La “squeeze” de Diesel por parte de Petrobras es una historia política, no una crisis de flujo de efectivo.

El gigante petrolero estatal de Brasil quiere…Aumentar los precios del diésel en sus refinerías en aproximadamente un real por litro.– Alrededor de 20 centavos estadounidenses – pero la empresa se mantiene firme mientras el gobierno prepara medidas para proteger a los consumidores. Para una acción que ya ha subido más del 80% este año, esa declaración puede parecer algo negativo: la empresa que el mercado ha valorizado tanto no puede ni siquiera fijar el precio del combustible que produce. La tentación es considerar esto como el comienzo de una situación difícil para la empresa. Pero no creo que sea así. Es una oportunidad para entender por qué la acción está a un precio tan bajo; pero eso no significa lo mismo que la situación real de la empresa.

De dónde realmente proviene la presión del diésel

Lo primero que hay que entender es que esto no se debe a una mala gestión por parte de Petrobras o a una invención de políticas brasileñas. Se trata de una escasez global de…refinadoEl producto en sí, no lo que está debajo de él. Las diferencias de precio en la refinación de diésel en EuropaEl precio del petróleo llegó a los $60 por barril a mediados del verano; es el valor más alto desde al menos 2011.— y un punto de referencia mundial para el diésel.Alcanzó un récord de $102.20 por barril a mediados de agosto.. Aproximadamente 10 millones de barriles al día de la capacidad de refinación mundial está inactiva.Debido a los ataques contra las plantas en Oriente Medio y Rusia.Rusia prohibió las exportaciones de diésel en julio.El diesel es escaso, por lo que su precio ha aumentado mucho más que el del petróleo crudo. Los precios en las bombas en Brasil…Se comportó como si el precio del petróleo fuera de aproximadamente $140 por barril, mientras que los futuros estaban cerca de $72..

Brasil se ve afectado gravemente, porque…Importa una quinta parte del diésel que consume.Petrobras ha vendido diésel y gasolina a precios inferiores a los internacionales desde febrero. Para agosto, la diferencia era considerable: su diésel…Era aproximadamente un 88% más barato que el diésel importado; la diferencia era de unos 2.87 reales por litro.El hueco se cierra con la ayuda de…Subvenciones federales: aproximadamente 1.12 reales por litro de diésel.— Y también a través de medidas fiscales, todo ello diseñado para proteger a los votantes de las altas precios causadas por la guerra.

Un costo limitado en comparación con las ganancias reales obtenidas.

Es aquí donde el enfoque del flujo de caja se hace evidente. Petrobras es una empresa productora verticalmente integrada; la refinación es solo un paso en una cadena controlada por los barriles de petróleo crudo provenientes del área pre-sal, vendidos a precios mundiales de crudo. Esa parte superior de la cadena está imprimiendo dinero. En el segundo trimestre, informó que…Ingresos netos de 52.4 mil millones de reales, aproximadamente 10.4 mil millones de dólares, con un aumento del 97%.Desde el año anterior, el flujo de efectivo libre en los doce meses anteriores fue de aproximadamente 20 mil millones de dólares.

Ponga al lado eso el programa de subsidios federales.Se estima que se trata de unos 10 mil millones de reales, aproximadamente 2 mil millones de dólares.Incluso en el punto más alto, toda la subvención relacionada con el diesel representa aproximadamente una décima parte del flujo de caja libre anual. Y fíjense en lo que realmente hace ese trabajo: los altos precios del petróleo, que aumentan los ingresos por el diesel, también elevan el valor de cada barril de petróleo que Petrobras vende en el mercado mundial. Un gobierno que mantiene los precios del combustible por debajo del nivel de paridad de importación no está causando pérdidas para la empresa; simplemente se lleva una parte de las ganancias excesivas. Es un costo real, y vale la pena observarlo, pero no es el caso de un sistema de flujo de caja que se derrumba.

¿Por qué es barato? Y qué revela este episodio?

Entonces, si el problema relacionado con el diésel es controlable, ¿por qué el precio de mercado de Petrobras es aproximadamente 2.2 veces EV/EBITDA, mientras que Suncor cotiza a cerca de 5.8 veces, Ecopetrol a cerca de 5.6 veces y YPF a cerca de 4.2 veces? ¿Por qué también es de aproximadamente 0.85 veces el valor contable, y alrededor de tres veces los resultados anteriores?

La respuesta es la política. Este incidente relacionado con el diesel es una pequeña demostración de ello. El gobierno de Brasil es, al mismo tiempo, el accionista controlador de Petrobras y el principal beneficiario de sus dividendos.Este año, pagaron un récord de 41.2 mil millones de reales, siendo la mayor distribución en el mercado bursátil brasileño.Y la misma mano que recoge ese dinero, también reduce los precios del combustible para mantener a los votantes satisfechos. Cada unidad de Petrobras que no puede ser vendida directamente al consumidor es ingreso que el estado utiliza para evitar que la empresa genere ganancias, mientras sigue dependiendo de sus cheques. Es ese acuerdo permanente, y no la diferencia en los precios del diésel, el que determina el descuento. Los inversores que poseen las acciones aceptan la interferencia política como precio por pagar 2.2 veces el EBITDA por un negocio para el cual sus competidores pueden obtener unos resultados de 5 o 6 veces más.

Esto lleva al verdadero problema del caso. La barata preciosidad de la empresa solo se logra después de que se garantice la supervivencia y la seguridad de los ingresos. Y aquí están esas garantías: una deuda neta de aproximadamente 15 mil millones de dólares, frente a más de 40 mil millones de dólares en flujos de efectivo operativos, y un ratio de deuda a capital propio de aproximadamente 0.28. El descuento no es una trampa relacionada con el balance general; es un descuento relacionado con la gobernanza, y las acciones están cotizadas en función de eso.

En resumen, este anuncio sobre el precio del diésel no debería, por sí solo, cambiar la opinión de los inversores o de quienes observan la situación. El aumento de R$1 por litro es simplemente un efecto secundario; lo importante es lo que sucede en el sector de crudo, que es el que realmente genera ingresos. Su verdadero propósito es informativo: muestra, de forma simplificada, el mecanismo que explica por qué las acciones se negocian en ese lugar. Lo que realmente podría amenazar el caso de inversión no es el precio del diésel, sino si esa interferencia crece hasta alcanzar el dividendo o los gastos de crecimiento. Eso es lo que realmente importa. Las noticias sobre el diésel simplemente nos recuerdan por qué.