El trilema del balance de pagos de la Fed: Cómo enfrentar el nuevo estado estable

La Reserva Federal ahora opera bajo una nueva realidad estructural. Su balance contable ha aumentado significativamente desde que comenzó su operación.800 billones a aproximadamente 6 billones y medio de dólaresEntre los años 2005 y 2025, esta proporción ha alcanzado aproximadamente el 21% del PIB. Se trata de un cambio permanente en comparación con la norma anterior a la crisis, que era del orden del 6%. Esto no es un fenómeno temporal causado por políticas específicas. Se trata de una manifestación física de un cambio estructural deliberado en el marco de operaciones de la Fed.Régimen de reservas ilimitadasEso cambia fundamentalmente la relación que tiene el banco central con los mercados financieros.

Este nuevo estado estable obliga a hacer una difícil elección. Los economistas Burcu Duygan-Bump y R. Jay Kahn han reescrito el dilema como un "trilema de balance." En esencia, la Fed solo puede lograr dos de los tres objetivos al mismo tiempo: un pequeño balance, una baja volatilidad en los tipos de interés a corto plazo, y una intervención limitada en el mercado. La tensión subyacente es simple: la demanda del sector financiero por reservas seguras y líquidas es constante, pero la oferta fluctúa. El banco central debe decidir cómo absorber estos choques.

El trilema no es un puzzle teórico. Es la restricción operacional al la que se enfrenta el Fed en este momento. Su reciente decisión de terminar un esfuerzo de más de tres años de reducir sus carteras y comenzar las adquisiciones de reservas para mantener reservas abrumadoras es un reconocimiento directo de esta interacción. Al elegir priorizar la volatilidad bajo la tasa y la intervención limitada, ha aceptado de manera efectiva una grandes huella a largo plazo y permanente. La alternativa, que es reembolsar las reservas escasas y reducir el balance, probablemente forzará al Fed a operar en el mercado de forma oportuna y frecuente para gestionar la volatilidad, o arriesgarse a ceder el control sobre su tasa de política.

El punto es que el dilema actual de la Fed no es una elección policial temporal. Es el inevitable resultado de un cambio estructural. El régimen de reservas amplias que adoptó en 2019 ha creado un nuevo equilibrio estacionario en el que el balance del banco central es una constante permanente. El marco trilemático aclara que los políticos deben ahora elegir cuáles son las dos de las tres metas a las que están dispuestos a sacrificar para mantener las otras dos. El camino hacia adelante se define por este trato inevitable.

El cambio de política: de reducción a gestión de reservas

El marco operativo de la Fed ya está establecido. Después de más de tres años de esfuerzos para reducir sus tenencias de activos, el banco central decidió finalmente implementar este programa de reducción en diciembre de 2025. De esta manera, su balance financiero se estabilizó aproximadamente…$6.5 billonesEsto no fue una pausa, sino un giro decisivo en las operaciones del banco central. La reunión del FOMC que tuvo lugar los días 9 y 10 de diciembre ordenó al departamento de operaciones de mercado abierto que comenzara una nueva fase permanente de sus actividades.Los Reserves Management Purchases (RMPs) no están sujetos a reporte como activos.De billetes de tesorería a corto plazo.

Hay una razón técnica y profunda para este cambio. Estos son los beneficios de comprassólo para garantizar el control del tipo de interés y el funcionamiento suave del mercadoEste movimiento no implicó ningún cambio en la política monetaria. La decisión se tomó debido a señales de estrés en los mercados monetarios a corto plazo, que ascendieron a 12,6 billones de dólares. Estos signos de estrés aumentaron a medida que las reservas bancarias disminuyeron desde niveles anteriores de abundancia hasta un rango “adecuado”. El personal recomendó comenzar las compras lo antes posible, pero a un ritmo “relativamente elevado”, para compensar el aumento previsto en las obligaciones no relacionadas con reservas, especialmente durante los días de pago de impuestos en abril.

El propósito operativo es claro. La Fed ahora está comprometida a gestionar el suministro de reservas para mantener la estabilidad en los mercados de financiamiento a corto plazo. La Desk planea anunciar los montos mensuales de RMP en o alrededor del noveno día laborable de cada mes, con una primera ronda de un total de alrededor de $40 mil millones en billeres de Tesoro. El ritmo será elevado durante algunos meses para contrarrestar las desviaciones estacionales, y luego probablemente se reducirá significativamente. Se trata de un cambio de los números sinópticos a la función principal: el banco central ahora comprará activamente títulos para mantener su nivel de reserva objetivo, tratando esto como una obligación rutinaria, continuada, en lugar de un instrumento temporal de política.

El punto final es que la Fed ha elegido su camino operativo. Al terminar el programa de reducción y lanzar RMPs, ha dado prioridad a la volatilidad de los bajos tipos de interés y la intervención limitada del mercado. Al hacerlo, ha aceptado una gran huella de tesorería permanente como el costo necesario. El trilema es resuelto: la Fed no volverá a reducir el tesorería con reservas escasas, ya que eso probablemente la obligaría a operar más frecuentemente y de forma ad-hoc el mercado para gestionar la volatilidad. El nuevo estado estable es una de reservas libres gestionadas.

Consecuencias de los mercados financieros y la nueva normalidad

La decisión de la Fed de centrarse en la gestión permanente de las reservas financieras ha redefinido los mecanismos fundamentales que rigen los mercados financieros. El objetivo principal de estas nuevas medidas es evitar las fluctuaciones drásticas en los tipos de interés a corto plazo, que ocurren cuando los niveles de reservas se reducen demasiado. Esta dinámica se hizo evidente a principios de este año. A medida que las reservas bancarias disminuían, los signos de estrés se intensificaron.$12,6 billones en mercados de capitales de corto plazo.La decisión de la Fed de poner fin al programa de reducción de reservas y comenzar a realizar compras de activos del mercado monetario es una respuesta directa a esa inestabilidad. Al comprometerse a comprar billetes del tesoro para mantener reservas adecuadas, el banco central ahora actúa como un proveedor permanente y a gran escala de liquidez para el sistema bancario, asegurando así una reserva estable de activos seguros y líquidos.

Este nuevo estado estable tiene profundas implicaciones para la dinámica de mercado y los costos de financiación. El balance del FED ya no es un instrumento de política temporal sino que se ha vuelto un hecho permanente, sirviendo como una fuente clave de financiamiento para la propia Tesorería. Las masivas cotizaciones de valores de Tesorería crea una fuerte demanda que puede ayudar a anclar los rendimientos a largo plazo y reducir el riesgo de congelamiento del mercado de financiamiento. Para los bancos, la promesa de reservas amplias reduce el costo de la alquiler de recursos al momento y reduce los premios por la tenencia de liquidez, contribuyendo a un entorno de financiamiento más estable. En la práctica, esto significa que el FED ha asumido efectivamente el papel de un mercado de mercado estructural, absorbiendo las perturbaciones de liquidez que anteriormente habían sido gestionadas mediante operaciones más volátiles y ad-hoc.

La situación financiera del propio banco central también está entrando en una nueva fase. Su ingreso neto, proveniente de los intereses generados por su amplia cartera de activos, será ahora una fuente importante y recurrente de ganancias para el Tesoro de los Estados Unidos. Esto es una consecuencia directa del régimen de reservas abundantes. El balance financiero de la Fed, a fecha del 3 de diciembre de 2025, muestra…activos de $6.5 billonesSolo los títulos del Tesoro tienen un valor de 4.2 billones de dólares. Mientras que el banco central continúa gestionando este portafolio para mantener los niveles de reservas, los ingresos por intereses generados se transfieren al Tesoro como una remuneración regular y predecible. Esto crea una nueva fuente de ingresos estables para el gobierno, financiada por las operaciones propias del banco central.

La noción básica es que el nuevo consenso de la Fed es una estabilidad gestionada. Al aceptar una gran y permanente huella de balance, ha optado por priorizar la baja volatilidad de los tipos de interés y una intervención del mercado limitada. El coste de esta estabilidad es un incremento estructural en la huella financiera del banco central, pero el beneficio es un sistema financiero con un mejor flujo de operaciones y una nueva fuente confiable de ingresos para el Tesoro. El triángulo se resuelve y el nuevo estado estable del mercado se define por el papel de la Fed como proveedor permanente y fiable de liquidez.

Catalizadores, escenarios y puntos de observación

El nuevo equilibrio es estable, pero no está fijo. El marco operativo de la Fed ahora depende de su capacidad de gestionar una variable clave: la demanda de reservas. Esta demanda no es constante; aumenta con previsibilidad y puede ser interrumpida por circunstancias inesperadas. La flexibilidad del banco central para ajustar el tamaño y la fecha de sus adquisiciones de reservas (RMP) será el principal instrumento para navegar por estas transformaciones, pero esto introduce una forma de intervención discrecional de mercado continuo que contrasta con los trade-off que plantea el marco trilógico.

El punto de presión más inmediato y predecible es el calendario. El personal de la reunión de diciembre señaló explícitamente que los ciclos de pago de impuestos, particularmente en torno a abril, crearíanparticular pesada para los recursosEl plan inicial era comenzar las compras a un “ritmo algo elevado”, con el fin de compensar los efectos estacionales en la liquidez del mercado. Posteriormente, se reduciría el ritmo de compra mensual. Este es un ejemplo clásico de cómo la Fed utiliza su nuevo instrumento para mitigar los shocks de liquidez. Lo importante aquí es que la Fed demuestra una gran flexibilidad para ajustar el volumen y el momento en que se realizan estas operaciones. Esta capacidad de adaptación es esencial para mantener un rango adecuado de reservas y evitar la volatilidad de los tipos de interés. Pero también significa que la banca central maneja activamente el mercado a nivel mensual, una forma de intervención que intentó limitar.

Al más allá de las corrientes estacionales, el marco ve la cuestión a más largo plazo: si puede mantener un rango de reservas "amplio" sin crear distorsiones. Un balance grande y estable brinda un respiro contra las perturbaciones, pero también modifica el precio fundamental de la liquidez. Cuando las reservas son abundantes, el bono que los bancos cobran por mantenerlas es más bajo, lo cual puede reducir la disciplina en los mercados de financiamiento y potencialmente fomentar el tope de riesgo. El objetivo de la Fed es evitar la alta volatilidad de las reservas escasas, pero debe también estar alerta contra el complacimiento que puede venir de la perpetua abundancia. El tercer coste de la trilemma- las intervenciones frecuentes del mercado- sigue siendo un riesgo latente. Si la demanda de reservas se torna más volátil o impredecible, la Fed puede verse obligada a intervenir con más frecuencia, a la vender en casos extenuantes, para mantener su meta, ampliando su presencia de manera que pueda afectar el descubrimiento de precios.

En resumen, la Fed ha elegido un camino de estabilidad gestionada. Pero su éxito depende de su agilidad operativa. Los puntos de control son claros: es necesario monitorear la evolución de la demanda de reservas, especialmente en lo que respecta a gastos predecibles como los pagos impositivos. También es importante evaluar la disposición y capacidad de la Fed para ajustar flexiblemente los niveles de reservas. Además, hay que estar atentos a cualquier señal de que las reservas suficientes estén distorsionando las señales del mercado o los costos de financiación. El nuevo estado estable se basa en esta gestión activa, lo que permite que la Fed decida mensualmente sobre el tamaño y el momento adecuado para ajustar los indicadores críticos relacionados con la salud del sistema.