La brecha de responsabilidad en relación con los incendios forestales: Lo que realmente significa el voto en California para PG&E y Edison

Las acciones de las compañías de servicios públicos en California fueron afectadas por algo que los inversores rara vez enfrentan en el mundo de los servicios públicos regulados: una sola votación legislativa que eliminó miles de millones de dólares de su valor de mercado en un instante.

El 31 de agosto de 2026, PG&E cayó un 20% a $13.27, mientras que Edison International bajó un 23% a $53.98. El índice de las empresas de servicios públicos en general, XLU, disminuyó un 1%.El “trigger” fue el Proyecto de Ley 492 del Senado.Era el Proyecto de Ley 492 del Senado: un proyecto de ley sobre las responsabilidades en caso de incendios forestales que fue aprobado por la Asamblea Estatal de California, sin las disposiciones que los inversores y ejecutivos de las empresas habían luchado meses enteros por lograr. No había límite de responsabilidad en los costos relacionados con los incendios forestales, no existía ningún mecanismo para reponer el fondo estatal para incendios forestales una vez que se agotara, y no había restricciones que impidieran a las compañías de seguros demandar a las empresas de servicios públicos por los daños causados por los incendios forestales.

La conclusión inmediata del mercado fue simple: si el equipo de una empresa utilidad provoca otro incendio tan grave como el que ocurrió en Eaton, los accionistas no tendrán ningún mecanismo para protegerse y tampoco fondos para absorber los costos. La pregunta para los inversores es si esa conclusión describe correctamente quién realmente paga, cuánto cuesta todo esto, y si la caída de precios ha hecho que estas acciones pasen de estar sobreprecioadas a estar subprecioadas.

Lo que la ley hizo y no hizo

La SB 492 contiene varias disposiciones destinadas a regular las reclamaciones relacionadas con incendios forestales. Prohíbe que los ejecutivos de las compañías de servicios públicos reciban bonos después de que un incendio destruya al menos 500 estructuras. Limita también los costos legales en casos de incendios forestales. Prohíbe además que los fondos de inversión inviertan en reclamaciones relacionadas con incendios forestales. Además, establece un programa de pago rápido para las víctimas. También otorga a la Autoridad de Terremotos de California –que administra el Fondo para Incendios Forestales– la facultad de tomar préstamos e emitir bonos si el fondo se agota.

Lo que se excluyó fue lo que influyó en el precio de las acciones. No existe un límite de 6 mil millones de dólares por incidente para los retiros del fondo para incendios forestales. No hay forma de reponer el fondo una vez que se agote su capital. La propuesta del gobernador Newsom de prohibir que las compañías de seguros intercambien reclamos contra las empresas de servicios públicos – es decir, demandar a dichas empresas para recuperar lo que la compañía de seguros ha pagado – fue rechazada. Además, el fondo de continuidad, establecido para los incendios después de septiembre de 2025 con un capital de 18 mil millones de dólares, no cuenta con dinero hoy en día. Las contribuciones comenzarán en 2029.Vencimiento en 2028, a menos que…Los legisladores lo extienden.

El incendio en Eaton, causado por una torre de transmisión de Southern California Edison que estaba desenergizada, ocurrió en enero de 2025.19 personas y casi 9,500 hogares destruidos.La UCLA estimó que las pérdidas ascendían a entre 24 y 45 mil millones de dólares. El fondo para incendios forestales del estado, establecido en 2019, con una capacidad de pago de aproximadamente 22 mil millones de dólares, se espera que se agote debido a las reclamaciones de Eaton. Existe un fondo para futuros incendios, pero en realidad está vacío.

Entre los dos fondos y la brecha de responsabilidades entre ellos, el mercado calculó que los accionistas de las compañías de servicios públicos de California se encuentran directamente expuestos a riesgos, sin ningún tipo de limitación, seguro o mecanismo de reposición de recursos.

¿Quién realmente paga?

Es aquí donde el inversor debe separar el riesgo político de la realidad económica. Las compañías de servicios públicos de California operan bajo una regulación basada en el costo de servicio; eso significa que la CPUC les permite recuperar los costos aprobados a través de las tarifas de los clientes. La legislación de 2025 que creó el fondo de continuidad también estableció que los clientes –los contribuyentes– deben pagar el resto cuando el Fondo para Incendios Silvestres se agote. Ese es el mecanismo incorporado en el sistema.

La presentación de Edison International para el segundo trimestre de 2026 demuestra esto en acción. SCESe registraron pérdidas de 1.6 mil millones de dólares en el acuerdo de indemnización relacionado con Eaton Fire.Se espera que las recuperaciones provenientes de la autoaseguridad financiada por los clientes sean de 917 millones de dólares. El resto se distribuirá a través de mecanismos de recuperación de tasas, ya sea a través de la autoridad de préstamo del Fondo para incendios forestales o mediante cargos directos a los contribuyentes. La empresa ha pagado más de 314 millones de dólares a más de 2,100 reclamantes, con más de 3,900 reclamaciones presentadas de aproximadamente 18,000 propiedades elegibles.

El punto estructural es el siguiente: en la regulación del costo de servicio, los accionistas obtienen un rendimiento regulado basado en su tarifa base. Los costos catastróficos que se consideran necesarios para mantener la estabilidad financiera se transmiten directamente a los clientes. La factura no cambió esa estructura. Esto hace que el Wildfire Fund quede subfinanciado e insuficientemente asegurado. Eso significa que el respaldo para los clientes se pone a prueba antes y de manera más grave de lo que cualquiera desearía. Para los accionistas, la exposición es real, pero se transmite a través de las tarifas, no directamente a través de las ganancias retenidas. Además, existe riesgo político, en lugar de solo pérdidas económicas puras.

Prueba del estado de cuenta

Incluso si la recuperación de los ingresos es el último salvavidas, las empresas deben sobrevivir al período entre un desastre y el momento en que los costos vuelvan a ser cubiertos a través de los ingresos. Ese período es donde la capacidad de apalancamiento es crucial.

PG&E tiene una deuda total de 110,9 mil millones de dólares y una deuda neta de 63,3 mil millones de dólares, frente a 34,2 mil millones de dólares en activos propiedad del cliente. El coeficiente de deuda respecto a activos propiedad del cliente es de 1,88. Su flujo de efectivo libre es negativo en 4,3 mil millones de dólares, después de 12,4 mil millones de dólares en gastos de capital. PG&E cotiza por debajo del valor contable, con un precio de 0,86 veces su valor contable.Un calificación de crédito de BB+ de S&P.– Un punto por encima de “basura”. La empresa ya incluye los costos de financiación mediante deudas provenientes de contribuciones del Wildfire Fund en sus costos de intereses irrecuperables. Otro ciclo de obligaciones por valor de miles de millones de dólares pondría a prueba tanto el estado de cuenta como la disposición de los reguladores para aprobar tasas de recuperación.

Edison International tiene una deuda total de 77.1 mil millones de dólares y una deuda neta de 42.2 mil millones de dólares, en comparación con 19.1 mil millones de dólares en capital propio. La relación de deuda con capital propio es de 2.22. Su flujo de efectivo libre es negativo en 389 millones de dólares, después de haber invertido 6.8 mil millones de dólares en inversiones.Disminuida a BBB- por S&P en septiembre de 2025.Con una perspectiva negativa. Fitch afirmó que el rating de la empresa es BBB- y que su situación es estable en julio, pero advirtió que la inacción en 2026 “podría llevar a una degradación del rating en múltiples niveles, si ocurrieran eventos catastróficos relacionados con incendios forestales en el futuro”. El CEO de Edison advirtió que, sin legislación que apoye a las empresas en términos de crédito antes del 31 de agosto, el rating de crédito de la empresa podría caer aún más, y tendría que ajustar sus inversiones de capital.

Se trata de empresas que utilizan un alto grado de apalancamiento; de hecho, tienen flujos de efectivo negativos desde el principio. Invierten más en infraestructura de lo que pueden generar en efectivo operativo. El modelo de regulación de tasas depende de que la deuda sea pagada a través de ingresos aprobados. El apalancamiento funciona como un “volante” cuando las tasas son estables y los mecanismos de recuperación están aprobados. Pero se convierte en una prueba de resistencia cuando ocurre un evento catastrófico antes de que se active ese mecanismo de recuperación.

Diferencia de valoración

La caída de precios ha provocado una gran diferencia entre las empresas de servicios eléctricos de California y el resto del sector. Aquí se muestra cómo estas acciones se comparan con sus competidores actualmente:

Edison ahora se cotiza a un precio de 5.5 veces los ingresos históricos, con una rentabilidad del 6.4% y una relación de pagos del 36%. PG&E, por su parte, se cotiza a un precio de 9.6 veces los ingresos históricos, con una rentabilidad del 1.4%. Pero las dividendos de PG&E han sido suspendidos y restaurados recientemente; además, la rentabilidad no es comparable a la de Edison, que tiene una trayectoria de 21 años. Sempra, que también está relacionada con California, pero con una gran exposición en Texas y México, cayó solo un 2% y se cotiza a un precio de 24 veces los ingresos históricos.

Un múltiplo de 5.5x en una empresa regulada, con un rendimiento del 6.4%, representa una compresión de valor extremadamente alta. No se trata de una descuento normal. El precio establecido se basa en la suposición de que o bien Edison enfrentará otro incidente del mismo tipo que el de Eaton, sin posibilidad de recuperación; o bien que la calificación crediticia de la empresa disminuirá significativamente, lo que hará que la empresa se endeude de manera costosa; o bien que la CPUC rechace cualquier intento de recuperar los costos, y los accionistas tendrán que asumir las pérdidas millonarias directamente.

Eso no significa que el riesgo haya desaparecido. Significa que la diferencia entre el precio actual y los flujos de efectivo regulados se ha vuelto enorme. La pregunta es si esa diferencia representa un premium de riesgo justificado o una sobreprecio que confunde los costos para los pagadores de intereses con los costos para los accionistas.

Qué tipo de cosas observa un inversor.

La lucha legislativa aún no ha terminado. La sesión legislativa de 2026 finalizó sin que se estableciera un límite en las responsabilidades corporativas ni se repuestiera el fondo para emergencias relacionadas con incendios forestales. Pero Newsom dijo que buscará una reforma estructural completa el próximo año. El fondo de continuidad tiene un plazo de expiración hasta 2028, y es necesario extenderlo. Las advertencias de Fitch sobre posibles descensos en la calificación crediticia de ambas empresas siguen vigentes.

Para PG&E, la evaluación es más simple y binaria: ¿puede una empresa con una calificación BB+, con flujo de efectivo negativo y 63 mil millones de dólares en deuda neta, absorber otro ciclo de responsabilidades relacionadas con incendios forestales, sin volver a entrar en bancarrota? El mecanismo de recuperación de la calificación funciona en teoría, pero cuando se trata de una calificación inferior a “inversión”, cada estrés de calificación se traduce en costos de préstamo más altos, lo que agrava el problema. PG&E es un caso más complejo, ya que su estructura de capital ya está sobrecargada.

Para Edison, la prueba es si la valoración actual –un rendimiento del 6.4% con un multiplicador de 5.5x los ingresos– refleja correctamente el riesgo político y crediticio. La empresa cuenta con un perfil crediticio sólido, una historia de dividendos establecida, y un marco de costos de servicio que, históricamente, ha protegido los retornos para los accionistas a través de la recuperación de costos. El riesgo relacionado con incendios forestales es real; Jefferies estima que la responsabilidad potencial es de 13.5 mil millones de dólares, según sus supuestos básicos. Pero la pregunta es si 13.5 mil millones de dólares en responsabilidades futuras inciertas, parcialmente cubiertas por el Wildfire Fund y parcialmente recuperables a través de tarifas, se valora como un impacto directo en las acciones, con un multiplicador de 5.5x.

El mercado se movió rápidamente y de manera decisiva en torno a un único resultado legislativo. La ley dejó vacíos estructurales importantes: un fondo de continuidad vacío, sin límite de responsabilidad y sin protecciones para las compañías aseguradoras. Pero el camino económico que conecta esos vacíos con los rendimientos para los accionistas pasa por la recuperación de las tasas de interés, los calificadores de crédito y la voluntad política. Los precios actuales podrían haber superado el precio del riesgo, llevando a una situación en la que un solo desastre futuro podría destruir años de ganancias reguladas.

La brecha entre el precio y el valor real ha aumentado significativamente. Si esta brecha se cierra o no, depende de tres factores que están fuera del control de las empresas: los próximos incendios forestales en California, la próxima sesión legislativa y la paciencia de las agencias de calificación crediticia.