BXP: posee la mitad mejor del mercado de oficinas divididas.

Lo más importante sobre el papel de BXP en la conferencia global de bienes raíces de BofA Securities es que en realidad no representa ninguna novedad. Las empresas cotizadas aparecen en las reuniones de corredores cada semana, y esa notificación no aporta nada de información útil para los inversores. Pero es una oportunidad para considerar la empresa detrás de BXP: Boston Properties, la mayor empresa pública que posee oficinas en Estados Unidos. También podríamos preguntarnos si el mercado ha comprendido realmente en qué está apostando. El mensaje de BXP en la conferencia será el mismo de siempre: edificios de alta calidad, ciudades estratégicas, “lugares de trabajo de primera clase”. La pregunta interesante es si ese posicionamiento es simplemente un eslogan o si realmente representa una ventaja estructural, y si el precio de las acciones ya refleja eso.

Durante la mayor parte de los últimos seis años, el mercado de oficinas parecía ser una sola clase de activos en declive. El trabajo desde casa hizo que las oficinas se volvieran vacías; los propietarios redujeron los alquileres, y los prestamistas esperaban pérdidas. La tasa de vacantes nacional ascendió alrededor del 14%. Esa descripción era demasiado simple. Se refería al lado equivocado del mercado. La pandemia no destruyó las oficinas, sino que las dividió en dos partes… Una división ahora bastante clara.JLL informa que los arrendamientos mundiales están en niveles altos después de la pandemia, a pesar de la reducción en la oferta..

BXP se encuentra casi por completo en un solo lado de esa división. La gestión define sus activos urbanos como los “lugares de trabajo más importantes” de seis ciudades importantes (Boston, Nueva York, Los Ángeles, San Francisco, Seattle, Washington). En esas áreas, aproximadamente el 14% del espacio de oficinas y el 8% de los edificios se consideran “premier workplaces”. Las condiciones económicas de estas dos categorías ya no son las mismas.La tasa de vacantes directas en edificios de lujo es de aproximadamente el 8%, en comparación con el 13.5% en el mercado en general.Y los alquileres de primer nivel implican un precio superior al 60% en comparación con el espacio que no está en condiciones de ser considerado “de primer nivel”. Los inquilinos que buscan aumentar su área de alquiler optan por mudarse a los edificios más buenos y firmar contratos de alquiler más largos. Mientras tanto, la construcción de nuevas torres ha dejado de ocurrir. En un mercado afectado por una sobreoferta de espacio, lo más escaso es el espacio de oficina. BXP posee una participación importante en la oferta de este tipo de espacio.

Los datos del segundo trimestre, reportados a finales de julio, demuestran que la estrategia se está convirtiendo en una realidad operativa.La ocupación alcanzó el 88.4%.Se ha producido un aumento de un punto completo desde el primer trimestre. El 91.3% del portafolio está en estado de arrendamiento, y hay una diferencia de 290 puntos básicos en los acuerdos firmados que aún no han comenzado; la mayoría de ellos se llevarán a cabo antes de finales del año. En este trimestre, BXP realizó 106 arrendamientos en un área de 1.8 millones de pies cuadrados, lo cual representa aproximadamente un 29% más que el promedio de la década en este período. La gerencia aumentó las expectativas anuales para los fondos provenientes de las operaciones por acción a entre $6.99 y $7.05 por acción. La demanda no es solo cíclica. Boston Dynamics está construyendo un centro de robótica e inteligencia artificial de 320,000 pies cuadrados en una propiedad reurbanizada; AstraZeneca ocupa un campus de ciencias de la vida con un 100% de arrendamiento. Una nueva torre en Manhattan, 343 Madison Avenue, ya está parcialmente arrendada antes de su entrega en 2029. Si se llena el espacio disponible, se espera que el 90% esté ocupado antes de fin de año, el 91% para finales de 2027 y el 94-95% para 2028. Esto se traducirá en un crecimiento significativo en los fondos que respaldan esta actividad.El dividendo anual de BXP es de $2.80..

Es tentador detenerse aquí, con un arrendador en recuperación que vende los propiedades a un precio reducido. Pero el problema es que las cuentas financieras muestran un resultado positivo. BXP espera que los ingresos operativos de las propiedades iguales permanezcan más o menos estables en 2026, ya que los periodos de alquiler gratuito prolongados retrasan la recaudación de fondos. Además, BXP ha obtenido un préstamo de construcción de 1.2 mil millones de dólares para 343 propiedades en Madison, mientras se refinancia un bono sin garantías de 1 mil millones de dólares que vence en octubre, en un entorno de tipos de interés aún elevados. La recuperación también es desigual geográficamente: West Los Angeles, partes de Seattle y las zonas financieras y legales de San Francisco siguen siendo lentas. La empresa sigue vendiendo activos para reducir la deuda y financiar el desarrollo, pero esto implica una cierta dilución en los resultados. BXP está pasando de sus propiedades más débiles a las más fuertes, lo cual es una estrategia sensata, pero también significa que no todas las propiedades van a volver a tener un buen rendimiento.

El precio de las acciones ha mostrado un rebote, pero no se ha beneficiado de él.Solo un poco más de $64.BXP se valora aproximadamente nueve veces la guía de FFO del año en curso. Es un precio barato, comparado con el mercado en general, que está acostumbrado a valores entre treinta y cuarenta veces los ingresos. Además, es un precio lo suficientemente bajo como para que el rendimiento de FFO del 11% cubra cómodamente los dividendos.La acción ha aumentado aproximadamente un 39% en tres años.Es un recordatorio de que el comercio de “recuperación” ya está en marcha. Lo que un inversor compra, con un precio noveve veces superior al FFO, no es tanto una historia de crecimiento, sino más bien una apuesta de que la ocupación y el poder de fijación de precios del segmento premium se transmitirán a los ingresos en efectivo: que la diferencia de 290 puntos básicos entre los contratos firmados pero aún no ejecutados se convierta en ingresos recaudados, que los arrendatarios renuevan los contratos a precios más altos, en lugar de retirarse, y que el flujo de ingresos completará sus objetivos previstos.

Las apariciones en conferencias no revelarán nada de esto. Se trata de estrategias de marketing; y el marketing de BXP es bueno. Debe serlo, porque toda la tesis se basa en la afirmación de que sus edificios pertenecen a un mercado diferente y más estrecho que el del entorno de oficinas en el que operan la mayoría de los propietarios de espacios de oficina. Esa afirmación parece cada vez más cierta, y las acciones de BXP han reflejado eso. Pero el precio premium es el resultado de dos condiciones frágiles: que la demanda por espacios de oficina de alta calidad siga superando a las demás, y que los inquilinos de BXP realmente paguen cuando terminen los períodos de alquiler gratuito. Los inversionistas deberían considerar el precio actual como una estimación aproximada del mercado de que hay dos posibles futuros para los espacios de oficina, no uno solo. En este mercado de dos niveles, poseer la mitad mejor no significa necesariamente poseer el futuro.