La compañía American Water no paga por el agua en sí; lo que se paga son los tuberías.

Cuando American Water…La mayor empresa de tratamiento de agua y aguas residuales regulada en los Estados Unidos.Su sede se encuentra en Camden, Nueva Jersey. Cada 11 de septiembre, la empresa participa en eventos organizados por la ciudad situada junto al agua, con el objetivo de honrar a las víctimas y a los primeros en llegar al lugar del accidente, a través de ceremonias y la instalación de banderas. El comunicado de prensa cumple así su función cívica. También incluye una frase importante para quien quiera evaluar la situación de la empresa: esta es la compañía que gestiona más sistemas de agua en Estados Unidos que cualquier otra. Eso suena noble… pero también aburrido.

Esta es la imagen que la mayoría de los inversores llevan consigo: las facturas de agua. Cuanto más agua se utilice, más ingresos se obtienen, y eso significa más beneficios. Es algo ordenado y elimina toda necesidad de utilizar maquinaria para ello. Las empresas de servicios de agua reguladas no reciben pagos principalmente por el agua en sí; reciben pagos por los conductos utilizados.

Nadie escucha nada sobre el tablón de anuncios de alquileres.

Guéltese el acrónimo durante treinta segundos. Imagine que tiene un edificio de apartamentos y que una norma establecida determina cuánto puede cobrar por alquiler. La norma es bastante específica: cada año, puede cobrar un alquiler equivalente al 9% de lo que ha gastado en el edificio… Pero no se refiere al 9% del alquiler, sino al valor total del edificio.

Ahora, observen dónde se encuentran los puntos de incentivo del propietario. Mantener el edificio en uso completo no aumenta los ingresos, ya que el límite de rendimiento permitido, del 9%, lo limita. La forma legal de aumentar el alquiler es gastar dinero. Agregar un nuevo piso por $100, y una vez que el consejo de administración apruebe el plan, se pueden obtener unos $9 adicionales al año por ese piso. Cada dólar invertido en el edificio aumenta la base de ingresos que genera ese rendimiento.El crecimiento equivale a los gastos en capital.

Fijaos en lo que el propietario nunca puede conservar. Esos 100 dólares destinados al nuevo edificio se van enseguida, antes de que lleguen a sus bolsillos. Hay que pagar la hipoteca, pagar los gastos de mantenimiento… El dinero se va tan rápido como llega el alquiler. El edificio “crece”, pero el dinero gratuito del propietario sigue siendo muy limitado. Eso no es casualidad. Es parte del diseño.

Ahora, etiquete los elementos decorativos. El edificio es la instalación utilitaria.Base de tarifaEl inventario de tuberías, plantas de tratamiento y redes principales que los reguladores permiten que generen ingresos. La junta de alquileres es la comisión de servicios públicos de cada estado. El 9% es la tasa de retorno autorizada por la comisión. El nuevo edificio es un gasto de capital. La base de tarifas es el número que maneja toda la empresa; casi nadie se entera de ella.

Puedes usarlo con los datos propios de la empresa.

Si se utiliza los datos reportados por American Water para calcularlo, entonces la maquinaria logra explicar tres hechos que, de otra manera, parecen contradictorios.

La empresa planea gastar aproximadamente3.7 mil millones de dólares en infraestructura para el año 2026Últimamente, ha recibido aproximadamente 2,3 mil millones de dólares en efectivo para sus operaciones durante el último año. Sin embargo, ha gastado más de 3,4 mil millones de dólares en tuberías y plantas. El flujo de efectivo libre es, por lo tanto, de aproximadamente -1 mil millones de dólares. Está invirtiendo más en los edificios que los inquilinos generan en concepto de alquileres.

Sin embargo, en esa misma zona geográfica, ha aumentado sus dividendos durante 14 años consecutivos. El porcentaje de distribución de los dividendos es de aproximadamente el 58%, y la rentabilidad es de casi el 2,5%.Crecimiento a largo plazo del EPS y de los dividendos del 7–9%.Cuando los flujos de efectivo disminuyen, los dividendos aumentan, y la empresa sigue funcionando normalmente. Esto se debe a que los dividendos se pagan a partir de las ganancias aprobadas, no desde un excedente de efectivo que realmente no existe. Ese es el paradoja que confunde a las personas: una empresa rentable que genera dividendos, pero que, estructuralmente, necesita más efectivo para funcionar.

La fusión es el número que convierte todo esto en algo concreto. A finales de 2025, American Water acordó una fusión total con Essential Utilities; se espera que esta fusión se complete a finales del primer trimestre de 2027.American Water emite 0.305 de sus acciones por cada acción de Essential.Mantiene su nombre y la sede en Camden. No toma nuevos préstamos. Los propietarios de American Water tendrían aproximadamente el 69% de las acciones de la empresa combinada. El resultado es…Aproximadamente 4.7 millones de conexiones para agua y aguas residuales en 17 estados.La base de tarifas combinada es de aproximadamente 29.3 mil millones de dólares (antes de los otros 4.2 mil millones de dólares correspondientes a los costos relacionados con el gas natural). El valor de mercado pro forma es de alrededor de 40 mil millones de dólares. Las empresas afirman que esta transacción aumentará sus ingresos en el primer año, y que la base de tarifas seguirá creciendo en un 8–9%. Eso será el “combustible” necesario para que se pueda distribuir un dividendo del 7–9%.

Analice la fusión desde todos los puntos de vista: Essential obtiene edificios como parte de su negocio; además, cuenta con una gran base de ingresos que ya ha sido aprobada por los reguladores. American Water no está comprando ingresos; en cambio, está adquiriendo una mayor base de ingresos autorizados, además de reguladores que siguen aprobando el crecimiento de esa empresa. Utiliza acciones en lugar de efectivo, por lo que no se genera deuda nueva.

Donde la analogía se rompe

Ahora, cuéntenos dónde termina todo esto. El tablón de anuncios de alquileres no es una organización benéfica que siga otorgando un 9% de renta anual. La rentabilidad autorizada se discute en cada caso de alquiler; los reguladores pueden reducirla, y también pueden hacer que el propietario espere. Él gasta ese dinero ahora, y recibe una renta mayor más tarde, mientras que sus costos son reales durante todo el tiempo. La “demora regulatoria” se extiende a un programa de construcción que genera $3.7 mil millones al año; entonces, eso ya no es solo un detalle insignificante… Los gastos de este año generarán beneficios años después.

Peor aún, el porcentaje aprobado es meramente nominal. Cuando las tasas de interés permanecen altas, el costo de la deuda para la empresa aumenta, mientras que la rentabilidad permitida de la comisión disminuye lentamente. La diferencia entre lo que los reguladores permiten y los costos de capital es la ganancia que realmente llega como dividendo. Si esa diferencia se reduce, la tasa de interés puede seguir aumentando en un 8–9%, mientras que los accionistas siguen viendo cómo la distribución de ganancias se ralentiza.

Y el acuerdo aún no está completo. Como se trata de un intercambio de acciones por acciones, no existe una garantía financiera. Los propietarios de American Water se benefician o sufren las consecuencias económicas del acuerdo, sin importar cómo sea.Los inversores de ambas empresas ya han aprobado el acuerdo.Y los reguladores han emitido permisos en cada estado por separado: Virginia y Pensilvania son algunos de los estados que han recibido esos permisos.El período de espera federal para casos de antilícitos se ha completado.Pero todavía hay más aprobaciones en camino, y el cierre del primer trimestre de 2027 sigue siendo positivo. Los precios de las acciones de una compañía de servicios públicos son bajos y estables; además, la fusión pendiente agrega un riesgo adicional de aprobación.

El único número que hay que vigilar en AWK

Es necesario volver al valor base del modelo. American Water cotiza cerca de $138, con un aumento moderado en el año pasado. La relación precio-ganancias es de unos 20. El tipo de relación que se espera para una empresa de utilidades estables y con rendimientos crecientes. La cuestión importante es la que determina todo el modelo: cada dólar de tuberías nuevas requiere un retorno aprobado por el regulador. Por lo tanto, lo que hay que analizar en cada caso de tarifa nueva es el retorno autorizado sobre el patrimonio, y si este supera adecuadamente el costo de capital de la empresa.

Si recuerdas algún caso de prueba, utiliza ese caso. ¿El valor de retorno permitido en cada caso es suficiente, en relación con el costo del deuda, para que un aumento del tipo de interés del 8–9% también haga que el dividendo aumente en el 7–9%? Cuando esa diferencia se mantiene, la situación se mantiene estable a lo largo de los años. Pero cuando no lo hace, ningún ritual cívico puede mantener vivo ese valor de retorno.