Evaluación de la calidad del negocio que da origen a dividendos altos

Para un inversor que busca maximizar su valor, un rendimiento de dividendos extremadamente alto rara vez constituye una señal clara para comprar una acción. Es un signo de alerta que requiere una investigación más profunda en las actividades comerciales de la empresa. La cuestión clave no es simplemente cuánto ingreso se puede obtener hoy en día, sino si ese flujo de ingresos se basa en una base económica sólida o es vulnerable a erosión. El verdadero motor de los retornos a largo plazo para los accionistas no es el rendimiento bruto de la empresa, sino el valor intrínseco que se crea gracias a la capacidad de la empresa para acumular ganancias a lo largo de décadas.

Consideremos los ejemplos de Ares Capital y Energy Transfer. Ares Capital ofrece un rendimiento del orden del 9.4%, mientras que el rendimiento de Energy Transfer es del 7.6%. Ambos representan ingresos atractivos, pero también implican diferentes tipos de riesgos. Un inversor que busca valor real debe preguntarse: ¿cuál es la calidad de negocio detrás de estos números? Una capacidad competitiva duradera, es decir, la capacidad de obtener retornos superiores al promedio sobre el capital a largo plazo, es lo que determina el valor intrínseco de una empresa. Un alto rendimiento puede indicar que el mercado ya ha asignado un precio alto a los riesgos relacionados con el desarrollo del negocio, ya sea debido a presiones cíclicas en el entorno de préstamos de las empresas o debido a la naturaleza capital-intensiva y regulada del sector energético. Lo importante es saber si el modelo económico de la empresa puede resistir estas presiones y seguir generando flujos de efectivo consistentes.

Esto lleva a una prueba crítica: ¿el dividendo se basa en los ingresos y el flujo de efectivo libre, o es financiado por otros medios? Un alto ratio de pagos, como el del caso de Pfizer, que es del 99.4%, es un indicio de alerta. Esto sugiere que la empresa devuelve casi todo su dinero a los accionistas, lo cual reduce las posibilidades de errores o reinversiones. La sostenibilidad de los pagos depende de la calidad de la generación de efectivo. Un inversor que busca valores reales debe analizar más allá de este ratio, teniendo en cuenta el ciclo de conversión de efectivo, las necesidades de capital de la empresa y su capacidad para aumentar el flujo de efectivo libre. Un dividendo que depende de un flujo de efectivo sólido y previsible es mucho más probable que se mantenga a través de los ciclos de mercado, en comparación con uno que depende únicamente de un alto ratio de pagos.

En resumen, para un inversor disciplinado, la rentabilidad no es el objetivo final, sino simplemente un punto de partida. Es una señal que nos indica si la calidad del negocio y su posición competitiva son adecuadas. Si la posición competitiva del negocio es sólida y los flujos de efectivo son fuertes, entonces una alta rentabilidad puede representar una oportunidad de comprar un negocio de calidad a un precio razonable. Pero si la posición competitiva del negocio es débil o los flujos de efectivo son inciertos, entonces una alta rentabilidad puede ser una trampa de valor. Lo que realmente importa para el inversor paciente no es la rentabilidad, sino la solidez del propio negocio.

Desglosando los aspectos del negocio: ciclos, ciclos de negocios y flujo de caja

Las altas tasas de rendimiento que observamos no son números arbitrarios; son reflejos directos de los modelos de negocio en los que se basan las empresas. Para un inversor de valor, la tarea más importante es analizar estos modelos para comprender la solidez de los flujos de efectivo que sustentan los pagos. La fortaleza del “muro defensivo” competitivo de una empresa y la estabilidad de sus ganancias son los factores decisivos para determinar si un rendimiento es sostenible o si es señal de problemas.

La rentabilidad de Verizon, que supera con creces el 6%, se basa en una fuerte posición económica. La empresa ocupa una posición dominante como la principal compañía móvil en Estados Unidos.146.1 millones de conexiones minoristasEsta escala crea un efecto de red poderoso y una capacidad de fijación de precios que es difícil para los competidores desafiar. Lo más importante es que esta posición de liderazgo en el mercado se traduce directamente en fortaleza financiera. Esto se evidencia en los 20 mil millones de dólares en ingresos netos recientes. La divida representa una devolución de este beneficio sustancial y recurrente. El modelo de negocio es relativamente estable, centrado en servicios de conectividad esenciales, lo que proporciona una base de flujo de caja predecible. La “muralla defensiva” de la empresa es amplia, y la generación de efectivo es sólida. Por lo tanto, la rentabilidad de la empresa depende de un negocio de alta calidad y que genera ingresos significativos.

El rendimiento de Energy Transfer, aunque alto, se debe a una estructura fundamentalmente diferente y enfrenta diferentes presiones. Como una sociedad anónima limitada, sus distribuciones están directamente relacionadas con los flujos de efectivo provenientes de sus operaciones de tuberías. Esto crea un vínculo con el ciclo de los precios de los productos básicos, ya que el volumen y el valor del gas natural transportado dependen de los precios de la energía y de la demanda económica general. La empresa es intensiva en capital y está regulada, lo que puede limitar su flexibilidad. Mientras que…105,000 millas de tuberías de gas naturalProporciona una amplia red de conexiones. Sin embargo, el flujo de caja necesario para mantener la distribución de los servicios es, por naturaleza, más volátil que el de Verizon. La rentabilidad refleja esta sensibilidad operativa; por lo tanto, depende tanto del tamaño de los activos como de las condiciones del mercado de bienes.

La rentabilidad ultra alta de Ares Capital, que alcanza aproximadamente el 9.4%, es un resultado directo del modelo de negocio de la empresa. La empresa obtiene ganancias al prestar dinero a empresas privadas. Este sector es inherentemente cíclico y depende de las condiciones de crédito. La empresa prospera en períodos de fácil acceso al crédito y en momentos de facilidad para realizar transacciones comerciales. Pero puede enfrentar dificultades significativas cuando los estándares de préstamo se vuelven más estrictos o cuando aumenta la incertidumbre económica. El hecho de que el dividendo haya mantenido o incluso aumentado durante 65 trimestres consecutivos es una señal positiva de la disciplina de la dirección de la empresa. Sin embargo, esto destaca la necesidad de monitorear el entorno crediticio en general. La rentabilidad de la empresa depende de su negocio de préstamos, que debe enfrentar ciclos económicos. Por lo tanto, sus flujos de efectivo son menos estables que los de una empresa de servicios públicos o de telecomunicaciones.

En resumen, estos rendimientos no son todos iguales. El rendimiento de Verizon se basa en un amplio margen de seguridad y en servicios esenciales y estables. En cambio, el rendimiento de Energy Transfer depende de una base de activos que requiere mucho capital y está relacionada con productos básicos. El rendimiento de Ares Capital refleja un negocio de préstamos cíclicos. Para el inversor paciente, el margen de seguridad y la estabilidad del flujo de efectivo son factores clave que determinan el riesgo de una reducción de los dividendos.

Seguridad en los dividendos y el margen de seguridad

Para el inversor que busca valores de calidad, la sostenibilidad de los dividendos es algo fundamental. Un alto rendimiento no es tan importante como los flujos de efectivo que puedan sostener ese rendimiento a largo plazo. La trayectoria de pagos de una empresa sirve como indicador de su solidez financiera.

Ares Capital ha ganado una buena reputación por su fiabilidad.Ha mantenido o aumentado su dividendo durante 65 trimestres consecutivos.Eso es una poderosa prueba de la disciplina en la gestión empresarial y de un modelo de negocio que, por ahora, sigue generando suficientes retornos. Esto respeta la idea de que el rendimiento actual no es señal de problemas inminentes, sino más bien una manifestación del entorno cíclico del sector de los préstamos. El director ejecutivo de la empresa señaló recientemente que “el mercado está en mejor situación”, lo que indica que el sistema de flujo de caja funciona bien. Sin embargo, la naturaleza cíclica de su modelo BDC significa que este rendimiento es solo una tendencia pasajera, y no una garantía para el futuro.

Energy Transfer presenta una situación diferente. Su distribución de ingresos se basa en los flujos de efectivo actuales, pero con un margen muy reducido. El cobertura de los dividendos es de aproximadamente 1.5, lo que significa que los ingresos generados son solo un 50% mayores que los fondos utilizados para la distribución de dividendos. Esto deja poco margen para situaciones imprevistas, como disminuciones en la demanda de energía o aumentos en los costos de mantenimiento. Aunque la vasta red de tuberías de la empresa y su papel en satisfacer la creciente demanda de electricidad son ventajas estructurales, los flujos de efectivo necesarios para mantener el rendimiento de la empresa son inherentemente más volátiles que los de una compañía de servicios públicos o de telecomunicaciones. La seguridad financiera depende del ciclo de los productos relacionados con la energía y de la capacidad de la empresa para gestionar eficientemente sus operaciones que requieren una gran inversión de capital.

Para un inversor disciplinado, lo importante es que el precio pagado sea tan importante como la rentabilidad obtenida. Es preferible pagar un precio más bajo por una empresa de calidad, en lugar de obtener una rentabilidad más alta por una empresa de mala calidad. El margen de seguridad –la diferencia entre el precio y el valor intrínseco de la empresa– es lo que protege el capital cuando el ciclo económico cambia. La rentabilidad de Ares Capital refleja una empresa cíclica; la de Energy Transfer, una empresa intensiva en capital y relacionada con las materias primas; y la de Verizon, una empresa estable que ofrece servicios esenciales. El margen de seguridad es mayor cuando se compra una empresa con un fuerte margen de beneficios, a un precio que no exige perfección en el futuro.

Catalizadores, riesgos y lo que hay que tener en cuenta

La tesis de inversión para estas empresas con altos rendimientos se basa en factores específicos que reflejan una visión a futuro. Para el inversor cuidadoso, el objetivo es identificar los factores que podrían validar la calidad del negocio, así como los riesgos que podrían socavar esa calidad. La lista de empresas que merecen atención es diferente para cada compañía, lo cual refleja sus diferentes motores económicos.

Para Verizon, el principal factor que impulsa su desarrollo es la exitosa implementación de su plan de expansión de la red de fibra. La dominancia de la compañía en el sector inalámbrico es segura, pero su crecimiento a largo plazo depende de la capacidad de convertir su enorme base de clientes en proveedores de servicios de banda ancha. La construcción de la red de fibra requiere una gran cantidad de capital, y su velocidad y rentabilidad determinarán si los dividendos podrán seguir creciendo a un ritmo constante. El riesgo radica en la ejecución del plan de expansión y en la posibilidad de que el crecimiento de los suscriptores se detenga en un mercado maduro. El bajo rendimiento de la compañía en comparación con el mercado general durante los últimos cinco años nos recuerda que incluso una empresa de alta calidad puede enfrentar un período prolongado de estancamiento si los factores que impulsan su crecimiento no se materializan.

El éxito o fracaso de Energy Transfer está directamente relacionado con el ciclo de los precios de los productos relacionados con la energía. El factor clave que impulsa este sector es la demanda constante de gas natural, algo que se debe al crecimiento de la generación de electricidad y a la expansión de los centros de datos. La amplia red de tuberías de la empresa constituye una ventaja estructural, pero los flujos de caja necesarios para mantener esa red son sensibles a las fluctuaciones de los precios. El riesgo principal es una drástica disminución en los precios de la energía, lo cual podría reducir los flujos de caja y afectar negativamente la cobertura de dividendos de la empresa. Las presiones regulatorias y ambientales también representan un riesgo a largo plazo, ya que la empresa debe lidiar con un entorno en constante cambio en lo que respecta a la infraestructura relacionada con los combustibles fósiles.

La tesis de Ares Capital se basa en la salud del mercado de préstamos apalancados. La capacidad de la empresa para mantener su tendencia de pagar dividendos durante 65 trimestres es una función del buen desempeño de su actividad de préstamo. El factor clave es la continuación de un “contexto de mercado más saludable”, donde el flujo de negociaciones sigue siendo activo y la calidad del crédito permanece buena. El riesgo radica en un cambio en las condiciones crediticias, lo cual podría llevar a incumplimientos de pago y a una disminución de los retornos de las inversiones. Para una entidad de capital de baja capitalización, la naturaleza cíclica de su negocio significa que los períodos de estrés son inevitables. Lo importante es la calidad de su cartera de inversiones y los niveles de capital que posee durante cualquier período de recesión.

En resumen, estos altos rendimientos no son algo estático. Son el resultado de fuerzas dinámicas en los negocios y en el mercado. Un inversor que busca obtener un rendimiento rentable debe monitorear los factores que pueden influir en las condiciones de cada empresa, para determinar si la margen de seguridad se está ampliando o reduciendo.