El regreso de los vigilantes de la ley

Este mes ocurrió algo preocupante en el área más tranquila del mundo financiero. Los rendimientos de los bonos gubernamentales a largo plazo en todo el mundo se elevaron a niveles nunca antes vistos en décadas. El bono del Tesoro estadounidense a diez años es el referente contra el cual se valoran las hipotecas, los préstamos para automóviles y la mayoría de los préstamos corporativos.Se tocó el 4.81 %, su nivel más alto desde finales de 2023.. La rentabilidad a diez años de Japón superó el 3% por primera vez desde 1996.Las tasas de interés en Alemania y Gran Bretaña alcanzaron su nivel más alto desde 2011, debido a la crisis financiera. Independientemente de si se trata del activo más seguro del mundo o no, la deuda gubernamental sigue siendo un problema grave.

Una aclaración rápida para aquellos que están acostumbrados a pensar que los bonos simplemente pagan intereses: los rendimientos y los precios se mueven en direcciones opuestas. Cuando un bono se vende, su precio disminuye y su rendimiento –el pago fijo de intereses expresado como porcentaje del precio más bajo– aumenta. Por lo tanto, “venta de bonos” es una forma coloquial de decir que “los costos de préstamo han aumentado”. Es por eso que Mohamed El-Erian, un destacado economista y exjefe de Pimco, una empresa importante en el sector de bonos, pudo decirle a CNBC que la caída en los precios de los bonos es…“Probablemente aún no haya terminado”. Además, sospecha que “seguiremos viendo presiones positivas en los rendimientos”..

Suministro sin compradores confiables

El advertencia del señor El-Erian es importante, porque identifica una causa que no parece ser cíclica en absoluto. Según él, no se trata principalmente de un temor a la inflación o de una pérdida de confianza en la Reserva Federal. Se trata de un desequilibrio estructural entre la cantidad de deuda que el mundo emite y las personas que todavía están dispuestas a comprarla. La oferta proviene de gobiernos, de empresas tecnológicas que buscan obtener fondos para financiar sus imperios de centros de datos, y de empresas comunes. Los compradores confiables se reducen: China ya no es un comprador dispuesto a comprar títulos del Tesoro, dice el señor El-Erian.“Por motivos geopolíticos”.Japón y los estados del Golfo tienen sus propios problemas internos. El fondo de patrimonio soberano de Noruega está reconsiderando cómo distribuir sus inversiones en bonos estadounidenses. A medida que el endeudamiento aumenta y los compradores se retiran, los acreedores exigen más compensación. Los “vigilantes de los bonos”, como él los llama,…Incluir en los precios “el retorno de mi dinero”, al igual que “el beneficio obtenido con mi dinero”..

Una factura, no una crisis.

Los números respaldan la interpretación estructural.Desde enero, el rendimiento de los bonos del Tesoro a diez años ha aumentado en 0.51 puntos porcentuales.Si se eliminan las expectativas de inflación, el rendimiento real sigue aumentando en 0.44 puntos. Los temores relacionados con la inflación solo contribuyen con 0.07 puntos al aumento del rendimiento. Los inversores no exigen más, porque esperan que la inflación aumente más rápidamente. Simplemente, exigen un mejor rendimiento por tener papeles con plazos largos, es decir, el “premio por plazo”.La deuda pública de Estados Unidos ha superado los 40 billones de dólares.Y no muestra ningún signo de detenerse. Pensemos en ello como en un precio: los acreedores insisten en recibir compensación por la posibilidad creciente de que los prestatarios de hoy les devuelvan dinero que, en realidad, no vale tanto.

La presión es global, ya que la causa es común. El Sr. El-Erian señala a Gran Bretaña, Japón y Francia como las economías ricas más vulnerables. Gran Bretaña es…“País de alta beta”Los comerciantes de términos toman préstamos de las acciones; eso significa que los costos de los préstamos son mucho más volátiles que en Estados Unidos. Japón, que siempre ha tenido rendimientos cercanos a cero, está siendo revalorizado. Y Francia, que antes se consideraba parte del “núcleo seguro” de la zona del euro, ahora tiene rendimientos más altos que Italia, que era considerada una zona periférica problemática.“Italia está comerciando dentro de Francia”.Él observa.

Dónde llega la factura

La reacción más reveladora proviene de Washington, y demuestra por qué esta venta es diferente.El 19 de agosto, el Tesoro anunció que duplicaría al menos sus compras de bonos a largo plazo, pasando de 2 mil millones a 4 mil millones por operación.Para apoyar el mercado, después de que el rendimiento de los bonos a 30 años alcanzó un valor alto, similar al de los bonos a 19 años. Recomprimir sus propios bonos para reducir los costos de endeudamiento es lo contrario a la forma habitual en la que un emisor decide el precio que el mercado ofrece. Stanley Druckenmiller, un famoso inversor, describió esta acción como…“Gestión de precios” en lugar de gestión de liquidez.– El Tesoro “teme pagar un precio incómodo”. Si el precio de las acciones a 30 años es de 5.5%, escribió, “eso no es una crisis. Es simplemente una factura”. El Sr. El-Erian sospecha que el Tesoro cree que puede imponer los resultados del mercado.“Se ha ido demasiado lejos”..

Para un ahorrador, la factura se distribuye en tres lugares. El primero es obvio: los rendimientos a largo plazo más altos aumentan los costos de préstamo, lo que hace que las tasas de hipotecas y las tasas de consumo suban. El segundo punto, menos esperado, es que cualquiera que tenga un fondo de bonos ha visto cómo su precio disminuye, ya que los bonos con plazos largos emitidos cuando los rendimientos eran más bajos ahora tienen menos valor. El tercer punto es el menos reconocido. El rendimiento a diez años es la tasa de descuento que el mercado aplica a dinero que se espera obtener en el futuro, y eso es precisamente lo que representan las acciones de empresas con crecimiento rápido. Con las acciones alcanzando niveles récord, un aumento persistente en la tasa de interés sin riesgo, ajustada a la inflación, es la presión lenta y silenciosa que hace que los activos con precios elevados se desplomenen. Y una medida del Fed no resolvería el problema subyacente: el mercado está tan desestabilizado que…Algunos comerciantes estiman que habrá un aumento de tarifas la próxima semana.Nunca se trató principalmente de una historia relacionada con los ciclos de tasas.

El Sr. El-Erian es un pronosticador, no una realidad. Los acreedores también se han equivocado en cuanto a cuánto tiempo podrían durar los déficits. Estados Unidos todavía disfruta del privilegio de ser la moneda de reserva mundial. Sus compradores, en cambio, no han desaparecido, sino que son más selectivos. Pero el núcleo de su advertencia no requiere ninguna profecía. Se trata de aritmética y política: la deuda está aumentando, pero falta el interés para consolidarla.No veo ningún interés en los Estados Unidos por una consolidación fiscal inmediata.Y el precio de financiar todo esto es un premio adicional más alto. Los “vigilantes de los bonos” no han regresado porque estén enojados, sino porque se les pide que soporten cada vez más deuda, sin que nadie prometa poder gestionarla. La venta de bonos seguirá avanzando hasta que alguien decida quién pagará las facturas. Y esa persona no será el mercado.