La hoja de ruta HBM3e de CXMT: ¿Logrará la memoria avanzada aumentar realmente las ganancias para el año 2027?

La interpretación consensuada de la primera mitad del período en que ChangXin Memory Technologies se convirtió en una empresa pública es positiva: los ingresos aumentaron casi nueve veces año tras año, el margen bruto fue superior al 80%, y el porcentaje de mercado de DRAM pasó de 4% a 10% en un solo año. A primera vista, esto parece ser un logro destacable en cuanto al equilibrio entre productos de memoria avanzada. Pero si se analiza lo que realmente influyó en estos resultados, la situación cambia: el margen bruto no es un logro relacionado con la combinación de productos, sino más bien un efecto del ciclo de precios. Además, la línea de HBM3e, para la cual el mercado paga un precio elevado, aún no está en producción en gran escala. No está claro si el HBM realmente mejorará el margen bruto de CXMT hasta el año 2027. Esa es precisamente la afirmación que la valoración actual ya asume como verdadera.

El margen es un evento relacionado con precios, no un evento de mezcla.

Los ingresos del primer semestre de 2026 fueron de 150,31 mil millones de RMB, lo que representa un aumento del 873,64% en comparación con el año anterior. El beneficio neto atribuible fue de 77,61 mil millones de RMB.Un margen bruto de negocio del 84.84%, en comparación con el 12.72% del año anterior.Ese margen es un número relacionado con los ciclos de precios. La escasez de DRAM causada por la tecnología AI ha provocado…Los precios de los contratos aumentaron hasta en un 98% en un solo trimestre.Según TrendForce, la base de ingresos está valorizada de manera clara en los precios altos… pero no se basa en productos más valiosos. Los porcentajes indicados son reales: los componentes LPDDR representaban aproximadamente el 52% de los ingresos, mientras que los DDR representaban alrededor del 46%. Pero estos son componentes comunes de alta calidad, vendidos a precios elevados. Los costos fijos, distribuidos entre un aumento de ingresos de nueve veces en los precios altos, explican el aumento de las ganancias. Pero si se elimina el precio, las cifras aritméticas no sirven de nada.

HBM3e es un producto de 2027.

La componente de ese conjunto que el mercado considera estructuralmente valiosa es HBM. La evidencia para esto es mucho más temprana. Solo CXMT.La producción de HBM3e comenzará a finales de agosto o principios de septiembre de 2026., conDisponibilidad comercial más amplia, con objetivo para 2027.Los modelos de análisis semiestático indican que la capacidad de producción de HBM3e de CXMT es de aproximadamente el 25%. La tecnología HBM utilizada por la empresa está a unos tres a cinco años atrás en comparación con SK Hynix, Samsung y Micron, quienes ya están produciendo HBM4 en masa. No existe ningún cliente conocido que utilice HBM: T-Head de Alibaba y Cambricon están evaluando este material semiconductor, y se espera que su integración comercial ocurra ya el próximo año. La única ventaja real a corto plazo es LPDDR6.En producción en volumen, desde finales de agosto.conEl Xiaomi 18 Fold es el primer cliente que se ha revelado.— Una línea telefónica, no la historia relacionada con la IA que exige el valoración.

El plan de capitalización no menciona HBM.

Al evaluar la tesis de mezcla en relación con la capacidad financiada y los ingresos por clientes, se observa una brecha entre ambos. La oferta pública inicial recaudó 57,92 mil millones de RMB, lo que contribuyó al crecimiento de CXMT.La capitalización de mercado es de aproximadamente 3.31 billones de RMB.O, aproximadamente 489 mil millones de dólares, en su primer día; las acciones cerraron cerca de 49 RMB, lo que representa un aumento del 466% con respecto al precio de oferta de 8.66 RMB. Morningstar comenzó a cubrir esta operación el mismo día.Se establece el valor razonable en RMB 14.90 por acción.Se indica que el ratio precio-activo para el año fiscal 2027 es de 1.8x. No se identifica ningún factor económico que permita la competitividad de la empresa. Además, se señala que el último nodo de CXMT está dos generaciones por detrás de los líderes del sector, y que la empresa carece de tecnología de litografía EUV. Esta diferencia es importante, ya que el informe financiero distribuye los ingresos entre tres proyectos: 13 mil millones de renminbi para mejoras en la tecnología de DRAM, 9 mil millones de renminbi para investigación en DRAM de próxima generación, y 7.5 mil millones de renminbi para mejoras en la línea de fabricación de obleas de memoria. Además, hay aproximadamente 28 mil millones de renminbi destinados al capital de trabajo.No hay un proyecto específico relacionado con HBM, y tampoco hay información sobre fondos destinados a HBM en el corto plazo.La capacidad financiada y los ingresos por clientes establecidos se indican para LPDDR6; en cuanto a HBM3e, son proyecciones.

¿Quién siente la presión que causa el aumento de precios de los productos DRAM?

La forma en que esto afecta a los competidores se debe a una división entre dos mercados. CXMT está ganando en el sector de las materias primas y en el lado más básico del DRAM: su participación…Aumentó del 4% al 10% año tras año en el segundo trimestre de 2026.Contra Samsung, con un 38%, y SK Hynix, con un 25%, se trata de un mercado en auge. Este año, se producirán aproximadamente 85,000 unidades de wafers al mes; para finales del año, esa cifra aumentará a unos 350,000 unidades. Eso representa aproximadamente una sexta parte del total producido por los tres principales fabricantes. Es decir, hay un exceso de suministro en los mercados donde Samsung y Micron tienen el mayor peso en el mercado. Esto ejerce presión sobre las ganancias de DRAM para ellos, una vez que el mercado se estabilice. HBM, por otro lado, es un lugar seguro donde se puede obtener precios más altos.SK Hynix posee aproximadamente la mitad de las acciones en el mercado HBM; Samsung tiene un tercio, y Micron ocupa el resto.Y como CXMT está completamente ausente en este contexto. Además, el coste por bit de CXMT en DDR5 es más del 30% superior al de Samsung, SK Hynix y Micron. Sin la tecnología EUV para reducir esa diferencia, sus márgenes de negocio son los que más rápidamente disminuyen cuando los precios bajan… Es decir, cuatro puntos porcentuales en el precio.

La afirmación no cumple con sus propios requisitos, basados en las pruebas actuales.

Se debe comparar la tesis de este proyecto con las condiciones que debe cumplir para ser aceptado: producción en volumen de HBM con un cliente definido, además de un aumento en el margen bruto de cinco a diez puntos porcentuales, que sea independiente del ciclo de precios de DRAM, para finales de 2026. Según las evidencias disponibles hoy en día, esa condición no se cumple. El margen está determinado por los precios; HBM3e se encuentra en fase de producción experimental, orientada hacia el año 2027, y no existe ningún cliente conocido que haya realizado pedidos. Se trata de una situación que se espera se consolide en 2027, financiada por los flujos de efectivo provenientes del auge de la reciclaje, y no por capital proveniente de emisiones de acciones. La condición que podría cambiar la situación es concreta: un cliente conocido de HBM en producción en volumen, con un rendimiento que aumente desde los 20% aproximados, y un margen bruto que se mantenga o aumente a medida que los precios de los contratos de DRAM se normalicen. Hasta que eso ocurra, lo más prudente es considerar el margen como algo cíclico y el aumento en HBM como algo que el mercado está buscando actualmente, en un momento de máximo ciclo económico.