ETJ: La evaluación de un inversor de valor sobre la capacidad de una opción de call para resistir las crisis

La promesa de protección contra las caídas de precios es algo muy importante para los inversores que buscan obtener ingresos a largo plazo. Muchos fondos de tipo “closed-end” se presentan como una especie de “escudo” contra tales situaciones. Sin embargo, la historia muestra que esto suele ser una ilusión costosa. La mayoría de los fondos tradicionales relacionados con opciones han sacrificado un crecimiento significativo a largo plazo y no han proporcionado mucha protección durante períodos de crisis en el mercado. Sus estrategias se basan en un compromiso: reciben primas por las opciones para aumentar su rendimiento actual, pero al hacerlo, limitan sus posibilidades de crecimiento y se vuelven vulnerables cuando los precios del mercado caen drásticamente.

La vulnerabilidad principal radica en su dependencia de las ganancias obtenidas mediante el uso de apalancamiento y las opciones. Estos fondos a menudo utilizan capital prestado para aumentar los rendimientos, pero esta estrategia puede ser un arma de doble filo. En mercados estables o en crecimiento, el apalancamiento aumenta las ganancias y ayuda a mantener altas distribuciones de beneficios. Pero en tiempos de crisis económica, el apalancamiento aumenta las pérdidas. Cuando los precios de las acciones bajan, el valor del portafolio del fondo también disminuye, y el apalancamiento intensifica esa disminución. Al mismo tiempo, los premios por las opciones, que deberían servir como un respaldo, pueden no ser suficientes para compensar la caída drástica en el valor de las inversiones. Como señala una analisis, estas estrategias han funcionado históricamente de manera positiva…Poca protección en los aspectos negativos.En general, solo se logró recuperar una pequeña parte de las ganancias durante los períodos de recuperación.

Este riesgo se ve agravado por la estructura propia de los fondos de tipo “cerrado”. A diferencia de los fondos de tipo “abierto”, los CEF operan en bolsas de valores, y sus precios suelen estar por debajo del valor neto de sus activos. En tiempos normales, este descuento puede ser una oportunidad para los inversores pacientes. Pero durante una crisis, cuando la liquidez disminuye y el sentimiento de los inversores empeora, ese descuento puede aumentar drásticamente. Esto crea un ciclo vicioso: las bajas cotizaciones provocan más descuentos, lo que puede presionar aún más al precio de las acciones. Esto puede obligar al fondo a vender sus activos a precios bajos para poder cumplir con las demandas de reembolso de los fondos o mantener su estructura de capital. La capacidad del fondo para seguir invirtiendo y gestionar su portafolio de manera eficiente se pone a prueba precisamente en los momentos en que más se necesita.

Para un fondo como el ETJ, la afirmación de que su capacidad para resistir crisis es mayor depende de su enfoque específico. Mientras que muchos fondos de tipo CEF utilizan opciones de compra, la estrategia del ETJ consiste en utilizar opciones de venta sobre sus inversiones. Esta es una diferencia importante: la emisión de opciones de venta puede generar ingresos incluso en mercados estables o ligeramente declinantes. Además, los premios recibidos pueden servir como una forma de protección contra las pérdidas, más que simplemente la emisión de opciones de compra. Sin embargo, los factores fundamentales relacionados con el apalancamiento y la diferencia entre el valor real de las inversiones y el precio de venta sigue siendo un problema. La pregunta para un inversor de valor es si la estrategia de emisión de opciones de venta del ETJ es suficiente para cambiar significativamente el perfil de riesgo del fondo, o si simplemente cambia el momento y la naturaleza de las posibles pérdidas. La estructura del fondo sigue requiriendo una alta distribución de ingresos, lo cual debe financiarse mediante una combinación de dividendos, premios por opciones y apalancamiento. Sin embargo, esta mezcla puede volverse insostenible en situaciones de recesión prolongada.

La estrategia de ETJ: Un enfoque diferente para afrontar los riesgos negativos.

El enfoque de ETJ se aleja del método tradicional de inversión en acciones con opciones de call, incorporando la estrategia de escritura de opciones put. Esta estrategia tiene como objetivo generar ingresos y proporcionar un cobertura más directa frente a las caídas del mercado. El objetivo de inversión del fondo es claro: busca generar ingresos actuales y ganancias, con un enfoque secundario en la apreciación del capital. Para lograr esto, invierte al menos el 80% de sus activos en una combinación de acciones ordinarias que pagan dividendos y acciones ordinarias que están sujetas a opciones put sobre cada una de ellas. Además, el fondo también compra opciones put sobre índices bursátiles, por un monto equivalente al 80% de su valor total de inversiones. Este enfoque dual, que consiste en utilizar opciones put sobre acciones individuales y sobre índices bursátiles, tiene como objetivo crear una fuente de ingresos más sólida y, en teoría, un portafolio más resistente durante períodos de volatilidad.

La composición del portafolio del fondo refleja una apuesta concentrada en empresas estadounidenses importantes y con buena reputación en el mercado. Entre las empresas que forman parte del portafolio se encuentran Meta Platforms, Visa y Eli Lilly. Estas empresas son conocidas por sus dividendos consistentes y su posición de liderazgo en el mercado. Sin embargo, esta concentración también tiene sus desventajas: por un lado, proporciona una base de ingresos estable; por otro lado, limita la diversificación del fondo y expone al fondo a los riesgos relacionados con cada empresa en particular. El éxito de esta estrategia depende de la capacidad del fondo para gestionar este portafolio de acciones concentrado, mientras que al mismo tiempo pueda obtener beneficios de sus actividades de escritura de opciones.

La distribución controlada y elevada de…8.89%Es el elemento central de la estrategia de este fondo. Este rendimiento se obtiene gracias a una combinación de dividendos provenientes de las acciones subyacentes, primas recibidas por la emisión tanto de opciones call como put, y también gracias al uso de apalancamiento. La estructura de capital del fondo indica que tiene una exposición total de inversiones de 642 millones de dólares, lo cual demuestra su gran escala. El objetivo es regular los retornos y reducir la volatilidad. Este concepto también se aplica en el mercado general de ETFs basados en opciones, cuyo objetivo es proporcionar un rendimiento estable.Protección en el lado negativoY también, la preservación del capital. En teoría, los primas generados por la ejecución de opciones de ventaja deberían servir como un respaldo cuando los precios de las acciones bajen, ya que el fondo recibe ingresos de las opciones que ha vendido.

Sin embargo, las pruebas históricas en torno a estas estrategias son contradictorias. Su eficacia en situaciones de crisis reales sigue sin estar demostrada. Aunque escribir opciones puede generar ingresos en mercados estables o con tendencia a la baja, su eficacia se pone a prueba cuando las caídas son rápidas y pronunciadas. En una crisis grave, el valor de las opciones negativas escritas por el fondo probablemente aumente drásticamente. Esto significa que el fondo estaría obligado a pagar sumas considerables si las opciones fueran ejercidas. Los premios recibidos podrían no ser suficientes para cubrir estas pérdidas, especialmente cuando se combinan con la caída del portafolio general y el impacto amplificado del apalancamiento. El descuento del 7.86% del fondo en relación al valor neto también agrega un factor de riesgo adicional, ya que este margen podría ampliarse durante una crisis, lo que presionaría aún más el precio de las acciones. Para un inversor de valor, la pregunta clave es si la estrategia de escritura de opciones negativas es suficiente para cambiar el perfil de riesgo de un portafolio de acciones apalancado y concentrado, o si simplemente cambia el momento y la magnitud de las posibles pérdidas.

La perspectiva del inversor que busca el valor intrínseco: valor intrínseco, ventaja competitiva y acumulación de beneficios a largo plazo.

Desde la perspectiva de la inversión de valor, la cuestión central no se refiere únicamente al rendimiento actual, sino también a la durabilidad del flujo de ingresos y a la capacidad del fondo para aumentar su capital a largo plazo. La estrategia de ETJ representa un clásico compromiso entre diferentes factores. La alta distribución gestionada que recibe el fondo…8.89%Es una forma poderosa de obtener rendimiento, pero no se financia gracias al crecimiento orgánico de su cartera de inversiones. En cambio, se trata de un resultado del uso de la apalancamiento, los primas de opciones y una base de acciones concentrada. Esto hace que el rendimiento del fondo dependa más de la estructura del mismo que del valor intrínseco de sus inversiones.

La reducción significativa en el valor neto de los activos, del 7.86%, constituye una margen de seguridad tangible. Este margen es un principio clave del enfoque basado en el valor. La diferencia entre el precio de mercado y el valor real del portafolio ofrece un respaldo contra posibles caídas adicionales. En teoría, si la estrategia del fondo falla, esta diferencia podría aumentar. Pero eso también significa que los inversores que compran hoy están pagando menos de lo que realmente vale el portafolio. La larga historia del fondo, desde el año 2007, y su estructura consistente indican que esta diferencia es característica del modelo de “covered call CEF”. Sin embargo, este margen de seguridad es un número estático; no garantiza el rendimiento futuro del fondo.

Sin embargo, la verdadera prueba radica en el efecto de las capitalizaciones a largo plazo. El mecanismo central de esta estrategia consiste en la emisión de opciones; esto obliga al fondo a limitar su participación positiva en el valor de las acciones. En un mercado alcista, es probable que este fondo se quede atrás del enfoque simple de “comprar y mantener”. De hecho, el fondo se ve obligado a vender las acciones que han subido de valor, al precio de ejercicio de sus opciones. Las pruebas históricas sobre estrategias similares demuestran que…Se logra un crecimiento significativo a lo largo del tiempo.Y solo se puede recuperar una pequeña parte de esa ganancia durante los períodos de recuperación. Para un inversor que busca la acumulación de capital a lo largo de décadas, esta limitación en las ganancias es una vulnerabilidad importante. El portafolio del fondo, aunque está concentrado en empresas grandes y establecidas, no permite que participen plenamente en su trayectoria de crecimiento a largo plazo.

La escritura de opciones agrega una capa de complejidad al proceso de gestión del fondo. Aunque puede generar ingresos en mercados estables o con tendencia a la baja, no crea una ventaja competitiva duradera. La “ventaja” del fondo radica en su estrategia de escritura de opciones y en su patrocinador, Eaton Vance Management. Pero esta es una ventaja estructural, no una ventaja empresarial real. No ofrece ninguna ventaja intrínseca para obtener retornos superiores de los activos subyacentes. El ratio de gastos del fondo, del 1.10%, y su dependencia del apalancamiento, contribuyen a reducir aún más el retorno neto para los accionistas. En definitiva, se trata de una estrategia sofisticada para generar ingresos, pero puede que no sea el método más eficiente para el crecimiento del capital a largo plazo. Para el inversor paciente, la decisión depende de si el rendimiento actual, apoyado por el apalancamiento y las primas de opciones, justifica el sacrificio de las posibilidades de crecimiento futuro. Los datos históricos sugieren que esto no es cierto.

Catalizadores, riesgos y lo que hay que tener en cuenta

Para un inversor prudente, la hipótesis de resiliencia ante los colapsos del ETJ es una suposición que está aún por probarse. El catalizador principal es una desaceleración sostenida del mercado, una situación que pondría a prueba al fondo en su forma más dura. En una caída repentina y amplia, la eficacia de esta estrategia depende de si los beneficios obtenidos mediante la negociación de opciones sobre acciones individuales e índices son suficientes para compensar las pérdidas en el portafolio de acciones subyacente, así como el impacto adicional del apalancamiento. Este es el momento en el que la estructura del fondo debe demostrar su valía como instrumento de ingresos defensivos. Si la estrategia resulta efectiva, el fondo podría demostrar su valor como herramienta de inversión defensiva. De lo contrario, la alta distribución de ganancias y la estructura de apalancamiento podrían hacer que la caída sea aún más dolorosa.

Los principales riesgos son de dos tipos y se corresponden con las vulnerabilidades fundamentales del fondo. En primer lugar, la estrategia puede tener un rendimiento inferior al del mercado en ciclos prolongados. La evidencia histórica indica que las estrategias relacionadas con los call cobertos y la negociación de opciones pueden no ser eficaces.Se logra un crecimiento significativo a lo largo del tiempo.Y solo se recupera una pequeña parte de las ganancias durante los períodos de recuperación. Para un inversor que busca la acumulación de beneficios, esto significa que el capital del fondo puede crecer más lentamente que el de un índice simple, incluso si, en el corto plazo, parece ser más estable. En segundo lugar, la distribución de los beneficios se convierte en un punto crítico de riesgo.Distribución gestionada del 8.89%El fondo se financia mediante una combinación de dividendos, primas de opciones y apalancamiento. Si la volatilidad del mercado hace que las primas de opciones sean más difíciles de cobrar, o si los ingresos provenientes de los dividendos del portafolio disminuyen, el fondo podría tener dificultades para mantener ese rendimiento, sin que esto afecte negativamente su valor neto. Esto podría obligar a una reducción en las distribuciones, lo cual tendría un impacto directo en los ingresos y, potencialmente, aumentaría la diferencia entre el precio de venta del fondo y su valor neto.

Un inversor que busca obtener un rendimiento óptimo debe monitorear tres indicadores clave para evaluar la salud del fondo y la validez de sus propuestas. En primer lugar, el descuento en relación con el valor neto de la empresa es una medida directa del margen de seguridad. Aunque es normal que los fondos de inversión en acciones tengan este descuento, un aumento en dicho descuento durante períodos de crisis indica que los inversores están más escépticos, lo cual podría presionar aún más el precio de las acciones. En segundo lugar, la sostenibilidad de la distribución de los ingresos en relación con los flujos de efectivo es de suma importancia. Los inversores deben estar atentos a cualquier señal de que los ingresos del fondo no superen las retribuciones pagadas, ya que esto podría poner en peligro la viabilidad a largo plazo del fondo. Por último, y lo más importante, es observar el rendimiento del fondo en comparación con un indicador de referencia durante períodos de crisis en el mercado. La capacidad del fondo para mantenerse estable debe ser verificada mediante su comportamiento real cuando los mercados caen drásticamente. Si el fondo logra desempeñarse mejor que un fondo de índice comparable, entonces sus propuestas ganan credibilidad. Pero si el fondo tiembla más, se hace evidente el equilibrio entre el rendimiento y la protección contra las pérdidas.

En resumen, la estrategia de ETJ es una forma sofisticada de generar ingresos. Pero no se trata de un sistema que garantice protección contra riesgos. La capacidad del fondo para resistir crisis depende de las opciones que elige y del apalancamiento utilizado, y no de alguna característica inherente a sus activos. Para el inversor disciplinado, lo más importante es seguir de cerca estos factores y métricas relevantes. También es necesario entender que el alto rendimiento del fondo viene acompañado de un sacrificio en términos de potencial de crecimiento a largo plazo.