La valoración premium de StepStone Group enfrenta riesgos cíclicos, ya que los bancos de custodia operan con flujos de efectivo inferiores al potencial esperado.

La tarea del inversor que busca valor real no es perseguir las noticias de prensa, sino evaluar el valor intrínseco y la margen de seguridad. Esto requiere una visión disciplinada, más allá del ruido generado por los resultados trimestrales de las empresas. La conclusión reciente de la temporada de resultados del cuarto trimestre para las entidades financieras ofrece un caso de estudio perfecto en esta filosofía. Por un lado, el sector presentó resultados sólidos.Aumento en los ingresos del 2.4%Frente a las expectativas de los analistas, la reacción del mercado fue completamente diferente. Los precios de las acciones de las empresas que se monitoreaban…La baja ha sido de un 11.7% en promedio desde que se publicaron los resultados.Esta diferencia entre los sólidos resultados operativos y el bajo rendimiento de las acciones es un caso clásico de análisis de valor. Esto nos obliga a preguntarnos: ¿qué tema ofrece una ventaja competitiva más duradera y un mejor precio en relación con su potencial de generación de ingresos a largo plazo?

De los datos obtenidos, surgieron dos narrativas distintas. La primera se refiere a empresas como Cohen & Steers y Northern Trust, que actúan como custodios de activos institucionales. Su negocio se basa en una base sólida, basada en la confianza y en las necesidades operativas. La segunda narrativa trata sobre el StepStone Group, una empresa internacional de inversión en mercados privados. En este caso, el éxito de la empresa depende del desempeño de los mercados de capital privado e infraestructura. Recientemente, el StepStone Group anunció que…Dividendo en efectivo trimestral de $0.24 por acciónAdemás de ese valor, se añade un monto adicional de 0.40 dólares, lo cual indica una devolución de capital a los accionistas. Este es un signo distintivo de una empresa madura y capaz de generar ingresos en efectivo. Sin embargo, la valoración de dicha empresa debe tener en cuenta los riesgos inerentes a su estructura de capital, así como la volatilidad de sus activos subyacentes.

La pregunta central para el inversor de valor es clara: ¿Tenemos un margen de seguridad en el modelo de gestión de activos basado en comisiones de los bancos de custodia, o nos están ofreciendo una opción de mayor riesgo, pero también mayores recompensas, en relación con los flujos de efectivo futuros de una empresa de mercados privados. En este caso, el precio actual puede no reflejar completamente las vulnerabilidades cíclicas de dicha empresa. Esta sección sirve como base para un análisis más profundo de estos dos temas contrastantes.

StepStone Group: Evaluación de las ventajas del mercado privado

El modelo de negocio de StepStone Group se basa en una red de relaciones profundas con la industria y en una red global de contactos. Este es un ventajismo competitivo que se ha desarrollado a lo largo de décadas. La dirección de la empresa es un ejemplo claro de esto. Su CEO, Bob Long, es una figura destacada en este campo.Tres décadas de experiencia en los mercados privados.He liderado equipos de inversión para empresas globales y he ocupado el cargo de CEO de dos compañías que cotizan en bolsa, con el objetivo de expandir el acceso al mercado privado. Este historial profesional me permite tener una ventaja importante a la hora de buscar oportunidades de inversión y atraer capital. Un beneficio crucial en un sector donde la confianza y la trayectoria de las empresas son de suma importancia.

La escala de esta operación es considerable. La responsabilidad financiera total de StepStone, que incluye los activos gestionados y los activos asesorados, alcanzó aproximadamente…659 mil millonesA finales de 2023, esta cifra destaca su posición como un actor importante, ya que gestiona y asesora sobre una gran cantidad de capital. Sin embargo, la sostenibilidad de sus ingresos depende de la sostenibilidad de sus fuentes de ingresos y de los riesgos involucrados en su estrategia de capital. El enfoque “sobre compromiso” de la empresa, donde invierte capital en proyectos antes de asegurar todos los fondos necesarios, puede acelerar la implementación de los proyectos y obtener beneficios. Pero esta estrategia tiene una desventaja clara: requiere una continua provisión de efectivo por parte de los inversores. Si las entradas de capital disminuyen, la empresa podría verse obligada a financiar sus propias obligaciones, lo cual pondría a prueba su flexibilidad financiera y podría reducir los beneficios obtenidos.

Este riesgo se refleja en la valoración que el mercado le da a la empresa. StepStone cotiza a un precio que representa una relación entre el precio de venta y el valor book de la empresa.3.24Este múltiplo elevado indica que los inversores están pagando más de tres veces el valor contable de los activos netos de la empresa. Un múltiplo tan alto implica que el mercado ya ha tenido en cuenta un crecimiento sólido y sostenido, además de una ejecución excepcional por parte de la empresa. Para los inversores que buscan valor real, esto representa un requisito muy alto. Significa que el precio de las acciones ya refleja un gran optimismo sobre la capacidad de la empresa para aumentar su capital en los mercados privados a largo plazo. Por lo tanto, si las expectativas de crecimiento se decepcionan, quedará poco margen de seguridad. El “moat” es amplio, pero el precio para cruzarlo es muy alto.

Bancos de custodia: La estabilidad de un recurso que genera dinero en efectivo

Para el inversor que busca valor real, los mayores atractivos radican en aquellos servicios que se basan en la necesidad, y no en la elección por parte del cliente. Esa es la esencia del modelo bancario de custodia de activos. Estas empresas proporcionan servicios esenciales y no discrecionales, lo cual ayuda a mantener el funcionamiento del sistema financiero mundial: protegen los activos, facilitan las liquidaciones y mantienen registros contables precisos para los inversores institucionales. Este papel crea una ventaja competitiva duradera. Una vez que un banco recibe la responsabilidad de gestionar los activos de un cliente, los costos operativos y los riesgos relacionados con el cambio de banco son enormes. Esto, a su vez, permite obtener ingresos recurrentes estables.

El desempeño financiero del sector en el cuarto trimestre destacó esta fortaleza subyacente. En conjunto, los bancos que ofrecían servicios de custodia lograron un rendimiento sólido.Aumento en los ingresos del 2.4%Frente a las expectativas de los analistas, hubo destacadas actuaciones individuales. Un ejemplo de ello fue Northern Trust, que registró ingresos trimestrales…2.16 mil millones de dólares, lo que representa un aumento del 4.5% con respecto a las proyecciones de los analistas.Y WisdomTree también logró que sus ingresos aumentaran un 3% en comparación con las expectativas. Estos resultados demuestran la capacidad del sector para crecer gracias a los ingresos fijos, incluso en un entorno macroeconómico difícil.

Sin embargo, la reacción del mercado fue muy diferente al ritmo operativo real. A pesar de los buenos resultados financieros, los precios de las acciones del grupo de bancos de custodia han disminuido significativamente desde los últimos resultados financieros, con una caída promedio del 11.7%. Esta discrepancia destaca un desafío importante: el mercado está mirando hacia el futuro, en lugar de enfocarse en las presiones a largo plazo que enfrentan los bancos de custodia. La principal amenaza es la reducción de las comisiones que pagan los clientes institucionales. Estos clientes tienen mucho poder de negociación y presionan constantemente a los bancos de custodia para que reduzcan sus comisiones. Esto crea una situación difícil para los márgenes de beneficio a lo largo del tiempo.

Lo que agrava la situación es la necesidad de invertir significativamente en tecnología. Las oportunidades de crecimiento del sector, desde el análisis de datos hasta el uso de la cadena de bloques para mejorar la eficiencia en los procesos de pago, requieren una gran inversión de capital. Aunque estas inversiones son necesarias para mantener la calidad y seguridad de los servicios, también ejercen una presión directa sobre los ingresos a corto plazo. La posición competitiva del banco de custodia es sólida y estable, pero no está exenta de los costos relacionados con la defensa de esa posición. Para el inversor paciente, la pregunta es si el precio actual de la empresa refleja adecuadamente estas presiones estructurales sobre los flujos de caja futuros, o si la estabilidad del sector está subvaluada debido al ruido general de los mercados.

Comparación y contraste: Crecimiento cíclico frente a flujos de efectivo estables

La decisión del inversor que busca valor se basa, a menudo, en un compromiso entre dos tipos de ventajas. Una de ellas es el fuerte y cíclico margen de beneficio que tiene una empresa privada como StepStone. La otra ventaja es el margen más estrecho, pero más defensivo, que tiene un banco de custodia. La elección depende de si prefieres el potencial de crecimiento explosivo relacionado con los ciclos de mercado, o los flujos de efectivo constantes y predecibles que proporciona un negocio de tipo “necesario”.

Los ingresos de StepStone son fundamentalmente diferentes de los de una entidad bancaria dedicada a la custodia de activos. Los ingresos de la empresa dependen de las comisiones por rendimiento y del éxito en la recaudación de fondos nuevos. Ambas cosas tienen un carácter altamente cíclico. Cuando los mercados de capital privado están en auge, la recaudación de fondos se acelera y las comisiones por rendimiento aumentan significativamente. Por el contrario, cuando el clima económico empeora, esas fuentes de ingresos pueden disminuir drásticamente. Esto significa que la rentabilidad de la empresa está relacionada con el ciclo económico general. En cambio, las entidades bancarias dedicadas a la custodia de activos generan ingresos más estables, basados en las comisiones por servicios de asesoramiento y custodia. Estos son servicios esenciales y no discrecionales. Los activos de los clientes deben seguir siendo protegidos y gestionados, independientemente de si el mercado está en aumento o en declive. Esto crea un flujo de efectivo mucho más predecible y menos volátil a largo plazo.

Esta diferencia se refleja en la naturaleza de sus ventajas competitivas. La fortaleza del banco de custodia es defensiva; protege los activos en cualquier condición de mercado, lo que dificulta que los clientes cambien proveedores. Esto crea un negocio basado en la confianza entre las partes. En cambio, la fortaleza de StepStone es ofensiva. Se basa en relaciones profundas con el sector y en una red global, algo crucial para encontrar oportunidades de negocio y atraer capital. Pero esta ventaja depende de la actividad del mercado privado. Cuando cambia el ciclo económico, la capacidad de la empresa para utilizar el capital y generar ingresos se ve directamente afectada. La fortaleza del banco de custodia protege un flujo de caja estable. En cambio, la fortaleza de StepStone busca generar un flujo de caja cíclico.

Desde el punto de vista de la evaluación, el mercado indica que existe un margen de seguridad más alto en el modelo de gestión de activos bancarios. El fuerte aumento de los ingresos del sector en el cuarto trimestre fue contrarrestado por una fuerte caída en los precios de las acciones. En promedio, las acciones cayeron en valor.11.7%Esto indica que el mercado tiene en cuenta las presiones a largo plazo que provienen de la reducción de los costos y de las inversiones en tecnología. Potencialmente, el sector se encuentra subvaluado en relación con su potencial de generación de ingresos. Por su parte, StepStone cotiza a un precio superior al valor de su activo neto.3.24Este alto múltiplo implica que el mercado está pagando por una ejecución sostenida y de alto crecimiento en los mercados privados. Para el inversor que busca valor real, esto reduce las posibilidades de errores. La entidad bancaria encargada de la custodia de los activos ofrece un camino más predecible hacia el valor intrínseco del activo. Por otro lado, StepStone ofrece una apuesta en un futuro que podría no materializarse al precio actual.

Consecuencias del estudio de las inversiones de valor: Catalizadores, riesgos y lo que hay que observar.

Para el inversor que busca valor real, la perspectiva futura se basa en el monitoreo de los factores específicos que podrían validar o cuestionar los modelos de negocio que hemos analizado. Los factores que pueden generar valor y los riesgos que podrían dificultar su obtención difieren significativamente entre el modelo de mercado privado cíclico de StepStone y el modelo de generación de efectivo estable del banco de custodia.

Para el StepStone Group, el punto clave es la salud de su motor de capital subyacente. La capacidad de la empresa para generar ingresos se relaciona directamente con ese motor de capital.659 mil millonesLa responsabilidad total del capital y el ritmo de las nuevas captaciones de fondos son factores importantes que los inversores deben tener en cuenta. Es necesario monitorear el crecimiento trimestral del volumen de activos gestidos y el éxito de las nuevas creaciones de fondos. Un aumento significativo en las entradas de capital indica una buena situación financiera y respeta la solidez de la estrategia de negociación de la empresa, lo cual contribuye a su valoración elevado. Por el contrario, un descenso en las entradas de capital podría presionar a los ingresos generados por las comisiones y poner a prueba la sostenibilidad de su estrategia de sobre compromiso. El riesgo principal radica en los aspectos cíclicos: las recesiones económicas podrían afectar directamente la capacidad de recaudación de fondos y los ingresos generados por las comisiones, algo fundamental para la rentabilidad de StepStone. Los cambios regulatorios en los mercados privados también pueden causar problemas, pero su impacto es más directo y cíclico que el de un banco de custodia.

Para los bancos que ofrecen servicios de custodia de activos, el foco se centra en la durabilidad de sus ingresos por tarifas y en las ganancias obtenidas de las inversiones defensivas. El margen de beneficio del sector es estable, pero el mercado claramente prevé una presión a largo plazo debido a la reducción de las tarifas. El factor que podría impulsar el valor de los bancos serían signos de estabilización de las tarifas o la monetización exitosa de las inversiones en tecnología. Si los bancos pueden demostrar que están generando valor a partir del análisis de datos o de la eficiencia de las soluciones basadas en blockchain, sin que eso afecte negativamente sus márgenes de beneficio, entonces se puede decir que su margen de beneficio está siendo defendido adecuadamente. El principal riesgo para los bancos de custodia de activos es el operativo. Una grave crisis económica podría reducir el volumen de transacciones y los activos bajo custodia, lo que afectaría directamente sus ingresos basados en tarifas. Los cambios regulatorios, como aquellos relacionados con la privacidad de datos o los estándares de liquidación, también podrían generar costos y complejidades significativas.

En ambos casos, el inversor que busca valor debe evaluar estos factores de importancia en relación con los riesgos inerentes. La reacción reciente del mercado frente a los resultados de la empresa bancaria…Disminución promedio del 11.7%A pesar de que los ingresos han disminuido, esto sugiere que ya se está tomando en cuenta estas presiones. Para StepStone, el alto coeficiente precio-valor de la empresa…3.24Queda poco espacio para errores. El camino hacia el valor intrínseco de cada tema es claro, pero el margen de seguridad depende completamente de si la pesimismo del mercado hacia los bancos de custodia es excesivo o no. También depende de si el precio ofrecido por StepStone está justificado, ya que se trata de un ciclo que apenas comienza.