El costo del caso de Jersey Mike’s Long-Term Rally es más alto de lo que ha demostrado ser.

El primer informe de Jersey Mike’s como empresa pública respondió a una pregunta que ha rondado por allí desde su cotización seis semanas atrás: ¿existe un negocio detrás del entusiasmo de los analistas, o simplemente se trata de una oferta pública de emisión bien comercializada? Wall Street obtuvo su respuesta el 9 de septiembre, y parecía estar satisfecho con lo que escuchó.Las acciones subieron más del 7%.Los ingresos aumentaron un 10%, hasta los 208 millones de dólares; las ventas dentro del mismo negocio aumentaron un 2.3%. También hay una guía de resultados que la gerencia considera como el comienzo de algo aún más importante. Las acciones, que habían tenido problemas desde su inicio el 30 de julio…Puso su oferta pública inicial en $23, pero su primer día de cotización cayó cerca de $21.80.— Desde entonces, se ha presentado como un candidato para un esfuerzo a más largo plazo.

La parte difícil de ese caso no es el negocio en sí. Es el precio que hay que pagar para acceder a él. Ese primer informe también contenía un detalle que era fácil pasar por alto, bajo los encabezados relacionados con el crecimiento.La rentabilidad neta disminuyó un 37%, a 37 millones de dólares.YEl EBITDA ajustado aumentó solo un 7%, a 114 millones de dólares.Si se elimina el tiempo que se invierte en la publicidad, el EBITDA aumenta un 18%, lo cual es una mejora significativa. Pero el número reportado es el que realmente importa, ya que las acciones ya tienen un precio tan alto como para ser consideradas valiosas.

La máquina de franquicias es real.

Lea la línea de operaciones y Jersey Mike’s merece la atención que está recibiendo.Las ventas dentro del mismo tipo de productos aumentaron un 2.3%.En el trimestre, esto se debió al aumento en las transacciones, teniendo en cuenta que el tráfico era limitado en toda la industria.Las ventas en todo el mercado de sándwiches aumentaron un 10%, hasta alcanzar los 1.21 mil millones de dólares..

El motor de crecimiento por unidad es la parte que da al “bull case” su longitud.Jersey Mike’s abrió 83 tiendas en el trimestre y, a finales de junio, tenía 3,378 tiendas. El crecimiento neto por unidad fue del 8.1%.El modelo se basa en franquicias: solo 26 de esas sucursales son propiedad de la empresa. Por eso, el margen bruto es de aproximadamente el 64%, y la empresa puede crecer con un capital modesto. El volumen promedio por unidad aumentó a 1.376 millones de dólares, cerca del objetivo a largo plazo de 2 millones de dólares. Además, los productos digitales representan el 43% de las ventas.El CEO Charlie Morrison, el exjefe de Wingstop.Ha dibujado una pista de aterrizaje.Más de 7,500 ubicaciones en los Estados Unidos y 15,000 en todo el mundo.— Más de cuatro veces el huella de hoy.

Eso es lo que se refiere el entusiasmo del tipo de Cramer en términos de rebote a largo plazo: una marca de servicio rápido de alto nivel.Jersey Mike’s ocupó el primer lugar en el Índice de Satisfacción del Cliente en Estados Unidos, según una encuesta realizada en junio.Puede cuadruplicar aproximadamente sus inventarios, mientras que los costos siguen siendo positivos. Es una historia real y atractiva.

La ganancia que se esconde detrás de la historia

Pero una historia sobre lo que podría llegar a ser una empresa es precisamente algo que debería hacerte cuestionar. Mira nuevamente la línea de ganancias del trimestre: los 114 millones de dólares en EBITDA ajustado, el margen bruto del 64%, y el crecimiento del 8% en las unidades vendidas… Nada de esto generó ingresos netos que crecieran.La utilidad neta disminuyó un 37%.Lo que Jersey Mike’s atribuye a los costos relacionados con la transición corporativa, los gastos relacionados con la salida a bolsa, el momento adecuado para invertir en publicidad y los mayores costos de intereses, se compensa parcialmente por las ganancias obtenidas de la venta de las tiendas propiedad de la empresa.

Las transiciones son costosas. Una empresa que acaba de cotizar en bolsa, después de haber estado bajo el control de Blackstone y la Abu Dhabi Investment Authority, debe pagar por todo esto de una sola vez. Pero la diferencia entre un ingreso bruto del 10% y un resultado negativo, incluso si las causas son ocasionales, es algo que una valoración más precisa no puede ignorar.La gestión tiene como objetivo un crecimiento del EBITDA ajustado de al menos el 13% en el trimestre actual y de al menos el 20% durante todo el año.– Lo que implica una expansión del margen sobre la ampliación de las instalaciones del negocio. Si eso se materializa, entonces el escenario es favorable. Simplemente, aún no está demostrado, y el precio de las acciones ya se comporta como si estuviera en esa situación.

Lo que el precio implica

Es el número que separa a la empresa de su valor bursátil. Jersey Mike’s cotiza en alrededor de 6.9 mil millones de dólares en valor de mercado; su valor empresarial, una vez incluidos sus aproximadamente 2.1 mil millones de dólares en deuda, es de cerca de 8.8 mil millones de dólares. En comparación con el EBITDA, esto significa un factor de apreciación de aproximadamente 37 veces. En términos de escala, Chipotle –la franquicia de crecimiento más destacada– tiene un factor de apreciación de unos 20 veces EBITDA/Valor Empresarial. McDonald’s cotiza en aproximadamente 16 veces, Wingstop en 19 veces y Domino’s en 14 veces. Jersey Mike’s pide a los inversores que paguen casi el doble del factor de apreciación que tienen las empresas de restauración de calidad que ya podrían ser propiedad.

Un alto múltiplo no es automáticamente algo negativo; una franquicia joven con este tipo de desarrollo puede merecerlo. Pero eso significa que la “tendencia a largo plazo” es una apuesta en la que todas las líneas de negocio funcionan bien: las ventas dentro de la misma empresa se mantienen en un rango bajo-medio, mientras que el tráfico en toda la industria sigue siendo débil. Además, los costos de transición son únicamente una sola vez, y no constituyen una carga continua. La empresa puede duplicar su alcance sin que eso afecte sus ganancias. El informe demostró que el negocio está saludable. Pero no demostró todo eso. Con un múltiplo de 37 veces el EBITDA, el mercado ya le ha dado crédito a la empresa por ello.

La interpretación correcta es que Jersey Mike’s no es una empresa mala, ni que no pueda recompensar a quienes permanecen en la empresa a largo plazo. Lo importante es que el precio actual representa un costo necesario para garantizar que la empresa sea compatible con las tendencias futuras. La ventana de prueba está clara: los indicadores del trimestre actual…De 3% a 4% en ventas dentro del mismo negocio.Y al menos un 13% de crecimiento en el EBITDA ajustado. Luego, se alcanzaría el objetivo del 20% de crecimiento en el EBITDA para todo el año. Si eso ocurre, entonces la historia a largo plazo también tendrá un futuro prometedor. Pero si el efecto negativo de la transición persiste o las condiciones económicas vuelvan a ser tan malas como antes, la valoración de 37 veces será difícil de mantener. Por ahora, la conclusión lógica es que se trata de una empresa que necesita ser vigilada, con un precio no comprobado… Una buena empresa, acciones valiosas… Y un conjunto específico de datos del próximo trimestre que determinarán cuál de ellas realmente es.