El “billete de acciones del tesoro” de Corea: Una prueba histórica de la teoría del “descuento”.

El caso de inversión más importante para Corea ha sido, durante mucho tiempo, el de una brecha persistente en la valoración de las empresas. Durante años, la relación precio/valor patrimonial del KOSPI ha sido insatisfactoria.No logró superar el nivel de 1.Es decir, el mercado valoró a las empresas coreanas por debajo del valor de liquidación de sus activos. Esto se convirtió en lo que se denomina “descuento en Corea”. Este fenómeno se atribuye a problemas de gobernanza y a la falta de atención por parte de los accionistas. La reciente recuperación del mercado ha reducido significativamente esta diferencia: el ratio P/B ahora es de 1.87, y los principales índices ya cotizan por encima de 2. Sin embargo, las valoraciones de las empresas coreanas todavía están por debajo de las de sus homólogos mundiales. El KOSPI está valorizado en un 1.7 veces su valor contable, en comparación con un 1.9 veces para el Topix japonés y un 1.8 veces para el CSI 300 chino. Como señala uno de los gestores…La descuento se ha reducido, pero Corea sigue teniendo una diferencia significativa en cuanto al valor de sus acciones..

Esto establece la situación actual: el descuento está disminuyendo, pero aún no ha desaparecido por completo. El catalizador para ese cambio es ahora un enfrentamiento legislativo. Lo que se propone…Tercera enmienda a la Ley ComercialEl proyecto de ley exigiría que las empresas cancelaran las acciones del tesoro que hayan adquirido recientemente, dentro de un año. El objetivo es crear valor para los accionistas: reducir el número de acciones en circulación aumenta el beneficio por acción, una métrica clave para la evaluación de las empresas. Los partidarios de esta medida argumentan que esto fomenta la transparencia y la equidad, transfiriendo el poder de los accionistas controladores hacia la base de inversores más amplia. La introducción de este proyecto de ley como primer punto del orden del día en la sesión de febrero de la Asamblea Nacional destaca su importancia política y las expectativas del mercado.

Visto desde una perspectiva histórica, este esfuerzo legislativo refleja intentos anteriores de abordar el problema del descuento. Pero la situación actual es diferente. La iniciativa ya ha llevado al mercado a un nuevo rango de cotizaciones, lo que confirma que las reformas en materia de gobierno pueden funcionar. El billete de tesoro ahora actúa como un mecanismo concreto y tangible para acelerar ese proceso. Si se aprueba, esto ayudará a reducir los efectos negativos del descuento, abriendo así el camino para una mayor expansión de la valoración de las acciones. La reacción del mercado será clave para determinar si este cambio en la política es suficiente para cerrar la brecha que aún existe.

Precedentes históricos: lecciones de Japón y Taiwán

La actual discusión sobre el uso de acciones en reserva no carece de un contexto histórico. La idea de que la obligación de cancelar las acciones en reserva podría reducir las diferencias en la valoración de las empresas ya ha sido probada antes, pero con resultados mixtos. El ejemplo más ilustrativo son las reformas de gobierno corporativo en Japón durante la década de 2000. Durante ese período, Japón introdujo medidas para restringir las posesiones de acciones en reserva y mejorar las retribuciones de los accionistas. El objetivo era lograr una revalorización gradual de los ratios precio/beneficio, pero este proceso no se desarrolló de manera gradual. Sin embargo, como señala un analista…La descuento se ha reducido, pero Corea sigue teniendo una brecha significativa en cuanto al valor de sus activos comerciales.Se trata de un vacío que las reformas japonesas, a pesar de su intención estructural, no pudieron eliminar por completo. La razón es simple: esas reformas se llevaron a cabo en un contexto de estancamiento económico generalizado y deflación. En otras palabras, los cambios en la gobernanza corporativa por sí solos no fueron suficientes para superar los problemas macroeconómicos profundos.

Una comparación más directa se puede hacer con Taiwán. Al igual que Corea del Sur, Taiwán recientemente modificó su Ley Mercantil para obligar a la cancelación de las acciones de tesorería. Este paso tenía como objetivo reducir las defensas contra las adquisiciones y aumentar el valor por acción. La oposición empresarial a esta ley fue feroz, algo similar a la resistencia que se observa en Seúl actualmente. Este patrón sugiere una tensión recurrente: las reformas destinadas a mejorar el valor para los accionistas a menudo enfrentan resistencia por parte de intereses arraigados que dependen de las acciones de tesorería como herramienta estratégica. La lección histórica aquí es que, aunque la legislación sobre las acciones de tesorería sea un paso necesario, a menudo no logra alcanzar todo su potencial si no se aplican reformas más amplias.

Los elementos que faltan en estos casos históricos son los cambios estructurales en la legislación relativa al impuesto sobre la herencia, así como medidas más efectivas para proteger a los accionistas minoritarios. En Corea, el proyecto de ley actual se centra únicamente en los detalles relacionados con la cancelación de las acciones. Para que este proyecto de ley tenga un impacto transformador y duradero en la “descuento coreano”, podría ser necesario que forme parte de un conjunto más amplio de medidas legislativas. Mientras el mercado espera la aprobación de este proyecto de ley, la experiencia histórica nos advierte de que un solo cambio en la legislación, por muy bien intencionado que sea, rara vez es suficiente para cerrar completamente la brecha en la valoración de las acciones, que ha persistido durante décadas.

Mecanismo e impacto en el mercado: ¿Un cambio estructural?

Las reglas relacionadas con esta ley ya están claras. Exige que las empresas cotizadas eliminen las acciones de tesoro que hayan adquirido recientemente dentro de un año. Las acciones existentes deben ser disipadas dentro de 18 meses desde la entrada en vigor de la ley. Las excepciones, relacionadas con los planes de compensación para empleados y la propiedad de acciones, requieren la aprobación del consejo de administración y de los accionistas, lo que añade un nivel adicional de supervisión. Se trata, en realidad, de una intervención estructural directa en la gestión del capital corporativo. La reacción inmediata del mercado ha sido una mayor volatilidad, especialmente en aquellos sectores donde la proporción de acciones de tesoro es alta.ShinYoung SecuritiesLa empresa que posee acciones del tesoro, equivalentes al 53.1% de las acciones emitidas, ha visto un marcado aumento en el precio de sus acciones justo antes de la votación. Esta volatilidad refleja la situación en la que los inversores buscan identificar quienes podrían beneficiarse de esta situación, así como evaluar los riesgos que conlleva la aprobación de esta ley.

La advertencia de la comunidad empresarial destaca un compromiso crucial que debe ser considerado. El partido gobernante presenta la ley como una herramienta para proteger a los accionistas minoritarios, eliminando así el “mágico efecto de las acciones de tesoro”, donde los propietarios controladores podrían utilizar dichas acciones para consolidar su poder. Sin embargo, la oposición y los principales grupos empresariales ven algo diferente en esta medida. Ellos sostienen que esta medida puede tener consecuencias negativas.De hecho, desarma a las empresas de una de sus pocas defensas que aún les quedan.Esto crea una incertidumbre tangible en cuanto al control corporativo y la planificación de la estructura financiera. Para las empresas que históricamente han utilizado las acciones propias como un recurso estratégico para contrarrestar las adquisiciones hostiles, la nueva ley obliga a una reevaluación rápida de las tácticas defensivas y de la estrategia financiera a largo plazo.

Desde el punto de vista político, el principal riesgo es que el proyecto de ley pierda su fuerza. La propuesta fue aprobada por la comisión legislativa la semana pasada y se presentó ante la cámara en el 24 de febrero. Aunque la oposición intentó bloquear la aprobación del proyecto de ley, se esperaba que esto fracasara, dada la abrumadora mayoría del partido gobernante. El último intento de los grupos empresariales para modificar el proyecto de ley ya no tiene importancia. Con el camino legislativo despejado, el foco se centra completamente en la implementación y en la adaptación del mercado. La aprobación del proyecto de ley elimina un importante obstáculo político, pero también establece un cambio estructural en las empresas. Ahora, el mercado tendrá que ver si este cambio en las prácticas corporativas es suficiente para impulsar la expansión de la valoración de las empresas, o si simplemente sienta las bases para nuevos desafíos en materia de gobernanza corporativa.

Valoración y escenarios futuros

La valoración del mercado ya ha experimentado un importante aumento. La relación precio/valor patrimonial del KOSPI ha aumentado significativamente.1.87Es el nivel más alto que ha alcanzado en los últimos 18 años. Este movimiento constituye una confirmación directa de las reformas implementadas. La proporción ya se ha duplicado con respecto al año pasado, y finalmente ha superado el umbral simbólico de 1.0, que anteriormente definía la “descuento coreano”. Sin embargo, incluso en este nivel elevado, todavía existe un margen significativo de crecimiento posible. La proporción sigue estando muy por debajo del nivel del mercado bursátil estadounidense, que supera los 5. Esto sugiere que hay mucho espacio para una reevaluación del valor de las acciones, siempre y cuando el impulso de las reformas continúe y las ganancias sigan aumentando.

Esta visión positiva está respaldada por un potente motor de crecimiento económico. Los analistas señalan que el mercado se encuentra ahora en una fase de disminución de los descuentos en los precios de las acciones, lo cual se debe a la mejora de los resultados financieros de las empresas, especialmente en el sector de los semiconductores. La situación es prometedora: un modelo de IA desarrollado por Shinhan Investment Corporation indica que…La probabilidad de un aumento en los próximos tres meses es del 78%.Esto indica que la fase de expansión del mercado aún no ha terminado. El análisis realizado mediante inteligencia artificial sugiere que continuará la tendencia alcista.

Sin embargo, la aprobación de esta ley es solo una parte de un problema más grande. Para que los descuentos se eliminen por completo, son necesarias reformas más amplias en el sistema de gobierno. Como señala uno de los gerentes:La descuento ha disminuido, pero Corea sigue teniendo una brecha significativa en cuanto al valor de sus acciones.El camino para cerrar esta situación requiere algo más que simplemente aplicar las reglas relacionadas con las acciones de tesoro. Probablemente se necesiten cambios estructurales, como ajustar la tasa impositiva sobre las herencias a lo que corresponda a los activos netos. Esto reduciría el incentivo para que los conglomerados controlados por familias acumulen efectivo y acciones. Sin este conjunto de medidas, la ley sobre las acciones de tesoro podría aumentar el EPS y mejorar el sentimiento de los inversores. Pero eso podría no ser suficiente para lograr el “premio coreano” que algunos líderes políticos buscan actualmente.

En resumen, la trayectoria del mercado actualmente está determinada por los beneficios, y no únicamente por las políticas gubernamentales. La alta confianza que tiene el modelo de IA en cuanto a los beneficios apunta a que el mercado sigue en una fase de expansión, donde el crecimiento de las ganancias es el principal factor que impulsa el mercado. La eliminación de las obligaciones de tesoro ha eliminado un factor político importante, pero el próximo paso del mercado dependerá de si las reformas en materia de gobierno corporativo pueden mantener el ritmo del crecimiento de las ganancias.

Catalizadores y riesgos que deben tenerse en cuenta

La victoria legislativa es solo el comienzo del proceso. La verdadera prueba se presentará en la implementación de la ley. El factor que realmente hará que la ley tenga efecto será la cancelación de las acciones propias de las empresas importantes, una vez que la ley entre en vigor. El mercado estará atento a los datos concretos sobre cuán rápido las empresas cumplen con esta normativa y sobre la magnitud de las reducciones de sus acciones. Esto tendrá un impacto directo en su rentabilidad por acción y, en teoría, también en los precios de las acciones. Los primeros indicios provenientes de empresas como…ShinYoung SecuritiesLa empresa que posee acciones del tesoro, equivalentes al 53.1% de las acciones emitidas, será un indicador importante. Si las cancelaciones son rápidas y amplias, esto podría dar un impulso significativo al EPS y validar el mecanismo central de la ley. Cualquier retraso o resistencia indicaría que el impacto de la ley puede ser más simbólico que real.

Un cambio de política más fundamental que merece atención es cualquier medida regulatoria relacionada con el impuesto sobre la herencia. Como lo demuestra la comparación histórica con Japón y Taiwán, las regulaciones actuales para las acciones en manos de las familias suelen ser insuficientes. La solución definitiva al problema de “descuento coreano” probablemente requiera cambios estructurales, como ajustar el impuesto sobre la herencia de acuerdo con los activos netos de las familias. Esto reduciría la motivación de los conglomerados controlados por familias para acumular efectivo y acciones, resolviendo así el problema de gobernanza. La voluntad política para implementar tales cambios sigue siendo incierta, pero se trata de una reforma que podría finalmente cerrar la brecha en la valoración de las empresas.

El principal riesgo a corto plazo es la volatilidad y la fuga de capitales. La aprobación de esta ley, aunque positiva para el gobierno corporativo a largo plazo, en realidad despoja a las empresas de un importante instrumento de defensa contra adquisiciones hostiles. Esto genera incertidumbre en cuanto al control corporativo y la planificación de la estructura de capital de las empresas. Las empresas que han confiado en el uso de acciones propias como herramienta de defensa estratégica podrían ver una fuga de capitales cuando los inversores reevalúen los riesgos. La comunidad empresarial advierte que esta ley…De hecho, desarma a las empresas de una de sus pocas defensas que aún les quedan.Es una dinámica de mercado que realmente merece ser monitoreada. Esto podría causar volatilidad en las acciones de las empresas que tienen altos niveles de acciones propias, incluso cuando el mercado en general se recupera debido a las noticias relacionadas con las reformas.

En resumen, el mercado debe separar la información relacionada con las políticas de su impacto real en el mundo real. Los datos relacionados con la cancelación de los impuestos confirmarán el efecto real de dichas políticas. Las reformas más amplias en el sistema de gobierno, especialmente en lo que respecta a los impuestos sobre herencias, determinarán si el problema de la volatilidad se está resolviendo de verdad. Además, el riesgo de volatilidad causado por la incertidumbre estratégica significa que los inversores deben prestar atención tanto a los números principales como a los cambios más sutiles y complejos en el comportamiento de las empresas.