OFS Credit: Evaluando el Valor Intrínseco de un Portafolio Concentrado en la CLO

El punto de partida para evaluar el valor de OFS Credit es la estimación no auditada por parte de su administración, correspondiente al final del año. Para el período que terminó el 31 de diciembre de 2025, la empresa informó un valor neto de activos por acción en un rango determinado.4,82 a 4,92 dólaresSin embargo, esta cifra no constituye una estimación definitiva de la situación financiera de la empresa. La empresa advierte explícitamente que esta estimación no fue elaborada mediante los procedimientos típicos de cierre financiero al final del trimestre. Este detalle es crucial, ya que puede generar diferencias significativas cuando se publiquen los resultados auditados en su totalidad.

La propia dirección de la empresa advierte que las estimaciones actuales del valor neto pueden diferir significativamente de las determinaciones futuras. La situación financiera de la empresa y el valor justo de sus inversiones podrían verse afectados de manera importante después del 31 de diciembre de 2025, debido a circunstancias e eventos que aún no se conocen. Esta declaración sobre riesgos prospectivos es generala; menciona los posibles impactos negativos causados por cambios en las tasas de interés e inflación, conflictos geopolíticos, cambios en las políticas estadounidenses y la inestabilidad económica en general. En resumen, la estimación de diciembre representa solo un momento temporal, no una evaluación definitiva. Ofrece un rango de valores posibles, pero presenta una gran incertidumbre, debido a su naturaleza preliminar y al entorno volátil en el que opera la empresa.

El modelo de negocio y el 'moat' competitivo

La estrategia de OFS Credit se basa en una tesis clara y concentrada: generar ingresos actuales mediante la inversión en los activos de préstamos garantizados por valores y deuda. No se trata de un fondo diversificado. Todo su portafolio está centrado en activos relacionados con préstamos apalancados; estos son los valores subyacentes que los préstamos garantizados por valores utilizan para crear nuevos productos financieros. El objetivo declarado es simple: generar ingresos. El vehículo utilizado es una compañía de gestión de fondos de tipo “closed-end”, una estructura que permite tener inversiones más concentradas y menos líquidas, en comparación con un fondo mutuo típico.

La durabilidad de este modelo radica en su capacidad para crecer a lo largo del tiempo, lo que requiere una pechera competitiva amplia y sostenible. El modelo de la compañía ofrece una ventaja potencial en el rendimiento. Los préstamos con apalancamiento, por su naturaleza, tienen tasas de interés más altas para compensar su riesgo crediticio. Cuando las CLO se estructuran, estos préstamos se dividen en tranches, y las tranches de capital y de deudas senior a menudo buscan retornos más altos que los préstamos subyacentes. En teoría, esto crea un camino hacia la generación de ingresos por sobre el mercado.

Sin embargo, esta exposición concentrada también constituye una de sus principales vulnerabilidades. El valor del portafolio es extremadamente sensible a las fuerzas macroeconómicas y de mercado que la propia dirección considera como riesgos. Los tipos de interés son un factor importante que afecta directamente los ingresos por inversiones netas. Un aumento en los tipos de interés puede reducir la diferencia entre lo que la empresa gana con sus préstamos y lo que paga por sus propios préstamos. Las presiones inflacionarias pueden erosionar el valor real de esos ingresos de tipo de interés fijo. Los conflictos geopolíticos y la inestabilidad económica general pueden causar incumplimientos dentro del grupo de préstamos apalancados, lo que dañará directamente el valor de las partes del CLO que posee OFS Credit. Esto crea una situación tensa: la estrategia busca obtener mayores rendimientos, pero lo hace al aceptar una exposición concentrada a los mismos factores negativos que podrían afectar directamente el valor futuro del portafoligo.

Para un inversor que valoriza el valor, la pregunta es si se trata de un muro sostenible o una ruta ciclica, estrecha. Un muro verdadero sería un avance duradero que no pueda replicarse fácilmente por parte de la competencia. Aquí, la ventaja de la empresa parece ser su especialización y la estructura de los CLO, que pueden proveer una corriente estable de flujos de caja en mercados normales. Pero la sensibilidad del modelo a los tipos de interés y ciclos de crédito sugiere que es más ciclico que un muro. Puede ganar bien en entornos de crédito favorables, pero enfrenta gran presión durante épocas de estrés. El modelo de negocio, por lo tanto, representa una combinación de alto riesgo y alto rendimiento, bastante diferente a un ventaja competitiva amplia y duradera. Su capacidad de ganar a lo largo de ciclos largos no está garantizada, pero depende en gran medida de manejar la volatilidad del mercado de préstamos con apalancamiento.

Rendimiento financiero y margen de seguridad

La capacidad de la compañía de generar ingresos proporciona un piso tangible para su valor, incluso mientras el mercado compite por sus acciones en un futuro más incierto. Para el trimestre fiscal que finalizó el 31 de octubre de 2025, OFS Credit reportó un ingreso neto de inversión fundamental de8.8 millones de dólares, lo que corresponde a 0.32 dólares por acción.Este modesto incremento con respecto al trimestre anterior demuestra que el portafolio genera activamente flujo de efectivo, la fuente vital de cualquier vehículo de renta fija. El portafolio de inversiones subyacente produjo una renta de interés del 14,35% para ese periodo, una alta rentabilidad que refleja el perfil de riesgo de los préstamos de capital. Sin embargo, este ingreso no fue suficiente para cubrir las distribuciones de la empresa, que fueron establecidas a una tasa anualizada elevada del 28,6% basada en el precio de la acción de octubre. El resultado fue una disminución del NAV reportado por acción de $6.13 a $5.46, debido a que la diferencia entre las distribuciones y el ingreso se extrajo de la base de capital.

Esto crea una tensión central para los inversores que buscan valor real en las empresas. La estimación del NAV para diciembre de 2025, de entre $4.82 y $4.92 por acción, implica que el precio de mercado de la empresa está desfalcado. Hasta el 31 de octubre, el precio de mercado de la empresa era de alrededor de $4.82 por acción. En teoría, esto podría representar un margen de seguridad. Sin embargo, la naturaleza preliminar de esta estimación y las advertencias de la propia empresa sobre posibles diferencias significativas hacen que esta situación no sea tan confiable. La dirección de la empresa indica claramente que este número no se basó en procedimientos financieros estándar, y que puede diferir significativamente de las cifras futuras. En resumen, aunque el precio de mercado pueda estar por debajo de la estimación del NAV, la incertidumbre relacionada con esa estimación es tan alta que el cálculo tradicional de ese margen de seguridad ya no es confiable.

La reciente actividad en el portafolio añade otra capa de precaución. La compañía ha reducido significativamente sus compras de acciones de CLO, que es el tándem más junior y más rentable en la estructura. Esta reducción de compras, especialmente cuando el rendimiento del portafolio ya es elevado, podría ser un signo de cautela en espera de ver y escuchar en medio de las preocupaciones de valoración. Esto sugiere que la dirección no está desplegando activamente capital en lo que podría ser un mercado agotado. Este tipo de actitud precautoria se entiende dada la sensibilidad del portafolio ante los tipos de interés y ciclos crediticios, pero también calma las expectativas de crecimiento cercano en la corriente de ingresos.

Para un inversor disciplinado, el margen de seguridad no es simplemente una cuestión de descuento aritmético. Es una función de tres factores: la calidad y sostenibilidad de los ingresos actuales, la fiabilidad del cálculo del valor neto de las acciones, y la disciplina con la que la empresa asigna su capital. Los ingresos son reales, pero están diluidos por altas distribuciones de beneficios. El cálculo del valor neto de las acciones proporciona un punto de apoyo potencial, pero su incertidumbre constituye un gran riesgo. La actitud cautelosa de los inversores es una señal positiva de prudencia. Se trata de una situación en la que una empresa genera efectivo a partir de un portafolio riesgoso y concentrado, y su precio puede estar por debajo del valor contable de la empresa. La dirección de la empresa opta por ser conservadora. No se trata de una “trampa de valor”, sino de una propuesta de alto riesgo y alta incertidumbre. En este caso, el margen de seguridad depende más de la paciencia y de la calidad del modelo de negocio, que de un margen numérico claro.

Catalizadores, riesgos y compounding a largo plazo

El camino para evaluar el valor intrínseco de OFS Credit pasa desde una visión preliminar hasta un enfoque más detallado en los eventos que podrían validar o refutar la tesis de inversión. Para un inversor a largo plazo, lo importante es separar el ruido causado por las fluctuaciones diarias de las señales claras que indican el buen estado del negocio y la preservación de los activos.

El catalizador principal a corto plazo es la determinación oficial del NAV para el período que finaliza el 31 de enero de 2026. Este valor, reportado en la presentación mensual de la compañía en la forma N-PORT, proporcionará la primera vista auditable y completa del valor del portafolio desde la estimación de diciembre. La misma administración ha advertido de que las estimaciones de NAV actuales pueden diferir materialmente de las futuras determinaciones, citando el potencial de efectos adversos de tasas de interés, inflación y conflictos geopolíticos. Por lo tanto, la NAV oficial de enero será un punto de datos crítico. Revelará si la valoración de mercado de la portafolio ha mantenido, mejorado o deteriorado en las semanas posteriores a diciembre 31. Cualquier desvío importante desde el rango de $4.82-$4.92 simplemente desafiaría las actualizaciones de mercado y la base del argumento de margen de seguridad.

Los principales riesgos relacionados con el potencial de crecimiento a largo plazo radican en el modelo de negocio concentrado en los valores de las CLO. La volatilidad de las valoraciones de las acciones de las CLO es un problema importante. Estos títulos son muy sensibles a los cambios en los diferenciales de crédito y al rendimiento del fondo de préstamos subyacente. Un aumento en los diferenciales de crédito, lo cual puede ocurrir durante períodos de crisis económica o cuando aumentan las preocupaciones sobre incumplimientos, ejercerá una presión directa sobre el valor justo del portafolio. La dependencia de la empresa de un portafolio concentrado de valores y bonos de CLO significa que carece de la diversificación necesaria para mitigar tales fluctuaciones. Esto crea una clara vulnerabilidad: el objetivo de alto rendimiento de la estrategia está directamente vinculado al alto riesgo de concentración.

Los inversores deberían monitorear tres indicadores específicos para medir la trayectoria del negocio. En primer lugar, la medida del tamaño y composición del portafolio es importante. La caída reciente en el número de compras de CLO equity, como se señaló en un análisis previo, indica una postura cautelosa. Si el número de nuevos inversionistas continúa disminuyendo, especialmente si el rendimiento de la cartera sigue siendo elevado, podría indicar que la dirección de la empresa no está considerando que el riesgo/enganche sea favorable. En segundo lugar, la tendencia en el principal ingreso neto de inversión es el motor del negocio. Aunque aumentó a $8,8 millones en el tercer trimestre de octubre, el alto índice de distribución de la empresa de 28.6% basado en el precio de la acción de octubre significa que este ingreso no cubre las pagas. Un crecimiento sustentado en el ingreso neto de inversión sustancial es esencial para finalmente soportar la distribución sin degradar más la NAV. En tercer lugar, cualquier cambio material en la valorización justa de las inversiones en CLO, tal como se reporta en la NAV oficial, será el indicador más directo de la salud del portafolio y la eficiencia de la dirección de la empresa sobre la gestión de riesgos.

Visto a largo plazo, el potencial de crecimiento no está garantizado. Depende de la capacidad de la empresa para manejar las características cíclicas del mercado de préstamos apalancados. En un entorno crediticio estable o en proceso de mejora, la cartera concentrada podría generar ingresos sólidos y permitir que el NAV se reconstruya. Pero en un entorno crítico, esa concentración se convierte en una carga, lo que presiona tanto al NAV como a la capacidad de mantener las distribuciones de beneficios. El modelo de negocio ofrece la posibilidad de obtener rendimientos superiores a los del mercado, pero esto se logra a costa de exponerse demasiado a los ciclos de tipos de interés y de crédito. Para un inversor de valor, la pregunta es si la capacidad de la empresa para asignar capital de manera disciplinada, algo evidente en su actitud cautelosa frente a las compras y en su enfoque en los ingresos actuales, puede generar un flujo de retornos duradero, aunque volátil, a lo largo del tiempo. El NAV oficial que se publicará pronto será la primera prueba importante de esa durabilidad.