La disminución del atractivo de los bonos gubernamentales: el aviso del Banco de la Reserva de Nueva York y sus costos

El mercado de bonos está entrando en un nuevo período. Durante años, su papel como refugio seguro, sin importar los precios, se basó en una demanda masiva y predecible por parte de la Reserva Federal y de los bancos centrales extranjeros. Pero esa base ya está desmoronándose. La Fed de Nueva York ha advertido explícitamente sobre esto.Amenoración del atractivoEn cuanto a los bonos gubernamentales, se trata de un cambio que tiene implicaciones profundas para los mercados mundiales.

Esta erosión se debe directamente al fin de la política de relajación cuantitativa y a la reducción en la acumulación de reservas externas. En la década de 2010, la Fed y los compradores extranjeros actuaron como un “amortiguador”, absorbiendo las cantidades de activos que se ofrecían sin importar el precio. Esa demanda insensible a los precios ya no existe. Como resultado, el mercado se ve obligado a confiar en participantes que sí son sensibles a los precios: hogares, empresas y fondos de inversión. El apetito de estos participantes por los bonos es mucho más flexible. La situación es simple: una proporción creciente de los inversores ahora exigirá una rentabilidad más alta para poder sostener esa carga de deuda adicional.

La escala de este mercado es crucial para comprender las consecuencias que implica. Se trata del mayor corredor de transporte de capital del mundo.El volumen diario promedio de transacciones es de aproximadamente 900 mil millones de dólares.Esta profundidad y liquidez no son simplemente convenientes; son esenciales para financiar al gobierno de los Estados Unidos, establecer el tipo de interés sin riesgo y proporcionar una fuente crucial de activos seguros para el sistema financiero mundial. Cuando la estructura fundamental del mercado cambia, también se ve afectada su capacidad para desempeñar estas funciones de manera eficiente. La advertencia de la Fed indica que la resiliencia tradicional del mercado está siendo puesta a prueba.

El cambio en la relación entre oferta y demanda estructural

La estructura del nuevo mercado del tesoro ahora está clara. Por un lado, la oferta está aumentando rápidamente. Se proyecta que el Tesoro de los Estados Unidos emita una cantidad promedio de…2 billones de dólares en deuda neta anualmente, durante la próxima década.Se trata de un aumento sostenido y estructural en la cantidad de papel que llega al mercado. Por otro lado, la base de demanda ha cambiado fundamentalmente. La era en la que los compradores no prestaban atención a los precios, principalmente durante las políticas de expansión monetaria de la Reserva Federal y de los bancos centrales extranjeros, ya ha terminado. Como resultado, los participantes nacionales que sí tienen en cuenta los precios, como las familias y las empresas, se ven obligados a asumir una mayor proporción de esta emisión de papel.

Se trata de un clásico caso de desequilibrio entre oferta y demanda. La situación es muy simple: un gran número de compradores ha abandonado el mercado, mientras que la oferta de bonos va a aumentar. El mercado ahora debe operar a un precio más alto, lo cual significa que el rendimiento será mayor. Las advertencias del New York Fed son consecuencia directa de esta nueva situación.

Los últimos análisis de tipo “stress test” sugieren una nota de precaución. Inmediatamente después de los anuncios arancelarios de abril de 2025, la liquidez del mercado disminuyó significativamente: los diferenciales entre ofertas y demandas aumentaron, y la profundidad de las listas de órdenes se redujo. Sin embargo, el mercado se recuperó rápidamente, y la liquidez general volvió a niveles típicos de los últimos años. Esto indica que la capacidad del mercado para operar de manera eficiente sigue siendo sólida a corto plazo. No obstante, la presión es de carácter a largo plazo y estructural.

La enorme cantidad de nuevos bonos emitidos, junto con los cambios en el comportamiento de los inversores, constituyen un factor negativo constante. Los compradores sensibles a los precios exigirán rendimientos más altos para poder mantener esos bonos. Además, la capacidad del mercado para absorber esta cantidad de bonos sin que los precios se ajusten significativamente es limitada. El modelo citado en las pruebas sugiere que estas fuerzas podrían hacer que los rendimientos aumenten en otros 95 puntos básicos. Esto no es un ajuste menor; se trata de un reajuste fundamental de la tasa de rentabilidad libre de riesgo. En resumen, el mercado de bonos estatales está pasando de un entorno estable, impulsado por políticas gubernamentales, a uno donde la formación de precios es más volátil y los rendimientos son más sensibles al volumen de nuevo endeudamiento.

El costo de la rotación: mayores rendimientos y presiones en materia de liquidez

El cambio estructural en el mercado de la deuda pública no es una cuestión teórica; tiene un impacto real y medible en los precios. La combinación de una oferta excesiva y una demanda insuficiente probablemente hará que los rendimientos se eleven, lo que aumentará directamente el costo de financiamiento del gobierno. El modelo mencionado en las pruebas sugiere que estas fuerzas podrían hacer que los rendimientos aumenten aún más.95 puntos básicosSe trata de un ajuste significativo en las tasas de interés; esto se traduce en pagos anuales de intereses mucho mayores para el Tesoro de los Estados Unidos.

Este mayor rendimiento no es simplemente un elemento del presupuesto gubernamental. Es el nuevo punto de referencia para todo el sistema financiero mundial. La curva de rendimientos del Tesoro de los Estados Unidos es la tasa libre de riesgo utilizada para fijar el precio de todo tipo de activos, desde bonos corporativos hasta hipotecas y acciones. Un aumento significativo en las primas de riesgo del Tesoro, como se proyecta, probablemente llevará a un aumento en las primas de riesgo de todas las clases de activos. Esto podría provocar pérdidas significativas en los índices de renta fija y poner en peligro la estabilidad de las carteras de inversiones estándar.

La Reserva Federal ha introducido un nuevo instrumento operativo para gestionar las consecuencias de esta situación. En diciembre, el FOMC ordenó al Fed de Nueva York que procediera…Las compras de reservas gerenciales, que ascienden a aproximadamente 40 mil millones de dólares, se refieren a billetes del Tesoro.Se trata de un esfuerzo dirigido a mantener reservas suficientes y a garantizar la liquidez del mercado, especialmente en el caso de los bonos a corto plazo. Es una medida necesaria para evitar que el mercado se sobrecarga durante períodos de alta emisión de activos.

Sin embargo, los RMP no sustituyen el papel que desempeñaba la Fed en el pasado. Son simplemente una herramienta para gestionar la liquidez, y no un medio para regular los precios. Las compras realizadas por la Fed durante el programa de flexibilización cuantitativa tenían como objetivo reducir los rendimientos y proporcionar un marco de referencia para el mercado. En cambio, los RMP se establecen de manera que se satisfagan las expectativas de crecimiento de las reservas, y no para absorber un exceso de oferta. No reemplazan al comprador, que ya absorbió el crecimiento del balance de la Fed. A medida que cambia la estructura fundamental del mercado, la capacidad de la Fed para influir en los tipos de interés a largo plazo mediante compras a gran escala disminuye. Por lo tanto, el costo de este cambio es que los rendimientos de los bonos del Tesoro se vuelven más volátiles y más sensibles a las condiciones de oferta. Además, las herramientas tradicionales del banco central pierden eficacia.

Respuestas políticas y el camino a seguir

El marco operativo de la Reserva Federal ha sufrido una transformación decisiva. Durante más de tres años, el banco central fue un vendedor neto de bonos del gobierno, lo que permitió que su balance financiero disminuyera como parte de las medidas de normalización después de la política monetaria cuantitativa. Este período de comportamiento de venta neta terminó el otoño pasado. Pero el papel de la Fed no ha vuelto a ser el de un comprador insensible a los precios. En cambio, la Fed ha adoptado un nuevo mandato, más restrictivo: mantener reservas suficientes para la implementación de la política monetaria.

En diciembre de 2025, el FOMC ordenó al Federal Reserve de Nueva York que introdujera un nuevo instrumento para la gestión del riesgo.Las compras de gestión de reservas (RMPs), por un valor aproximado de 40 mil millones de dólares, consisten en billetes del Tesoro.Se trata de una operación de gestión de liquidez dirigida hacia un objetivo específico, y no de un instrumento político destinado a reducir los rendimientos de los activos financieros. Las compras realizadas tienen como objetivo satisfacer el crecimiento proyectado en la demanda por los pasivos del Banco de la Reserva Federal, lo que asegura que el marco de reservas funcione de manera eficiente. Se trata de un paso necesario para evitar disfunciones en el mercado a corto plazo. Sin embargo, esto no reemplaza el papel que antes desempeñaba el Fed como comprador estructural, quien absorbía el crecimiento de su propio balance general.

El riesgo principal en este nuevo equilibrio es la pérdida repentina de confianza en la deuda estadounidense. El mercado actual se basa en una base de participantes que son sensibles a los cambios de precios. Además, existe un exceso estructural en la oferta de activos financieros.2 billones de dólares en emisiones netas anualmente.Esto hace que el sistema sea inherentemente más vulnerable. Un vuelo hacia un lugar seguro, debido a consideraciones geopolíticas o fiscales, podría sobrecargar el nuevo equilibrio entre oferta y demanda. En tal escenario, incluso los instrumentos de gestión de riesgos de la Fed no serían suficientes para absorber un aumento en la demanda. Esto podría causar un aumento brusco en los rendimientos y una grave crisis de liquidez. El nuevo instrumento utilizado por la Fed es como un bisturí para gestionar las operaciones rutinarias, pero no como una herramienta para defender la estabilidad fundamental del mercado.