Lo normal es la interrupción: lo que indica el inicio “absolutamente convencional” de la política monetaria del Fed por parte de Kevin Warsh en cuanto a las tasas de interés.

Cuando Kevin Warsh pronunció su primera charla como presidente de la Reserva Federal, el juicio del mercado fue claro y definido. Los comerciantes elevaron las probabilidades de un aumento en las tasas de septiembre a aproximadamente el 60%, en lugar del 40% antes de que él hablara. La rentabilidad del bono del Tesoro a dos años aumentó unos diez puntos básicos; el dólar se fortaleció.Los rallies en oro y BitcoinEso que se había construido durante el verano, ahora se desmoronaba. Esa es la reacción ante un halcón. Sin embargo, Paul Krugman, ganador del Premio Nobel, también habló sobre el mismo tema.“Totalmente convencional.”Se declara que la Casa Blanca ha logrado “obtener a un presidente de la Reserva Federal convencional”.

Ambos hombres tenían razón. Eso es lo importante para cualquiera que intente estimar las condiciones de la política estadounidense durante los próximos dos años. Warsh fue nominado como una figura republicana que representaba un cambio con respecto a la institución actual; se esperaba que lograra hacer que el Fed se adaptara a las necesidades del gobierno, que busca reducir los costos de préstamo. Pero lo que hizo en su centésimo día en el cargo podría considerarse como una forma de ortodoxia casi perfecta. Denominó el objetivo del Fed de inflación del 2% como…Objetivo fijo, objetivo definido.Dijo que la inflación estaba “por encima de ese nivel”, y desestimó las indicaciones futuras.“Se quedó demasiado tiempo.”Insistió en que las tasas a corto plazo son el instrumento principal utilizado por la Fed, y se negó a indicar cualquier posibilidad de reducción de las tasas. La convencionalidad que detectó Krugman y la actitud hawkish del mercado son lo mismo, pero visto desde perspectivas diferentes.

Un cambio que parece una continuidad.

La distinción útil es entre la forma y la postura. En cuanto a la forma: el objetivo del 2%, la importancia de las tasas cortas, la rechazo de la impresión de dinero como herramienta normal… Warsh es un tradicionalista, incluso un revivalista. Durante parte del discurso, argumentó que “el dinero es importante”, una referencia a los debates monetaristas que su campo creía haber dejado atrás hace décadas. Preocupóse por el hecho de que la dependencia del Fed en los precios de mercado se había convertido en algo inútil. Todo esto se asemeja más a lo que se encuentra en los libros de texto, que al sistema institucionalista improvisado que aplicó Jay Powell como presidente de la Fed. Probablemente por eso Krugman lo consideró reconfortante.

Sin embargo, en cuanto a la postura, la ortodoxia en sí misma constituye un cambio en la política, ya que choca con las circunstancias.La inflación es del 3.7% según el indicador preferido de la Fed.y el 4.1% en un período de seis meses, conLa tasa de referencia se mantiene en el rango de 3.50%–3.75% desde diciembre de 2025.Un rango de debates previos a la reunión, y gran parte de Wall Street, ya se ha convertido en algo que se considera como un límite. Un presidente que considera que el 2% es una cifra vinculante, y quien ya ha dicho que las tasas más altas son…“Está en los planes”.Si la inflación persiste, las políticas monetarias apuntan en la dirección opuesta a la que sus responsables esperaban. Por ejemplo, el Deutsche Bank ahora espera que la Fed…Aumentar las tasas en medio punto porcentual este año.En septiembre y diciembre, la continuidad del método se traduce en una mayor rigidez de las políticas monetarias. Ese es el verdadero significado de lo que el título “sin cambios” promete: cambios en el nivel de los tipos de interés, logrados a través de un reglamento que no cambia.

La lucha por el final largo

La insistencia de Warsh en utilizar las tasas cortas como herramienta no es simplemente un aspecto teórico o formal. Es una posición que se refiere a un conflicto con el Tesoro. Antes de Jackson Hole, los mercados de bonos habían estado en un estado de agitación, con el rendimiento de los bonos del Tesoro a 30 años alcanzando…Un porcentaje del 19 años, superior al 5%.Se preocupan por la inflación y el déficit fiscal. El Secretario del Tesoro, Scott Bessent, respondió de esta manera:Se duplica más que el valor de las compras del departamento de deuda a largo plazo, hasta llegar a 4 mil millones de dólares.Muchos en Wall Street consideraron ese paso como un intento de bajar los rendimientos de las obligaciones a largo plazo. Y, no por casualidad, también como una forma de reducir los costos de préstamo relacionados con esa deuda de 40 billones de dólares. Ese movimiento representó, en sí mismo, una presión sobre la independencia del Fed, una intervención fiscal en el ámbito monetario.

Warsh respondió negándose a permitir que los mercados de bonos hicieran el trabajo del Fed. Al insistir en que aumentar las tasas a corto plazo —y no buscar soluciones para el segmento largo de la economía, ni ceder ante las acciones de recompra del Tesoro— es la forma de luchar contra la inflación, él, implícitamente, le dijo a Bessent que el Fed no aceptaría esa política de precios bajos para el segmento largo de la economía. Los resultados inmediatos se vieron en la diferencia entre los rendimientos de los bonos: mientras que los rendimientos a corto plazo aumentaron,La rentabilidad de 30 años en realidad disminuyó en dos puntos básicos.Y los estrategas de Invesco señalaron que el “camino más fácil” es lograr rendimientos más altos en los bonos, dadas la persistencia de la inflación, la gran emisión de billetes soberanos, los aumentos en los rendimientos de los bonos japoneses y el auge de las inversiones en IA. Los inversores que interpretaron ese discurso como una victoria para el mandato del 2%, y una derrota para el “comercio de desvalorización monetaria” que había impulsado el valor del oro y del Bitcoin, estaban en lo correcto.

Un timón del viento con buenos modales?

La duda honesta que surge de la historia propia de Krugman es si la ortodoxia persistirá. Su crítica hacia Warsh antes de la nominación no fue porque él fuera un “hawk”, sino porque…“Ventilador político”:Bajo los presidentes demócratas hay una situación de liquidez limitada; bajo los republicanos, en cambio, la liquidez es más amplia. Por lo tanto, el partido en el poder es más complaciente con las exigencias del gobierno que con las necesidades reales del país. Jackson Hole es un dato contrarrestante a esa teoría… y un dato muy importante. Es difícil imaginar una forma más pública de desafiar a un gobierno que busca recortes en gastos. Pero un solo dato no puede refutar un patrón general. Los escépticos sobre el mercado tienen una hipótesis fácil: que un discurso no determina las condiciones del mercado. UOB advierte que esa firmeza podría resultar en algo negativo.Hablar sin hacer nada.Miller Tabak sospecha que Warsh exagera los números de inflación para obtener crédito, cuando posteriormente esos números bajan. Un líder que parece ser muy agresivo, pero que nunca hace nada al respecto, es como un viento que mueve las velas, pero con buenos modales.

Para el inversor, entonces, lo importante es la convencionalidad, y no las medidas radicales. La revalorización del mercado ha invalidado la antigua expectativa de que el nuevo presidente podría seguir el camino de desinflación con cortes en los tipos de interés. La pregunta clave es la reunión de septiembre: si las probabilidades, que han aumentado a aproximadamente el 60%, se convierten en un aumento real de un punto por trimestre, y si los dos aumentos de tipos de interés por parte de Deutsche Bank se producen. Si eso ocurre, la Fed “altamente convencional” habrá logrado el cambio más importante del año: un tipo de interés más alto para fomentar la inflación, presión adicional sobre el largo plazo, y una Fed que ha demostrado que luchará contra el Tesoro y su propio presidente, antes de ceder ante los objetivos establecidos. Si no ocurre eso, la visión “muy convencional” de Krugman será la única opción, y el miedo del mercado en junio de que la Fed esté en manos del Presidente de los Estados Unidos simplemente se pospondrá, en lugar de desaparecer.