Bitcoin está bien. Fue la “capa corporativa” la que causó el problema.

Bitcoin cotiza cerca de los 78,000 dólares. La moneda en sí no es el problema ahora. Lo importante es lo que ha pasado con las empresas que han apostado sus balances financieros en ella.

Más80 mil millones de dólares han desaparecido del valor de mercado combinado de las 50 compañías públicas más importantes.Han estado manteniendo Bitcoin desde julio de 2025. Su capitalización bursátil cayó de 150 mil millones de dólares a 67 mil millones de dólares. Cuarenta y tres de esas 50 empresas cotizan a precios más bajos hoy en comparación con cuando anunciaron su decisión de invertir en Bitcoin. Treinta y cinco de ellas han caído al menos la mitad de su valor.

La moneda no rompió el modelo. Pero el modelo, a su vez, rompió las matemáticas… y también los sistemas de tuberías que lo mantenían unido.

El círculo virtuoso, explicado

Se supone que una empresa que gestiona reservas de Bitcoin debe operar de esa manera. Una empresa de software, un fabricante de productos de limpieza o una cadena de cafeterías puede cotizar en bolsa; anuncian que están transformando sus reservas en Bitcoin, y sus acciones se valoran mucho más que el valor en dólares de sus reservas de Bitcoin, después de considerar la deuda.

Ese precio premium es el motor de todo esto. Dado que las acciones en sí mismas tienen un valor superior al valor del Bitcoin por cada acción, la empresa puede emitir nuevas acciones a ese precio, así como obtener dinero adicional y comprar más Bitcoin. Si se emiten acciones que valen 110 unidades de Bitcoin, pero se paga solo 80 unidades de Bitcoin para adquirirlas, entonces el número de Bitcoin por cada acción existente aumentará. Es una dilución, pero una dilución beneficiosa. Más Bitcoin por cada acción, aunque haya más acciones en total.

MicroStrategy de Michael Saylor – ahora rebautizada como Strategy – implementó este plan de acción mejor que nadie. Las acciones subieron.Una rentabilidad del 110% anual, en aproximadamente cinco años.Las empresas de todo el mundo copiaron este modelo. Cientos de compañías obtuvieron deuda y capital para comprar Bitcoin, considerándolo como la clave para aumentar sus precios de acciones. Funcionó… siempre y cuando se mantuviera ese “premium” en los precios de las acciones.

Donde se rompió el sistema de plomería.

El problema estructural es el siguiente: el modelo solo funciona mientras los inversores continúan pagando ese “premium”. Es algo similar a cómo un esquema Ponzi funciona mientras llegan nuevos inversionistas… Pero en este caso, todo está completamente revelado; las operaciones se realizan en la Nasdaq y se publican los informes ante la SEC. El mecanismo es legítimo. La dependencia sigue siendo la misma.

Cuando el precio premium disminuye o se convierte en un descuento, todo el proceso se invierte. La emisión de acciones a un precio inferior al valor neto actual de las criptomonedas Bitcoin significa que cada nueva acción emitida diluye el valor de las criptomonedas por acción para los titulares existentes. Se obtienen dinero, se compran criptomonedas, pero ahora las matemáticas trabajan en contra de uno, y no a favor. La dilución adicional se convierte en una dilución destructiva.

Eso es exactamente lo que ocurrió. La estrategia…La valorización cayó por debajo del valor de sus activos en Bitcoin.En junio de 2026, el mercado dijo, en esencia: “Pagaremos menos por sus acciones que por el Bitcoin que contienen”. Cuando ese precio premium desaparece, las empresas ya no pueden obtener capital a condiciones favorables. Y entonces comienza el estrés mecánico.

Los números dentro de la espiral

Veamos cómo se manifiesta ese estrés en la realidad.

La estrategia funciona.840,447 Bitcoins – aproximadamente el 4% del total de los 21 millones de monedas en circulación.El precio promedio de compra es de 75,419 dólares por moneda. Con el precio de Bitcoin cerca de 78,000 dólares, toda la fortuna acumulada representa apenas un 4% de ganancias. Eso no es mucho margen de seguridad.

La empresa tiene 6.69 mil millones de dólares en reservas, frente a 6.75 mil millones de dólares en deuda. Esto significa que la situación financiera es casi equilibrada, con un apalancamiento neto de aproximadamente 60 millones de dólares. Eso suena estable. Pero esas reservas existen porque la empresa recaudó 3.28 mil millones de dólares durante el mes de agosto. ¿De dónde vino ese dinero? De la venta de más acciones de MSTR. No se trata de comprar Bitcoin. La empresa…Vendió 2.71 millones de acciones, lo que generó ingresos totales de más de 335.5 millones de dólares.Y gastaron aproximadamente 35 millones de dólares para adquirir 520 Bitcoin. El resto se utilizó como reservas, para cubrir los intereses y pagar las dividendos.

Las acciones preferentes ejercen presión sobre la empresa. La serie más grande exige un dividendo anual del 12%, en un valor nominal de casi 10 mil millones de dólares, lo que la posiciona por encima de los accionistas ordinarios. Los reservas en dólares de la empresa, que ascienden a 5.1 mil millones de dólares y están destinadas a estas pagos, permiten cubrir gastos durante aproximadamente 17 meses. Eso supera el mínimo requerido por la junta directiva, que es de 12 meses. También se trata de una cuenta regresiva.

Las acciones en circulación han aumentado a aproximadamente 334 millones.La cantidad de acciones sigue aumentando, porque la empresa necesita dinero en efectivo. Se necesita el dinero en efectivo porque las obligaciones siguen creciendo. Las obligaciones crecen porque la empresa sigue emitiendo acciones preferentes y tomando deudas. No es una conspiración. Es simplemente aritmética.

El patrón general

La estrategia es el actor más importante, pero no está solo. Las 50 empresas principales en el ámbito de los tesoros de Bitcoin pasaron de ser compradoras netas a vendedoras netas en julio de 2025; vendieron 2,500 Bitcoin más de los que compraron, lo que equivale a unos $160 millones. Bitmine Immersion Technologies vio sus acciones caer un 85% desde su punto máximo.Strive aumentó sus reservas de Bitcoin en un 5.5%. Pero debido a la dilución de las acciones, solo se logró un crecimiento del 1.3% por cada acción diluida..

Las empresas que no ofrecen un valor premium ya no pueden utilizar el capital propio como mecanismo de financiación en Bitcoin. O bien tienen activos acumulados o los venden. Ninguna de estas opciones es viable cuando las acciones han bajado del 50% al 80%.

Lo que es esto y lo que no es.

Esto no es un argumento en contra de Bitcoin. Bitcoin es un activo independiente, con sus propias dinámicas: restricciones en la oferta, curvas de adopción, sensibilidad macroeconómica. Lo que preocupa aquí es la estructura corporativa que lo rodea.

Cuando compras una empresa que gestiona reservas de Bitcoin, en realidad no estás comprando Bitcoin. En cambio, estás adquiriendo una empresa que posee Bitcoin, además de sus deudas, sus obligaciones relacionadas con las acciones preferentes, su historial de dilución de acciones, y todo lo que pueda ser un legado empresarial que tenga. Además, asumes los riesgos relacionados con la financiación corporativa, los riesgos de contraparte y los riesgos de gestión, sumados al riesgo de precio del Bitcoin.

Los inversores premium solían pagar una compensación por ninguno de esos riesgos; era todo lo contrario. Los inversores pagaban más porque el modelo parecía ser una oportunidad para invertir en Bitcoin de forma apalancada y rentable. La acción era, en realidad, un instrumento que permitía invertir en Bitcoin, con beneficios adicionales.

Ahora, la estructura en sí es el factor que impide el beneficio. Cuando las acciones se negocian a un precio igual o inferior al valor de los Bitcoin que contienen, literalmente se paga menos por todo el paquete que por cada activo por separado. La “capa corporativa” se ha convertido en algo de descuento, y no en algo de valor agregado. Y cada vez que la empresa emite nuevas acciones para obtener dinero, ese descuento se distribuye entre todos los titulares existentes.

La condicional

La tesis no es que las empresas de tesorería de Bitcoin llegarán a cero. No lo harán: mantienen activos reales, han demostrado una disciplina en la gestión de liquidez, y Strategy acaba de anunciar…Programa de recompra de acciones por 2 mil millones de dólares y marco para la monetización de Bitcoin por 1.25 mil millones de dólares.Para financiar sus reservas, utiliza las posesiones que tiene, en lugar de recurrir a la dilución.

La pregunta es más simple: ¿por qué comprar esta estructura, si se puede adquirir el activo directamente?

La respuesta era clara cuando existía ese “premium”. El “premium” permitía capturar un crecimiento adicional a través de la dilución de la participación en el proyecto. Sin él, se tiene la misma exposición a Bitcoin, pero sin los costos corporativos, sin la dilución y sin la posibilidad de retirarse y mantener el propio Bitcoin.

El Bitcoin está cerca de los 78,000 dólares. Las compañías que han apostado sus balances financieros en él valen una fracción de lo que eran antes. La moneda está bien… En realidad, siempre fue así.