El próximo descenso en el mercado de microelectrónicos ya está en proceso.

La tesis predominante sobre Micron es simple: la memoria ya no es cíclica. La empresa ha firmado contratos a largo plazo para su suministro de memoria de alta banda ancha para el año 2026. Los ingresos se triplicaron en el último trimestre, y las ganancias superan el 70%. Las acciones de la empresa han aumentado aproximadamente un 680% en los últimos 12 meses, alcanzando una capitalización de mercado de 1 billón de dólares.La segunda empresa de memoria en la historia que logra alcanzar ese nivel..

La conclusión a la que llegan los inversores es que la demanda de IA ha cambiado fundamentalmente el sector de la memoria. El antiguo ciclo de auge y caída ya no existe en el caso de Micron.

Esa conclusión es cada vez más incorrecta. No es que la memoria deje de ser cíclica. Es que el ciclo se ha acelerado debido a un mecanismo que los inversores no pueden predecir: los gastos de capital que Micron está realizando ahora causarán una sobreoferta, lo que pondrá fin a este ciclo. La fecha en que termina la música depende del cronograma, no de la demanda.

El mecanismo de suministro que está detrás de la explosión de ganancias

Los precios de la memoria no han sido determinados por el crecimiento de la demanda por unidad. Han sido influenciados por la disciplina en la oferta y la reasignación de capacidades estructurales.

Los tres principales fabricantes de DRAM: Micron, Samsung y SK Hynix, limitaron su expansión después de la crisis de 2022. Luego llegó el HBM, una memoria especializada que se utiliza en cada chip de aceleración de IA. El HBM requiere…Aproximadamente tres veces la capacidad de producción de los wafers de DRAM estándar.Cada unidad de HBM Micron sustituye directamente las fuentes de energía utilizadas en el DRAM convencional. El resultado no es solo una falta de memoria para la IA; se trata de una falta general de memoria que ha hecho que los precios aumenten en todos los segmentos.

Goldman Sachs proyecta queEl mercado de DRAM experimentará una oferta insuficiente del 5.9% para el año 2027, mientras que el mercado de NAND sufrirá un déficit del 4.6%.Estas son las carencias más graves desde el ciclo de 2017. Los inventarios están en niveles muy bajos, y los plazos para los pedidos más grandes son muy largos.Se extiende más allá de las 40 semanas..

Los ingresos de Micron reflejan esta situación de escasez en el suministro. Los ingresos en el segundo trimestre fiscal alcanzaron23.86 mil millones de dólares, un aumento del 196% en comparación con el mismo trimestre del año anterior.Las márgenes brutas aumentaron.Aproximadamente el 75%, más del doble del 36.8% registrado el año anterior.Las ganancias por acción no según los principios GAAP fueron$12.20, casi un 40% más que el consenso de los analistasLa guía para el tercer trimestre prevé…Los ingresos fueron de aproximadamente 33.5 mil millones de dólares, y el margen bruto fue de casi el 81%..

El mercado ha reaccionado como si se tratara de un cambio de régimen permanente. Micron ahora cotiza cerca de $1,000 por acción, con un aumento del 256% desde el inicio del año.

La trampa de los gastos de capital

El mecanismo que pondrá fin a este ciclo no es la caída de la demanda. Es la infraestructura que se está construyendo en este momento.

Los gastos de capital de Micron han aumentado a un ritmo que refleja la situación de manera más clara que cualquier comentario de la dirección. Los gastos de capital en el año fiscal 2025 fueron…Más de 13 mil millones de dólares.La estimación para todo el año 2026 se aumentó.Más de 25 mil millones de dólares, aproximadamente el doble que en el año anterior.Para el año fiscal 2027, los gastos seránSe espera que supere los 45 mil millones de dólares.Solo los costos de construcción.Representa más de la mitad del aumento en el presupuesto fiscal de 2027. Se prevé que los gastos en construcción consumirán todo el presupuesto de capital expenditures para el año fiscal 2026 en menos de tres trimestres..

Esto no se trata de gastos incrementales en equipos. Se trata de construcción de fábricas. El plan de inversión a largo plazo de Micron en Estados Unidos asciende a…250 mil millones de dólaresLa planta de Idaho, que inicialmente recibió financiamiento bajo la Ley CHIPS, se espera que llegue a producir productos en masa a mediados de 2027.El campus de Nueva York, con una inversión de 100 mil millones de dólares, tiene como objetivo aumentar la producción de wafer en la segunda mitad del año 2028.También se están desarrollando proyectos de fabricación en Japón.

Esto es lo que los inversores deben entender: la capacidad que se ordena hoy no producirá chips mañana. Las nuevas instalaciones de fabricación…Se necesitan de 12 a 18 meses para lograr la puesta en marcha online, de la manera más rápida posible. En el caso de sistemas con nodos avanzados y ambientes estériles para la producción, los plazos pueden extenderse a tres años o más.La propia gestión de Micron ha declarado que…No tiene ninguna información sobre cuándo mejorará la oferta actual..

Esa es la trampa. El gasto de capital está aumentando precisamente cuando los márgenes de beneficio están en su punto máximo. Las fábricas que se construyen hoy llenarán el mercado en 2028 y años posteriores. Y las acciones ya se negocian a un precio que asume que este régimen de ganancias continúa.

La ilusión del contrato

La gestión de Micron ha presentado la nueva estructura contractual de la empresa como una solución a los problemas relacionados con las fluctuaciones económicas. En junio, la empresa reveló…16 acuerdos estratégicos con clientes a largo plazo. De ellos, 14 garantizan ingresos mínimos de aproximadamente 100 mil millones de dólares hasta el año 2030, bajo condiciones de “take-or-pay”.Los clientes han proporcionado…Aproximadamente 22 mil millones de dólares en depósitos y compromisos financieros relacionados..

Los contratos incluyen:Precios establecidos para mantener los márgenes brutos por encima del pico de cualquier ciclo anterior.La dirección espera que aproximadamente la mitad o más de los ingresos de la empresa sean cubiertos por estos acuerdos.

Se trata de una mejora estructural real. El punto más bajo de los ingresos en el próximo período de recesión será significativamente mayor que en ciclos anteriores. Los clientes han asumido parte del riesgo relacionado con la demanda, que antes recaía exclusivamente en los fabricantes.

Pero los contratos no eliminan la ciclicidad. Simplemente elevan el “piso” de precios. No limitan el “techo” de precios. En situaciones de escasez extrema, como la que ocurre ahora, algunos acuerdos utilizan precios fijos o rangos de precios determinados. Esto significa que Micron pierde parte de las ganancias que está obteniendo actualmente. Lo más importante es que los contratos garantizan el volumen de producción… pero no pueden garantizar que el próximo ciclo no vaya a ver a los tres fabricantes introducir nueva capacidad en un mercado que se contrae. Cuando hay exceso de oferta, los precios mínimos ayudarán a amortiguar la caída de precios, pero no evitarán esa caída.

La desconexión en la valoración

Con un valor de capitalización de mercado de aproximadamente 1.15 billones de dólares, Micron está cotizado según su durabilidad. El P/E futuro, basado en las estimaciones actuales, parece más bajo… pero eso se debe únicamente a que esas estimaciones asumen que esos márgenes se mantendrán hasta el año fiscal 2027 y más allá. Los EPS no conformes a los estándares GAAP de 12.20 dólares en el segundo trimestre fiscal son extraordinarios para una empresa de memoria. Esos números no representan una base, sino un pico.

Las estimaciones de ganancias muestran la trayectoria que ha llevado a los analistas a actualizar sus modelos: Micron reportó $12.20 por acción en el segundo trimestre fiscal, y la expectativa general para el próximo trimestre es de casi $20. El mercado está calculando una tendencia de crecimiento constante. Pero las empresas de memoria nunca han tenido un crecimiento constante a este nivel durante más de dos o tres trimestres antes de que el ciclo cambie.

La pregunta no es si Micron ganará 100 mil millones o 150 mil millones de dólares en este año fiscal. La pregunta es lo que sucederá cuando el programa de inversión de 45 mil millones de dólares para el año fiscal 2027 pase de costos de construcción a producción de wafer dos años después. El mercado está descontando una respuesta al suministro que los números de inversión hacen inevitable.

¿Qué cambia el caso de inversión?

El problema clave no es si la demanda de memoria por parte de la IA se mantendrá. Lo hará. La pregunta más importante es si la respuesta del suministro será más rápida que el crecimiento de la demanda pueda absorberla.

Tres condiciones determinan el camino a seguir. Primero, si los otros dos fabricantes, Samsung y SK Hynix, mantienen su disciplina en cuanto a suministro, o si deciden que un margen bruto del 70% es una oportunidad para expandirse. Segundo, si los plazos de construcción de las nuevas instalaciones se retrasan, lo que prolongaría la situación de escasez. Tercero, si los Acuerdos con Clientes Estratégicos siguen en pie si la inversión en infraestructura por parte de los proveedores de servicios en la nube disminuye. Los cinco proveedores de servicios en la nube más grandes están invirtiendo colectivamente…Aproximadamente 755 mil millones de dólares en infraestructura para el año 2026.Pero ese número puede disminuir tan rápidamente como aumentó.

Si la disciplina en cuanto a suministro se mantiene y la construcción de plantas no avanza según lo previsto, este ciclo se prolongará y la valoración actual será justificada. Si alguno de los tres fabricantes acelera su capacidad de producción, o si las nuevas plantas comienzan a funcionar según lo planeado, el mercado enfrentará una transformación estructural alrededor del año 2028, algo que el precio de las acciones aún no ha tenido en cuenta.

La memoria siempre ha sido cíclica. Los contratos hacen que el próximo punto de baja sea menos brutal. Pero no logran que el ciclo desaparezca. Las cifras relacionadas con los gastos de inversión indican que el siguiente punto de inflexión ya está en proceso de formación.