Evaluación del riesgo sistémico derivado de la volatilidad de los metales preciosos

La subida histórica del mercado en relación con los metales preciosos se ha invertido de repente. El oro cayó significativamente.10% el viernes.Fue la peor caída en un solo día desde 2013. La plata experimentó una caída catastrófica del 36%, lo que representa la mayor pérdida en un solo día desde 1980. No se trató de una corrección gradual, sino de un colapso violento causado por la liquidez en el mercado, desencadenado por un único acontecimiento político: la nominación de Kevin Warsh como próximo presidente de la Fed por parte del presidente Trump. Los participantes en el mercado consideraron a Warsh como un líder más “hawkish”, que probablemente priorizaría la independencia del banco central y podría reducir el balance general de la Fed. Esta situación puso en duda el modelo de “desvalorización comercial” que había impulsado el aumento de los precios de los metales recientemente, lo que fortaleció el dólar estadounidense y presionó a las materias primas denominadas en dólares.

La magnitud de este movimiento destaca el grado de aglomeración y la fuerza ejercida sobre los demás. La caída del precio de la plata ha causado una reducción considerable en el valor de los activos relacionados con ella.El 41.1% de los valores corresponden a su nuevo récord histórico.Por encima de los 121 dólares por onza, ese descenso indica que las posiciones especulativas se han acumulado en grandes cantidades. La caída fue tan severa que las bolsas de Estados Unidos y China tuvieron que aumentar sus márgenes de operación como respuesta al aumento de la volatilidad. Este evento eliminó billones de dólares en valor contable, casi de la noche a la mañana. Es un síntoma clásico de que el mercado está en proceso de corrección.

Sin embargo, lo importante es que esto parece ser una corrección motivada por la liquidez, y no un colapso fundamental. Las fuerzas subyacentes que impulsaron el aumento de los precios de los metales, como las tensiones geopolíticas y las compras intensivas por parte de los bancos centrales, siguen en vigor. Los analistas señalan que, aunque la volatilidad a corto plazo es extrema, los fundamentos del mercado siguen siendo bastante estables. El repunte parcial que ocurrió el lunes, con ambos metales recuperando parte de sus pérdidas, indica que el mercado está buscando un nuevo equilibrio. Lo más importante es que el aumento de los precios se ha desconectado de sus motores tradicionales, lo que lo hace vulnerable a una reversión brusca cuando el sentimiento del mercado cambie.

El estrés en el mercado físico: un canal oculto

La presión financiera causada por la caída de los precios de los metales no se limita únicamente a las mesas de trading. Una crisis paralela está teniendo lugar en el mercado físico y en la infraestructura que conecta ese mercado con el sistema financiero. Esta crisis de liquidez física crea un canal peligroso para que la volatilidad aumente y se introduzcan nuevos riesgos relacionados con las contrapartes involucradas en las transacciones.

La señal más evidente de la sobrecarga física es el drástico descenso en los inventarios de COMEX. A medida que los precios bajaban, la bolsa experimentaba un aumento en las solicitudes de entrega, lo que provocaba una rápida disminución en las existencias en los almacenes. Este es un síntoma clásico de un mercado en el que los contratos en papel se convierten en metal físico. Este proceso puede agotar rápidamente la capacidad del sistema para cumplir con las demandas. Cuando la oferta de metal físico se reduce, esto puede provocar picos adicionales en los precios, o, por el contrario, llevar a fallos en la entrega debido a que la demanda supera la cantidad disponible de metal.

El estrés en el canal de ETF es igualmente intenso. Los SPDR Gold Shares (GLD) y los iShares Silver Trust (SLV) son importantes conductores de liquidez, pero también son puntos vulnerables. En el día en que ocurrió la peor caída de precios, el ETF de plata (SLV) experimentó problemas graves.Cantidad de empleados que se van en cada período de tiempo.El volumen de ventas el viernes superó los 40 mil millones de dólares, superando así el récord establecido solo unos días antes. No se trató de una venta ordenada; fue un proceso de liquidación forzada. La magnitud de las liquidaciones crea un riesgo para los bancos que actúan como creadores de mercado y casas de compensación. Estas instituciones deben estar preparadas para comprar el metal físico a fin de cubrir las liquidaciones de los fondos cotizados en bolsa. Pero esto se vuelve peligroso cuando la oferta física es escasa y los precios son inestables.

Esta situación refleja una historia más sombría. El mercado de la plata tiene un pasado marcado por manipulaciones en el precio de los bienes. Ocho bancos importantes han sido multados por esto.127 millones de dólaresDurante los años 2008 y 2016, hubo casos de falsificación de datos y manipulación de precios. Aunque las medidas regulatorias han sido severas, el aumento del precio en un 260% hasta llegar a los 83 dólares por onza, y la posterior reversión violenta de la situación, demuestran cuán vulnerable sigue siendo el mercado ante movimientos repentinos y extremos. En un entorno físico estresado, no se puede descartar el riesgo de que ocurran fallos operativos o incluso nuevos casos de abuso en el mercado.

En resumen, la exposición del sistema financiero es más grave de lo que parece. La volatilidad no se trata simplemente de una pérdida en papel, sino de una situación real en la que los bancos tienen que lidiar con la necesidad de obtener metales físicos. También representa una prueba para ver si los bancos pueden manejar las obligaciones relacionadas con la estructura de los ETFs. Si el mercado físico no puede soportar la presión de ventas, el estrés financiero podría extenderse de manera impredecible.

La exposición a derivados: un riesgo estructural

El reciente colapso de los metales preciosos ha puesto en evidencia una vulnerabilidad menos visible, pero igualmente grave: las enormes carteras de derivados que poseen los principales bancos. Mientras que los titulares financieros se centraban en la cancelación de contratos de ETF y en la entrega física de los activos, el verdadero riesgo radica en los billones de dólares en contratos nominales que los propios bancos están creando y negociando. Esto crea un canal estructural a través del cual la volatilidad de los commodities puede ejercer presión directa sobre la estabilidad bancaria.

La magnitud de la exposición de los bancos es realmente asombrosa. Los cuatro bancos más grandes de los Estados Unidos poseen en total más de 210 billones de dólares en valores derivados, distribuidos en todas las categorías de activos. Solo los derivados relacionados con metales preciosos representan una cartera valorada en más de…5 billones de dólares en cantidades nominales.Estos instrumentos – futuros, opciones y swaps – no son medidas de cobertura pasivas. Son herramientas activas para la gestión de ganancias y riesgos, y están profundamente integradas en las operaciones comerciales bancarias. La volatilidad reciente ha causado que se eliminaran billones de dólares en valor contable del mercado, lo cual ha afectado directamente las valoraciones de estas posiciones según el principio de “mark-to-market”.

El riesgo principal radica en la exposición de las partes involucradas en el contrato. Cuando una posición apalancada se resuelve de manera brusca, como ocurrió con los metales, la banca que está en el otro lado de ese contrato enfrenta la posibilidad de sufrir pérdidas. Esto no es algo teórico. La reciente caída de precios de los metales ha creado una situación en la que las posiciones especulativas pueden resolverse rápidamente, lo que pone a prueba los sistemas de gestión de riesgos y los reservorios de capital de las bancos. La clasificación separada de los derivados de metales por parte del OCC desde 2022 reveló la verdadera magnitud de este riesgo, que anteriormente estaba oculto dentro de categorías más generales. En un entorno de alto estrés, la interconexión entre estos contratos significa que una pérdida en el libro de metales de un banco puede afectar todo el sistema, a través de las cajas de compensación y las partes interesadas en los derivados.

Esta situación crea un ciclo de retroalimentación peligroso. A medida que los precios bajan y la volatilidad aumenta, los bancos podrían verse obligados a presentar más garantías para cubrir sus posiciones en derivados, lo que reducirá la liquidez. Al mismo tiempo, la necesidad de protegerse o reducir el riesgo podría exacerbar la presión de ventas en el mercado de metales subyacentes. El estrés que se genera en el mercado físico, como ya hemos visto antes, agrava este riesgo. La competencia por obtener metales para cumplir con las obligaciones derivadas podría llevar a una mayor restricción de la oferta y, por lo tanto, a distorsiones en los precios. En esencia, el mercado de derivados actúa como un amplificador, convirtiendo un movimiento brusco de precios en una prueba directa para los balances bancarios y la resiliencia del sistema financiero en general.

En resumen, se trata de una cuestión relacionada con la resiliencia estructural del sistema bancario. El sistema bancario ha evolucionado desde el año 2008, con reglas de capital más estrictas y una comprensión más clara de los riesgos relacionados con las transacciones. Los derivados de metales preciosos son complejos y poco transparentes, pero no son iguales a la red interconectada de derivados relacionados con las hipotecas que causó el colapso de Lehman Brothers. Este acontecimiento representa una corrección dolorosa para los especuladores y un golpe para la reputación de algunos bancos. Pero no amenaza la estabilidad del sistema financiero en su conjunto. El riesgo se encuentra dentro de los departamentos responsables de manejar los derivados, y no en todo el sector bancario.

Catalizadores y puntos de control

El mercado ha encontrado un nuevo equilibrio, pero el camino a seguir depende de algunos factores clave. La prueba inmediata es el ritmo con el que se realizarán las ventas de las posiciones existentes. La corrección violenta ha provocado una ola de ventas forzadas, especialmente en los mercados de ETF y derivados. El monitoreo del volumen y la estructura de las ventas en fondos como GLD y SLV nos ayudará a determinar si la liquidación se lleva a cabo de manera ordenada o si se convierte en una venta desestabilizadora. Los recientes aumentos en los márgenes por parte de las bolsas, tanto en EE. UU. como en China, son una señal clara de que la volatilidad sigue siendo alta. Cualquier aumento adicional en los márgenes podría causar más llamados para realizar ventas, creando así un ciclo vicioso de presión de venta.

El escrutinio regulatorio también es un punto de atención importante. La historia de la manipulación en el mercado del plata continúa hasta hoy.1.27 mil millones de dólares en multasY las sentencias de prisión también son algo que cae en la sombra del régimen legal. En un mercado tan volátil y sometido a grandes presiones físicas, las autoridades estarán atentas a cualquier signo de nuevo abuso. Las medidas de aplicación legal recientes se refieren a comportamientos inapropiados en el pasado. Pero la extrema volatilidad del mercado actual y la fragilidad del mismo podrían provocar una nueva ola de regulaciones relacionadas con los derivados bancarios y la estructura del mercado.

Sin embargo, el factor principal que impulsa el mercado es la narrativa macroeconómica. El catalizador inicial fue un cambio en las expectativas de política monetaria de la Fed. La nominación de Kevin Warsh como miembro del banco central se consideró como un paso hacia una posición más agresiva por parte de la Fed, lo cual fortaleció el dólar y presionó al mercado de divisas. Una fortaleza sostenida del dólar y una postura más agresiva por parte de la Fed podrían prolongar la tendencia bajista de los metales, poniendo a prueba la resiliencia del mercado físico y de los derivados bancarios. Por el otro lado, cualquier tipo de shock geopolítico, ya sea un conflicto regional o una crisis de deuda soberana, podría reactivar instantáneamente la demanda de activos seguros, lo cual habría contribuido a la recuperación del mercado. Las ganancias del mercado en lo que va de año, a pesar de la caída reciente, demuestran que la ventaja estructural a largo plazo del oro como instrumento de diversificación sigue vigente, como señaló la previsión de JPMorgan.El oro alcanzará los 6300 dólares por onza..

En resumen, se trata de una situación de tensión entre las tendencias a corto plazo y los fundamentos a largo plazo. La corrección ha sido drástica, pero se trató de un proceso de liquidez que llevó a la liquidación de una situación comercial excesivamente saturada. No se trata de un colapso fundamental. Los puntos clave son claros: hay que seguir este proceso de liquidación, estar atentos a cualquier problema regulatorio y monitorear los factores macroeconómicos que determinarán si este evento será solo un contratiempo temporal o el inicio de un proceso de ajuste más largo y difícil.