BitMine compró el 5% de Ethereum vendiendo sus propias acciones. La parte fácil ya ha terminado.

Bitmine Immersion Technologies y su presidente, Tom Lee, han pasado quince meses haciendo algo que ninguna otra empresa pública ha hecho: comprar gradualmente aproximadamente uno de cada veinte Ether que existen. La semana pasada, añadieron otros 28,086 ETH, lo que elevó el tesoro a 5,929,198 tokens.4.9% de la oferta total de Ethereum— y dejando soloAproximadamente 122,000 monedas, es decir, el 5% de un círculo completo.La empresa lo llama “Alquimia del 5%”, y ha sido muy buena para las acciones:BMNR ha aumentado un 99% desde que se unió a Russell 1000 a finales de junio.El cuarto mejor artista en todo el índice.

La parte que vale la pena entender es la palabra “alquimia”. La estrategia en realidad no se refiere a la minería, ni siquiera a mantener Ethereum como reserva de valor. Se trata de una máquina que convierte las acciones de Bitmine en ETH. Pero la entrada más importante para esa máquina: una acción cuyo precio es mayor que el precio de las monedas que compra… esa entrada ya no funciona.

Lo que la máquina hizo

Bitmine comenzó como un minero de Bitcoin modesto.Pivote en junio de 2025 hacia el tesoro de Ethereum.El “playbook” se toma de Strategy Inc., la empresa que acumuló una fortuna de miles de millones de dólares en bitcoins: emitir nuevas acciones, comprar las monedas, y dejar que el aumento del valor de las acciones atraiga más inversionistas. Pero mientras que los fondos de Strategy utilizan principalmente deuda convertible, Bitmine se ha basado casi exclusivamente en sus acciones.

La escala de esa “máquina de patrimonio” es la historia. En agosto de 2025, la compañíaAumentó su programa de acciones comunes en el mercado a la cantidad de 24.5 mil millones de dólares.Después de haber vendido aproximadamente 106.6 millones de acciones por unos 4.5 mil millones de dólares. Un mes después, colocó 365 millones de acciones ordinarias a un precio de 70 dólares por acción, lo que representa un incremento del 14% con respecto al precio de mercado. Tom Lee calificó esta transacción como…“Es algo que beneficia significativamente a los accionistas existentes”.El conteo de las acciones fue…De aproximadamente 122 millones a unos 552 millones al año.Cada emisión, cuando se vendía a un precio más alto que el ETH con el que se adquirió, hacía que cada acción existente tuviera un poco más de Ether detrás de ella. Esa era la “alquimia”.

Encima de todo eso está el rendimiento. Bitmine ha apostado 5,067,309 ETH – el 85% de sus activos – en su propia red de validadores, MAVAN. El rendimiento anualizado a 7 días es del 2.61%.Se estima que los ingresos por apuestas serán de aproximadamente 330 millones de dólares al año.En el fondo, la información que se comunica a los accionistas es la siguiente: Ethereum con apalancamiento, que genera rendimientos mientras crece.

Por qué era importante el precio adicional.

Este es el punto en el que el juego cambia. Toda esa “magia” relacionada con cada acción dependía de que el precio de venta de las acciones fuera mayor que el valor de los activos detrás de cada acción. Mientras ese margen siga existiendo, emitir nuevas acciones y comprar monedas es como dar un regalo a los titulares actuales: cada dólar adicional de capital compra más de lo que corresponde a su parte del patrimonio. En cuanto las acciones cotizan únicamente por su valor neto de activos, la emisión de nuevas acciones no significa nada especial; en realidad, solo diluye la propiedad de los accionistas existentes.

Ese beneficio premium ahora ha desaparecido por completo. Bitmine’sLos activos totales sumaron 15.7 mil millones de dólares.A partir del 7 de septiembre, se estima que hay alrededor de 14.8 mil millones de dólares en Ethereum, además de 593 millones de dólares en efectivo y valores negociables, así como algunas participaciones especulativas. El valor de mercado de BMNR es de aproximadamente 14 mil millones a 16 mil millones de dólares en cualquier día determinado.13.8 mil millones de dólaresOtro15.96 mil millones de dólaresEn otras palabras, toda la empresa —todos los Ethers, todos los mineros, todos los participantes— se valoran aproximadamente según el valor de lo que poseen. Hace un año y medio, se vendían a un precio premium, lo cual hizo que todo el sistema fuera rentable. A finales de 2025, según las analizaciones externas, su valor de mercado era…Descuento del 20% para reservar.Es precisamente por eso que la gerencia tuvo que iniciar un programa de recompra por valor de 4 mil millones de dólares.

Cuando las acciones se situan en su valor de activo real, las operaciones aritméticas dejan de ser beneficiosas para los accionistas, justo en el momento en que el financiamiento se vuelve más costoso. La última aumento de capital no fue un precio razonable para las acciones ordinarias, sino…280 millones de acciones preferenciales perpetuas con un dividendo fijo del 9.5%.Compare ese costo de 9.5% en el dinero con la rentabilidad del 2.6% que obtiene el Ethereum recién comprado; así, la ganancia es muy negativa. El resto de los ingresos también presenta las mismas características: según una estimación,Los ingresos netos de los últimos doce meses fueron aproximadamente negativos, en torno a 8.8 mil millones de dólares.La compensación basada en acciones representa aproximadamente el 64% de los ingresos. No se trata de una empresa que obtiene un retorno sobre su capital; es más bien un instrumento que toma prestado el entusiasmo del mercado hacia un solo activo: sus propias acciones, para luego comprar otro activo.

Lo que es realmente real

Nada de esto significa que la posición en cuestión sea inútil. Vale la pena ser preciso sobre qué queda cuando las especulaciones desaparecen. Bitmine ahora es el mayor tenedor y apostador de Ethereum en el mundo; el 85% de sus monedas se encuentra en su propia red de validadores. Se trata de un verdadero punto de control: el mayor operador de la red obtiene una parte regular de los beneficios obtenidos por la apuesta, además de influencia sobre cómo se distribuyen las economías de la cadena. Ningún otro tiene un papel comparable. Es una posición de infraestructura que puede ser importante durante años.

Pero hay un problema para los accionistas. El valor de poseer el 4.9% de Ethereum solo se materializa si Ethereum mismo aumenta en valor… o si Bitmine logra vender una posición tan grande sin que esto afecte negativamente al mercado. La rentabilidad del 2.6% obtenida por la apuesta no cubre los costos de las acciones y las participaciones preferenciales vendidas para comprar las monedas. Así que BMNR, en esencia, es una apuesta de un a uno sobre el aumento del valor de ETH, pero con una estructura de capital costosa. La “alquimia” que alguna vez permitía que cada acción obtuviera Ether gratis ahora se ha convertido en algo más cercano a un índice apalancado.

Eso es lo que hace que la etapa final hacia el 5% sea la parte más interesante del proceso de negociación, en lugar de un hito específico. La empresa todavía tiene aproximadamente 122,000 ETH por gastar – algo equivalente a unos 300 millones de dólares al precio actual – y además posee…593 millones de dólares en efectivo.Por lo tanto, es posible que se complete. La finalización elimina la “historia” que permitió el funcionamiento de la máquina: una vez que se elimina el costo adicional y se alcanza el objetivo de acumulación, todo el crecimiento por acción que queda debe provenir de Ethereum, no de las estrategias de ingeniería utilizadas por la empresa.

Un inversor cuidadoso podría plantear la pregunta de manera diferente a como se indica en los titulares de los medios de comunicación. No se trata de si BitMine alcanzará el 5% de crecimiento… Es muy probable que lo haga. Se trata de si una acción que actualmente se negocia según su valor de activos puede seguir generando ese crecimiento por acción que sus ventas de acciones con precio premium lograban hacer en el pasado. El período de quince meses en el que se construyó el tesoro más grande de Ethereum fue financiado por un mercado dispuesto a pagar más por las acciones que por las monedas que compraron. Ese mercado, en víspera de alcanzar su objetivo, ya ha comprendido cómo funciona todo esto.