El mercado de computación de IA no es un solo mercado… Es dos. Y el cuello de botella decide quién gana.

El mercado es“Hambriento de computación.”Esa es la frase que Piper Sandler utilizó esta semana al dar una calificación de “Overweight” a cinco acciones de semiconductores: Nvidia, Broadcom, AMD, Arm Holdings y Marvell. El analista predice que el mercado de computación de IA alcanzará…2.2 billones de dólares para el año 2030Y llama a Broadcom…“ASIC compute king”.

El titular del artículo indica bien la dirección, pero no describe correctamente el mecanismo que determina las condiciones del mercado. La limitación que obstaculiza este mercado no es la demanda, sino la oferta: específicamente, quién controla las líneas de empaquetado en TSMC, y cuánto espacio queda para todos los demás, excepto para Nvidia. Las cinco acciones que Piper Sandler calificó como iguales no son, en realidad, cinco beneficiarios iguales de este mercado. Son participantes en dos mercados que crecen a diferentes ritmos, con diferentes márgenes de ganancia y caminos distintos hacia esa limitación.

La restricción se ha movido.

Cada acelerador de IA – como el Blackwell de Nvidia, la serie MI300 de AMD, y los chips personalizados de Broadcom para Google y Amazon – debe pasar por el proceso de empaquetado avanzado CoWoS de TSMC antes de poder ser enviado al mercado. La dirección de TSMC ha indicado que la capacidad de CoWoS es…Aproximadamente tres veces por debajo de la demanda.Los plazos de entrega se cumplen.52 a 78 semanasLas pastillas de fundición son…Reservado hasta el año 2028.La memoria de ancho de banda alto también debe ser almacenada junto con los componentes lógicos. La producción de HBM por parte de SK Hynix en el año 2026 será…Ya asignado..

El problema ya no es si una empresa puede diseñar un chip competitivo. El problema es si puede encargarse de su empaquetado.

Y las ranuras de empaquetado no están distribuidas de manera uniforme. Nvidia controla aproximadamente…El 60% de la asignación de CoWoS de TSMCAMD representa aproximadamente el 11% del mercado. Los clientes de ASIC de Broadcom, que son empresas de tamaño masivo, representan alrededor del 20%. El resto lo comparten las demás empresas.

Esta participación en la distribución no depende de los resultados de desempeño. Los chips de AMD son competitivos en cuanto al precio y a las cargas de trabajo de inferencia. Pero el 11% del proceso de empaquetado representa un límite de producción, y no una cuestión de demanda. Por eso, AMD solo puede…Del 6% al 8% de los ingresos por aceleradores de IA.A pesar de que existen productos que muchos ingenieros consideran equivalentes para casos de uso específicos.

Dos mercados, no uno.

El mercado de computación de IA se ha dividido en dos sectores con diferentes tasas de crecimiento, economías distintas y dinámicas competitivas diferentes.

El mercado de GPU para comerciantes, donde Nvidia y AMD venden chips estandarizados, está creciendo aproximadamente…16.1% año tras añoEn los envíos de GPUs para comerciantes, Nvidia domina este mercado. Pero el total de mercado al que se puede llegar está limitado por las plazas CoWoS que puede obtener y por la energía disponible en los centros de datos.

El mercado de ASICs de uso personal – donde Broadcom diseña chips especialmente desarrollados para Google, Amazon, Microsoft y Meta – está creciendo a un ritmo aproximadamente…44.6% en comparación con el año anterior.Broadcom posee una cuota estimada de…El 60% de cuota en este segmento para el año 2027.Se indica que el volumen de trabajo en las ASIC es de…73 mil millones de dólaresLos hyperscalers dan prioridad a la fabricación de circuitos integrados personalizados, con el fin de evitar las colas de asignación de GPU para los comerciantes y poder adaptarse a sus cargas de trabajo de inferencia específicas.

Estos no son productos sustitutos. Son mercados relacionados. Nvidia domina el área de entrenamiento; los ASICs, por su parte, se utilizan cada vez más para realizar procesos de inferencia. Las empresas grandes no deciden entre Nvidia y Broadcom. Ellas compran ambos, pero en diferentes etapas del proceso de inteligencia artificial.

Lo que esto implica para los inversores es que no se está comprando en un único mercado de “computación”. En realidad, se está comprando una posición específica dentro de una asignación de suministro determinada.

Nvidia no es la única, pero es diferente.

Piper Sandler le dio la misma calificación de “Overweight” a los cinco nombres. Pero las cinco empresas tienen estructuras de beneficios fundamentalmente diferentes.

Nvidia informó que96.2 mil millones de dólares en ingresos para el segundo trimestre del año fiscal 2027, con75% de margen brutoY un margen de operaciones del 64% en base a los doce meses anteriores. Su retorno sobre el capital invertido es del 87%. El flujo de caja libre en los últimos doce meses es de 127 mil millones de dólares. Genera más efectivo que la mayoría de los países recauda en impuestos.

Compare eso con el resto del grupo:

• AMD genera un margen operativo del 12% y un ROIC del 8%, con un flujo de efectivo libre de 8.4 mil millones de dólares.
• Marvell obtiene un margen operativo del 17% y un ROIC del 6%, con 1.7 mil millones de dólares en flujo de efectivo libre a lo largo del tiempo.
• Arm Holdings tiene un margen operativo del 18% y un ROIC del 8%, con 1.5 mil millones de dólares en flujo de efectivo libre.

Nvidia no solo tiene cuota de mercado. También cuenta con un margen de beneficio que ningún competidor puede igualar en esta etapa. Un margen operativo del 64% sobre unos ingresos anuales de 385 mil millones de dólares genera efectivamente dinero en efectivo, lo cual amplía aún más la ventaja de Nvidia. Las otras cuatro empresas juntas generan una fracción de ese flujo de efectivo.

Eso no es un argumento contra los otros cuatro. Es un argumento que indica que Nvidia se encuentra en una categoría diferente de los otros cuatro, incluso dentro del grupo de “computación”.

El “Valuation Spread” es la verdadera historia.

Si las cinco compañías están participando en el mismo mercado “que necesita computadoras”, ¿por qué sus precios de venta son tan diferentes?

Nvidia se cotiza a un precio 27 veces superior a sus ganancias históricas. AMD se cotiza a un precio 128 veces superior. Arm se cotiza a un precio 260 veces superior.

Estas diferencias no son arbitrarias. Reflejan la brecha entre la calidad de las ganancias actuales y las expectativas de ganancias futuras. Nvidia ya obtiene márgenes de beneficio que la mayoría de las empresas de semiconductores solo pueden imaginar. AMD y Arm están planificando situarse en un futuro en el que captarán una proporción mucho mayor del mercado de computación artificial de lo que hacen actualmente, a pesar de tener una fracción de la capacidad de empaquetado y una fracción de la tasa de beneficio.

Arm es el caso más extremo. Ha obtenido ingresos de 7.6 mil millones de dólares en los últimos doce meses, con un crecimiento del 25% año tras año. Pero en el período más reciente, su ingresos disminuyeron un 13% trimestre tras trimestre. Con un valor de mercado de 260 veces sus ingresos, se espera que siga teniendo un crecimiento alto durante años, una posición dominante en la arquitectura de chips de IA y cero riesgos de ejecución. La empresa no tiene capacidad de fabricación, no controla ningún espacio para empaquetamiento de productos, y licencia sus diseños a las mismas fábricas que son responsables de producir los chips.

¿Qué realmente cambia la tesis?

La narrativa de “falta de recursos para la computación” trata la escasez como algo abstracto. En realidad, se trata de una asignación específica en una instalación determinada, controlada por una sola empresa: TSMC. Es esa empresa quien decide quién recibe qué.

La cuestión estructural para los cinco productos en cuestión no es si la demanda de computadoras crecerá. Se trata de si el cuello de botella en el área de empaquetado se relaja más rápido que la demanda crece, y si los cambios en la asignación de recursos se alejan de Nvidia.

Si TSMC pone en servicio la capacidad de CoWoS según lo planeado, la empresa…La escala de producción pasó de aproximadamente 35,000 wafer por mes a finales de 2024 a 130,000.La restricción se reduce. AMD obtiene más espacios para operar. Broadcom también obtiene más espacios para operar. El mercado parece más una historia de crecimiento general, y menos como un juego de asignación de recursos.

Si la restricción continúa, el 60% de la capacidad de empaquetado de Nvidia constituye un obstáculo duradero. AMD, por su parte, sigue estando limitada estructuralmente. El crecimiento de los ASIC de Broadcom se convierte en la alternativa más rápida, pero depende de las relaciones con los proveedores de servicios en la nube, las cuales pueden cambiar. La valoración elevada de Arm requiere una ejecución que la empresa aún no ha demostrado a esta escala.

El problema clave no es si el mercado de IA está creciendo o no. Lo está. La cuestión más importante es si usted compra la empresa que controla esa capacidad, o las empresas que esperan su turno para obtenerla.