El “Mixed” Quarter de Chubb es en realidad una penalización por crecimiento… ¿Es temporal o representa un estancamiento?

Chubb informó de una menor utilidad neta según los principios GAAP, y de ganancias operativas más altas en el mismo trimestre. Ambos datos son ciertos, y lo que hay entre ellos es precisamente el informe. GAAPLos ingresos netos disminuyeron a 2.85 mil millones de dólares, desde 2.97 mil millones de dólares.Hace un año, en cuanto al ingreso operativo por acción.Aumentó un 18.2%, hasta los $7.26.Y desafía el consenso. Con un valor de aproximadamente 338 dólares, y con las acciones aumentando un 22% en doce meses, la pregunta que merece ser resuelta es si la disminución del “premium comercial” de Chubb es una penalización intencionada a corto plazo, que protege los resultados a largo plazo, o si es el primer signo de que el motor de crecimiento de la empresa está disminuyendo.

Hechos comunes.A partir del 10 de septiembre, Chubb cotiza cerca de $337.62, con un valor de mercado de $130 mil millones. En el trimestre de junio…Las primas netas escritas de P&C aumentaron solo un 3.0%.— pero6.3% si reserva una cuenta grande y propiedades relacionadas con E&S.Los dos mercados más blandos.Los premios comerciales en Norteamérica disminuyeron un 2.3%.Porque la dirección decidió no renovar los negocios que consideraba subvalorados. Los productos de seguros y reaseguros…La tasa de combinación mejoró al 83.8%, desde el 85.6%.Valor contable tangible por acciónLa acción subió un 17.1% y alcanzó los $131.93.El consenso todavía espera un ingreso por acción de aproximadamente 22 dólares en el futuro. Es el valor común; sin embargo, hay desacuerdos entre los diferentes grupos sobre qué significa eso.

Ronda uno: Premium más lento, o premium más inteligente?

El mejor golpe de Bear.La empresa está reduciendo su principal fuente de crecimiento de ingresos, mientras que la dirección afirma abiertamente que el mercado en declive sigue extendiéndose. North America Commercial, el motor de crecimiento, registró una disminución del 2.3%.Las cuentas importantes y los activos especializados disminuyeron en un 9.0%.La forma en que el CEO presentó la situación fue…Las condiciones de aseguración demasiado blandas continúan existiendo.En los grandes activos y propiedades E&S a nivel mundial, esa “suavidad” se está extendiendo a algunas áreas financieras y de riesgo. Es una lectura negativa, sinceramente: la situación es cada vez más difícil. La respuesta de Chubb es devolver los ingresos que podría haber obtenido.

La respuesta de Bull.Abandona el dinero que no puedes recibir suficiente para aceptar. Chubb lo dice claramente.No querrán suscribirlo de forma consciente, sabiendo que se va a perder dinero.Y puede permitirse esa postura, ya que no necesita cada dólar de los premios adicionales. La disminución se concentra en aquellos mercados donde los precios son los peores: el mercado medio y los negocios pequeños.Creció un 8.9%.Y el crecimiento del 6.3% fuera de los segmentos más débiles indica que existe una demanda real por los productos de Chubb. Esta es la diferencia entre perder negocios debido a la competencia y rechazar comprarlos.

El toro gana esta ronda, pero por poco.La disciplina es real, pero el crecimiento sigue siendo negativo en el segmento principal. Eso es precisamente lo que el “bear” tiene derecho a señalar.

Ronda dos: Márgenes más buenos, o márgenes inflados?

El mejor golpe de Bull.La tasa combinada descendió al 83.8% desde el 85.6%, y la tasa actual durante los años de accidentes, excluyendo las catástrofes, se mantuvo en el 82.2% – una ligera mejoría sobre un nivel ya alto del 82.3%.Los ingresos netos por inversión antes de impuestos aumentaron un 12.3%.A un récord, alimentando a…21.2% de retorno operativo en el capital tangible.Es una máquina que compone el valor book de los activos en dígitos duplicados, sin necesidad de tomar préstamos grandes para hacerlo.

Respuesta de Bear.El ratio combinado de North America Commercial aumentó al 85.4%, desde el 83.5%. Esto se debe a mayores pérdidas por accidentes y a un menor ratio de pérdidas en el año actual, lo cual no representa una mejora significativa. Además, la calidad de los resultados financieros es algo que merece un análisis más detallado.El buen desarrollo del período anterior contribuyó con 283 millones de dólares.yLas catástrofes fueron más leves: 475 millones de dólares, en comparación con 630 millones de dólares.Cuando los factores positivos se normalizan, la comparación se vuelve más difícil.

El toro gana en cuanto a la ventaja en las pruebas, pero cede en cuanto al punto en cuestión.La mejora reportada es real, pero en parte es debido a la mezcla de varios factores. La deterioración comercial, por su parte, es el contrapeso honesto de todo esto.

Ronda tres: El balance general resuelve la situación actual.

Ambas situaciones deben ser financiables. En este caso, el “oso” no tiene ninguna posibilidad de sobrevivir. Chubb tiene solo 18 mil millones de dólares en deuda neta, frente a un flujo de efectivo operativo de 15.4 mil millones de dólares, y una relación entre deuda y patrimonio neto de casi 0.22. La rentabilidad del activo tangible es del 17% anual, y su balance financiero es muy sólido. Por lo tanto, el “toro” no necesita capital externo para seguir funcionando, y el escenario más difícil para el “oso” no amenaza su solvencia. Esto favorece a los “tóros”.

Qué exige el precio

Ahora, hace que ambas empresas paguen renta. El factor “multiple de retroceso” parece bastante aburrido: aproximadamente 11.6 veces los ingresos recientes. Es más barato que AIG y está cerca de los valores de muchas compañías de seguros de propiedades y accidentes. Pero el factor “multiple futuro” cuenta una historia diferente: aproximadamente 15 veces los ~$22 en EPS futuro que el mercado asume. Ese espacio entre los dos valores es lo que indica la situación real. Significa que el mercado no está extrapolando los ingresos recientes; en realidad, está descontando los ingresos para normalizarlos por debajo del valor de ~$29.

Así que el “bull” no puede afirmar que la acción no sea valiosa. Con un multiplicador de ganancias del 15 en el futuro, y si la empresa genera un rendimiento del 21% en relación con el valor patrimonial tangible, además de un valor de libros que crece a niveles duplicados, el precio es razonable, pero no es una oferta especial. El mercado está pagando, de hecho, un múltiplo de calidad normal, pero se niega a pagar por el aumento reciente en las ganancias. Es decir, el mercado está de acuerdo con quienes piensan que los márgenes actuales no se mantendrán todo el tiempo. La cuestión no es si las ganancias se normalizarán, sino si la franquicia premium de Chubb podrá seguir creciendo a pesar de eso.

Gobernar

El caso de negocio se presenta al “tor”, y también lo hace la acción… en términos de margen. La “falla” en los ingresos se debe a las decisiones de precios tomadas desde una posición ventajosa, respaldadas por un balance que permite sostener esa situación. Los datos importantes son el crecimiento del 6.3% y la rentabilidad del 21% en el patrimonio tangible. El oso tiene razón: los ingresos no seguirán siendo tan altos como antes, y el crecimiento comercial está estancado. Por eso, no se trata de una oferta atractiva a un precio de 15 veces el valor futuro.

La decisión cambia si la penalización por el crecimiento se amplía en lugar de disminuir. La condición específica es la siguiente: si los premios comerciales en Norteamérica disminuyen más del 2.3% durante el próximo trimestre, o si la situación negativa hace que la tasa de pérdidas comerciales en ese año sea aún más alta, entonces el caso “esto es un estancamiento, no una elección” se considerará válido. La gerencia apuesta a que la disciplina se hará efectiva cuando los precios cambien. El próximo indicador para evaluar la situación del valor accionario será si la penalización por los premios comerciales disminuye o no. Eso se informará en unos noventa días.