Cuando los costos del mercado determinan los precios y no pagan casi nada.

El índice S&P 500 acabó por encima de…7,800, por primera vez en la historia.En la misma semana, los futuros bajaron ligeramente, ya que un nuevo informe sobre servicios indicó un crecimiento en las empresas.Máximo en 20 mesesY los costos de inserción siguen aumentando. El mercado puede establecer récords y preocuparse por la inflación al mismo tiempo… Porque estas dos cosas ya no están en tensión. Son la misma historia.

Este es el número que se encuentra detrás tanto del cierre más bajo como de la situación de nerviosismo de esa mañana: la relación Shiller CAPE. Esta relación mide el índice en comparación con los ingresos ajustados por inflación durante diez años. En general, está en…40.5Ese es el segundo valor más alto en aproximadamente 150 años de datos disponibles. La única vez que fue mayor fue en el punto más alto de la burbuja de las empresas tecnológicas, cuando llegó a 44.2. El promedio a largo plazo es de aproximadamente 17. El mercado actual cuesta más del doble de su nivel histórico.

No se necesita un análisis detallado para darse cuenta de lo incómodo que es esto. Solo hay que entender qué dice el CAPE y qué no dice. No indica cuándo ocurrirá una corrección. Los mercados han estado por encima de los 30 durante muchos años. Lo que sí dice es que la rentabilidad anual promedio en la próxima década será estructuralmente menor de lo que cualquier persona podría considerar cómodo asumir. Las valoraciones elevadas reducen las futuras rentabilidades. Eso es matemática, no opinión.

Ahora, incluye en el análisis los ingresos. La tasa de dividendos del S&P 500 ha disminuido a aproximadamente1.04%Es un nivel histórico bajo, causado por esos mismos precios récord. Si se utiliza el índice general como base para obtener ingresos, se recibe un salario ligeramente superior al que ofrece un bono del Tesoro, pero con mucho más riesgo. Eso no es una forma de invertir en dividendos. Es simplemente una forma de especulación, disfrazada de inversión en índices.

El contexto inflacionario explica por qué esta valoración se ha mantenido y por qué la brecha de ingresos sigue ampliándose. Los precios al consumidor aumentaron.3.4% en comparación con el año anterior, en julio.La inflación core, que descarta los costos relacionados con alimentos y energía, fue de 2.5%. El indicador preferido de la Reserva Federal, el índice de precios PCE, fue de…3.7% en junioNinguno de estos números apunta hacia el 2% con ninguna confianza. Los minutos del FOMC del encuentro de julio, publicados a mediados de agosto, atribuyeron la inflación elevada a…Aumentos en las tarifas, choques en el suministro de energía y demanda para la implementación de la IA.Los riesgos para las predicciones de inflación son más pronunciados hacia el lado positivo.

La Fed mantuvo las tasas de interés en ese nivel.De 3.5% a 3.75%, por votación de 9 contra 3.Tres miembros votaron a favor de aumentar las tasas. La próxima reunión es el 15-16 de septiembre. El informe PCE de julio se publicará mañana, el 26 de agosto. El mercado establece un precio aproximado…Hay un 55% de probabilidad de que la Fed mantenga una política fija.. Goldman Sachs advirtió recientemente que los mercados siguen siendo demasiado agresivos.Estrategas de J.P. MorganEspera una excursión en septiembre.El punto no es predecir cómo será la reunión de septiembre. Lo importante es que la inflación ha estado por encima del objetivo durante meses, y la economía sigue funcionando bien. En agosto, el PMI de servicios fue de 56.8, lo cual representa un valor máximo en 20 meses. Las órdenes de fabricación también aumentaron.56,7 en julioEsta no es una economía que busque alivio. Es una economía que exige más capacidad de producción.

Es allí donde el artículo se concentra en lo que los inversores realmente pueden hacer con esta imagen. No se puede predecir el punto de máximo cuando el CAPE es de 40.5. Al igual que no se podría haber predicho el punto de máximo en 44.2 en 1999, ni en 38 a finales de 2021, justo antes de una corrección del 25%. Lo que se puede hacer es analizar dentro del índice y distinguir las empresas que generan ingresos de aquellas que consumen capital para lograr crecimiento. La tasa de rendimiento general del índice, de 1.04%, no nos dice casi nada sobre las empresas que contienen.

Consideremos dos empresas de la economía real que operan en el mercado actual. Caterpillar, fabricante de equipos para construcción y minería, ha aumentado sus dividendos durante 30 años consecutivos, con un crecimiento continuo durante 11 años. Su ratio de distribución de beneficios es del 29.5%, lo que significa que devuelve menos de un tercio de sus ganancias a los accionistas, y reinvierte el resto. El flujo de efectivo libre en los últimos doce meses fue de aproximadamente 9 mil millones de dólares. El problema para un inversor de ingresos es la valoración de las empresas: Caterpillar se cotiza a un P/E de aproximadamente 34 y un rendimiento de dividendos del 0.75%. La empresa tiene poder de fijación de precios: fabrica lo que las economías necesitan para funcionar. Pero se paga un precio elevado, que ya refleja años de crecimiento. La curva de rendimiento de acciones indica que un rendimiento inferior al 1% con un multiplicador de 34 no es una opción rentable para los inversores de ingresos. Es una apuesta por el crecimiento.

ExxonMobil se encuentra en un punto diferente de la curva. Ha aumentado sus dividendos durante 24 años consecutivos. Su rendimiento de dividendos es del 2.54%, con una relación de distribución de beneficios del 67.6%. En los doce meses anteriores, el flujo de efectivo libre fue de 30.6 mil millones de dólares. El P/E futuro es de aproximadamente 23, y el EV/EBITDA es de unos 10.1. Esto no es barato según los estándares de un período de baja actividad económica, pero sí es mucho más razonable que el promedio del índice. Exxon puede aumentar los precios porque la energía es algo fundamental para la economía: la economía no puede funcionar sin ella. La distribución de beneficios está respaldada por fondos reales. El rendimiento de dividendos es real, y no está comprimido por un aumento en el precio de las acciones. Un rendimiento del 2.5% con 24 años de crecimiento, una relación de distribución de beneficios inferior al 70%, y 30 mil millones de dólares en flujo de efectivo libre son características que permiten que Exxon se mantenga competitiva durante un ciclo económico.

Ninguna de las dos empresas ofrece un “almuerzo gratis”. Caterpillar es una empresa cíclica, y su valoración requiere una ejecución impecable durante los próximos años. Exxon se beneficia del entorno de precios de la energía, que está parcialmente determinado por las mismas interrupciones en el suministro geopolíticas que mantienen la inflación alta. Eso significa que, si ese entorno se normaliza, también se normalizarán los flujos de efectivo. Pero ninguna de las dos empresas cumple con los criterios clave: poder de fijación de precios, flujos de efectivo libres que permitan financiar los pagos, y una historia de dividendos que demuestre su compromiso a lo largo de múltiples ciclos.

Es aquí donde la cuestión del régimen de inflación es de gran importancia para los inversores de ingresos. Si la inflación supera significativamente el 2% en términos estructurales – lo que se debe a la desglobalización, los costos de transición energética, las dinámicas demográficas y la reconfiguración de las cadenas de suministro, como indican las actas del FOMC – entonces las empresas con poder de fijación de precios se vuelven más valiosas con el tiempo. Sus dividendos pueden crecer en términos nominales, sin perder su volumen. Los bonos que paguen un cupón fijo, en cambio, no pueden hacerlo. El índice de mercado general, que ofrece un rendimiento del 1.04%, tampoco puede hacerlo.

Los factores estructurales son reales, pero no están garantizados. Si la inflación disminuye más rápido de lo esperado, el premio de valoración en muchas partes del mercado podría disminuir. La relación CAPE podría ceder, ya que los ingresos empresariales se recuperarán y/o los precios se ajustarán. Además, la diferencia en ingresos entre las acciones de las industrias reales y el índice general podría reducirse. El riesgo para la tesis sobre el poder de fijación de precios es el riesgo de que el antiguo régimen vuelva a existir, y el premio que pagamos por estas empresas se reduzca. Esa es la incertidumbre, no una razón para evitar completamente el comercio.

Lo que importa para el lector en este momento es la diferencia entre los costos del mercado y lo que paga. El S&P 500 se encuentra en un precio récord, con un CAPE récord y una rentabilidad mínima. La economía está creciendo a un ritmo de 20 meses en el sector de servicios, y la inflación no ha disminuido más del 2%. La Fed está dividida: algunos quieren endurecer las políticas monetarias, mientras que el próximo informe PCE nos dirá si la moderación en julio se mantendrá o si será algo excepcional.

Nada de eso cambiará mañana. Lo que realmente cambia es si consideras al mercado en su conjunto como un medio para obtener ingresos, o si buscas dentro del mercado aquellas empresas que realmente generen flujos de efectivo, que tengan el poder de fijar precios para aumentar esos flujos de efectivo a través de la inflación, y que demuestren la disciplina necesaria para devolverlos en forma de dividendos. El mercado no necesita caer para que la brecha entre los ingresos sea significativa. Solo necesita dejar de recompensarte con ilusiones.