La demanda de IA de Oracle está demostrada. La inversión en efectivo aún no se ha completado.

Oracle simplemente respondió a la pregunta que el mercado había estado haciendo durante todo el año, y luego dejó de lado las preguntas posteriores. El 10 de septiembre, la empresa informó de un primer trimestre fiscal récord: los ingresos aumentaron un 30%, alcanzando los 19.3 mil millones de dólares.La infraestructura en la nube aumentó un 121%.Un acumulado que aumentó a 664 mil millones de dólares.Flujo de efectivo operativo récord de 23 mil millones de dólares, un aumento del 184%.La acción ha caído aproximadamente un quinto este año, y más de la mitad de su valor anterior. Ya se habían vendido sus acciones debido al miedo de que la implementación de la inteligencia artificial consumiera más dinero del que el negocio podía recuperar. En el primer trimestre, se dice que la situación de demanda relacionada con ese miedo ya no existe. Pero el problema es que la otra mitad del flujo de efectivo libre, que determina si todo esto funciona o no, sigue siendo negativa.

Esta es la versión honesta de ese trimestre récord. El flujo de efectivo operativo aumentó, ya que los clientes pagan a Oracle por adelantado por la capacidad de GPU; se trata de dinero real, pero también es irregular.El gasto en capital durante el trimestre fue de 28 mil millones de dólares.Más que eso, es el flujo de caja operativo.El flujo de efectivo libre fue negativo, en 5 mil millones de dólares.Así que la “inversión en el flujo de efectivo” mencionada en el título de todas las historias de Oracle esta semana es solo parcialmente cierta. Lo que ha cambiado es el flujo de efectivo operativo. Lo que no ha cambiado es el flujo de efectivo libre. Y la gerencia, cuando se le preguntó directamente…Se negó a dar una fecha para su regreso..

Esa es la tensión operativa; vale la pena reflexionar sobre ella antes de decidir qué significa Q1.

La tesis de la demanda ahora está en números.

Comenzar con lo que ya no es una cuestión de creencias. Ingresos provenientes de la infraestructura en la nube.Creció un 121% año a año, hasta alcanzar los 7.4 mil millones de dólares.– Aceleración en comparación con el crecimiento de tres dígitos en el trimestre anterior. La empresa…Se han contratado más de 30 mil millones de dólares en contratos relacionados con la IA.En el trimestre, y en cuanto a las obligaciones de rendimiento restantes, se trata del volumen de ingresos contractuales que aún no han sido reconocidos.Subió a los 664 mil millones de dólares.En el aspecto de entrega, OracleSe añadieron 850 megavatios de capacidad en los centros de datos.Y aproximadamente 300,000 GPU en el trimestre.Utilización cercana al 98%Ya no se trata de un conjunto de diapositivas que prometen que el próximo año será mejor. Un crecimiento como este, a esta escala, es un hecho confirmado.

Los detalles de precios son los que realmente importan en este caso: la capacidad del GPU tiene más de cuatro años de antigüedad; está siendo renovada o revendida.Se realizó una venta con un premio del 20% en relación al contrato original.Los operadores con capacidad limitada pueden aumentar los precios de los equipos obsoletos. Eso es señal de una demanda real, y no de arrendamientos subvencionados.

El mecanismo que decide la línea de efectivo

Ninguno de ese crecimiento es gratuito, y el mercado lo sabe. En julio, S&P rebajó la calificación de Oracle.Se menciona un flujo de caja débil y un aumento en los riesgos comerciales.Y las acciones se deterioraron durante un año, debido a esta preocupación: que cada GPU que Oracle vende lo obliga a comprar otro centro de datos con capital prestado y recién emitido.

Q1 contiene la primera señal clara de que este script puede estar cambiando algo. Esta señal está oculta en la forma en que se estructuran los contratos. La mayor parte del negocio nuevo…Estructurados como pagos anticipados o “trae tu propio hardware”.Es decir, los clientes pagan a Oracle por adelantado o proporcionan las máquinas ellos mismos. Por lo tanto, los contratos incrementales no requerían que Oracle invirtiera su propio capital. La gerencia dijo que las nuevas ventas del trimestre habían…No hay impacto incremental en sus planes de obtención de capital.Y, además, todavía…Se completó una venta de acciones en el mercado por 20 mil millones de dólares.Como parte del programa de expansión… una dilución real, digna de ser mencionada; esa dilución financia en parte el proceso de expansión.

El número más útil en esta publicación es aquel que separa los gastos brutos de los gastos netos. Los gastos brutos en capital ascendieron a 28 mil millones de dólares.Pero después de descartar los pagos por adelantado de los clientes, quedaron 18 mil millones de dólares.En términos netos, el flujo de efectivo ya comprometido por los clientes en relación con las máquinas que Oracle está construyendo, hace que este trimestre sea prácticamente neutro en términos de flujo de efectivo, y no negativo. La dirección describe los proyectos como “autofinanciados” una vez que el centro de datos comience a funcionar adecuadamente.La conversión del flujo de caja libre es cercana al 100% del EBITDA después de impuestos.Poco después.

Ese es el mecanismo, y es precisamente ese tipo de cambio en el perfil de riesgo el que determina todo lo demás. También explica la restricción: el flujo de efectivo libre permaneció negativo este trimestre.Los gastos de capital para todo el año siguen estando orientados hacia los 90-95 mil millones de dólares.Aún no ha ocurrido el cambio deseado. Pero la forma en que se desarrollará el nuevo negocio –prepagado, con fondos provenientes de los clientes, sin necesidad de invertir en capital adicional en Oracle– es la condición que permitirá que haya un flujo de caja libre. Eso es lo que esperamos ver confirmado en los próximos cuatro trimestres.

¿Por qué el mercado sigue valorando esa historia antigua?

El marco del mercado hace que la situación parezca una verdadera reinicialización de expectativas, y no una razón para celebrar un solo trimestre. Después del degradación de calificación de S&P y un año de noticias sobre pérdidas de efectivo, los inversores ya habían valorado a Oracle en el peor escenario posible. En ese contexto, las acciones se negocian a un precio de aproximadamente 19 veces su valor real.Los resultados no basados en métodos GAAP de este año fueron de 8.10 dólares.Es un precio razonable para una empresa que está creciendo con un 30% en sus ingresos totales y un 121% en su sección de infraestructura de IA. La venta de acciones tuvo efecto; lo importante es que las expectativas ya se habían reajustado, mientras que los resultados operativos continuaban mejorando.

El argumento relacionado con los osos merece una respuesta clara: es real. Si Oracle sigue financiando inversiones de capital por valor de 95 mil millones de dólares al año con sus propios fondos, y las prepagos se reducen, el flujo de efectivo neto permanecerá negativo. El temor causado por la degradación de su posición financiera se confirma. El crecimiento de los ingresos seguiría aumentando, pero la situación financiera no mejoraría… Es el mismo problema que ha existido durante los últimos doce meses.

Toda la tesis se reduce ahora a una sola condición de interrupción. Si la combinación de contratos sigue desplazándose hacia capacidades financiadas por los clientes, entonces los ingresos que obtiene Oracle no van acompañados de un desembolso correspondiente en capital de Oracle. El flujo de efectivo neto se vuelve positivo incluso antes de que el gasto total deje de crecer. Pero si Oracle tiene que seguir pagando los costos por sí mismo, el flujo de efectivo negativo y la dilución continúan, y el mercado tiene razón al aplicar descuentos en los precios.

Eso es lo que Q1 realmente demostró: no que el flujo de efectivo esté presente en este momento, sino que el mecanismo que podría hacer que ese flujo llegue está ahora visible en los datos reportados, por primera vez. La demanda está confirmada. La estructura de los contratos está cambiando. El flujo de efectivo libre en sí mismo es la parte “incompleta” del panorama actual; la dirección ha sido honesta al decir que no podrá determinar su valor con certeza. Ya he sufrido en situaciones similares antes, así que mantengo las condiciones claras. Hay que observar si la proporción de reservas pagadas en las nuevas reservas sigue siendo alta y si el crecimiento en gastos de capital comienza a moderarse. Si eso ocurre, entonces la historia relacionada con el “halving de acciones” se vuelve mucho más difícil de ignorar una vez que aparezca el flujo de efectivo libre.