Los rendimientos de los bonos de la zona euro han alcanzado máximos en 15 años. El factor real que impulsa esto no es temporal.

Durante semanas, la historia tranquila en los mercados mundiales se desarrolló en el lugar menos esperado para que hubiera dramas: la deuda gubernamental más segura del mundo. Los bonos de la zona euro –los documentos que Alemania, Francia y sus vecinos venden para obtener dinero– han estado cayendo en valor. Y, una vez más, las tasas de interés que pagan estos bonos han aumentado. La deuda a 10 años de Alemania…Alcanzando su nivel más alto desde 2011.Si eso suena como una curiosidad europea, no lo es. Es una oportunidad para entender la única cuestión que determina el valor de la mayoría de las carteras de inversiones: si la época de dinero barato e inflación fácil realmente ha terminado.

Primero, una breve traducción: las palabras “rendimiento en aumento” confunden a las personas, y eso tiene una buena razón. El rendimiento de un bono y su precio se mueven en direcciones opuestas. Cuando los inversores venden un bono, su precio disminuye y su rendimiento aumenta. Por lo tanto, un rendimiento en aumento no es señal de prosperidad; es simplemente una indicación del mercado de que el prestatario necesita una compensación mayor para poder mantener su deuda. Nos compensan por prestar dinero a un gobierno que gasta más, o por prestar dinero en condiciones de inflación más alta, lo cual reduce nuestros ingresos, o debido al riesgo de que los tipos de interés sigan siendo más altos de lo esperado.

Dos fuerzas diferentes son las que impulsan esas cifras hacia arriba. Distinguirlas es algo muy importante, porque una puede ser temporal, mientras que la otra parece ser estructural.

La primera es un choque de suministro, además del problema de la inflación. El conflicto entre Estados Unidos e Irán ha mantenido los precios del petróleo en alto nivel, y la zona del euro, que es un importante importador de energía, también se ve afectada por esto. Los economistas esperan que la inflación en la zona del euro aumente.En agosto, la tasa de inflación volverá a alcanzar aproximadamente el 3%, mientras que la inflación core será del 2,6%.Eso está en consonancia con la situación que más preocupa a los inversores de ingresos: la inflación que se niega a volver al 2% de forma pacífica. El Banco Central Europeo ya…Las tasas de interés aumentaron por primera vez desde 2023 en junio, y los mercados esperan al menos otro aumento en septiembre.Podría haber aún más estrechamientos durante el próximo año.

Pero la segunda fuerza es la historia realmente nueva; es la que los inversores deberían valorar. Alemania, el país que durante décadas ha sido el guardián de la austeridad fiscal en Europa, el que equilibraba su presupuesto con una convicción casi teológica, ha abandonado esa política para invertir dinero en defensa e infraestructura después de la invasión de Ucrania por parte de Rusia. Es un cambio de régimen único en una generación. Y eso se refleja directamente en el mercado de bonos.

La oferta total de bonos de Alemania esSe proyecta que alcanzará un récord de aproximadamente 400 mil millones de euros en 2027, en comparación con los aproximadamente 349 mil millones de euros este año.Barclays estima que la emisión total de bonos en la zona euro alcanzará los 1.54 billones de euros el próximo año. El BCE, por su parte, permite que sus propias obligaciones se vuelvan insolventes sin reemplazarlas, lo que obliga a los inversores privados a absorber todo ese nuevo papel financiero. La demanda ya parece débil: en una subasta de bonos de 10 años en Alemania, se vendieron 3.8 mil millones de euros, frente a las expectativas de 6 mil millones de euros. Esto indica que los compradores exigen rendimientos más altos antes de aceptar la deuda. Los rendimientos en Francia están cerca de niveles que no se habían visto en 18 años, llegando a cerca del 5%.

Esa es la parte que realmente importa. Un aumento repentino en los precios del petróleo causado por la guerra puede revertirse rápidamente… Si el conflicto se reduce y los precios del crudo disminuyen, una parte de la presión inflacionaria también desaparecerá igualmente rápido. Pero el cambio fiscal en Alemania no puede ser cancelado por un alto el fuego. El país ha decidido que su seguridad y su infraestructura valen tanto como un siglo de cautela fiscal para poder pagarlas. Es un aumento estructural en la cantidad de deuda que el mercado debe asumir, y también un aumento permanente en las condiciones que los inversores pueden exigir por mantener su participación en ese país.

También hay que observar qué no es esto. El aumento de los rendimientos a veces refleja una economía en auge que puede permitirse tasas más altas. Pero eso no es lo que está ocurriendo aquí: el crecimiento de Alemania es débil. Cuando los inversores de bonos exigen mayores rendimientos, mientras que el crecimiento es débil, eso indica que el mercado está valorando el riesgo de inflación y el riesgo relacionado con la oferta gubernamental, en lugar de un crecimiento sano. Ese es el tipo de aumento de rendimientos que resulta incómodo, y es el tipo de aumento que más se ajusta a un mundo donde las tasas se mantienen altas durante mucho tiempo.

Entonces, ¿qué es lo que un inversor minorista en los Estados Unidos realmente obtiene de la información sobre los bonos alemanes? No se trata de transacciones relacionadas con deuda europea… Eso jamás puede ser considerado como algo positivo. Lo útil es entender este dato como una señal que refleja el régimen económico global. Si el pilar de la ortodoxia financiera europea ahora emite grandes préstamos, y la inflación vuelve hacia el 3%, mientras las bancos centrales aumentan las tasas de interés, resulta más difícil defender la idea de que las bajas tasas de interés y la baja inflación volverán a ocurrir. Ese es precisamente el contexto en el cual los bonos de larga duración representan el mayor riesgo. En ese contexto, la verdadera reserva de valor son las empresas que tienen poder de precios real y flujos de caja que pueden financiar el crecimiento a través de ciclos económicos.

Existe una disciplina que hay que seguir en este caso; esa es la razón por la cual considero esto como una tesis, y no como algo seguro. El camino preciso que tomará el mercado alemán o de la zona euro no puede predecirse. Pero la dirección del régimen – más endeudamiento gubernamental, inflación acelerada, tasas de interés más altas durante más tiempo – es un cambio estructural que no requiere predicciones precisas. Para un inversor con ingresos fijos, la lección no es “los bonos europeos harán X”. Es que la compensación que se recibe por mantener activos productivos en un mundo donde es necesario gastar para lograr seguridad está volviéndose más valiosa, no menos. El bono alemán indica que la situación ha cambiado. La pregunta es: ¿qué hay en tu cartera que esté preparado para eso?