Cómo la pérdida de dinero se convirtió en el producto más popular de Wall Street

Cómo la pérdida de dinero se convirtió en el producto más popular de Wall Street

Este es un plan que, al parecer, funciona bien para los multimillonarios: darle al gerente 100 millones de dólares, y en los próximos diez años esa cantidad se triplicará aproximadamente. Además, durante ese tiempo, el gerente logrará…580 millones de dólares en pérdidas que pueden recuperarse.Casi seis veces más que la cantidad que se invierte. Las pérdidas son algo que se puede utilizar para compensar las cuotas de impuesto sobre los bienes que ya se poseen. La inversión funciona bien, pero lo verdadero que se pierde es el dinero. Eso es lo que AQR, la empresa de inversión fundada por Cliff Asness, ha trabajado durante años en perfeccionar. De esta manera, “gestionar las pérdidas” se ha convertido en el método más atractivo en el ámbito financiero institucional.

Parece uno de esos casos en los que se pregunta “¿Cómo es posible que esto sea legal?”. La respuesta honesta es interesante: el mecanismo es legal, las pérdidas son reales desde el punto de vista fiscal, y lo que todos discuten es cuál es la estrategia adecuada.esLa pregunta más importante no es si AQR está haciendo algo ilegal, sino si la máquina está vendiendo “recuperación de pérdidas fiscales” o simplemente generando pérdidas fiscales. Lo fundamental es que la “recuperación de pérdidas fiscales” –es decir, vender las inversiones que generan pérdidas para compensar los impuestos que se generan en otras partes del portafolio– es algo común y completamente legal. La versión de AQR es simplemente una forma antigua de “recuperación de pérdidas fiscales” con un enfoque diferente: se suman posiciones cortas y apalancamiento, se realizan pérdidas a una escala que no tiene nada que ver con las pérdidas reales que el cliente ha sufrido, y luego se venden esos resultados a quienes tienen mayores obligaciones fiscales.

Comience con la versión normal, ya que es el punto de referencia para medir cuán extraño sea el “upgrade”. Durante décadas, los profesionales de inversiones más expertos han sostenido que los impuestos son el mayor costo que los inversores pagan. El propio Cliff Asness citó un artículo de Rob Arnott de 1993 en el cual se argumenta que los inversores pierden más por los impuestos que ganan al superar al mercado. La indexación directa convierte esa observación en un producto real: en lugar de poseer las acciones del S&P 500 a través de un ETF, uno posee cien acciones individuales. Cada vez que alguna de ellas caiga en precio bajo, se vende y se asume la pérdida para compensar una ganancia en otro lugar. Luego se compra otra acción similar, pero no idéntica, para mantener la exposición al mercado. La regla de wash-sale, que prohíbe registrar una pérdida si se vuelve a comprar una acción “prácticamente idéntica” dentro de treinta días, se evita reemplazando la acción perdedora por otra similar. Esa forma de “harvesting” es común, respetable y sin dramas. También es una estrategia pequeña, porque los inversores comunes solo pueden deducir $3,000 de las pérdidas realizadas contra sus ingresos ordinarios cada año. Las pérdidas solo son significativas cuando se compensan con ganancias importantes.

Lo que la nueva versión añade es la parte relacionada con las máquinas. En una cuenta con consideración fiscal de tipo “long” o “short”, el gerente posee un conjunto de posiciones “long” y un conjunto de posiciones “short”, además del apalancamiento. Cuando algo en el conjunto de posiciones “long” caiga, el gerente lo vende y asume la pérdida fiscal; las posiciones “short” mantienen la exposición económica. Como los dos conjuntos se compensan mutuamente, el cliente no realmente pierde dinero; simplemente está perdiendo el dinero en su totalidad.Para fines tributariosLas pérdidas reales pueden, entonces, absorber las ganancias obtenidas, por ejemplo, al vender finalmente la posición de acciones concentradas que ha estado en manos de la familia desde los tiempos previos a la oferta pública de valores.

Y entonces, dejó de ser una nicho especializado. Para el año 2025, AQR había aumentado sus estrategias orientadas a los impuestos de unos 3 mil millones de dólares a aproximadamente 70 mil millones de dólares. Los activos en la categoría de “long/short” orientados a los impuestos representan unos 150 mil millones de dólares. El universo más amplio relacionado con el “tax alpha” ha superado la barrera de los mil millones de dólares. Los inversionistas ricos seguían invertiendo enormes cantidades de dinero en este campo.100 mil millones de dólares a la semanaSe produjeron variaciones durante el tiempo en que se realizaba la investigación. A finales de 2025, las clasificaciones de la industria situaron a AQR en el primer lugar entre todas ellas.Los gerentes de fondos de inversión más grandes del mundoY los activos totales de AQR superaron los 140 mil millones de dólares a principios de 2026. Los productos relacionados con la gestión fiscal representaban casi la mitad de los activos de la empresa.

Esa clasificación es parte de la historia que vale la pena considerar por un momento. AQR no llegó a la cima del mundo de los fondos de inversión especializados basándose en sus antiguos factores cuantitativos. Los informes sobre su ascenso indican claramente que el crecimiento se debió en gran medida a…Demanda creciente de estrategias basadas en la toma de conciencia fiscal.Entre las personas ricas, los clientes son bilionarios, fundadores de empresas, capitalistas de riesgo y empleados de empresas públicas. Muchos de ellos se encuentran en California y Nueva York, donde hay altos impuestos, o han mudado a Texas y Florida, donde los impuestos son más bajos. AQR incluso ofrece una versión de su producto llamada Delphi Plus, diseñada para compensar las pérdidas anuales y así proteger los altos ingresos anuales. Todo este negocio existe debido a la diferencia en las tasas impositivas: la tasa federal máxima para ingresos ordinarios es del 37%, mientras que la tasa máxima para ganancias de capital a largo plazo es del 23.8%. Además, las personas ricas prefieren pagar al administrador en lugar de pagar esa diferencia en impuestos.

Ahora, llegamos a los costos relacionados con las comisiones. Esa es la parte que debería hacer que un inversor común se detenga un momento. La estrategia no funciona por sí sola, ya que los ahorros fiscales son enormes; debe funcionar teniendo en cuenta también los costos que el gestor cobra. Un análisis independiente realizado esta primavera analizó la versión “leveraged long/short” en una posición concentrada de $10 millones. Se descubrió que, en un período de veinte años, el inversor pagaría aproximadamente $2.7 millones en comisiones, mientras evitaba pagar unos $3.7 millones en impuestos.Más de la mitad en costos de administración, en comparación con los impuestos que se evitan.Después de considerar las comisiones y costos, la estrategia no funcionó tan bien como la alternativa más simple: vender las acciones e invertir los ingresos en un fondo index. Incluso si se asume que el gestor añadió medio punto porcentual de “alfa” en la selección de acciones, la estrategia solo ganaba en una apuesta al azar. La traducción “diversificación sin costos fiscales” es, en realidad, una comisión que se paga cada año para que alguien gestione las pérdidas en nombre del cliente.

Inversor: “Quiero diversificar mis activos sin tener que pagar impuestos”. Gerente: “Perfecto. Nosotros asumiremos las pérdidas, y tú nos pagarás más de la mitad del monto de los impuestos que no pagaste”. El mejor caso en esa analisis no fue aquel en el que el cliente logró engañar al sistema fiscal; sino aquel en el que el cliente murió dentro de diez años, y los activos recibieron una valorización adicional. La oferta de “duplicar tu dinero y obtener seis veces más dinero en pérdidas” es real. La razón por la que esta oferta puede coexistir con los cálculos de comisiones es porque el cliente en cuestión no está eligiendo entre esa estrategia y un fondo indexado. El cliente en cuestión ya ha decidido no vender sus activos.

Allí es donde reside el límite. Nadie discute que la máquina genera pérdidas. La cuestión importante es qué es realmente esa “máquina”. El Tesoro de los EE. UU. ya ha comenzado a responder a esto. En julio, Kevin Salinger, subsecretario adjunto para políticas fiscales, dijo en un seminario para la industria que el departamento no ignoraría los planes fiscales agresivos. También afirmó que algunas de las nuevas estrategias eran “potencialmente abusivas” y que causaban resultados que el Congreso no pretendía.Instó a los inversores a ser cautelosos con las ofertas que parecen excepcionalmente atractivas..Parece que la preocupación también afectó a los ETF.“Comercio de latidos del corazón”La estrategia de creación y redención de fondos evita que los fondos generen ganancias. El Tesoro no estableció ninguna nueva regla; AQR la calificó como una actividad de recopilación de información. Pero esta advertencia tuvo efectos concretos en la práctica: Charles Schwab y Fidelity han limitado la apertura de nuevos cuentas para aplicar estrategias agresivas. AQR también ha dejado de publicar datos sobre los activos relacionados con los productos fiscales. Sus propias declaraciones indican que el IRS podría prohibir esos beneficios de forma retroactiva, y que podrían aplicarse sanciones. No hay indicios públicos de que el IRS esté investigando a AQR. Las expectativas de ambas partes son claras: algunos clientes dijeron que confían en que el tratamiento fiscal sea correcto.

La respuesta del mercado hasta ahora es: todo como de costumbre, en su mayoría. La Affiliated Managers Group, la empresa cotizada en bolsa cuya cartera incluye inversiones relacionadas con el negocio fiscal de AQR, cayó aproximadamente un 7% cuando llegaron los comentarios del Tesoro. Pero AMG ha recuperado su valor: las acciones se negociaron cerca de los $356 esta semana, con un aumento del 24% desde el inicio del año. Aunque los últimos movimientos del mercado muestran que hay órdenes grandes que salen de la acción, mientras que el dinero de los minoristas llega al mercado. Es como si el mercado considerara que el problema no es rápido, sino que es algo que puede esperar. La empresa logra sobrevivir a las advertencias, y el dinero sofisticado sigue entrando en el mercado.

Quiten las etiquetas de encima… El mayor fondo de inversión de todo el mundo es en realidad una máquina para causar pérdidas. Sus clientes pagan tarifas para poder utilizarlo. Eso es lo que hay detrás del nombre respetable: “hedge” en el mayor fondo de inversión de todo el mundo significa una forma de protegerse de las cuotas impositivas de sus propios clientes. El resultado para todas las partes depende de una decisión: si el código impositivo considera que “reclamar las pérdidas” es un derecho de todos, o si trata a una empresa que vende pérdidas como un producto fiscal. El Tesoro ha dado un paso hacia ese camino; los corredores han cerrado algunas puertas en silencio; y los gerentes, quienes reciben pagos de cualquier manera, ya han estructurado el negocio de tal manera que puedan obtener beneficios sin importar cómo se desarrolle todo. Una sola frase de la guía del IRS, en cualquier dirección, puede generar más riqueza que cualquier factor bursátil que AQR haya negociado. Lo extraño es que nadie, en ninguno de los dos lados, parece sorprendido.