El dilema de la autolistado de NSE: el exchange de derivados más activo del mundo que evalúa las transacciones en su propia plataforma a través de PTT.

La Bolsa Nacional de Valores de la India, la bolsa de derivados más activa del mundo en términos de número de contratos negociados, finalmente se pondrá en mercado público después de ocho años. Sin embargo, no puede negociar sus acciones en su propia plataforma. La ley india exige que las acciones de esta bolsa se cotizen en otra bolsa reconocida, no en su propia plataforma ni en la de alguna filial. La razón es que un mercado no puede ser tanto el “policía” como ser objeto de vigilancia por parte de otros mercados. Por lo tanto, la NSE se pondrá en mercado público en la BSE, su competidor directo. Luego, podría permitir que sus propias acciones se negocien en su propia plataforma, bajo un mecanismo llamado “Permiso para Comercializar”. Esto no es una situación de auto-licitación, algo que está prohibido. Es simplemente una forma diferente de operar. La diferencia entre ambas situaciones es la pregunta que el suscriptor de una oferta pública inicial debe responder.

Aquí está la estructura del acuerdo. NSE tiene aproximadamente195,000 accionistasSe espera que la oferta busque una valoración de aproximadamente 5 lakh crore, más o menos.55 mil millones de dólaresLa oferta pública inicial es una…Oferta de venta de hasta 148.9 millones de acciones, aproximadamente el 6% del capital social.Y está estructurado de tal manera que ningún dinero va al propio NSE. Se trata de un evento relacionado con la liquidez para los grandes inversores que han tenido acciones que están atrapadas y no pueden venderlas durante casi una década.La mayor oferta pública inicial en la historia de la India.Se indican los productos destinados para septiembre. La valoración es aquel aspecto sobre el cual todos discutirán; la estructura, en cambio, es algo que vale la pena comprender.

Comencemos con la regla, porque la regla es lo que realmente hace el trabajo. Regulaciones relacionadas con valores mobiliariosBar desde una plataforma de intercambio, en lugar de estar listado por sí mismo o en la plataforma de un asociado.La razón es un conflicto tan evidente que ni siquiera necesita un ejemplo: la división de supervisión de la bolsa se encarga de controlar las transacciones, mientras que la dirección del emisor gestiona su negocio. Si ambas funciones están en manos de la misma institución, entonces esa institución decide el resultado de las transacciones, y debe evitar que otros hagan trampa. La prohibición de listarse por sí mismo no es algo decorativo; es una medida de protección contra fraudes.

Incluso en la lectura más simple, el orden de presentación de los datos es un poco extraño. BSE es el principal competidor comercial de NSE. BSE será tanto el lugar donde se registran las acciones de NSE –monitoreando su divulgación y cumplimiento de regulaciones, cobrando tarifas por la negociación de las acciones de NSE– como un competidor directo. Se trata de un conflicto leve, y en general, se resolverá por sí mismo: encima de ambos está SEBI, y cada bolsa tiene incentivos para supervisar estrechamente a su competidor. Nadie se preocupa seriamente de que BSE permita que las acciones de NSE se vendan mal; lo que preocupa a BSE es algo diferente. Ellos preferirían ser vistos como los brókeres más estrictos.

El verdadero conflicto se produce en el lado de NSE; este conflicto está presente en el plan PTT. “Permitted to Trade” es una solución convencional, de décadas de antigüedad: ya hay varios cientos de empresas que la utilizan.Comercio en NSE sin estar registrado allí.Porque están listados en BSE, y NSE solo está “autorizado” a comerciar con ellos.Cumplimiento con la información indicada en la lista principal.Este es el camino que NSE quiere seguir al revés. Se realiza una listación en BSE, de modo que las obligaciones de cumplimiento formales recaigan sobre un competidor. Pero la operación de negociación real debe volver a NSE, donde la división de vigilancia de NSE podrá supervisar las transacciones de sus propias acciones. La prohibición de la auto-listado obliga a que haya un control externo encargado de eso.ListaEl plan PTT se lleva a cabo en silencio.ComercioVuelve bajo la institución que está siendo vigilada.

Lo que indica que esto va más allá de cuestiones de plomería es el índice. NSECambió sus reglas de elegibilidad por índice en 2019.De esa manera, las acciones de PTT pueden ser incluidas en los índices Nifty. Eso significa que NSE Indices, como filial de esta empresa, decidirá si su propia empresa madre será incluida en esos índices que son seguidos por miles de millones de fondos de índice. Si las acciones de NSE se incluyen en los índices Nifty, una gran parte de la demanda proviene de los fondos que deben comprarlas, ya que ellas forman parte del índice de referencia. Entonces, el caso favorable para el valor de las acciones se crea parcialmente por sí mismo: la entidad cuyas acciones están siendo evaluadas es la misma entidad que decide la calificación.

SEBI aún no ha decidido la cuestión relacionada con PTT. Dice que está evaluándola.Liquidez, descubrimiento de precios, vigilancia y conflictos de interesesAntes de tomar una decisión. La preocupación específica que un abogado del mercado plantea es muy significativa. Si la plataforma de NSE es el lugar donde se encuentra la liquidez más profunda, entonces las transacciones con las acciones propias de NSE naturalmente se desplazarán allí, lo que causará una disminución en el proceso de determinación de los precios en BSE – el lugar donde las acciones están listadas oficialmente. Y si las transacciones en NSE…“Senior” para operaciones en BSEEso rompe por completo la forma en que se establece el precio en los mercados donde se realizan las transacciones. La SEBI no quiere determinar quién será el ganador entre sus dos bolsas de valores. Esa es la razón estructural por la cual esto sigue sin estar decidido, y no se trata simplemente de una decisión automática.

Entonces, ¿qué condiciones realmente podrían neutralizar el conflicto, en lugar de simplemente señalarlo? La lista es lo suficientemente específica como para que un inversor pueda verificar cada uno de los elementos. Primero, mantener la listación formal en BSE, junto con las obligaciones de divulgación y cumplimiento, de modo que haya una parte externa con intereses financieros que supervise los informes de NSE. Segundo, limitar la supervisión de las transacciones de acciones de NSE: ya sea entregarla directamente a SEBI, o colocarla en una unidad con barreras de información reales provenientes del área de gestión de los emisores de NSE. El policía no puede informar a la persona que está siendo vigilada; ese es el propósito completo de la prohibición de listar por sí mismo. Además, debe realizarse dentro de la misma empresa. Tercero, separar la decisión sobre la inclusión en el índice de NSE de cualquier otra decisión relacionada con la inclusión en NSE propiamente dicha: un comité independiente de índices, o ninguno. Cuarto, mantener las transacciones de NSE al mismo nivel que las transacciones de BSE, para que el lugar de listado no se convierta en algo secundario. Quinto, requerir la aprobación de SEBI caso por caso, con supervisión continua, en lugar de permitir que los valores de PTT sean listados sin necesidad de aprobación.

Sin eso, la operación estructural resultaría insuficiente: la cotización de BSE se convertiría en algo superficial. El descubrimiento de precios reales y la supervisión efectiva ocurrirían en el libro de órdenes propio de NSE. En ese caso, NSE actuaría simultáneamente como emisor, como lugar donde se realizan las transacciones, y como organismo encargado de supervisar las operaciones. Esa es precisamente la situación que el prohibicionismo de la autocotización intentaba evitar, pero que se vuelve a aplicar por medio de una vía alternativa. La liquidez no se agotaría; simplemente se trasladaría al propio pabellón de negociaciones de la institución. Eso es precisamente lo que ocurre y eso es precisamente el problema.

En términos de valoración, esto no es algo abstracto; el activo de una bolsa de valores es la confianza en que el acceso, la velocidad y la información se rigen por reglas iguales. La historia propia de la NSE es, en realidad, una lista de precios. Su cotización fue bloqueada durante aproximadamente una década debido a disputas relacionadas con la colocación de los datos y las redes de fibra oscura. La cuestión era si algunos operadores tenían acceso preferencial a la bolsa de valores. El problema se resolvió con la SEBI.₹1,491 croreY se cerró únicamente a principios de septiembre, cuando…La Corte Suprema resolvió los recursos presentados por el regulador.La resolución del problema permitió que la carretera estuviera lista para la oferta pública de acciones. Pero esto, por sí solo, no demuestra que el sistema de control se maneje adecuadamente. Un inversor que pide pagos relacionados con “confianza” debe poder saber si la persona encargada de supervisar las acciones de NSE puede obtener beneficios de su precio. Si el “firewall” es real y visible, entonces el descuento en cuanto a la gobernanza se cierra, y se está comprando una máquina de reparto extraordinario a un múltiplo deseado. Si la aprobación de PTT hace que la autocontrol de las acciones de NSE se convierta en una necesidad para la inclusión en índices, entonces parte de ese múltiplo se fija según la circularidad, y no según los resultados financieros.

Las dos cosas que hay que vigilar son ambas observables, y ambas son de tipo binario. Primero, si SEBI permite la operación PTT, y bajo qué condiciones. Específicamente, si la supervisión de las acciones de NSE se retira completamente de las manos de NSE. Segundo, si la inclusión en el índice se decide sin la participación de NSE. Si se permite la PTT con una separación real, entonces el conflicto no representa ningún problema de gobernanza; simplemente es un asunto que se resuelve después. Pero si se permite como algo normal, y la ley establece un “firewall” para protegerse, entonces todo vuelve a ser como antes. La tasa de descuento que se exige al momento de la entrada en el mercado, básicamente, es una apuesta sobre qué de estas dos opciones realmente elegirá SEBI.