Los números de confianza de Private Credit: un mal momento para depositar toda nuestra confianza en las métricas relacionadas con el incumplimiento.

El reciente aumento en las tasas de incumplimiento es la prueba más clara de que la reputación del crédito privado, como fuente de calidad superior, está sujeta a presiones. Según el Índice de Incumplimiento de Crédito Privado de Proskauer, la tasa de incumplimiento en este sector ha aumentado.2.46% en el cuarto trimestre de 2025El aumento se debe a un incremento del 1,84% en el tercer trimestre y del 1,76% en el segundo trimestre. Aunque la empresa describe este aumento como “modesto”, la tendencia es preocupante. Se trata de un aumento constante, desde los niveles bajos del 1% que se observaron anteriormente durante el año.

La tensión no se distribuye de manera uniforme. El deterioro se concentra en los prestatarios más grandes y complejos del mercado. Para las empresas cuyo EBITDA es igual o superior a 50 millones de dólares, la tasa de incumplimiento se duplicó, pasando del 1,2% al 2,4% en un solo trimestre. Las empresas de tamaño medio (con un EBITDA entre 25 millones y 49,9 millones de dólares) también experimentaron un aumento significativo en su tasa de incumplimiento.De 2.6% a 3.6%Este patrón desafía directamente la idea de que se pueda confiar en los sistemas financieros. Desde hace tiempo, se ha señalado que el modelo de préstamos directos, respaldados por los patrocinadores, puede servir como un mecanismo de protección contra la volatilidad que se observa en los mercados públicos. Los datos muestran que incluso este modelo no está imune a la creciente presión que ejerce el mercado.

Las quiebras de alto perfil que han ocurrido en los últimos meses, como las de Tricolor y First Brands, han estado relacionadas con fraudes en los préstamos basados en activos. Aunque estos casos destacan los riesgos operativos y de crédito, no son el principal factor que impulsa la tasa de incumplimiento del índice. El índice refleja préstamos garantizados por activos y préstamos no garantizados, dos categorías diferentes de productos. El verdadero problema radica en la calidad crediticia de los prestatores corporativos dentro de ese grupo; el premio por el riesgo está disminuyendo. Para los asesores institucionales, este cambio requiere una reevaluación de los retornos ajustados al riesgo, que justificaron las posiciones superiores en el crédito privado. La narrativa sobre la estabilidad está siendo puesta a prueba.

Construcción de portafolios: Compresión del rendimiento y el factor de calidad

El viento structural que impulsa los rendimientos ajustados por riesgo del crédito privado está cambiando. Aunque esta categoría de activos sigue manteniendo su carácter defensivo, las formas en que se generan esos rendimientos están bajo presión. La rentabilidad anual del Cliffwater Direct Lending Index ha disminuido.Aproximadamente el 9.8% a partir del tercer trimestre de 2025.Se trata de una reducción significativa, comparada con el 11,40% observado un año atrás. Esta disminución está directamente relacionada con las políticas de la Reserva Federal. Cinco recortes en los tipos de interés, que suman un 1,50%, han reducido los ingresos provenientes de los tipos de interés flotantes, de los cuales dependen las fundaciones. Para los asignadores institucionales, esto significa que es necesario reajustar sus expectativas, pasando de buscar rendimientos máximos a buscar estabilidad en los precios de los bonos.

La compresión se hace más evidente en los diferenciales de las transacciones. Los diferenciales de las transacciones de primera clase han disminuido en 100–125 puntos básicos desde 2022. Como resultado, el premio pagado por los préstamos sindicalizados ha descendido a aproximadamente 170 puntos básicos, en comparación con un promedio histórico de 244 puntos básicos. Esta reducción en el premio pagado refleja una dinámica de mercado competitiva. Las bancos han ingresado activamente al sector, y los prestatarios que refinancian sus préstamos a través de acuerdos sindicalizados logran ahorros en los diferenciales de préstamo, en promedio.147 pps desde inicio del año hasta 2025El resultado es un mercado más equilibrado, donde los prestamistas directos deben competir por las transacciones. Esto reduce la prima de liquidez que, en el pasado, justificaba la asignación de ese tipo de activos en el mercado.

Sin embargo, el factor de calidad sigue siendo un aspecto clave que distingue a este tipo de crédito. La menor volatilidad del crédito privado, su menor correlación con los mercados públicos y sus mayores tasas de recuperación sugieren que la razón para asignar recursos en este tipo de crédito sigue siendo válida, incluso teniendo en cuenta el riesgo asociado. Las investigaciones indican que la inclusión de estrategias de crédito privado puede mejorar las ratios Sharpe del portafolio. Este beneficio persiste incluso cuando las rentabilidades absolutas disminuyen. Este tipo de activos ofrece además una ventaja significativa en términos de rentabilidad comparado con las alternativas de crédito público: un margen de 400–600 puntos básicos sobre las empresas de grado de inversión, y de 100–300 puntos básicos sobre los bonos de alto rendimiento. Además, su tasa de incumplimiento es históricamente más baja.

La clave para la construcción de un portafolio es pasar de la búsqueda de rendimientos a la selección de activos de calidad. La era de spreads extremadamente altos y de fuertes garantías legales ya ha pasado. Ahora, lo importante es enfocarse en la habilidad del gestor para manejar entornos con spreads más reducidos y identificar prestatarios que cuenten con flujos de caja duraderos. Los datos muestran que una gran parte de las empresas ya opera con poco margen financiero. Para el capital institucional, lo importante no es el rendimiento bruto, sino la capacidad del activo para generar ingresos consistentes y ajustados al riesgo, dentro de un portafolio diversificado.

Implicaciones institucionales: Riesgos, liquidez y compras con convicción

Para los asignadores institucionales, la situación actual en el crédito privado representa un verdadero desafío en términos de retornos ajustados a los riesgos. Los datos confirman que las tasas de incumplimiento están aumentando, especialmente entre los prestatores más grandes. Esto reduce el premio por la liquidez insuficiente y exige una reevaluación de las expectativas. Sin embargo, los fundamentos estructurales de esta categoría de activos siguen siendo sólidos, lo que permite adoptar un enfoque selectivo y basado en la calidad de los activos, en lugar de una estrategia de retiro generalizado.

La principal preocupación institucional es el riesgo sistémico. Sin embargo, las pruebas indican que este riesgo es limitado. Los fondos de crédito privados operan con un bajo nivel de apalancamiento, generalmente entre…1-2 vecesSe depende del capital de patrimonio bloqueado. Esto contrasta marcadamente con el modelo de balances bancarios, y sirve para aislar al sistema financiero en su conjunto del riesgo de contagio. El reciente aumento en los casos de incumplimiento, aunque notable, se concentra en ciertos segmentos de prestatarios específicos. Esto no indica que la calidad crediticia del mercado haya disminuido. Las quiebras de alto perfil se deben a fraudes en los préstamos basados en activos, que son un tipo de producto diferente. No se debe a los préstamos respaldados por garantías, que definen la estabilidad del mercado. Este tipo de situaciones de estrés refuerza el factor de calidad como elemento crítico en cualquier asignación de recursos.

La liquidez y la estructura de capital son factores clave para este tipo de resiliencia. La baja apalancamiento de los fondos y la dependencia del capital comprometido significa que, incluso si algunos préstamos enfrentan dificultades, los propios fondos no se verán presionados a vender activos para satisfacer las demandas de reembolso. Este margen de seguridad contribuye a la resiliencia estructural del mercado, permitiéndole superar las dificultades actuales sin provocar una espiral de liquidez. Para los inversores, esto significa que esta categoría de activos mantiene su carácter defensivo dentro del portafolio, ofreciendo una fuente estable de flujos de efectivo contractuales.

La situación de rendimiento persiste, aunque de forma comprimida. A pesar de esta compresión, el crédito privado sigue ofreciendo una oportunidad para obtener fondos.Distribuir bonos de prima sobre los mercados de crédito público.Este valor premium, combinado con los bajos índices de incumplimiento históricos de esta clase de activos y con los altos valores de recuperación, contribuye a que este instrumento sea una opción interesante para generar ingresos constantes. Ahora, la atención debe centrarse en realizar compras selectivas dentro de los segmentos más resistentes. El mercado medio, definido por un EBITDA de entre 20 y 80 millones de dólares, se considera una zona con mayor valor relativo y retornos ajustados al riesgo. Estas transacciones suelen tener estructuras más conservadoras, incluyendo condiciones de mantenimiento y niveles de apalancamiento prudentes, lo cual proporciona un respaldo efectivo contra los aumentos de las tasas de interés y la volatilidad económica.

En resumen, se trata de un cambio en la forma de abordar las inversiones, pasando de un enfoque macroscópico a uno más detallado y específico. La era de buscar spreads amplios ya ha terminado. El camino viable hacia adelante es una asignación diversificada y disciplinada, con énfasis en los factores de calidad dentro del segmento de préstamos directos del mercado medio. Para el capital institucional, esto significa otorgar más importancia a aquellos gestores que tengan una trayectoria probada en la estructuración y supervisión de estos préstamos, manteniendo al mismo tiempo un escepticismo razonable hacia aquellas operaciones más complejas y con mayor apalancamiento, que presentan mayores riesgos. La clase de activos sigue siendo un factor positivo para la diversificación del portafolio y el rendimiento, pero la decisión de invertir debe basarse en una rigurosa evaluación de los riesgos y en el foco en flujos de caja duraderos.

Catalizadores y riesgos: Lo que hay que tener en cuenta durante la rotación sectorial

La visión a largo plazo del crédito privado depende de unos pocos indicadores clave que determinarán si el actual estrés es simplemente una situación cíclica o si se trata del inicio de un deterioro más amplio. Para los asesores institucionales, es esencial monitorear estos indicadores para poder tomar decisiones acertadas en relación con la distribución de recursos en el futuro.

El punto de observación más importante es la trayectoria de las tasas de incumplimiento, especialmente en el caso de los prestatores de mayor tamaño. El aumento reciente en estas tasas…La tasa de incumplimiento para las empresas cuyo EBITDA se encuentra entre los 25 y 49.9 millones de dólares es del 3.6%.Es un señal de alerta. Un aumento continuo por encima del 3% para este segmento de mercado, o una mayor aceleración en esa dirección…Tasa del 2.4% para las empresas más grandes (con un EBITDA de más de $50 millones).Esto indicaría que la presión crediticia se está extendiendo más allá de las áreas más vulnerables. Esto pondría en duda la teoría del “factor de calidad” y probablemente obligue a reevaluar el premio de riesgo que se incluye en los rendimientos actuales.

La segunda dinámica importante es la evolución de los diferenciales de crédito, lo cual está directamente relacionado con las políticas macroeconómicas y la competencia entre los bancos. Una mayor reducción en estos diferenciales constituye un riesgo a corto plazo.La reintegración de los bancos en el mercado de préstamos sindicalizados a gran escala.La competencia se ha intensificado, y los prestatores que refinancian sus préstamos para obtener préstamos sindicalizados logran ahorros promedio de 147 puntos básicos desde comienzos de 2025. Si esta tendencia continúa, esto presionará a todos los tipos de interés, reduciendo el “premio de liquidez” que justifica la asignación de activos de este tipo. Por otro lado, cualquier señal de reaceleración de la inflación podría provocar un aumento en los tipos de interés, ya que el mercado asigna tipos más altos a períodos de mayor riesgo de incumplimiento. Los ingresos relacionados con los tipos de interés flotantes del sector, que ya han disminuido debido a las reducciones impuestas por la Fed, enfrentarán nuevamente presiones.

Por último, el ritmo de entrada y salida de transacciones en los bancos determinará el panorama competitivo del mercado.La recuperación en las actividades de LBO y M&A ha sido gradual.Pero es necesario mejorar el volumen de transacciones para lograr una estabilización en los spreads de interés. Si los bancos continúan recuperando su cuota de mercado, la presión competitiva sobre los prestamistas directos aumentará, lo que favorecerá un cambio hacia los mercados de crédito público, donde la liquidez es mayor y los spreads son más transparentes. Esto tendrá un impacto directo en las retribuciones ajustadas por riesgo que los créditos privados deben ofrecer para seguir siendo una opción atractiva para los inversores.

En resumen, el camino de rotación del sector está determinado por tres factores: las tendencias de incumplimiento, la dinámica de spreads y la intensidad de la competencia. El capital institucional debe mantenerse en posiciones de compra selectiva en el mercado central, pero debe tener un mecanismo claro para salir de esa posición si los índices de incumplimiento de los prestatarios más grandes no muestran signos de estabilización. La atracción estructural de esta clase de activos sigue existiendo, pero su prima de riesgo actual está bajo presión desde múltiples ángulos.