue de la fusion doit réétaloner ses financements ou se restructurer une fois que le chaos lié à l’intégration aura commencé.

David Ellison, fils de Larry Ellison, cofondateur d’Oracle, sera le dirigeant de la société combinée.Ce qui inclurait HBO, CNN, le studio Warner Bros., Paramount Pictures, CBS, et trois des principaux services de streaming. Le président actuel de WBD, David Zaslav, pourrait recevoir…Près de 887 millions de dollars provenant de cette transaction.– Un certain nombre de actionnaires ont voté contre, dans un vote consultatif non contraignant, mais cette règle reste en vigueur.

Plus de 4 000 professionnels du divertissement ont signé une lettre ouverte.Contre cet accord. Le Syndicat des écrivains d’Amérique a déposé sa propre demande pour obtenir une injonction préliminaire, dans l’espoir de tirer parti de l’effet juridique des procureurs des États. C’est le point de vue du secteur du travail : les poursuites antitrust menées par les États permettent aux travailleurs de retarder la fusion qu’ils considèrent comme pouvant diminuer leur pouvoir de négociation. C’est une manière astucieuse de concilier intérêts divergents, même si la position juridique du syndicat est une autre question.

Alors, que se passe-t-il ensuite ?

Le juge doit décider s’il doit accorder une ordonnance préliminaire – qui est une version plus durable de l’ordonnance de restriction temporaire actuelle. Si elle l’accorde, l’accord reste en suspens jusqu’au procès en mars 2027. Si elle refuse, les États peuvent toujours intenter des poursuites judiciaires. Mais Paramount pourrait théoriquement finaliser l’accord en premier, et devoir faire face au problème si les États gagnent les procès. C’est pourquoi l’ordonnance préliminaire est importante : elle maintient l’accord en suspens, plutôt que de permettre à Paramount de financer ses dépenses sans avoir à faire quoi que ce soit.

Le résultat le plus probable est une sorte de règlement. Les trois quarts des 650 millions de dollars en frais de transaction, plus les coûts juridiques, ainsi que l’incertitude commerciale liée à une acquisition de 110 milliards de dollars qui plane sur vous pendant neuf mois… Cela crée naturellement une pression pour négocier. Les États voudraient obtenir quelque chose de concret : des engagements concernant la production de films, des limites tarifaires pour les packs de streaming, ou des garanties pour la préservation des emplois. Paramount, quant à elle, voudrait que l’ordonnance soit levée et qu’il y ait un moyen de finaliser l’acquisition.

La dernière question structurelle est de savoir si ce système antitrust à deux clés fonctionne comme prévu, ou si cela ne fait que rendre les accords de 110 milliards de dollars encore plus coûteux. Les créateurs de la loi Clayton voulaient que les États puissent avoir leur mot à dire dans la politique de concurrence. Ce qu’ils n’ont probablement pas anticipé, c’est que une coalition de 12 procureurs généraux démocrates pourrait utiliser cette voix pour obtenir des concessions d’une fusion financée par des fonds souverains et approuvée par le gouvernement fédéral. Que cela représente une bonne gestion des affaires publiques ou non, dépend de l’opinion que l’on a sur l’idée même de cette fusion.

Il est clair que les États ont trouvé un moyen de faire usage des règles contractuelles prévues par la loi antitrust. Ainsi, Paramount doit maintenant décider de combien elle est prête à payer pour pouvoir utiliser ces règles.