Teva refinanció sus deudas. Pero las acciones aún no han obtenido su valor real.

Teva Pharmaceutical estableció un precio para sus productos.$4.9 mil millones en nuevos bonos para pensionados el 10 de septiembreSolo seis días después.S&P Global ascendió a la categoría de inversiones a la empresa, completando así un total de tres ascensos por parte de las tres principales agencias de calificación.La transacción reemplaza las deudas con cupones más altos que vencen entre 2028 y 2031, por obligaciones de costo más bajo que se extenderán hasta 2037. Se trata de un tipo de refinanciación que, para la mayoría de las empresas, ocurre sin previo aviso. Para Teva, esto marca el final de una larga procesión de reconstrucción de su situación crediticia. También surge una pregunta sobre los valores de sus acciones: ¿cuenta el movimiento del mercado de bonos como una señal positiva para los precios de las acciones?

La mecánica del intercambio

Teva emitió cinco tramos de deuda nueva: 1.2 mil millones de dólares al 5.25%, con vencimiento en 2032; 1.0 mil millones de dólares al 5.50%, con vencimiento en 2034; 1.0 mil millones de dólares al 5.75%, con vencimiento en 2037. Además, hubo bonos denominados en euros al 4.25% (2033) y al 4.625% (2036). Estos reemplazan a los préstamos anteriormente emitidos.Notas que llevan cupones con intereses entre el 6.75% y el 8.125%, y que tendrían que ser pagadas entre 2028 y 2031..

La diferencia entre los cupones varía desde aproximadamente 1.5 puntos porcentuales en la parte más barata, hasta más de 2.4 puntos en la parte más cara. En todo el monto total de 4.9 mil millones de dólares, las ahorraduras anuales por intereses suman unos 100 millones de dólares. Es un número considerable, teniendo en cuenta que el total de la deuda es de 32 mil millones de dólares.915 millones de dólares en gastos netos de interés anuales.Pero es el flujo de efectivo real que llega a los titulares de acciones. Esto hace que los plazos de vencimiento más cercanos para Teva estén más lejos del punto de crisis de refinanciamiento que afectó a la empresa hace unos años.

Se trata de una refinanciación, no de un pago de deuda. La deuda total no disminuye en 4.9 mil millones de dólares; simplemente permanece más o menos igual, pero con tasas de interés más bajas y plazos más largos. La prueba para el inversor es si los ahorros, junto con el flujo de efectivo libre creciente, logran reducir lo suficiente la exposición al riesgo como para tener importancia para las acciones de la empresa. El objetivo propio de Teva es…Reducir la apalancamiento neto a 2x.Llegar allí requiere más que solo ahorros mediante cupones; se necesita también que el flujo de efectivo crezca realmente.

Secuencia de actualización del crédito

La refinanciación es el acto final de una secuencia que comenzó hace más de un año.Fitch primero mejoró el estatus de Teva de “inútil” a BBB- en mayo de 2026.Moody’s también lo hizo.S&P completó el proceso de clasificación como empresa de calidad de inversión el 4 de septiembre.En la misma semana, Teva anunció la nueva oferta de bonos. Ahora, las tres agencias evalúan a la empresa como…BBB- con una perspectiva estable..

Los mejoras no son un regalo. Fitch señaló que…Desde 2023 hasta 2025, Teva pagó más de 1.5 mil millones de dólares en deudas cada año.Y esperan que ese ritmo continúe. S&P mencionó un crecimiento sostenido en los productos de marca, una estabilización en los productos genéricos, y una gran cantidad de activos en etapas avanzadas. Las agencias de crédito cuentan la misma historia que la dirección de Teva ha estado repetiendo: el cambio de una compañía farmacéutica enfocada en productos genéricos, con problemas relacionados con las patentes y deuda alta, a una empresa biofarmacéutica equilibrada está funcionando bien. Las pruebas que presentan son reales.Los ingresos aumentaron a 17.3 mil millones de dólares en 2025, marcando un tercer año consecutivo de crecimiento.Las tres marcas innovadoras clave son: Austedo, Ajovy y Uzedy.Generaron $1 mil millones en ventas trimestrales combinadas durante el cuarto trimestre..

El estatus de calidad de inversión que se obtiene permite acceder a capacidades de préstamo a tasas mucho más bajas. Teva pasó años financiándose con títulos de alto riesgo. Esa costa de préstamo está incrustada en cada dólar de gastos de intereses y afecta todos los informes de resultados. Superar el umbral de calidad de inversión cambia permanentemente el costo de capital, no solo para este contrato, sino también para todas las emisiones futuras. Eso es importante para una empresa que todavía tiene deudas por valor de 32 mil millones de dólares y necesita renovar sus plazos de pago regularmente.

Donde el precio de las acciones se desconecta.

Aquí es donde la historia relacionada con las deudas y la historia relacionada con las acciones se diferencian. La refinanciación de la deuda es una medida sensata para obtener tasas más favorables. Pero las acciones ya han tenido un movimiento significativo, como si Teva hubiera resuelto su ecuación de crecimiento a largo plazo.

Las acciones a un precio de $37 representan un rendimiento del 89% en el último año, desde su mínimo histórico de $18.21 durante las 52 semanas anteriores. El valor de mercado es de $43 mil millones, con un valor empresarial de $56 mil millones. La relación precio-ganancias futuras es de 43.5x. La relación EV/EBITDA es de 21.7x. Comparemos esto con Bristol-Myers Squibb, una empresa farmacéutica similar: BMY se cotiza a 14x relación precio-ganancias futuras y a 8.3x relación EV/EBITDA. Teva no solo está cotizado por encima de sus competidores, sino que también está valorizada de tal manera que se espera que pueda generar ganancias sostenibles, algo que aún no se observa en sus estados financieros.

Los números en el otro lado de esos múltiplos son modestos. El flujo de efectivo libre durante los últimos doce meses es de 1.35 mil millones de dólares, lo que representa un aumento del 51% respecto al año anterior. Eso es impresionante, pero sigue siendo una cifra pequeña. Esos 1.35 mil millones de dólares, frente a un valor de mercado de 43 mil millones de dólares, implican una tasa de rendimiento del flujo de efectivo libre de aproximadamente 3%. La tasa de dividendo es menor del 1%. La tasa de retorno sobre el capital invertido es de 6.6%. La tasa de retorno sobre el patrimonio neto es negativa, en -7.7%, lo cual refleja la situación del balance general.

Ninguno de esos números es negativo. Ni siquiera son poco rentables. Simplemente, no corresponden al perfil de retorno de una empresa que merece ser valorada en 21.7x EV/EBITDA. Ese multiplicador pertenece a empresas que generan flujos de caja a tasas que justifican ese valor. El margen de EBITDA ajustado de Teva, de aproximadamente el 19%, es sólido, pero el ROIC del 6.6% no cubre los costos de capital razonables para una empresa que todavía tiene un nivel significativo de apalancamiento.

Lo que el inversor realmente necesita creer

El problema de Teva a este precio no se basa en el refinanciamiento. El refinanciamiento es un factor relacionado con la “higiene” del negocio: algo que debería ocurrir, y efectivamente ocurrió, bajo buenas condiciones. La valoración actual de las acciones de Teva depende del pipeline de ventas y de la trayectoria de crecimiento del negocio, tal como lo define la dirección de la empresa.La “fase de aceleración”.

Teva ProjectsAustedo por sí solo superará los 2.5 mil millones de dólares en ventas para el año 2027 y los 3 mil millones de dólares para el año 2030.ElLa franquicia innovadora en su conjunto tendrá un valor superior a los 5 mil millones de dólares para el año 2030.. Se proyecta que el flujo de caja libre alcanzará los 2.7 mil millones de dólares para el año 2027 y los 3.5 mil millones de dólares para el año 2030.El pipeline incluyeDuvakitug para la enfermedad intestinal inflamatoria (potencial de 2-5 mil millones de dólares en picos).Una inyección de olanzapina de acción prolongada (con un valor estimado de 1.5-2 mil millones de dólares), y varios otros activos. La gestión…El objetivo de la margen de operación es del 30% para el año 2027..

Estas no son proyecciones irracionales.Austedo ya representa 2.26 mil millones de dólares en ingresos por ventas de medicamentos, superando así su plan de crecimiento inicial.. Uzedy ocupa más del 60% de la cuota de mercado en su segmento.. La cartera de 13 productos biossimilares podría duplicar los ingresos por biossimilares para el año 2028.El problema no es que las proyecciones se hayan fabricado. El problema es que el precio de las acciones ya ha afectado a la mayoría de ellas.

Con un crecimiento de ganancias del 43%, el mercado considera que casi todo ese crecimiento será posible, y asume que todo ocurrirá sin interrupciones significativas. Si se pasa el plazo regulatorio establecido, si hay presión competitiva sobre Austedo, o si la implementación de los productos biosimilares es más lenta de lo esperado, eso significaría que el crecimiento de las ganancias disminuiría considerablemente. Ese sería el peor resultado para una acción que cotiza a un precio premium. Es ese el riesgo estructural de comprar una acción que está en proceso de mejorar su rendimiento, después de que ya haya duplicado su valor.

La diferencia entre el precio y el valor demostrable

La refinanciación confirma que el perfil de crédito de Teva se ha recuperado. La empresa puede obtener préstamos a tasas de calidad de inversión, extender su plazo de vencimiento y ahorrar aproximadamente 100 millones de dólares al año en intereses. Eso es algo positivo que beneficia a los poseedores de acciones.

Pero esto no cambia la aritmética de la acción. El flujo de caja probable hoy en día es de 1.35 mil millones de dólares en flujo de caja libre, frente a un valor de mercado de 43 mil millones de dólares. Esto significa que el rendimiento es aproximadamente del 3%. La multiplicación de valor empresarial de 21.7x EV/EBITDA es casi tres veces lo que una empresa farmacéutica similar cobra. La empresa tiene deuda por 32 mil millones de dólares, con una deuda neta de casi 13 mil millones de dólares. El ROIC no supera a su costo de capital. La diferencia entre el precio y el valor real es grande, y parece que la acción está siendo cara, no barata.

Para un inversor que ya posee acciones de Teva y cree en el potencial de crecimiento de la empresa, el refinanciamiento elimina ese riesgo. La presión relacionada con la vencimiento de los pagos se reduce, los costos de préstamo disminuyen y el balance de la empresa se vuelve más manejable. Para un inversor que esté considerando tomar una nueva posición, el refinanciamiento no es la razón para comprar acciones. La razón sería la convicción de que el crecimiento de la empresa y sus perspectivas futuras superarán los objetivos ambiciosos que la gestión de la empresa ha establecido. Después de todo, el precio actual de las acciones ya indica que eso será posible.

El mercado de bonos le dio a Teva el rendimiento que merecía. Pero el mercado de acciones le ha dado un precio que exige que la empresa haga aún más.