El riesgo de que los acreedores de Raízen se resistan a la restructuración amenaza el éxito de la misma fuera de los tribunales.

La magnitud de la situación financiera de Raízen es realmente grave. La deuda neta de la empresa ha aumentado enormemente.55.3 mil millones de realesCon un apalancamiento de hasta 5.3 veces el EBITDA ajustado en los últimos doce meses, se trata de un aumento significativo en comparación con los 3.0 veces del año anterior. Este deterioro se refleja en el mercado de bonos en situación de crisis.La edición de 2034 representa más del 19% en términos de cantidad de contenido.Es una señal clara de un riesgo elevado de incumplimiento. La crisis se debe a una serie de factores que se combinan entre sí: una pérdida de valor de 11.1 mil millones de reales en el tercer trimestre, resultados más débiles en sus operaciones principales relacionadas con el azúcar y el etanol, y el impacto negativo de las altas tasas de interés.

Como respuesta, Raízen ha propuesto una solución estructural. La empresa ha acordado comenzar con ese proceso.Reestructuración de deudas fuera de los tribunales, por un valor aproximado de 70 mil millones de reales.El plan, que cuenta con el apoyo de un grupo de acreedores que representa el 40% de la deuda de la empresa, incluye una combinación de conversión de deudas en acciones, extensión de las vencimientos de las deudas y venta de activos. Este es un paso necesario para resolver la estructura de capital insostenible de la empresa. Sin embargo, este plan no es suficiente. El éxito del acuerdo depende completamente de lograr el apoyo de los 60% restantes de los acreedores, y, lo que es más importante, de poder llevar a cabo una transformación operativa efectiva para restaurar el flujo de caja de la empresa. La inyección inicial de 4 mil millones de reales por parte de Shell y Cosan es un comienzo, pero no resuelve el problema fundamental: la carga de deudas, que ha aumentado un 43% en un año.

La estructura de capital rota y las desacuerdos entre los propietarios

El intento fallido de rescate del capital resalta la gravedad de la crisis. Las negociaciones entre los accionistas controladores Cosan y Shell se derrumbaron la semana pasada, ya que no lograron llegar a un acuerdo sobre un plan para obtener capital adicional. Este fracaso pone de manifiesto una fractura fundamental en la estructura de propiedad de la empresa. Los dos socios iguales no pudieron ponerse de acuerdo sobre las contribuciones financieras necesarias para estabilizar a la empresa. Shell se había comprometido a…Inversión de 3.5 mil millones de realesSe trata de una situación que la empresa ha reiterado públicamente. La empresa también esperaba que otro accionista aportara esa misma cantidad de dinero. Sin embargo, Cosan afirmó que no podía igualar el apoyo financiero que Shell había acordado ofrecer. Además, algunas de las propuestas de Cosan fueron rechazadas por Shell. Este impase dejó un déficit crítico en cuanto a la financiación.

Para empeorar las cosas, los fondos de capital privado gestionados por Banco BTG Pactual, que habían participado en las negociaciones, también decidieron no invertir. No estuvieron de acuerdo con varios de los términos propuestos por Shell, y por lo tanto, se retiraron del esfuerzo de rescate. El fracaso de estas negociaciones es una advertencia clara. Significa que los propietarios inmediatos de la empresa no están dispuestos a proporcionar la cantidad de capital necesaria para superar las dificultades financieras de la empresa y cumplir con sus ambiciones de reestructuración.

La inyección de capital combinada ya está asegurada.4 mil millones de reales provenientes de Shell y del fundador, Rubens Ometto.Es solo una pequeña parte del problema. En realidad, representa algo insignificante.Plan de reestructuración de 70 mil millones de realesEsta inyección representa solo un pago inicial para resolver el problema en su totalidad; no es una solución en sí misma. El tamaño del problema es el aspecto más importante: un compromiso de 4 mil millones de reales de capital no es suficiente para enfrentar la carga de deuda neta de 55,3 mil millones de reales, que ha aumentado un 43% en un año. Las negociaciones fracasadas han llevado todo el foco hacia la reestructuración fuera de los tribunales. Ahora, la empresa debe convencer al 60% restante de los acreedores de aceptar un intercambio de deuda por acciones y la extensión de los plazos de pago. La incapacidad de los propietarios para llegar a un acuerdo sobre un plan de rescate ha hecho que esta tarea sea aún más difícil.

Impacto financiero y camino hacia la viabilidad

Los resultados del tercer trimestre revelan las presiones operativas y financieras que requieren una reestructuración de la empresa. La compañía registró…Pérdida neta de 15.6 mil millones de reaisSe trata de una cifra asombrosa, generada principalmente por un gasto de $11.1 mil millones en pérdidas no monetarias. Este gasto, relacionado con impuestos diferidos y activos intangibles, fue consecuencia directa de las reducciones en la calificación crediticia y de una reevaluación de los supuestos contables. Lo que es más importante es la debilidad operativa del segmento central de EAB: la producción de caña de azúcar disminuyó en un 23.2%, al igual que la producción de azúcar y etanol. Esta disminución en el volumen de producción, combinada con precios más bajos del azúcar, ha causado una reducción del 3.3% en el EBITDA, hasta los $3.15 mil millones para el trimestre.

El impacto financiero es de carácter estructural. La deuda neta ha aumentado significativamente, hasta alcanzar los 55,3 mil millones de reales. El coeficiente de apalancamiento ha llegado a los 5,3 veces el EBITDA, lo cual representa un aumento drástico en comparación con los 3,0 veces del año pasado. Esta carga de deuda ha aumentado en un 43% en solo un año. Esto ha llevado a que los bonos de la empresa queden en una situación de riesgo, con una tasa de rentabilidad por encima del 19% para los bonos emitidos en 2034. Aunque este deterioro no se trata de una pérdida monetaria, es un indicador claro de las reducciones en valor de los activos necesarias para reflejar la deterioración de la calidad crediticia de la empresa y la percepción del mercado sobre el riesgo de incumplimiento.

El camino hacia la viabilidad ahora depende de dos pasos críticos e interdependientes. En primer lugar, la empresa debe lograr una solución consensuada con el 60% restante de los acreedores. El acuerdo inicial con un grupo de acreedores que representa el 40% de la deuda es un primer paso necesario, pero no es suficiente. Para tener éxito, es preciso convencer a aquellos acreedores que se niegan a participar en el acuerdo de aceptar la combinación propuesta de conversión de deudas en acciones, extensión de vencimientos y venta de activos.4 mil millones de reales en inversión de capital por parte de Shell y del fundador, Rubens Ometto.Se trata de un pago inicial para resolver este problema más grande, pero no es una solución definitiva. Proporciona liquidez inmediata, pero no hace nada para abordar el problema fundamental: la carga de deuda que ha crecido mucho más rápido que los flujos de efectivo.

En segundo lugar, la empresa debe ejecutar su programa de venta de activos para mejorar su liquidez y reducir la carga de deuda que soporta. El plan de reestructuración incluye expropiar los activos no estratégicos, lo cual es esencial para generar los fondos necesarios para cubrir la deuda restante y financiar las operaciones de la empresa. Sin esto, el canje de deudas por acciones se convierte en algo teórico, y no en una opción real para lograr una estructura de capital sostenible. Los fracasados intentos de negociación con los accionistas controladores han hecho que la generación de liquidez externa sea aún más urgente. Los propietarios directos de la empresa no están dispuestos a proporcionar la cantidad de capital necesario; ahora, la responsabilidad recae completamente en el proceso de reestructuración y en su capacidad para extraer valor del balance general de la empresa.

Catalizadores, riesgos e implicaciones en el portafolio

El catalizador inmediato para los inversores institucionales es el proceso de aprobación por parte de los acreedores. La empresa debe obtener la aprobación del 60% restante de los tenedores de los bonos para poder continuar con el proceso.Plan de reestructuración de 70 mil millones de realesSe trata de una realidad. El fracaso en lograr este consenso probablemente desencadene procedimientos formales de insolvencia, acelerando así el proceso hacia la bancarrota supervisada por un tribunal. Sin embargo, el éxito está lejos de ser garantizado. La negociación inicial con un grupo de acreedores que representa el 40% de la deuda es un primer paso necesario, pero no constituye un acuerdo vinculante. El problema de los acreedores que se niegan a cooperar es el verdadero riesgo.

El principal riesgo estructural es que la reestructuración propuesta no reduce suficientemente el riesgo de endeudamiento ni mejora los flujos de efectivo, lo cual dificulta la creación de un camino sostenible para la empresa. La planificación del plan se basa en la venta de activos para generar liquidez, pero el mercado ya ha tenido en cuenta el alto nivel de endeudamiento de la empresa.Las rentabilidades de los bonos del año 2034 superan el 19%.Se trata de un riesgo masivo que refleja la alta probabilidad de incumplimiento. Si las ventas de los activos no generan los ingresos esperados, o si el rendimiento operativo en el segmento central del negocio no se estabiliza, la empresa seguirá siendo vulnerable a nuevos shocks relacionados con los tipos de interés o las fluctuaciones en los precios de las materias primas. La inyección de capital por valor de 4 mil millones de reales es solo una parte de la solución; no basta para resolver la carga de deuda neta de 55.3 mil millones de reales.

En el caso de los portafolios institucionales, esta operación es una inversión especulativa de alto riesgo y alto retorno, relacionada con activos en situación de dificultad financiera. No se trata de un factor de calidad o de algo estructural que potencie los beneficios. Para realizar una compra convencional, es necesario que todo el plan de reestructuración se ejecute con precisión: obtener la aprobación de los acreedores, completar la venta de los activos y lograr una recuperación operativa creíble. El precio actual de los bonos ofrece un rendimiento considerable, pero ese rendimiento refleja simplemente la evaluación del mercado sobre la probabilidad de incumplimiento. La situación actual requiere que se aposte por una reestructuración exitosa fuera de los tribunales, evitando así la alternativa costosa y desfavorable de la insolvencia oficial. Por ahora, el premio por asumir este riesgo está justificado por las pruebas de la situación financiera difícil en la que se encuentran los activos en cuestión.