La venta de Hyperscalers es, en realidad, una cuestión de flujo de efectivo gratuito.

Las acciones de Microsoft, Amazon, Alphabet y sus competidores cerraron en baja esta semana, debido a las preocupaciones relacionadas con la inteligencia artificial. Esa es la noticia que se publica en el mercado aproximadamente una vez al mes desde la primavera. Oracle acababa de presentar sus resultados; una vez más, el volumen de inversiones era enorme: más del triple que los gastos en centros de datos del año pasado. La dirección mantiene su plan de inversión para todo el año.90 mil millones a 95 mil millonesBásicamente, sin cambios.

Antes de considerar todo esto como ruido, vale la pena identificar qué realmente ha cambiado en los datos que causan estas ventas. No se trata de la historia de crecimiento de la IA, que sigue intacta. Se trata del flujo de efectivo libre: el dinero que estos gigantes realmente conservan después de pagar por todas las inversiones necesarias. Por primera vez en este ciclo, ese único indicador en el que los inversores confían para financiar todo lo demás comenzó a cambiar.

Los gastos actuales superan los fondos que se generan.

En los doce meses anteriores, las compras de propiedades y equipos por parte de Amazon ascendieron a aproximadamente 173 mil millones de dólares, mientras que sus flujos de efectivo operativos fueron de unos 161 mil millones de dólares. Si los gastos superan la generación de efectivo, el flujo de efectivo libre se vuelve negativo. Amazon informó que…Flujo de efectivo libre de salida: 7.6 mil millones de dólaresImpulsado por un…Aumento de $66 mil millonesEn las compras de propiedades, la empresa atribuye “principalmente” estas compras a inversiones en IA.

Alphabet no se encuentra en el borde del acantilado de Amazon, pero la dirección es la misma. Su inversión total fue de aproximadamente 132 mil millones de dólares durante el año anterior, en comparación con 186 mil millones de dólares en flujos de efectivo operativos. Además, su flujo de efectivo libre disminuyó un 20% año tras año, hasta llegar a aproximadamente 53 mil millones de dólares. Los inversores han observado cómo Alphabet pasa de ser una empresa que genera suficiente efectivo a una empresa que no logra generar ese mismo efectivo.Primer trimestre con flujo de efectivo negativo en su historia pública.Mientras tanto, aumenta aún más los gastos de capital para el año 2026.

Este es el mecanismo que separa estas situaciones de la idea general de “la IA se vuelve costosa”. En 2023 y 2024, los proveedores de servicios de inteligencia artificial financiaron su desarrollo con sus propios recursos financieros, y continuaron creciendo en escala. Hoy en día, ese desarrollo consume los propios recursos financieros, en una escala combinada algo como…452 mil millones de dólaresDe los proyectados gastos de capital para el año 2026 en Alphabet, Amazon, Microsoft, Meta y Oracle.

El lado de la demanda nunca desapareció.

Y este es el aspecto que vale la pena mantener durante el período de bajada de precios: el dinero se dirige hacia los lugares donde los inversores lo han pedido. Google Cloud ha crecido.82% en comparación con el año anterior, a un valor de 24.8 mil millones de dólares.En el trimestre de junio. Amazon’sAWS experimentó un crecimiento del 37%, el más rápido en dieciocho trimestres.Llegando a…169 mil millones de dólares anuales.Azure de MicrosoftAumento del 43%., cruce100 mil millones de dólares en ingresos, por primera vez.En un año fiscal.

No se trata de una falla en la demanda, ni de una cancelación de la tesis. Es simplemente el mercado que cambia lo que quiere pagar por sus inversiones. En las primeras etapas del ciclo, los inversores recompensan la aceleración en las inversiones: cuanto más rápido sea el gasto en inversiones, mayor será el valor de las acciones. La señal que dan ahora es el opuesto de ese aumento: un cambio significativo en las inversiones se interpreta como una indicación de fortaleza en la demanda y como un aumento en los riesgos relacionados con los flujos de efectivo y la entrega de productos. Eso es la interpretación honesta de un aumento en las inversiones; y es la medida más valiosa para determinar si estos descensos representan oportunidades de compra o advertencias.

¿Por qué el ciclo podría cambiar a su favor, de todos modos?

Otra capa es importante; es en ella donde la economía del desarrollo de modelos pasa de ser puramente costosa a algo que se acerca más a una ventaja competitiva. El valor monetario de la inteligencia artificial marginal se desplaza desde el entrenamiento, donde la plataforma CUDA de Nvidia y sus márgenes de beneficio dominaban, hacia el proceso de inferencia. En este punto, la capacidad de ejecutar modelos tiene mayor importancia económica que la potencia bruta de entrenamiento. Es precisamente en la inferencia donde las empresas de alojamiento de servicios cloud dejan de alquilar los GPUs de otros y comienzan a utilizar su propia tecnología de hardware.

AmazonLa empresa Trainium ya ha superado una tasa de ingresos anual de 25 mil millones de dólares.Tanto OpenAI como Anthropic han asumido compromisos a largo plazo, en términos de capacidad de procesamiento, para utilizar este hardware. Alphabet también fabrica sus propios TPU de la misma manera. En realidad, estas empresas grandes están comprando miles de millones de dólares en hardware, en parte para evitar pagar los márgenes que les cobra una empresa de hardware durante el período en que controlan las condiciones económicas del mercado. Eso no hace que la presión sobre los resultados financieros sea agradable, pero significa que los gastos no son simplemente costos; una parte de ellos corresponde al hecho de que las empresas internalizan el valor que, de otro modo, se transferiría al fabricante de chips.

Lo que esta venta está poniendo a prueba

Así que la pregunta que el mercado sigue planteando, y que estos descensos antes de las aperturas del mercado siguen ocurriendo, no es si la demanda relacionada con la IA es real. Se trata de si tanto capital se puede convertir en flujo de efectivo libre dentro de un plazo que permita que todo funcione correctamente. No se trata de problemas de insolvencia: Amazon y Alphabet todavía tienen efectivo neto, no de deuda neta. Por lo tanto, el riesgo no está en la fragilidad del balance general. El problema es el momento en que se convierte el efectivo, y la decisión de cómo asignar ese efectivo: si la curva de retornos justifica mantenerlo a este precio o si se debe utilizar ese capital en otra área.

Una caída en los precios cuando el crecimiento del sector cloud sigue acelerándose es algo diferente a una caída que ocurre después de que una tesis comercial se anule. Pero la verdadera disciplina consiste en dejar que el flujo de efectivo libre, y no los resultados financieros, sea el criterio para juzgar la situación. Microsoft es la única de las tres grandes empresas del sector cloud cuyo flujo de efectivo libre no es un tema importante en este momento. El crecimiento de Azure de Microsoft ha ocurrido junto con un aumento en sus ganancias. Amazon y Alphabet son las empresas que enfrentan la verdadera prueba. No deberíamos considerar esta caída de precios como el final del proceso de desarrollo de la inteligencia artificial. Es simplemente la forma en que el mercado exige pruebas, y las pruebas son los números relacionados con el flujo de efectivo, que aún no han mostrado signos de mejoría.