La máquina ELS coreana: ¿Por qué las corretoras venden productos estructurados, incluso después de que ocurrió el último colapso?

El KOSPI de Corea del Sur acababa de entrar en un mercado bajista: cayó casi un 20% desde su punto más alto en dos semanas.Activando los interruptores de emergencia.Por primera vez desde la crisis financiera de 2008. ¿Y qué hicieron los inversores minoristas coreanos en respuesta? Se dirigieron rápidamente hacia productos estructurados que prometían…Retorno del 40% de cupón..

Esa no es la parte de la historia que suena razonable. Es la parte que hace que el resto tenga sentido.

En el centro de esta empresa se encuentra NH Investment & Securities, uno de los mayores brokers de Corea. Esta empresa ha estado emitiendo una serie continua de valores vinculados a acciones. El 10 de septiembre, emitió otros 10 tranzacturas de este tipo de valores.Los cursos N2 ELS del 431 al 440 – cuentan con un valor de 57 mil millones de KRW.Solo un poco más bajo en el programa de emisión actual de 10 billones de wones. Vencimiento a tres años. Alta complejidad. El capital principal no está garantizado. El prospecto indica a los inversores que deben comprar solo si pueden soportar una pérdida del 100%. La ventana para suscribirse abre en una semana y dura hasta entonces.22 de septiembre.

Es la misma empresa cuya…El beneficio neto en la primera mitad de 2026 alcanzó los 965.1 mil millones de wones, lo que representa un aumento del 108% en comparación con el año anterior.Se alimenta por el aumento en las comisiones de los corredores y las ventas de productos financieros. El negocio de ELS no es algo secundario; es uno de los motores de ganancias.

El titular de un medio de comunicación coreano describe la demanda por las últimas monedas N2 como “mixta”. Esta palabra tiene mucha importancia en este contexto. Pero antes de preguntar si la demanda es alta o baja, vale la pena entender qué es lo que los inversores realmente compran y qué ganan los brókeres.

¿Qué es el ELS, y quién asume el riesgo?

Un título vinculado a la renta variable no es una acción, ni tampoco un bono, a pesar del nombre que se le da. Es un instrumento financiero estructurado: un instrumento de ingresos fijos que se basa en una serie de posiciones de opciones. El inversor no posee ninguna acción subyacente. Lo que el inversor tiene en su poder es una promesa del emisor, además de la estructura de pagos que corresponde a una opción put corta sobre un conjunto de acciones o un índice.

Así es como funciona normalmente el pago del producto financiero. El inversor entrega el capital invertido. A cambio, recibe una tasa de interés superior a la del mercado: en Corea del Sur, suele ser del 8% al 15% anual para los productos “estándar”; en algunos casos, incluso más alta para las categorías de riesgo más altas, siempre y cuando los activos subyacentes mantengan un valor superior a un umbral predeterminado durante todo el período de vigencia del producto. Si uno de los activos subyacentes cae por debajo de ese umbral, el inversor debe asumir una pérdida proporcional a la caída en el valor de esos activos. Es posible que ocurra una pérdida total. El producto se liquida en efectivo al vencimiento, por lo que no hay posibilidad de que las acciones se recuperen después de que la nota expira.

El inversor está vendiendo una opción de venta. El emisor –en este caso, NH Investment & Securities– es la parte contraria en esta transacción. Pero NH normalmente no asume ese riesgo. Él cubre el riesgo relacionado con la opción en el mercado. Las ganancias por las comisiones de underwriting, así como las comisiones por la venta de productos estructurados, son lo que queda en los libros de NH.

Básicamente, se trata de la misma máquina financiera que colapsó en 2024. Ese año, los bancos y corredores de valores coreanos vendieron…Más de W19.3 billones de ELS vinculados al HSCEI.Los inversores obtuvieron aproximadamente un 5% anual, siempre y cuando el índice se mantuviera entre el 50% y el 110% de su valor inicial. Cuando el índice cayó, desde más de 12,000 hasta alrededor de 5,000, se superaron los límites establecidos, y los inversores…Perdieron aproximadamente la mitad de su capital, con una tasa de pérdida de alrededor del 50%.Solo cuatro bancos importantes.Las pérdidas confirmadas de los inversionistas suman W312.1 mil millones de wones, de un total de W588.8 mil millones de wones en los productos vendidos.Las pérdidas más extensas en el sector minorista fueron de cientos de miles de millones adicionales.

La estructura es idéntica a la que NH vende hoy en día. Solo los proveedores son diferentes: ahora son Samsung Electronics, SK Hynix, Tesla, Intel, Micron y KOSPI 200. Pero la estructura sigue siendo la misma: el inversor vende un “put”, el coleccionista obtiene comisiones, y la barrera impuesta por el sistema de compra anticipada es lo que convierte una nota de cupón en un producto que causa pérdidas para el inversor.

¿Por qué “demanda mixta” es la verdadera noticia principal?

El artículo del competidor utilizó la expresión “demanda mixta” para describir cómo se comportaron las diferentes categorías en la última serie N2. El artículo no explicó qué eran esas categorías, pero el patrón en los mercados de ELS en Corea del Sur es revelador.Los productos ELS relacionados con nombres coreanos ganan popularidad.Mientras que los productos relacionados con acciones extranjeras – especialmente aquellos volátiles como Tesla e Intel – o con índices generales, suelen atraer menos interés por parte de los inversores. Los inversores que han sufrido pérdidas en el pasado aún pueden distinguir entre Samsung y un conjunto de cinco empresas cuyo valor está sujeto a condiciones específicas; aunque ambos son técnicamente “de alto riesgo, sin garantías”.

Esta división en la demanda es la parte útil de todo esto. No es que los inversores minoristas coreanos no sepan nada sobre el año 2024. Es simplemente que vuelven a participar selectivamente en la misma línea de productos. La forma en que eligen es, precisamente, lo que creen que están comprando.

Las tranches de ELS de bajo riesgo: aquellas que ofrecen99% de la cuota principal se paga sin condiciones especiales, y una tasa de retorno anual antes de impuestos del 6.70%.– Venta agotada. NH ha expandido su línea de pensiones de jubilación ELS, con el objetivo de atraer a los inversores que buscan rendimientos similares a los de ELS, pero con un mínimo de pérdidas. Las categorías de títulos con el mayor rendimiento, aquellas que ofrecen bonos muy atractivos, pero que implican un riesgo completo en cuanto al capital invertido, son las que tienen menos demanda.

Lo que esto representa en el balance de NH es lo siguiente: los ingresos por comisiones son fiables en todo el rango de situaciones posibles. Una fracción de ventas completada genera la misma cantidad de comisiones de venta que una fracción parcialmente suscrita y agresiva. La verdadera pregunta no es si NH está ganando dinero… claro que sí. La pregunta es si toda una clase de inversores minoristas coreanos está reconstruyendo lentamente la misma exposición al riesgo que casi los destruyó la última vez, pero con condiciones diferentes y etiquetas de productos ligeramente mejores.

El mecanismo de supervisión y control

Los reguladores financieros de Corea no están quietos.El Servicio de Supervisión Financiera, después de una fuerza de trabajo de reformas que operó desde marzo hasta junio de 2026, anunció un conjunto de reformas relacionadas con ELS, programadas para septiembre de 2026.— En el mismo mes, las últimas series de emisión de N2 de NH comienzan a estar disponibles para suscripción.

Los cambios están dirigidos a objetivos específicos. Para los productos ELS de alta complejidad, las corretoras deben ahora…Se debe notificar con antelación una vez que el precio de un activo subyacent se acerca al umbral de interés de 10 puntos porcentuales.. La frecuencia de la autoevaluación aumenta de una vez al año a una vez cada trimestre. Además, los informes que se presentan al consejo de administración pasan de una vez al año a una vez cada semestre.Las corretoras deben cumplir con nuevos requisitos en relación con el diseño de productos, las prácticas de venta y la gestión después de la emisión de los títulos.

Se trata de medidas de protección, no de prohibiciones. La máquina ELS no está siendo desmontada; simplemente se le están instalando luces de advertencia. Los incentivos económicos siguen iguales. Los inversores todavía reciben cupones por la protección contra pérdidas económicas. Las corretoras sigue obteniendo honorarios por la estructuración y venta de los títulos. La barrera que existe entre “un rendimiento razonable” y “tener acciones que han sufrido pérdidas económicas” sigue existiendo.

Lo que cambia realmente son las condiciones de costos en el lado del bróker. Más inspecciones, más información que se debe revelar, más documentación necesaria. Eso representa una presión sobre los márgenes de ganancia que se refleja en los resultados operativos de NH a lo largo del tiempo, incluso si hay un aumento en los ingresos actuales.Ingresos por tarifas y comisiones aumentaron un 112% en comparación con el año anterior.– Hace que sea invisible en este momento.

¿Qué implica esto para ver NH Investment & Securities?

NH es una empresa bien capitalizada. SuRatio de capital neto del 2,952%. Los beneficios netos atribuibles a las participaciones controladoras ascienden a 965,2 mil millones de wones, y los ingresos operativos netos son de 2,26 billones de wones.Muestra que el auge del mercado coreano ha influido en los resultados financieros de la empresa. Sin embargo, las acciones de esta empresa…Cayó desde un máximo de 42,600 KRW en 52 semanas, hasta cotizar en 26,250 KRW.– Es un reflejo de la caída del precio del KOSPI y del dinero extranjero que se está retirando de las acciones coreanas.

Para un inversor externo que intente comprender la situación empresarial, la máquina ELS plantea dos preguntas que los resultados trimestrales no pueden responder directamente.

Primero: ¿qué proporción del crecimiento de las ganancias de NH es estructural, debido al cambio duradero en la actitud de los inversores minoristas coreanos hacia los productos estructurados? ¿Y qué proporción es cíclica, relacionada con ese período específico en el que el mercado en declive fuerza a los ahorradores a optar por bonos con altos intereses, en lugar de abandonar completamente sus inversiones? Si es cíclica, los ingresos provenientes de ELS representan un elemento que varía según las condiciones del mercado, y no una tendencia de crecimiento sostenida.

Segundo: ¿cuál es la responsabilidad oculta de todos esos productos ELS pendientes en las cuentas de NH? NH utiliza medidas de cobertura para protegerse de los riesgos relacionados con las opciones, pero esta medida no es gratuita. Es más costosa precisamente cuando los activos subyacentes se deterioran, es decir, cuando se producen problemas como los barreras impuestas por los inversores y las pérdidas de los inversores se hacen evidentes. La crisis de ELS en China en 2024 obligó a los bancos a asumir las pérdidas causadas por estas medidas de cobertura, mientras que sus clientes minoristas tenían que asumir las pérdidas reales. El próximo evento de estrés relacionado con los ELS en Corea del Sur –ya sea debido a problemas en el sector de semiconductores, a un shock geopolítico o a otra situación similar en China– pondrá a prueba si el programa de cobertura y el respaldo de capital de NH pueden soportar ese tipo de situaciones.

La expresión “demanda mixta” es, en realidad, una buena forma de entender la situación general. Los inversores no han olvidado el año 2024. Simplemente, no han dejado de buscar rendimientos. Aquellos que compran los títulos de alto riesgo reciben un cupón con un límite mínimo. Aquellos que compran los títulos de bajo riesgo también reciben un cupón, pero además tienen un límite máximo para su inversión. Y saben cuál es la diferencia.

NH obtiene beneficios de ambos grupos. La pregunta para quienes siguen el precio de las acciones es si la actividad de ELS es un motor estable de ingresos, o si se trata de una prueba de presión retrasada que utiliza las características de ese “motor”. Los cambios regulatorios que llegarán este septiembre aumentarán las dificultades en la operación de esta empresa. Pero no cambiarán lo que hace esa empresa.