La gran repatriación de Japón: ¿Será el próximo flujo de criptomonedas, o su próximo proceso de “carry-unwind”?

El bono gubernamental japonés a 10 años acaba de…Bajó un 3% por primera vez desde 1996.En esa misma semana, los inversores japoneses hicieron algo que no habían hecho en años: vendieron su deuda extranjera. Si usted posee bitcoins, ambos escenarios parecen ser problemas de otros. Pero no lo son. La repatriación de la deuda tiene dos efectos: uno positivo y otro negativo. Y estos dos efectos se resuelven a través de una sola variable en la que realmente se puede observar el cambio.

La historia del vínculo no es la historia de las criptos.

Comience con lo que realmente hacen los flujos de capital, porque son más estrechos que el pánico. Los inversores japoneses.En este año, desde finales de agosto, se vendieron aproximadamente 3 billones de yenes japoneses – equivalentes a unos 18.7 mil millones de dólares – en deuda en el extranjero.Es el mayor flujo de salida desde que ocurrió la caída de los bonos en 2022, mientras que se mantiene intacto el fondo de aproximadamente 2.4 billones de dólares. La dirección es clara, incluso si el ritmo es gradual: un estudio de J.P. Morgan sobre 82 fondos de pensiones corporativos.Se encontró que la planificación de participaciones permitía añadir bonos domésticos al nivel más alto desde que comenzó la encuesta en 2008.Con el rendimiento de los bonos de 10 años más que triplicándose en dos años, el mayor comprador de bonos extranjeros del mundo está regresando silenciosamente a su país.

Eso es muy importante para los activos de renta fija a nivel mundial. Japón deja de ser un participante marginal en las inversiones en bonos del Tesoro, y esa es una razón por la cual las tasas de interés siguen aumentando. Pero lo que realmente importa para usted es que nada de esto transfiere el capital japonés al criptoactivos. El dinero que regresa a Japón se invierte en bonos gubernamentales japoneses, no en bitcoines. Para que esta rotación afecte su cartera, el dinero debe pasar por algún otro medio: el yen y el dólar.

La pierna del toro: un dólar más débil es un factor que impulsa el mercado.

Una forma en la que la repatriación puede considerarse positiva es que la fortaleza del yen y la debilidad del dólar representan lo mismo: un movimiento comercial similar. Además, el dólar ha estado perdiendo fuerza.Disminuyó aproximadamente un 2.4% este trimestre.Con el “comercio de debasement”, la creencia de que la política estadounidense erosiona la moneda, vuelve a ganar importancia. Para un activo escaso denominado en dólares, un dólar más débil estructural es, sin duda, una ventaja: los mismos bitcoins, que se valoran en unidades que pierden su poder adquisitivo, se benefician de esto. Si la repatriación de dinero se realiza de manera ordenada –es decir, el dinero japonés sale del dólar de forma gradual, en lugar de en un estado de pánico–, entonces se trata de una situación que favorece la liquidez, y esto ha contribuido históricamente al crecimiento del criptoanálisis como grupo.

La pata de oso: un aumento en el yen es como un martillo pesado.

La imagen reflejada es la que causó el daño anteriormente. Los préstamos transfronterizos en yenes, las operaciones relacionadas con el “carry trade”.Hasta marzo, su valor había aumentado a un récord de 360 billones de yenes (aproximadamente 2.35 billones de dólares).– Es la acumulación más grande en tres décadas. Se trata de dinero prestado a bajo costo en yenes, y utilizado para invertir en activos globales con rendimientos altos, incluyendo el Bitcoin. Cuando el valor del yen aumenta, ese dinero debe ser devuelto. Agosto de 2024 demostró qué tipo de desorden ocurre cuando se produce una caída en este tipo de activos.Bitcoin y Ethereum bajaron hasta un 20%.En cuestión de días. El yenYa ha subido aproximadamente un 4.5% en una semana, hasta llegar a los 152.9 por dólar; es el nivel más alto en siete meses.Con el banco japonés anunciando un aumento de precios en su próxima reunión, algunos analistas proponen que los precios alcancen los 140. Ese es precisamente el rango en el que la situación se vuelve cada vez más compleja.

El que habla no está siendo escuchado por nadie.

Aquí es donde se conectan las dos piernas, y donde realmente reside el riesgo. Los inversores japoneses…La cobertura contra la devaluación del dinero en las compras de bonos extranjeros se redujo alrededor del 41% este año, desde el 62% en 2024; es el nivel más bajo desde 2013.. En seis mercados importantes, la relación de cobertura ponderada está cerca del 41%, lo que es el valor más bajo desde 2015.Se deja aproximadamente el 59% de una masa de miles de millones de dólares en el extranjero sin protección contra la volatilidad del tipo de cambio. Un bajo nivel de cobertura representa una apuesta de que el dólar permanecerá estable. Pero el dólar no se mantiene estable. Eso es precisamente lo que convierte una repatriación gradual en una situación de obligado retiro de las posiciones no protegidas: no son los inversores quienes deciden regresar, sino que son miles de millones de posiciones no protegidas que se ven en una situación difícil frente al aumento del yen. Cuanto más barata sea la cobertura, y el coste de la cobertura del dólar durante tres meses para los inversores en yen está en su punto más bajo en cuatro años, menos razones hay para que nadie siga sin proteger sus inversiones. Por eso, la siguiente pregunta no es si deben volver a proteger sus inversiones, sino cuán rápido lo harán.

¿Qué pierna, y cómo lo sabrías?

La variable de discriminación es la ordenabilidad; cada pierna lleva consigo un señal que puede ser verificado, cerca de un nivel que se puede observar.

La perspectiva alcista sobre un “dólar más débil” se confirma cuando vuelve a aumentar la demanda por bonos extranjeros –el ratio de cobertura en las nuevas compras supera el 40% y sigue aumentando–. Pues la recobertura, en sí misma, significa vender dólares a futuro, lo que contribuye a la tendencia del dólar más débil, en lugar de causar un aumento en el yen. Todo ese argumento sobre la despréciación del dólar pierde su validez si el USD/JPY vuelve a subir y el dólar vuelve a fortalecerse. Una nueva demanda por el dólar elimina precisamente ese factor que se suponía que podría impulsar el mercado de criptomonedas.

La tendencia bajista se confirma cuando el yenue desciende por debajo de sus niveles recientes, con una serie de liquidaciones en los mercados criptográficos. Además, los fondos invertidos en Bitcoin se vuelven negativos, mientras que el precio de Bitcoin disminuye. Esto indica que la apalancamiento está siendo eliminado, en lugar de que el capital se mueva hacia otros activos. Todo esto se confirma cuando el yenue avanza de manera ordenada, sin romper el apalancamiento: el Banco de Japón implementa exactamente la subida prevista, y el par USD/JPY se estabiliza dentro de un rango, en lugar de formar un espacio vacío. Además, Bitcoin sigue recibiendo ingresos por ventas en mercados directos y por medio de ETFs. Los ETF de Bitcoin han recibido casi 3 mil millones de dólares en el último mes, en lugar de una serie de liquidaciones.

En este momento, los datos en tiempo real sobre las criptomonedas indican que la situación no es tan alarmante. El miedo y la codicia se encuentran en un estado neutro: el dominio del Bitcoin está en aproximadamente el 56%, y las entradas de capital en el mercado spot han sido moderadamente positivas en las últimas sesiones. Eso es señal de una situación ordenada, no de una ruptura. Pero lo más importante no está relacionado con las criptomonedas en absoluto: se trata del balance de dólares no protegido en Tokio. Lo importante es ver si el yen se mueve lo suficiente para obligar a ese balance a cubrirse. Tenga en cuenta la relación de cobertura y la trayectoria del USD/JPY. En el momento en que comience la compra japonesa en el extranjero, ya sea protegida o no, o cuando el yen comience a moverse rápidamente, será el efecto “carry-unwind” quien tome el control, no las entradas de capital.