PBF Energy: El informe de sostenibilidad no importa. Lo que realmente importa es la brecha en la valoración.

La empresa PBF Energy cotizaba cerca de los $26 la primavera pasada. Estaba atrapada entre un incendio que destruyó equipos clave en su refinería en Martinez, California, y las márgenes de beneficio más bajos de los últimos años. Hoy, su valor de cotización es de casi $75 – un aumento del 176% en el año – con ganancias de $6.22 por acción en el segundo trimestre de 2026, en comparación con una pérdida de $1.03 el año anterior. Los márgenes de beneficio obtenidos por las refinerías, es decir, las ganancias que obtienen al convertir petróleo crudo en combustible, han aumentado a niveles históricos. La diferencia entre los precios de los productos derivados del petróleo, medida mediante la fórmula 3:2:1, ha alcanzado niveles récord. Los precios de los productos derivados del petróleo para diesel superaron los $100 por barril.Por primera vez en el año 2026..

El titular sobre el último informe de sostenibilidad de PBF puede considerarse simplemente un texto promocional empresarial. Pero la cuestión relacionada con las inversiones es más interesante: una empresa de refinación que pasó casi todo el año 2025 luchando contra problemas como incendios y recuperación, ahora se encuentra en uno de los ciclos de márgenes más fuertes de los últimos años. Sin embargo, su valoración está por debajo de la mitad de la de sus competidores. Ese vacío de valoración es lo que realmente importa. Si eso representa un descuento justificado para una empresa cíclica, o si se trata de una subvaloración que se resolverá en el futuro, depende de lo que pase en relación con los márgenes de refinación… y de si el balance de PBF podrá sobrevivir si esto ocurre.

¿Qué pasó con la empresa?

PBF Energy operaSeis refinerías en todo Estados Unidos, con una capacidad total de aproximadamente 1 millón de barriles por día.Sus instalaciones se extienden desde Delaware City y Paulsboro en la costa oriental, hasta Toledo en la región central, St. James en la costa del Golfo, y Torrance y Martinez en la costa occidental. El Índice de Complejidad de Nelson, que es de 12.7, indica que se trata de unidades complejas de procesamiento que convierten el petróleo pesado más barato en gasolina y diésel de mayor valor.

Luego llegó el 1 de febrero de 2025.Un incendio en la refinería de Martinez, con una capacidad de 157,000 barriles por día.Se desactivó la instalación. Las operaciones cayeron entre 85,000 y 105,000 barriles por día, mientras que la reconstrucción duró meses. La seguro cubrió la mayor parte del costo de restauración.El monto total deducible de la empresa es de 30 millones de dólares.Pero PBF recibió más de 1 mil millones de dólares en reembolsos de seguros durante el año 2025 y principios de 2026.

El impacto en los ingresos fue grave. PBF sufrió pérdidas durante los tres primeros trimestres de 2025: -$3.09 por acción en el primer trimestre, -$1.03 en el segundo trimestre y -$0.52 en el tercer trimestre. El año completo de 2025 estuvo marcado por pérdidas operativas. Solo el cuarto trimestre logró generar ganancias, con un beneficio de $0.49 por acción, ya que los márgenes de refinación comenzaron a mejorar.

La reconstrucción de Martinez no logró alcanzar un nivel de operación completo hasta mayo de 2026. Para entonces, el mercado en el que volvió ya no era el mismo que dejó atrás.

El ciclo de margen excesivo

La mejora de las ganancias en 2026 ha superado los récords. Tres factores se han combinado para causar problemas: las interrupciones geopolíticas alrededor del Estrecho de Hormuz han afectado los flujos de petróleo crudo hacia los mercados clave. Los ataques con drones ucranianos contra la infraestructura de refinación rusa han reducido las tasas de procesamiento de petróleo crudo en Rusia al nivel más bajo de las últimas dos décadas, convirtiendo a Rusia en un exportador neto de combustibles en lugar de uno importador. Y Estados Unidos ha perdido…Aproximadamente 1.2 millones de barriles diarios de capacidad de refinación desde 2019, debido a cierres y conversiones.Sin ningún tipo de añadido significativo para reemplazarlos.

La Agencia Internacional de Energía estimó que la clausura permanente de plantas y los daños causados por la guerra redujeron la producción de refinerías a nivel mundial en 4.5 millones de barriles diarios durante el segundo trimestre de 2026; es decir, una disminución del 5.4% en la capacidad de producción. La oferta no pudo mantenerse al ritmo de la demanda de diésel, combustible para aviones y gasolina.

Para el PBF, el momento adecuado para actuar fue casi perfecto. Cuando Martinez volvió a estar en línea en mayo de 2026, los márgenes brutos de refinación ya estaban muy por encima de los niveles históricos. El segundo trimestre de 2026 demostró esto con hechos concretos.El margen bruto de refinación consolidado alcanzó los $23.40 por barril, en aumento con respecto a los $8.38 por barril en el segundo trimestre de 2025.El rendimiento aumentó a 893,500 barriles por día, ya que todas las instalaciones funcionaban al límite de su capacidad. La Costa Oeste, incluyendo Martínez, registró un precio de $30.16 por barril. Los ingresos del trimestre fueron de $11.68 mil millones, lo que representa un aumento del 56% en comparación con el año anterior.

Esto no significa que PBF esté superando a sus competidores. Es más bien que PBF participa en un auge que afecta todo el sector. Marathon Petroleum, Phillips 66 y Valero también enfrentan las mismas condiciones económicas. La diferencia está en la forma en que el mercado les valoriza.

Diferencia de valoración

La empresa PBF cotiza con un P/E de 6.57 y un EV/EBITDA de 3.69. Comparemos esto con sus competidores principales.

Marathon Petroleum cotiza a un precio de 12.6 veces sus ganancias y 7.6 veces su EV/EBITDA. En cambio, Phillips 66 cotiza a 14.2 veces sus ganancias y 11.1 veces su EV/EBITDA. Valero, por su parte, cotiza a 14.5 veces sus ganancias y 8.1 veces su EV/EBITDA. El precio de venta por activo de PBF es de 1.36, muy inferior a los precios de las empresas que cotizan entre 3 y 4 veces sus ganancias.

Una acción que ha triplicado su valor este año se negocia a menos de la mitad del multiplicador de las empresas que hacen algo similar en el mismo entorno de márgenes. ¿Por qué?

Una parte de la respuesta está en el balance general. PBF tiene una deuda total de aproximadamente 8.17 mil millones de dólares. Su ratio de deuda a patrimonio es de 0.27, lo cual es moderado. Pero la cantidad absoluta de dinero en una empresa cíclica llama la atención. El plazo de vencimiento de la deuda es manejable.PBF no tiene obligaciones de deuda que vencen antes de 2028.Y la empresa mantiene una facilidad de crédito rotativo basada en activos de 3.5 mil millones de dólares; solo 750 millones de dólares de esa cantidad se están utilizando actualmente.La empresa acaba de cotizar 500 millones de dólares en bonos senior con vencimiento en 2034.Para refinanciar las obligaciones existentes.

Pero el apalancamiento en la refinación es una situación de dos caras. Cuando los márgenes aumentan, la estructura de deuda fija actúa como un factor que acelera los resultados financieros: más ingresos operativos llegan directamente a los propietarios de las acciones. Pero cuando los márgenes disminuyen, el mismo apalancamiento multiplica las pérdidas. Los 8 mil millones de dólares en deuda significan que PBF tiene mucho más que perder si este ciclo de márgenes se invierte.

La otra parte de la respuesta es la confianza. PBF tiene un historial de consistencia más corto en comparación con los refinadores integrados. El incendio en Martinez dominó la narrativa de la empresa durante 18 meses. Los inversores todavía recuerdan el valor de -$3.09 por acción por trimestre. El mercado asigna un descuento debido a la percepción de fragilidad operativa de la empresa.

La pregunta es si ese descuento es justificado, cuando el negocio fundamental –las unidades de refinación complejas en los principales mercados de combustibles de EE. UU– no ha cambiado.

Lo que dicen los números ahora

A pesar de los múltiples descuentos, las ganancias operativas de PBF durante este período de expansión del margen son fuertes. La tasa de retorno sobre el capital invertido es del 19.4%, y la tasa de retorno sobre el patrimonio neto es del 23.6%. El flujo de efectivo libre ajustado es de 743 millones de dólares, lo que representa un aumento del 156% en comparación con el año anterior, teniendo en cuenta que el flujo de efectivo operativo fue de 1.66 mil millones de dólares. Los gastos de inversión fueron de 910 millones de dólares en los doce meses anteriores, incluyendo los costos significativos relacionados con la reconstrucción de la empresa.

El dividendo es modesto: $1.09 por acción, lo que representa un rendimiento del 1.45%. Pero el ratio de distribución de dividendos es del 29%, lo cual es suficiente para cubrir los costos. La empresa ha pagado dividendos durante tres años consecutivos, con aumentos anuales.

Las estimaciones a futuro presentan una imagen más cautelosa. Se espera que el resultado negativo en el tercer trimestre sea de aproximadamente $0.80 por acción, ya que las márgenes se normalizarán desde los niveles más altos del segundo trimestre. Luego, se esperará una recuperación al nivel de $4.15 en el cuarto trimestre. Este cambio impredecible es algo normal en la industria de refinación, donde las márgenes varían drásticamente de un trimestre a otro. El P/E negativo a futuro – consecuencia del resultado negativo esperado en el tercer trimestre y que disminuye la estimación para los doce meses siguientes – agrega una capa de “barataza” a la multiplicación actual, pero no refleja toda la realidad.

La prueba

Cada planta de refinación cíclica se enfrenta al mismo desafío: ¿puede sobrevivir a la recesión que suele seguir al auge económico? La expansión de las ganancias, causada por el cierre de capacidad y las tensiones geopolíticas, no durará para siempre. Las plantas de refinación vuelven a funcionar normalmente. Las tensiones geopolíticas se alivian. Las ganancias se normalizan.

Para PBF, el balance general es la clave. Como no hay vencimientos de deuda antes del año 2028, la empresa no necesita renegociar su deuda durante los próximos cuatro trimestres. La línea de crédito de 3.5 mil millones de dólares proporciona un margen suficiente para cubrir los costos de deuda y los dividendos. Si los márgenes de ganancia se mantienen por encima de 15 dólares por barril –aún muy por encima del promedio histórico de cinco años–, los flujos de caja operativos deberían ser suficientes para cubrir todos los gastos relacionados con la deuda y los dividendos.

Si los márgenes caen drásticamente a 8 o menos, la apalancamiento se convierte en algo problemático. Esa es la situación en la que el descuento del 3x frente a los competidores ya no parece una oportunidad, sino más bien un riesgo.

La iniciativa de mejora empresarial del proveedor de refinación debería ayudar. En 2025, la empresa logró ahorros en costos operativos por más de 230 millones de dólares. Se espera que este monto aumente a más de 350 millones de dólares para el final de 2026. Los costos operativos más bajos proporcionan un margen de seguridad cuando los márgenes disminuyen.

Donde la diferencia en la valoración es importante

PBF se valora aproximadamente la mitad del multiplicador de Marathon, Phillips 66 y Valero, mientras participa en el mismo entorno de márgenes. Esa diferencia solo puede resolverse de tres maneras: los márgenes de PBF caen aún más bajo que los de sus competidores, el multiplicador aumenta, o los competidores reducen sus márgenes. En un sector en el que las fluctuaciones de precios han llevado a todos los refinadores a obtener ganancias récord, es difícil defender un descuento del 50% estructural, a menos que algo haya quebrantado en PBF, algo que no ocurre en los demás.

El riesgo en el balance general es real, pero tiene un plazo definido para resolverse. No hay vencimientos hasta el año 2028. Se trata de una facilidad de crédito que apenas se utiliza. La generación de flujo de caja libre, a los niveles actuales de márgenes, supera tanto las necesidades de pago de deudas como las necesidades de inversión en capital. Si el ciclo de márgenes se extiende hasta el año 2027 y luego hasta el año 2028, el PBF tendrá suficiente flujo de caja para cumplir con sus obligaciones y fortalecer su balance general.

En un año, la acción pasó de ser una empresa en situación difícil a ser una empresa que se beneficia del ciclo de márgenes. El multiplicador de valoración no ha alcanzado el nivel de las empresas de su mismo sector. Esto puede significar que el mercado debería ser cauteloso con este tipo de empresa cíclica con apalancamiento, o también puede significar que la revalorización aún no ha ocurrido. Las pruebas respaldan esta opinión: siempre y cuando el balance de PBF pueda sobrevivir al próximo ciclo de márgenes –y el cronograma de vencimientos sugiere que así será–, la diferencia con los multiplicadores de las empresas del mismo sector es una característica del precio actual de la acción, y no una característica permanente de la empresa.

El informe de sostenibilidad no dice nada sobre la expansión de las crisis económicas, el rendimiento de los procesos productivos de Martinez, ni cuándo vence la deuda del año 2028. Estos son los factores que determinarán si el precio de $75 refleja valor o vulnerabilidad.