Apple: El deterioro en el App Store pone a prueba la prima de valoración.

Apple: La erosión en el App Store pone a prueba el “premio de valoración”.

Según el informe mensual de Morgan Stanley hasta mediados de agosto, los ingresos netos del App Store de Apple han disminuido en comparación con el año anterior, por primera vez en cuatro años.0.6% disminuciónNo es un colapso, pero es un tipo de situación que merece atención, ya que la valoración premium de Apple se ha construido sobre la suposición de que los servicios, con la App Store como su joya más valiosa, seguirán creciendo.

Esa suposición ahora está bajo presión desde múltiples direcciones. La acción se valora en $311, con un precio de mercado que equivale a aproximadamente 35 veces los resultados de las inversiones realizadas. Eso es más del doble que el valor de Alphabet, que es de 17 veces, y mucho superior al de Microsoft, que es de 27 veces. Apple no obtiene ese “premium” por casualidad. Los inversores han calculado correctamente la solidez de la empresa en cuanto a sus servicios. Pero cuando esa solidez comienza a fallar, la diferencia entre el valor de Apple y los demás competidores ya no parece una compensación justa, sino más bien un riesgo de ejecución.

¿Qué cambió?

El problema no es cíclico; es estructural, y proviene del ámbito legal y regulatorio. En los Estados Unidos, Apple ha sido prohibida de cobrar comisiones por las compras que los desarrolladores realizan a través de enlaces de pago externos, tras una decisión judicial de Epic Games. La empresa no ha recaudado esas comisiones desde abril de 2025. La Corte Suprema está examinando la apelación de Apple, pero un tribunal inferior está decidindo al mismo tiempo qué comisión, si es que hay alguna, Apple puede cobrar por las compras realizadas a través de esos enlaces. Apple dice que “está contenta de que la Corte Suprema escuche su apelación”, lo cual es un lenguaje educado para expresar una situación incierta.

En el extranjero, el mismo patrón se repite. Brasil y Japón han introducido reglas que permiten métodos alternativos de distribución y pago de aplicaciones. Ambos mercados han experimentado una disminución en sus ingresos como resultado de ello. La Ley de Mercados Digitales de la Unión Europea está en vigor desde hace más tiempo, y tiene efectos similares.

Los números provenientes de los rastreadores de terceros son muy críticos. Según los datos de Appfigures, citados por el Financial Times, los ingresos por comisiones en la App Store de EE. UU. han…Ha disminuido un 18% desde el inicio de 2026.Sensor Tower informó que el gasto de los consumidores estadounidenses en la App Store disminuyó un 6% en el segundo trimestre, en comparación con un crecimiento del 9% en el mismo período del año anterior. A nivel global, el gasto de los consumidores aumentó solo un 3% año tras año en el trimestre de junio, una caída significativa en comparación con el 13% del año anterior.

La gestión de Apple misma confirmó esta tendencia. El CFO Kevan Parekh dijo a los inversores durante la llamada de resultados del 30 de julio que la compañía está…“Comienzo a sentir el impacto de los cambios regulatorios”.Se refirió al modelo de negocio de la App Store en los Estados Unidos y en otros países. También mencionó que la actividad de juegos móviles era más débil y que los horarios de lanzamiento de juegos eran desiguales. Los juegos móviles representan aproximadamente el 70% de los ingresos de la App Store; por lo tanto, las debilidades en este área son difíciles de compensar.

El segmento de Servicios en el contexto

Incluso con el inicio de la erosión, los Servicios generaron…30.7 mil millones de dólaresEn el tercer trimestre fiscal, se registró un dato récord en comparación con el trimestre de junio. El crecimiento fue del 12% interanual. Todo parece bien, hasta que se tenga en cuenta que los analistas esperaban una cantidad entre 31.2 y 31.4 mil millones de dólares; por lo tanto, la cifra real fue aproximadamente 1 mil millones de dólares menos que lo previsto. La ganancia bruta de los servicios también disminuyó, pasando del 76.7% en el trimestre de marzo al 75.6% en el trimestre de junio. Esta reducción en la ganancia indica que la App Store ya no es el motor de crecimiento tan importante que era hace dos años.

Erik Woodring de Morgan Stanley logró capturar ese cambio al reducir su meta de precio.$364 a $360Y redujo su estimación de ganancias para el año fiscal 2027 de $10.39 a $10 por acción. Su comentario era claro: dos de los tres factores que normalmente impulsan las acciones de Apple – el crecimiento de los servicios y las márgenes brutos – están bajo presión. Proyecta que el crecimiento de los servicios disminuirá a aproximadamente el 9.5% en el trimestre de septiembre; eso sería el primer resultado inferior al 10% desde el trimestre de junio de 2023.

UBS estimó un crecimiento aún más moderado en el App Store,Aproximadamente el 3% año tras año.En base a los datos reportados, solo el 2% en una base neutral en términos de tipos de cambio para el trimestre de junio; esto representa una desaceleración de aproximadamente 440 puntos básicos con respecto al trimestre anterior.

Nada de esto significa que los servicios están muriendo. Pero la trayectoria ha cambiado, y ese cambio ocurre en un momento en el que la valoración del activo exige que sigan superando a sus competidores.

¿Qué es lo que mantiene a las acciones en pie?

El negocio de hardware está en auge. Los ingresos por iPhone alcanzaron los 54.3 mil millones de dólares en el trimestre de junio, un récord para ese período, con un aumento del 22% respecto al año anterior. Los ingresos por Mac fueron de 10.4 mil millones de dólares, mucho más altos que las expectativas de 8.7 mil millones de dólares. Los ingresos totales, que alcanzaron los 109.4 mil millones de dólares, superaron las expectativas y crecieron un 16%. El flujo de efectivo libre durante los últimos doce meses fue de aproximadamente 137 mil millones de dólares, lo que representa un aumento del 42% respecto al año anterior. La tasa de utilización del flujo de efectivo libre fue del 28.6%. El balance contable contaba con 39.5 mil millones de dólares en efectivo y equivalentes de efectivo. Las márgenes operativos fueron del 32.6%.

Apple sigue siendo una empresa excepcional en términos de operaciones. La cuestión es si esa excelencia operativa justifica pagar un multiplicador de 35 veces los ingresos, cuando la parte más única del negocio –la que los competidores no pueden replicar fácilmente– está siendo destruida legalmente.

Diferencia de valoración

Aquí es donde importa el cálculo de riesgo/recompensa. Apple se valora a un precio de 35 veces sus ganancias históricas, 9.7 veces sus ventas y 27 veces su EV/EBITDA. Microsoft se valora a un precio de 27 veces sus ganancias, Alphabet a 17 veces, Amazon a 21 veces y Meta a 20 veces. La diferencia en los multiplicadores no es mínima. Apple es la empresa más cara entre las cinco empresas tecnológicas de gran tamaño.

Ese beneficio premium es justificable, ya que los Servicios crecían a un ritmo elevado, con márgenes óptimos. La App Store era el motor de ese crecimiento: una fuente de ingresos recurrentes con márgenes altos y costos de cambio muy elevados. Pero si la tasa efectiva de ganancias de la App Store está disminuyendo debido a las regulaciones y las decisiones judiciales, entonces no se puede asumir que el crecimiento de los Servicios siga a su ritmo anterior. La proyección de Morgan Stanley de un crecimiento del 9.5% en los Servicios en el trimestre de septiembre sería la más lenta en casi tres años. UBS espera que sea más fácil hacer comparaciones en septiembre, pero sigue considerando que el índice de crecimiento será alrededor del 10%, muy por debajo del rango de 13% a 15% al que están acostumbrados los inversores.

El ratio precio-ganancias del 35x implica que los ingresos futuros serán de aproximadamente $8.83 por acción, basándose en el precio actual de $311. Eso es superior a la estimación de Morgan Stanley para el año 2027, que es de $10.30 por acción, siempre y cuando se asuma una expansión continua de las operaciones. Pero esto no tiene sentido, ya que la historia de crecimiento de la empresa está disminuyendo. Con un ratio de 35x según las estimaciones actuales, el mercado asume que las ventas de servicios seguirán superando los objetivos previstos; pero las pruebas no apoyan esta idea.

El reloj del catalizador

Tres eventos cercanos podrían tener un impacto significativo en los resultados de Apple. Primero, la apelación ante la Corte Suprema relacionada con el caso de Epic Games. Una decisión favorable podría recuperar parte de los ingresos perdidos por comisiones, aunque el cronograma es incierto y los procedimientos en los tribunales inferiores continúan simultáneamente. Segundo, el informe de resultados del trimestre de septiembre. Apple ya ha advertido que las restricciones en el suministro de chips de memoria y procesadores globales empeorarán significativamente. Esto podría limitar el crecimiento de los iPhone, incluso si la demanda sigue siendo alta, lo que agregaría otro obstáculo adicional a la desaceleración en los servicios. Tercero, la nueva plataforma de IA de Siri de Apple. La dirección considera que esta podría llevar a un aumento en las suscripciones al iCloud+. Morgan Stanley aún no ha observado un impacto medible en los ingresos debido a la IA, pero el producto acaba de ser lanzado y los primeros trimestres son demasiado tempranos para juzgarlo.

¿Qué cambiaría la calificación?

Existe una posibilidad de mejora si el crecimiento de los servicios aumenta más del 12% en el trimestre de septiembre, si la Corte Suprema obtiene una decisión favorable en cuanto a las comisiones relacionadas con los enlaces, o si las acciones vuelven a situarse en el rango de $270 a $280, donde el factor de valoración se reduce a 30 veces. Cualquiera de estos escenarios haría que el riesgo y la recompensa sean más atractivos.

El riesgo de degradación se manifiesta en una tasa de crecimiento de los servicios que está por debajo del 10%, además de una mayor reducción en las márgenes de beneficio. Además, no hay solución alguna en el ámbito legal. En ese caso, la diferencia en la valoración frente a los competidores se vuelve injustificable, y las acciones podrían ser reevaluadas en el rango de 25x a 28x. Esto implica un movimiento hacia los precios entre $220 y $250.

Consejos para los inversores

Apple no está en problemas. La empresa ha alcanzado récords en los productos iPhone, Mac y Servicios durante el trimestre de junio, y su generación de flujo de efectivo libre es extraordinaria. Pero la disminución en el App Store –incluso si es modesta– es importante, porque las acciones de Apple se valoran como si esa disminución no ocurriera. Con un multiplicador de 35 veces los ingresos, se asume que el motor de los Servicios sigue funcionando bien. Sin embargo, la erosión regulatoria, el bajo rendimiento del juego móvil y la reducción de márgenes sugieren lo contrario.

Me mantengo al margen. El negocio es sólido, pero la diferencia en la valoración es demasiado grande como para justificarse, especialmente cuando la situación de crecimiento que lo sustenta está siendo puesta a prueba. Seguiré con las posiciones actuales. Esperaré a que haya un catalizador más claro: ya sea una resolución legal, una reactivación en los servicios, o una reevaluación de la valoración. Solo entonces podré invertir más dinero.