Hochschild Mining: Ganancias récord, margen récord, descuento récord.

La producción de Hochschild Mining disminuyó un 8% en la primera mitad de 2026. El EBITDA ajustado se duplicó con creces. Lo que conecta esos dos números es el precio del oro; y lo que separa ese aumento en los ingresos de la valoración de las acciones es algo que el mercado aún no ha decidido.

El EBITDA ajustado de Hochschild aumentó.119% a $491.5 millonesEn los seis meses hasta junio, los ingresos aumentaron.62% a $844.4 millonesLa ganancia antes de impuestos se triplicó, alcanzando los 365.8 millones de dólares, en comparación con los 109.3 millones de dólares del año anterior. Las ganancias por acción aumentaron a 0.37 dólares por acción, desde 0.12 dólares por acción. Solo esa cifra para el semestre superó el récord anual de la empresa en cuanto a ganancias por acción.

La empresa lo describe como sus resultados financieros más sólidos en el semestre actual. El mercado reaccionó con un aumento aproximado del 7% en el precio de las acciones, llegando a tocar los 668,57 peniques. Sin embargo, una cuartal después, las acciones todavía se encuentran muy por debajo de su punto más alto en 52 semanas, que era de 858 peniques.

Esa brecha entre los números y el precio es la cuestión que vale la pena analizar.

La mecánica del apalancamiento operativo

Esto es lo que está pasando a nivel de la mina. Hochschild produjo151,830 onzas equivalentes de oroEn la primera mitad del año, las ventas disminuyeron en un 8% en comparación con el año anterior. Las malas condiciones en la mina Inmaculada en Perú y los problemas persistentes en Mara Rosa en Brasil han afectado las cifras de ventas.

Mientras tanto, el precio promedio del oro que Hochschild calculó fue de 4,166 dólares por onza, lo cual representa un aumento del 47% en comparación con el año anterior. El plata, por su parte, tuvo un precio promedio de 77,80 dólares por onza, más del doble que en el año anterior.

Eso es lo que se denomina “ventaja operativa”. La empresa vende más productos a un precio mucho más alto, mientras que los costos de extracción de cada onza no aumentan proporcionalmente. Incluso cuando esos costos aumentan –el costo total de producción aumentó en un 31%, hasta llegar a 2,448 dólares por onza–, la diferencia entre ingresos y costos por onza es de aproximadamente 1,700 dólares. Ese es el “motor económico” de una minera de oro en un entorno de precios altos.

Para contextualizarlo, el promedio mundial de AISC entre los 25 principales productores de oro fue$1,785 por onza en el primer trimestre de 2026Mientras que el precio promedio del oro alcanzó$4,873Hochschild se encuentra por encima del promedio de la industria en cuanto a costos: en gran medida debido a los derechos de autor relacionados con los precios del metal y a los gastos adicionales para operar en Argentina, Brasil y Perú. Pero la ganancia sigue siendo enorme.

¿Por qué los costos aumentaron? ¿Y por qué el mercado debería preocuparse?

El aumento en AISC fue real y significativo.Alrededor del 60% del aumento en los costos se debió a mayores regalías, impuestos de exportación y participaciones en las ganancias de los empleados.Todo esto está relacionado mecánicamente con los ingresos. Cuando los precios del oro aumentan, los gobiernos y los trabajadores reciben una mayor parte de esos ingresos. El 40% restante proviene de la presión en las transacciones de divisas y de la inflación persistente en Argentina.

Mara Rosa es el factor desconocido. La mina brasileña AISC logró una ganancia de 3,551 dólares por onza en solo 28,158 onzas de producción. Los problemas relacionados con los contratistas, las dificultades para acceder al mineral de alta calidad y los problemas de gestión del agua han obstaculizado la operación desde su inauguración. La dirección informa que la situación está mejorando: el volumen de producción ha aumentado de aproximadamente 3,000 toneladas diarias a finales de 2025, hasta 6,300 toneladas diarias a mediados de 2026, con un objetivo de 7,000 toneladas diarias. El objetivo anual de producción se sitúa entre 67,000 y 80,000 onzas.

Pero los analistas siguen siendo cautelosos. Hasta que Mara Rosa logre estabilizarse y demuestre que puede operar a un nivel de costos normal, hay razones para descartar la trayectoria de costos propuesta por Hochschild. La empresa aumentó su guía de costos para todo el año a $2,380-$2,500 por onza, en comparación con el rango anterior de $2,157-$2,320.

La preocupación por los costos es válida. También es la razón por la cual las acciones no han logrado alcanzar completamente los beneficios obtenidos.

El balance general cuenta una historia diferente.

Es aquí donde la trayectoria financiera cambia de “boom de productos básicos” a algo más interesante desde el punto de vista estructural.

Hochschild cerró la primera mitad del año con $309 millones en efectivo y inversiones a corto plazo; es decir, una posición de efectivo neto de $51.1 millones. Solo seis meses antes, al final de 2025, la empresa tenía $20 millones en deuda neta. Este cambio se debió a los $310.1 millones en flujos de caja operativos, que son el doble que en el año anterior, incluso después de pagar los dividendos anuales de 2025 y las distribuciones de las empresas conjuntas.

El flujo de caja libre generado en esa mitad del año fue de 156 millones de dólares, excluyendo el pago de deudas y los pagos de dividendos. Las estimaciones de gastos de capital para todo el año se situan entre 210 y 225 millones de dólares, lo cual es aceptable teniendo en cuenta esta tasa de generación de caja.

Lo más importante para la evaluación de valor es que la empresa no tiene coberturas en divisas para la mayor parte de su producción en 2026. Posee coberturas a futuro de 50,000 onzas a un precio de $2,167 por onza; lo cual está muy por debajo del precio actual del mercado.$4,674Los coberturas establecen un límite inferior, pero no un límite superior. Si el oro se mantiene en su valor actual o sube, la parte de la producción que no está cubierta por las coberturas se suma al resultado final.

La brecha de valoración

Aproximadamente3.7 veces el valor esperado para el EBITDA en 2027Hochschild cotiza aproximadamente a la mitad del rango de sus competidores: entre 5.8x y 12.2x según esa misma medida. En términos de precio por utilidad, es de 7.3x para el año 2027, en comparación con un rango de 9.8x a 19.5x para los competidores. En términos de precio por valor neto de activos, es de aproximadamente 0.8x, lo cual está por debajo del rango de 0.9x a 1.6x para los competidores.

Esto no es un descuento insignificante. Es aproximadamente un 36% por debajo del valor mínimo de la categoría de empresas similares en términos de EV/EBITDA.

La tasa de flujo de efectivo libre, estimada en aproximadamente el 6.7%, se encuentra en un nivel que sería atractivo en casi cualquier sector, por no hablar del sector expuesto a precios de materias primas récord. Las acciones se negocian a un precio de aproximadamente 4.0 veces su valor contable; esto no es ni barato ni caro según los estándares mineros, pero tampoco aporta nada al argumento.

La diferencia entre los valores de Hochschild y los de sus competidores se debe a razones específicas. El riesgo de ejecución de Mara Rosa es el principal factor. La exposición de la empresa a Argentina –con su volatilidad monetaria e inflación– es el segundo factor. El hecho de que las acciones estén cotizadas en Londres y se negocien en los mercados de bolsa de EE. UU., pero no en los principales mercados bursátiles de Estados Unidos, es el tercer factor. Ninguno de estos factores es imaginario. Todos ellos están valorados de manera más agresiva de lo que los flujos de caja subyacentes parecen justificar.

La opcionalidad de crecimiento

Esto es lo que el mercado está descuentando también. Es importante para quienes mantienen sus inversiones durante los próximos dos años.

Royropata, una planta de producción de plata y oro en un terreno ya utilizado, cerca de la planta de procesamiento Selene de Hochschild en Perú, se espera que comience su producción en 2028. El costo inicial de construcción es…$55-$65 millonesEs una forma de aprovechar la infraestructura existente para crear nuevas minas. El proyecto podría producir más de 100,000 onzas de oro equivalente al año. El CEO lo considera potencialmente el “nuevo emblema” del sector minero. El contexto político en Perú también ha cambiado a favor de Hochschild: la administración recién electa bajo Keiko Fujimori se describe como favorable a las inversiones, y los procedimientos de permisos de Royropata están en marcha.

Monte Do Carmo en Brasil, adquirido por 60 millones de dólares en 2024, es un proyecto de oro que está en fase de viabilidad y cuenta con permiso para su explotación. Se espera que la decisión de inversión final se tome a finales de 2026. La producción podría comenzar a finales de 2028. El proyecto se beneficia de la infraestructura existente de carreteras y energía hidroeléctrica, así como del equipo técnico y de suministro de Mara Rosa, lo que garantizará que su perfil de costos sea competitivo.

El broker Peel Hunt estima que estos dos proyectos podrían aumentar el EBITDA del grupo de $584 millones en 2025 a más de $1.2 mil millones para 2029. Es decir, se trata de un aumento aproximadamente doble. Si esto se realiza, depende completamente de la ejecución del proyecto… y también del precio del oro mantenerse por encima de los niveles actuales durante la fase de construcción.

Dónde se encuentra la inversión

Déjeme explicar claramente lo que las cifras indican y lo que no indican.

El perfil de flujo de efectivo es sólido. Hay ganancias récord, un balance general de efectivo neto, una tasa de flujo de efectivo libre de dos dígitos, y un plan de crecimiento que podría transformar la escala de la empresa para el año 2029. Estos son los signos de una empresa que ha pasado de tener riesgos en la ejecución de sus actividades a tener una generación real de efectivo.

La diferencia en los precios con respecto a los competidores es significativa: un 36% menos que el rango de precios comparativos en términos de EV/EBITDA. Una diferencia de esa magnitud solo tiene sentido como una inversión si existe una probabilidad razonable de que el mercado esté sobreestimando el riesgo o subestimando la solidez de los flujos de efectivo.

El riesgo que justifica la descuento es real. Mara Rosa necesita estabilizarse. El precio del AISC podría aumentar si los costos de combustible y energía permanecen elevados debido a las perturbaciones en Oriente Medio. Los precios del oro, aunque están en niveles récord, han mostrado volatilidad; en el segundo trimestre de 2026, cayeron un 7% en comparación con el pico de enero, cerca de los $5,600. Además, la carga de royalties solo aumentará a medida que los gobiernos fortalezcan sus regímenes fiscales en respuesta a las ganancias récord obtenidas en la minería.

Pero aquí está el factor importante: el precio de AISC de Hochschild, en el extremo superior del rango de precios recomendado – 2,500 dólares por onza – sigue estando más de 2,000 dólares por debajo del precio actual del oro en el mercado. Eso representa una diferencia mayor que la que ha habido en las últimas décadas. Incluso si el oro baja a 3,500 dólares por onza, la ganancia seguirá siendo de 1,000 dólares por onza. La empresa genera flujos de caja significativos a un nivel de precio que el mercado apenas considera como umbral mínimo.

La descuento aplicado por paridad sigue siendo una opción significativa, siempre y cuando el balance general sea estable, los costos se mantengan estables y el precio del oro no colapse. Las tres condiciones son cuestiones pendientes, y no se puede llegar a conclusiones definitivas. Pero la valoración actual asume un escenario peor, algo que los datos operativos no respaldan.