El préstamo de Apollo a SoftBank no respeta las condiciones impuestas por OpenAI… Y ese es el punto clave.

Los informes de esta semana indican que Apollo Global Management está considerando aumentar su préstamo al SoftBank Group. Se habla de cifras cercanas a los 9 mil millones de dólares. Eso sería un paso significativo en comparación con lo anterior.$5.4 mil millones de Apollo ya han sido prestados.Es una instalación de tamaño récord para este tipo de negocios. Parece ser otro mecanismo en la maquinaria de endeudamiento interminable de SoftBank para financiar su inversión en OpenAI.

Pero el préstamo en cuestión no es lo que parece. No se presta directamente a OpenAI. Ni siquiera involucra los activos de OpenAI. El préstamo está garantizado por algo mucho más extraño: el valor estimado de…Más de 150 activos se encuentran dentro de un fondo llamado Vision Fund 2.No se pueden comprar estas empresas en el mercado. Tampoco se pueden vender rápidamente. Nadie sabe con exactitud cuánto valen hoy en día, ya que no existe un precio definido para la mayoría de ellas.

Y, sin embargo, esta es la base fundamental.

Esto es lo que se denomina un préstamo de valor de activos netos. El nombre describe el mecanismo: se toma un préstamo basado en la estimación del gerente sobre cuánto vale una cartera de empresas privadas. El préstamo no está garantizado por flujos de caja, ganancias o incluso por el precio de las acciones en bolsa. Está garantizado por una hoja de cálculo.

El punto clave es que los préstamos basados en NAV se han convertido en uno de los cambios mínimos en el ámbito financiero durante los últimos años. Una facilidad que antes era una forma de apoyo de liquidez para los fondos de capital privado, ahora es algo estándar en el sistema financiero: una forma para que los gestores de fondos puedan obtener préstamos a bajo costo, utilizando riqueza financiera que existe sobre una base de valoración. El mercado de préstamos basados en NAV…Se estima que es aproximadamente 150 mil millones de dólares.Y creciendo. Apolo es uno de los principales prestamistas en este ámbito; utiliza el capital de su subsidiaria de seguros, Athene, que cuenta con grandes reservas que necesitan generar ganancias.

Así que, cuando escuchas que “Apollo está ofreciendo un préstamo a SoftBank para invertir en OpenAI”, en realidad el contrato es más bien así: Apollo presta dinero contra todo el portafolio privado de SoftBank. Y OpenAI es la razón por la cual ese portafolio parece ser más grande en este momento.

Esto significa, capa por capa.

El préstamo NAV es la medida de contención con bajo apalancamiento.

El préstamo de NAV de Apollo al Vision Fund 2 cubre únicamenteUn porcentaje bajo del decenio de los valores del portafolio del fondo.Eso es lo que se dice en el ámbito financiero: entre el 10% y el 14% de ratio préstamo-valor del activo. Vision Fund 2 lo mantiene.Más de 150 activos.Incluso si OpenAI es la empresa dominante en esa lista, la base de activos utilizados para obtener los fondos está diversificada. El préstamo de Apollo…Eran inversiones de calidad evaluada, y se invertían en los fondos de seguros de Apollo.– Eso es importante, porque permite que Apollo utilice capital de seguros que debe cumplir con los requisitos regulatorios en cuanto a retornos.Los ingresos provenientes del préstamo van a los inversores del fondo, específicamente a SoftBank y al CEO Masayoshi Son.Proporcionando liquidez, sin obligar a la venta de los activos subyacentes.

Un posible aumento a 9 mil millones de dólares aún así dejará la instalación en una proporción modesta del valor del portafolio. El préstamo relacionado con el NAV no hace que el riesgo aumente o disminuya significativamente. Se trata de un crédito a costos bajos y estable, en comparación con un conjunto de activos que Apollo está cómodo manejando.

La verdadera ventaja es el préstamo de margen.

Si el préstamo de NAV es el cojín, el préstamo de margen es el cuchillo. En agosto de 2026, SoftBankCerró un préstamo de margen de $10 mil millones, respaldado por su participación en OpenAI. — Más tarde, su valor aumentó a 11.87 mil millones de dólares.ElLa facilidad de acceso atrajo compromisos de aproximadamente 20 bancos.ElLa tasa de interés es SOFR + 425 puntos básicos, aproximadamente el 7.88%.Esa tasa de spread es muy alta, y eso nos dice algo sobre cómo los prestamistas ven el colateral: no cobran tanto, a menos que el activo subyacento sea poco líquido, difícil de valorar y sujeto a cambios de precio drásticos.

A diferencia del préstamo NAV, el préstamo por margen es un arreglo de garantía típico. Las acciones de OpenAI son el colateral. Si la valoración de OpenAI cae por debajo de un umbral determinado, el prestamista puede exigir más colateral o cancelar el préstamo. El préstamo tiene…Duración de dos años, con una extensión de un año.Es el momento exacto en el que todos esperan que OpenAI se haga pública. Si no lo hace, la dinámica de ventas/compra se vuelve complicada rápidamente.

El préstamo con garantía no fue un proceso fácil. SoftBank se enfrentó a…El prestamista dudó y se vio obligado a reducir el objetivo en un 40%, a 6 mil millones de dólares.Después de trabajar duro, finalmente se logró recuperar los 10 mil millones de dólares; la cantidad aumentó a 11,87 mil millones de dólares para septiembre. Ese movimiento de subida y baja indica que los bancos querían obtener un rendimiento, pero necesitaban tener certeza sobre la calidad de las garantías ofrecidas.

El préstamo de puente es el problema principal.

Tanto el préstamo NAV como el préstamo con margen se basan en una base de…Un préstamo de 40 mil millones de dólares, respaldado por JPMorgan Chase, Goldman Sachs, Mizuho, Sumitomo Mitsui y MUFG.Ese préstamo tenía como objetivo financiar la inversión de 30 mil millones de dólares en OpenAI (además de los aproximadamente 40 mil millones de dólares ya comprometidos). Los préstamos a corto plazo son deudas costosas que deben ser pagadas a través de financiamiento a largo plazo. La pregunta para SoftBank es: ¿cómo será ese “financiamiento a largo plazo”?

La empresa esConsiderando una venta de bonos por valor de 10 a 20 mil millones de dólares para ayudar en la refinanciación.Y ha estado aumentando.En total, casi 90 mil millones de dólares en deudas este año, tanto en bonos como en préstamos.. La deuda total de SoftBank ha alcanzado aproximadamente 135 mil millones de dólares.Solo el puente de 40 mil millones de dólares representa una fracción importante de ese total.

¿Quién realmente asume el riesgo?

Es aquí donde los componentes de la instalación hidráulica proporcionan una respuesta útil. El riesgo no se distribuye de manera uniforme entre todos estos instrumentos; está dividido según su estructura.

El préstamo de NAV de Apollo es el más seguro. Se trata de una pequeña proporción de un portafolio diversificado, con calificación de inversión de grado elevado, y financiado con capital de seguros que espera rendimientos estables, en lugar de ganancias explosivas. Apollo obtiene comisiones e intereses de un préstamo relativamente estable. Incluso si la valoración de OpenAI colapsara, el Vision Fund 2…Más de 150 propiedades adicionales.Seguiría proporcionando valor de garantía. El peor escenario para Apollo es una reasignación del portafolio, lo cual provocaría ajustes estándar en la garantía.

Las ~20 bancos que ofrecen préstamos de margen poseen esa exposición concentrada. Su garantía es, específicamente, la participación en OpenAI. Si OpenAI se valora de manera inferior – ya sea debido a un precio de emisión por debajo de los 852 mil millones de dólares, a una ronda de financiamiento fallida, o a una corrección en la valoración general de las tecnologías de IA –, los prestamistas de margen se ven afectados primero y de manera más directa. La diferencia de 425 puntos básicos sobre SOFR representa el “premium” que pagan por ese riesgo concentrado e ilíquido.

Y SoftBank posee toda la exposición residual. La empresa tomó préstamos para comprar una empresa privada poco líquida; luego tomó otro préstamo, utilizando esa misma empresa privada como garantía. Al mismo tiempo, mantiene un préstamo de 40 mil millones de dólares que necesita ser refinanciado.La inversión total de OpenAI es de aproximadamente 65 mil millones de dólares, correspondientes a una participación del 13%.En ese momento.Con una valoración de 852 mil millones de dólares, esa participación vale, en términos teóricos, alrededor de 110 mil millones de dólares.Eso hace que la relación de apalancamiento parezca manejable. Pero el valor teórico es precisamente el problema: se trata de una valoración privada, establecida en una ronda de financiación, y no de un precio de mercado.

El “cliff de valoración”

Cada capa de esta estructura de deuda depende de que OpenAI mantenga un nivel de valoración adecuado. El préstamo con garantía explícita requiere una colateral específica. El préstamo relacionado con el portafolio de inversiones requiere una reevaluación del mismo. La repago del préstamo de puente depende de que SoftBank pueda acceder a los mercados de capital o generar liquidez a través de la salida de OpenAI.

Una publicación en la bolsa resolvería la cuestión relacionada con los colaterales. OpenAI…El valor privado de 852 mil millones de dólares se convierte en un precio de mercado público.Los prestamistas de préstamos de margen pueden supervisar las acciones diariamente, y SoftBank podría venderlas en un momento adecuado para pagar la deuda. Obviamente, se trata de una suposición que lleva a un final feliz, algo que está incluido en la estructura del plan.

El escenario menos conveniente es una oferta pública con un precio inferior a lo esperado, un estado privado prolongado, o una reevaluación más amplia de los valores de las empresas de IA privadas. En ese caso, el préstamo relacionado con los márgenes financieros será el primero en verse afectado, y el préstamo relacionado con el NAV también se revalorizará. La situación de Apollo sigue siendo estable, pero toda la estructura se vuelve más tensa.

Así que el titular del artículo sobre Apollo merece atención, pero no por la razón que sugiere. La cifra de 9 mil millones de dólares no representa que Apollo esté haciendo una apuesta nueva y audaz con OpenAI. En realidad, representa que Apollo sigue utilizando el modelo de negocio que ha desarrollado a lo largo de los años: prestar capital de seguros contra carteras de fondos privados, a tasas de inversión de calidad. Todo esto en relación con un cliente cuya cartera contiene la empresa privada más costosa del mundo.

El verdadero riesgo no es de Apollo. El verdadero riesgo es de SoftBank: una empresa que ha convertido su participación en OpenAI en un activo de garantía para su enorme deuda. El préstamo de margen representa la exposición más concentrada, y el préstamo de puente necesita ser refinanciado antes de su vencimiento en marzo de 2027. Todo funciona siempre y cuando la valoración sea correcta. Ese es todo el asunto.