La brecha entre las acciones de CNH y su ciclo de crecimiento

Las acciones de CNH Industrial aumentaron un 16% en un solo día a principios de agosto. La empresa acababa de presentar sus resultados del segundo trimestre, quienes mostraron una caída drástica en los márgenes de beneficio en sus dos negocios principales: los beneficios relacionados con equipos agrícolas disminuyeron significativamente.El 35%, los beneficios de la industria de equipos de construcción disminuyeron en un 57%.Lo que provocó la reacción no fueron los resultados en sí, sino el hecho de que la dirección aumentara sus expectativas para todo el año, argumentando que lo peor del ciclo agrícola ya ha pasado.

Desde ese aumento en el precio, la acción ha recuperado parte de sus ganancias. En el último mes, ha subido aproximadamente un 14%, y hasta ahora del año, casi un 27%. Un analista describió recientemente la acción como “casi dentro del valor justo” después de este aumento en el precio. Pero esa perspectiva pasa por alto una cuestión más importante: la acción está valorizada en una recuperación que no ocurrirá hasta al menos el próximo año. ¿Qué significa eso para el riesgo/recompensa actual?

Lo que mostró el cuadro

CNH es uno de los mayores fabricantes mundiales de tractores, equipos de cosecha y maquinaria de construcción. Se encuentra por detrás de Deere y junto a Caterpillar, bajo marcas como Case IH y New Holland. Generó4.8 mil millones de dólares en ingresos en el segundo trimestre, un aumento del 2%.De un año antes. Suena sólido, pero si te fijas en los detalles, algo no está bien.

Los ingresos por acción ajustados fueron de $0.13, lo cual superó en un 30% la estimación consensuada de $0.10. Pero este desempeño positivo ocurrió a pesar de una caída drástica en el margen de utilidad. La industria agrícola, que representa aproximadamente dos tercios de los ingresos de CNH, experimentó una disminución en su margen de utilidad ajustado del 8.1% al 5.2%, lo que representa una caída de casi 3 puntos porcentuales en un solo trimestre. El margen de utilidad ajustado de la industria de construcción también disminuyó del 4.5% al 1.7%, debido a aranceles que representaron aproximadamente 470 puntos básicos de pérdida. Los márgenes brutos en ambas industrias también disminuyeron significativamente: la industria agrícola cayó del…21.8% a 19.7%La construcción disminuyó de un 15,7% a un 11,9%.

La presión en los márgenes proviene de una situación caótica. Los aranceles sobre acero y aluminio han aumentado los costos en toda la cadena de suministro de CNH. Las ventas en Sudamérica han disminuido un 27%, ya que los agricultores brasileños enfrentan dificultades en cuanto al crédito y a los financiamientos gubernamentales. La demanda en EMEA se ha debilitado debido a la sequía y el calor extremo. En América del Norte, las ventas de tractores han disminuido un 16-17% en todas las categorías de tamaño; las cosechadoras, por su parte, han perdido un 7%. El CEO de CNH, Gerrit Marx, describió el mercado como estando en “el punto más bajo del ciclo agrícola”, con precios de productos básicos por debajo del punto de equilibrio para muchos agricultores.

La división de servicios financieros, que se encarga de financiar las compras de equipos, también mostró signos de estrés: los ingresos netos disminuyeron en un 18%, y la tasa de morosidad aumentó al 4.4%, desde el 3.9%, debido a las condiciones económicas de los agricultores sudamericanos.

La guía que aumentó las acciones

En ese contexto, la dirección mejoró las proyecciones para el año 2026, tanto en el sector agrícola como en el de construcción. Y eso es precisamente lo que el mercado valoró positivamente. Las proyecciones de ventas en el sector agrícola se elevaron a aproximadamente constante con respecto al año anterior (en lugar de disminuir), con un objetivo de margen EBIT ajustado entre el 5% y el 5.5%. Las proyecciones para el sector de construcción fueron elevadas a un crecimiento de ingresos del 5% al 10%, aunque los márgenes siguen siendo bajos, entre el 1.8% y el 2.3%. Las proyecciones de flujo de efectivo libre para todo el año se redujeron a entre 200 millones y 400 millones de dólares.

La lógica es estructural, no un optimismo cíclico. La gestión está produciendo menos que lo necesario, aproximadamente…4% en comparación con la demanda minorista en 2026Se está creando deliberadamente un “ventaje automático” para el año 2027, cuando la producción pueda reorganizarse. Un programa estratégico de abastecimiento que busca mejorar los márgenes en 100 a 150 puntos básicos hasta el año 2030 ya está obteniendo resultados positivos. Además, las tarifas del Artículo 232 sobre acero disminuyeron de un 25% a un 15%. Sin embargo, los costos de transporte relacionados con la inestabilidad en Oriente Medio podrían sumar hasta 70 millones de dólares si persisten.

El mercado interpretó esto como una prueba de que el punto más bajo del ciclo ya ha sido identificado y que las mecanismas de recuperación están en marcha.

El problema del momento adecuado

Aquí es donde la desconexión en la valoración de los activos se hace evidente. La gerencia espera que la recuperación agrícola comience en 2027. El CEO Marx señaló específicamente que la demanda de reemplazo de equipos será “el factor que impulse a la industria” a partir del próximo año. Consideró que la recuperación probablemente será de tipo “L”: estable durante 2027, debido a la obsolescencia de las flotas de equipos, y no a un aumento en el gasto en capital nuevo.

El mercado mundial de equipos agrícolas tenía un valor de123.6 mil millones en 2025, en comparación con 135 mil millones en 2022.Las estimaciones de la industria proyectan una nueva disminución a 119.9 mil millones de dólares en 2026, antes de expandirse con una tasa de crecimiento anual compuesta del 5.9% hasta el año 2035. En otras palabras, 2026 sigue siendo un año de declive. La recuperación aún no ha comenzado.

Sin embargo, las acciones de CNH han tenido movimientos similares a los que habría en el mercado real. Con un P/E futuro de aproximadamente 21 veces, las acciones cuentan con un precio premium respecto al mercado en general. Se trata de una empresa industrial cíclica cuyas ganancias actuales siguen disminuyendo, y cuyo segmento principal de crecimiento no volverá positivo hasta al menos los próximos 12 meses. El P/E TTM es de 46 veces, lo que refleja ganancias débiles en el pasado. Esto hace que el P/E futuro parezca más caro, aunque la empresa actualmente genera menos beneficios que antes.

Comparado con Deere, que cotiza con un P/E de unos 30, se encuentra en una posición similar; en cambio, Caterpillar tiene un P/E de aproximadamente 34. Estas empresas también están expuestas al ciclo del equipo agrícola, pero sus valoraciones reflejan una mayor confianza en sus resultados financieros. Parte de la diferencia en los precios de CNH se debe a su balance: 34 mil millones de dólares en deuda total, 24 mil millones de dólares en deuda neta, un ratio de deuda a patrimonio superior al 330%, y un retorno sobre el capital invertido de solo 5%. S&P Global redujo las calificaciones crediticias de CNH.AbrilMencionando las preocupaciones relacionadas con su trayectoria de apalancamiento.

Parece que el mercado está ofreciendo un descuento cíclico: se aceptan múltiplos más bajos en el presente, a cambio de la opción de que los programas operativos y las mejoras en los márgenes de CNH contribuyan a un crecimiento significativo en las ganancias, una vez que el ciclo se invierta. Pero la acción ya ha superado su mínimo de 52 semanas, que era de $9, hasta los $11.68; esto significa que gran parte de ese descuento ya se ha recuperado.

¿Qué es realmente el sistema de configuración?

El caso relacionado con los toros tiene una importancia real. Los inventarios de los distribuidores se están normalizando. Las flotas de equipos están envejeciendo: los tractores adquiridos durante los años de pico entre 2022 y 2023 necesitarán ser reemplazados en 2 a 3 años. El programa estratégico de abastecimiento de CNH, si se implementa, permitirá aumentar el margen en 100 a 150 puntos básicos con el tiempo. La reducción de aranceles en 2027 elimina lo que la gerencia considera como un obstáculo significativo. El P/E del activo, de aproximadamente 21 veces basado en las ganancias futuras, sigue siendo significativamente inferior a los de Deere y Caterpillar.

Pero el panorama negativo es igualmente realista. El mercado agrícola seguirá declinando en 2026. Los márgenes actuales se están reduciendo, no aumentando. Los precios de las materias primas siguen estando por debajo del punto de equilibrio. América del Sur, donde CNH es un actor dominante, es la región más débil registrada. La capacidad de endeudamiento de la empresa es alta, y su generación de efectivo es baja: 611 millones de dólares en flujo de efectivo libre, un 71% menos que el año anterior, frente a 1.2 mil millones de dólares en gastos de capital. La “recuperación en forma de L” describe, de manera educada, una situación de demanda plana, no de crecimiento.

Lo que esto significa para el inversor

La pregunta para quienes siguen los movimientos de la acción de CNH no es si la empresa es buena o no, sino si las acciones ya han reflejado el valor de la recuperación que se espera. El aumento del 16% en un solo día indica que el mercado está dispuesto a comprar esas narrativas relacionadas con la recuperación económica. Pero el posterior descenso en los precios indica que todavía no está claro si esas narrativas son realmente válidas.

El factor clave que cambia el cálculo de riesgo/ganancia es el momento en que ocurre todo. La dirección de la empresa dice que será en 2027. Pero las acciones han subido, como si la recuperación fuera más cercana a ese momento. Si el ciclo económico se extiende hasta 2027 y CNH logra implementar su plan de mejora de márgenes, entonces las acciones a niveles actuales son, probablemente, justas. Pero si el período de baja continua hasta 2027 o los márgenes se contraen aún más – lo cual podría suceder, dada la profundidad del mercado sudamericano – el premio por la valoración desaparecerá rápidamente, ya que no hay un punto de referencia para garantizar el crecimiento.

Una forma útil de pensar en ello es así: se paga un P/E de 21 veces por una empresa cuyos ingresos actuales están disminuyendo. Se espera que la recuperación comience el próximo año, y que ese multiplicador sea justificado antes de que ocurja. No es una apuesta mala, pero tampoco es una apuesta barata. La acción ya no se negocia a un precio inferior al riesgo que representa. Se negocia a un precio inferior al de Deere and Caterpillar… pero con márgenes más bajos, más deuda y un camino más largo hacia la recuperación.

Lo que hay que observar: Los resultados de CNH en el tercer trimestre de noviembre mostrarán si la caída de las ganancias en el segundo trimestre fue algo temporal o si se trata del inicio de una nueva tendencia. Si las ganancias en la agricultura se estabilizan por encima del 5%, entonces las expectativas son positivas. Pero si disminuyen aún más, la hipótesis de recuperación para 2027 necesita soportar una carga de valoración aún mayor. Los datos sobre la edad de los vehículos y los niveles de inventario de los distribuidores son los indicadores clave que nos ayudan a saber si 2027 está realmente cerca… o si esa situación será más prolongada de lo que la gerencia espera.