La Segunda Alianza de Panas de Kazajistán: El Yuan barato, el único acreedor y el gerente local en el medio.

Lo menos extraño en un titular sobre el segundo “bono de panda” soberano de Kazajstán es el propio bono de panda. Lo extraño es que el banco mencionado en ese titular se identifica como “gestor local”.

Teniz Capital Investment Banking, una banca de inversiones de Almaty que opera en la Bolsa de Valores de Kazajstán con el símbolo TCIB, está participando en un acuerdo que, en todos los aspectos relacionados con el movimiento físico del dinero, es una transacción china.El underwriter principal es China International Capital Corporation; los co-bookrunners son ICBC y China Construction Bank.Los bonos se venden a inversores institucionales chinos en el mercado onshore de China, y se negocian en parte en la Bolsa de Activos Financieros de Pekín. Así que “gerente local” – en un trato cuyo sistema completo está compuesto por elementos chinos – es un banco kazajo. ¿Local en qué?

Esa es la parte de la estructura que vale la pena analizar, porque nos indica tanto por qué Kazajistán hace esto, como quiénes realmente reciben los pagos. Además, esta parte se encuentra sobre un desarrollo más grande y silencioso: un país con una calificación crediticia de nivel medio está tomando préstamos en yuanes que no imprime él mismo; además, está endeudado con un único acreedor, y los acuerdos que se realizan con ese acreedor le permiten obtener clientes recurrentes.

El arbitraje que hace que un soberano con calificación BBB tenga un precio similar al de un soberano con calificación AA.

Comencemos con lo que es un “bono panda”: se trata de un bono emitido por una entidad extranjera, denominado en renminbi, que se vende en el mercado de bonos chinos continental, el segundo más grande del mundo. Los extranjeros no pueden acceder libremente a este mercado, y el dinero chino tampoco puede salir fácilmente de él. Es como un jardín cercado, con la barrera más alta del sistema financiero mundial alrededor de él. Kazajstán encontró una manera de obtener préstamos dentro de ese mercado.

A finales de mayo, el Ministerio de Finanzas vendió su primera emisión de moneda soberana:3,4 mil millones de yuanes, aproximadamente 500 millones de dólares, bonos a tres años con una tasa de interés del 1,90%, con dos veces más subvenciones que el mínimo requerido.Dos veces se superó la cantidad solicitada por los inversores institucionales chinos. Este es el número que debería hacer que te preocupes: Kazajistán tiene una calificación soberana en la banda BBB según las agencias internacionales. Sin embargo, el Ministerio de Finanzas describió el 1.90% como…Una tasa de financiación extremadamente baja, en un territorio que normalmente es ocupado por prestatarios con calificación AA mucho más alta.La razón por la cual el mercado permite que un prestatario con calificación BBB pueda tener un precio similar al de un prestatario con calificación AA es, en gran medida, relacionada con los aspectos técnicos del crédito. La agencia de calificación crediticia nacional de China le asignó a Kazajstán una…Calificación AAA– Es la calificación que permite el acceso al mercado onshore. Y dentro del jardín cercado, hay una cantidad enorme de dinero que busca obtener rendimientos, pero carece de nuevos activos para generar ganancias.

Esto es lo que la “persona” en este rincón llama “finanzas nuevas”; en realidad, se trata de finanzas antiguas, pero disfrazadas de algo nuevo. Se trata de préstamos soberanos en el mercado doméstico protegido de otra persona, a un precio que el mercado libre nunca ofrecería, porque el mercado libre no es el comprador marginal.

Lo que realmente hace el gerente local

Entra Teniz. El contrato de debut se listó en dos bolsas de valores.Pekín y el Intercambio Internacional de AstanaEs el centro de mercado propio de Kazajistán. Esa dualidad es donde un intermediario nacional puede ganar dinero: coordinando la emisión en Astaná, los procedimientos de divulgación local, los inversores kazajos y sus acuerdos de pago, así como las partes relacionadas con la emisión transfronteriza que ningún banco en Pekín podría manejar adecuadamente. “El gerente local” es quien hace que los acuerdos extranjeros sean comprensibles para los reguladores locales, las bolsas de valores locales y los compradores locales. Además, es el método utilizado por el emisor para llevar a cabo transacciones gestionadas por bancos chinos.

La realidad económica no es tan glamorosa como el “asiento” que se obtiene. Un costo de gestión local por una parte valorada en unos 225 millones de dólares es muy poco, no es una gran ganancia. Teniz informaBeneficio neto de 2025: un poco más de mil millones de tenge.– En la orden de $2.5 millones – y los ingresos por comisiones, de 2.42 mil millones de tenge, aproximadamente un tercio más que antes. Su retorno sobre el capital invertido disminuyó al 23%, desde el 48%, debido a los gastos en personal y tecnología. Este banco no se enriquece con el mandato del gobierno; está comprando relaciones comerciales, una marca reconocida, y, lo más importante, un lugar en la fila para acceder al sistema de financiación en yuanes del Kazajistán. La comisión es un honor; el “pipeline” es el premio.

Dinero barato con una factura que se acumula.

El canal de financiación es importante de entender, porque es el núcleo del asunto. El panda soberano es una parte de un enfoque más amplio de Kazajistán hacia la financiación en yuanes.El fondo de riqueza soberana Samruk-Kazyna vendió 3 mil millones de yuanes de sus propios bonos para pandas en abril.El Banco de Desarrollo de Kazajistán y la gigante energética KazMunayGas emitieron bonos en yuanes a finales del año pasado. En total, los emisores vinculados a gobiernos ahora son los que emitan esos bonos.Alrededor de 9.65 mil millones de yuanes en deuda en renminbi.Las obligaciones totales de Kazajistán hacia China, tanto públicas como privadas, han aumentado.Aproximadamente $12.9 mil millones: un aumento significativo en comparación con los $9.3 mil millones al final de 2024., conMás de 3.5 mil millones de dólares en crédito nuevo emitido solo en 2025.Astana está financiando.Un déficit presupuestario proyectado de casi 9 mil millones de dólares.Y, en parte, se realiza en yuanes.

Ese es el intercambio, y merece ser llamado así. Kazajstán obtiene dinero a precios muy bajos, además de un conjunto diversificado de prestamistas. Los costos se reflejan en dos aspectos. Primero, la concentración: ahora, un solo país es el acreedor marginal, y ese acreedor tiene sus propias reglas y preferencias políticas. Segundo, el desequilibrio monetario: Kazajstán emite préstamos en yuanes, pero gana sus impuestos y ingresos por petróleo en tenge. Por lo tanto, Kazajstán asume el riesgo relacionado con las tasas de cambio del renminbi sobre sus obligaciones soberanas. Todo esto no hace que Kazajstán sea “malo”… El 1.9% es una forma absurda de obtener préstamos. Pero vale la pena entender bien cómo funcionan estas cosas: el precio barato es una función de la estructura del mercado, no necesariamente de la capacidad crediticia de Kazajstán.

Para un inversor minorista estadounidense, esto realmente no constituye una situación que justifique la compra de acciones. Teniz es una empresa de microcapitalismo con poco volumen de negociación; la mayoría de los estadounidenses no pueden acceder a ella sin esfuerzo. Además, los bonos Panda no son una clase de activos adecuados para invertir. La razón de leer el titular del informe es precisamente lo que te ofrece: una visión clara de las situaciones financieras. Cuando ves que un trato se realiza principalmente entre China y un banco kazajo local, y que el precio del bono es similar al de un bono soberano de calidad AAA, entonces estás viendo cómo un país utiliza arbitraje en mercados cerrados para obtener beneficios, en lugar de invertir en un activo único relacionado con divisas extranjeras. La primera emisión demostró claramente este tipo de arbitraje. Una segunda emisión, con un plazo más largo, seguramente ocurrirá pronto.Los bonos a cinco años se venden a un rendimiento de entre el 1.9% y el 2.2%.“Entregado en 2031” no es simplemente una repetición: es una prueba de que la máquina se está convirtiendo en el modelo de financiación. El gerente local obtiene un lugar en la mesa de decisión. El país recibe la parte relacionada con la compilación.