El swap de deuda de Calumet: ¿Una situación de reajuste o un signo de presión en los precios?

La decisión de Calumet de intercambiar su deuda fue un ejemplo clásico de gestión de liquidez. La empresa realizó una colocación privada para…Un total de $405 millones en concepto de capital de bonos a una tasa del 9.75%, con vencimiento en el año 2031.La operación se amplió desde una oferta inicial de 350 millones de dólares, lo que indica una fuerte demanda por parte de los inversores. Los ingresos netos, después de aplicar un descuento, se utilizarán para cancelar todos los bonos de tipo “Senior Notes” del emisor, con vencimiento en 2026, y también todos los bonos de tipo “Senior Notes” del emisor, con vencimiento en 2027. En esencia, Calumet está utilizando deuda antigua y cara en lugar de deuda nueva, pero aún más cara, con el fin de eliminar los vencimientos cercanos. Esta acción fue necesaria, pero su magnitud y momento en el tiempo revelan algo sobre lo que ya había sido considerado por el mercado.

La reacción del mercado ante las noticias fue reveladora. A pesar de que la empresa presentó esta operación como una señal de fortaleza, ya que se reducirían los pasivos por más de 220 millones de dólares en el año 2025, el aumento del precio de las acciones en un 21.87% durante los últimos 120 días indica que los inversores ya no prestaban atención al perfil de deuda de la empresa. Este movimiento anticipatorio probablemente hizo que los expectativas cambiaran. El canje de deudas no fue algo positivo en sí mismo; más bien, representó un cambio en las expectativas de la empresa. El mercado ya estaba preparado para enfrentar los problemas relacionados con la gestión de deudas de alto costo y las posibles liquidaciones a corto plazo. Al anunciar un canje de deudas mayor de lo esperado, Calumet confirmó la realidad de sus necesidades de liquidez, algo que el mercado ya había tenido en cuenta desde hace meses.

La métrica clave aquí es el tipo de interés. Las nuevas notas tienen una tasa de interés del 9.75%, lo cual es bastante alto. Este costo refleja la evaluación que el mercado hace del riesgo de crédito de Calumet. El hecho de que la empresa haya podido obtener este financiamiento, e incluso aumentar la tasa de interés, es algo positivo. Pero la alta tasa de interés en sí misma es un indicio de que la situación financiera de la empresa sigue siendo precaria.

El fuerte aumento en el precio de las acciones durante el último trimestre significa que este movimiento relacionado con la deuda ya estaba previsto en los precios de las acciones. No había ninguna brecha en las expectativas de los inversores para aprovechar esta oportunidad. En realidad, la empresa simplemente está tomando una medida necesaria, pero costosa, para extender su período de recuperación financiera. Para los inversores, se esperaba que Calumet pudiera manejar su deuda por sí misma. Lo sorprendente fue que lo hizo con un cupón del 9.75%, lo que confirma el alto riesgo asociado a esta situación.

La brecha entre las expectativas y la realidad de los resultados financieros: ¿Cuál es la diferencia entre lo que se espera y lo que realmente ocurre en el mercado?

Los datos que Calumet presentó para el año 2025 revelan una marcada brecha en las expectativas de los clientes. Los resultados preliminares de la empresa indican que…Pérdida neta entre 69.0 millones y 12.0 millones de dólares.Para todo el año, ese rango incluye un mínimo de pérdidas de 12 millones de dólares. Esto implica una deficiencia operativa significativa, en comparación con lo que el mercado probablemente habría asignado como valor para un año 2025 rentable.

Ese es el núcleo del desacuerdo entre las expectativas y la realidad. El aumento del 21.87% en el precio de las acciones durante los últimos 120 días indica que los inversores prestaron atención no solo al perfil de deuda de la empresa, sino también a la posibilidad de un cambio positivo en su situación financiera. El mercado creyó que las operaciones de la empresa mejorarían y que se reduciría su endeudamiento. Pero la realidad, como se refleja en esta estimación de pérdidas, muestra que la empresa sigue teniendo problemas para generar ganancias. Lo que se esperaba era una mayor rentabilidad; en cambio, lo que ocurre es una pérdida. Es una gran diferencia.

Sin embargo, el otro lado de la situación muestra por qué las acciones no cayeron en valor. La empresa también espera que el EBITDA ajustado, con los impuestos, alcance entre 285 y 305 millones de dólares. Este es un indicador operativo sólido, lo que indica una actividad empresarial estable. El director ejecutivo destacó que este desempeño, junto con la reducción de la deuda restringida en más de 220 millones de dólares en 2025, ha contribuido a la transformación de los costos de la empresa. En otras palabras, la empresa genera un flujo de caja significativo de sus operaciones, pero sigue utilizándolo para pagar la deuda y cubrir las pérdidas, en lugar de invertirlo en la creación de capital.

Visto de otra manera, la brecha entre las expectativas no tiene que ver con la capacidad de la empresa para generar efectivo, sino con su capacidad para convertir ese efectivo en ingresos netos. El mercado ya había asignado un precio basado en una trayectoria más fluida hacia la rentabilidad. Las proyecciones actuales redefinan esa expectativa, indicando que 2025 será un año en el que se reducirán significativamente las deudas y los costos, pero no un año en el que la empresa logre un nivel de rentabilidad absoluta. Para los inversores, lo importante es que el aumento de valor del stock se debe a una apuesta por la ejecución adecuada de las estrategias futuras. Los resultados de 2025 confirman que lo anterior fue un proceso complicado, lo que establece un estándar alto para que 2026 logre generar un flujo de efectivo constante y sostenible.

Enfoque estratégico vs. distracción financiera

El intercambio de deudas que realizó Calumet es un ejemplo típico de una distracción financiera. Se trata de una solución para satisfacer una necesidad inmediata de liquidez, pero no hace nada para avanzar en el cambio estratégico que la empresa debe implementar. El plan para el año 2021 era claro:Concentrar los recursos en el aumento del volumen de ventas y las ganancias obtenidas con los productos especializados.Y también se trata de deshibridar el negocio. La reciente medida relacionada con la deuda es simplemente una herramienta de gestión de liquidez, y no una inversión directa en el segmento de productos de lubricantes y químicos, que debería ser el motor de esa estrategia.

Los resultados de la empresa para el año 2025 demuestran por qué esta distracción es importante. A pesar de todo…Pérdida neta entre 69.0 millones y 12.0 millones de dólaresDurante ese año, Calumet logró generar un flujo de caja sólido. El EBITDA ajustado, sin considerar los impuestos, fluctuó entre 285 y 305 millones de dólares. Esta discrepancia entre un fuerte flujo de caja operativo y una pérdida neta destaca la carga financiera que implica el pago de las deudas y los costos de reestructuración. El capital que podría haber sido utilizado en el negocio de productos especiales se está utilizando, en cambio, para gestionar los asuntos relacionados con la situación financiera de la empresa.

Los comentarios del CEO presentan el intercambio como un paso necesario para crear oportunidades de generación de valor. Pero la realidad es que la empresa está utilizando sus flujos de efectivo para pagar por instrumentos de deuda más costosos.405 millones de dólares en colocación privadaCon un cupón del 9.75%, se trata de un costo adicional para llevar a cabo las actividades comerciales en una estructura de capital con condiciones difíciles. Este tipo de financiamiento no sirve para financiar la expansión de Royal Purple o el proyecto MaxSAF™ 150. En realidad, sirve para pagar los bonos con cupón más alto que ya han vencido. Se trata de una estrategia típica de “deuda por deuda”, que sirve para redefinir los plazos de vencimiento de los bonos, pero no cambia la trayectoria estratégica de la empresa.

Visto a través de los ojos de las expectativas, el mercado ya había asignado un precio adecuado a una empresa que se enfoca en reducir su deuda. El canje de deudas confirma esa prioridad. Para los inversores, la pregunta clave es si Calumet puede ahora cambiar su enfoque. Los fuertes flujos de efectivo en 2025 son un aspecto positivo, pero el alto costo de la nueva deuda y las persistentes pérdidas netas sugieren que la empresa sigue manteniendo una postura defensiva. El enfoque estratégico en productos especializados sigue siendo importante, pero la gestión de esta carga de deuda significa que la empresa está luchando por mantener su balance financiero mientras intenta desarrollar su negocio principal.

Catalizadores y riesgos: Lo que hay que tener en cuenta en el próximo “reset”.

El catalizador inmediato son los números finales. Los números de Calumet…Se proyecta una pérdida neta preliminar entre 69,0 millones y 12,0 millones de dólares.El objetivo para el año 2025 es un nivel bajo. El informe de resultados del cuarto trimestre proporcionará los datos oficiales. El mercado ya había tenido en cuenta las dificultades que podría presentar ese año; por lo tanto, un resultado dentro de ese rango confirmaría que la diferencia entre las expectativas y la realidad se debe a problemas relacionados con el flujo de caja operativo, y no a un colapso total. Sin embargo, un número más cercano al límite inferior del rango de pérdidas indicaría que los cambios en los costos son más severos de lo esperado, lo cual podría presionar las perspectivas para el año 2026.

El principal riesgo financiero radica en el costo del nuevo endeudamiento. La empresa cambió los bonos antiguos por…405 millones en bonos de alto rendimiento con una tasa de interés del 9.75%, vencimiento en 2031.Se trata de una tasa de interés más alta que las del 8.125% y el 11.00%, que son las tasas actuales que reemplaza. Aunque esta medida elimina las obligaciones de pago a corto plazo, también implica un aumento en los costos de intereses durante los próximos cinco años. Los inversores deben estar atentos a cualquier información adicional sobre la capacidad de la empresa para gestionar este aumento en la carga financiera, teniendo en cuenta los costos fiscales, que oscilan entre 285 y 305 millones de dólares. Si los costos de intereses aumentan más rápidamente que el EBITDA, el camino hacia la generación de flujo de efectivo libre se vuelve más estrecho.

Más allá del balance general de la empresa, el siguiente ajuste estratégico depende de la capacidad de ejecución de las acciones planificadas. El plan de la empresa para el año 2021 preveía un cambio hacia productos especializados y combustibles renovables.Proyecto de uso de diésel renovable en Great FallsSe trata de una oportunidad clave mencionada en ese plan. Cualquier información actualizada sobre su progreso –en particular, el desarrollo del MaxSAF™ 150, que está en marcha para el segundo trimestre– será un importante catalizador para el éxito del proyecto. Si todo va bien, esto podría validar la estrategia adoptada y atraer capital desde áreas como la gestión de deudas. Por el contrario, cualquier retraso o exceso de costos reforzaría la imagen de que se está produciendo una distracción financiera.

En resumen, el cambio de deuda fue una medida necesaria para lograr un ajuste estructural, pero no una solución definitiva. La próxima cuestión importante será si Calumet podrá pasar de gestionar la liquidez a fomentar el crecimiento. Es importante observar los resultados financieros del cuarto trimestre para confirmar las expectativas para el año 2025. También hay que vigilar el impacto del cupón de 9.75% en los flujos de caja, así como los avances concretos en el proyecto de Great Falls. Todo esto determinará si este ajuste conduce a la estabilidad o si se trata simplemente de otro ciclo de maniobras financieras.