La utilización de la IA de Adobe es real… Pero todavía no está lo suficiente desarrollada.

Adobe acaba de registrar su mejor trimestre en años: ingresos récord, guías de crecimiento mejoradas y un aumento rápido en las suscripciones de IA. Sin embargo, las acciones bajaron: aproximadamente un 13% en cinco días y un 29% durante el año. Esa brecha entre el anuncio que dice “la ventaja de la IA está surgiendo, no se pierda esto” y los resultados reales de las ventas es todo lo que se puede ver en un gráfico. La ventaja de la IA es real… pero aún no es suficiente para sostener una base de ingresos recurrentes de 27.5 mil millones de dólares. Y el mercado ya ha dejado de fingir lo contrario.

Lo que realmente tiene el “caso toro”.

Comencemos con lo que Adobe informó el 10 de septiembre sobre su tercer trimestre fiscal. Los ingresos fueron de 6.76 mil millones de dólares, un aumento del 13% en comparación con el año anterior. Los beneficios por acción no conforme a las normas GAAP fueron de 6.13 dólares por acción, un aumento del 15%. Los ingresos recurrentes anuales totales alcanzaron los 27.5 mil millones de dólares. La empresa elevó su objetivo de ingresos para todo el año a aproximadamente 26.6 mil millones de dólares, y su objetivo de beneficios por acción a aproximadamente 24.48 dólares por acción. Hay más de mil millones de usuarios activos mensuales, de los cuales más de 100 millones se encuentran en los niveles gratuitos de servicios creativos, que crecieron más del 70%. En resumen, esta es una empresa que está logrando resultados positivos, en lugar de simplemente defenderse.

El número de referencia es lo que la empresa llama “ARR con enfoque en IA”. Las suscripciones se relacionan con productos de IA más recientes como Firefly, el asistente de IA de Acrobat y GenStudio, en lugar de con las herramientas tradicionales.Se invirtieron 650 millones de dólares en ese trimestre, lo que representa un aumento del 150% con respecto al año anterior.Acababa de ocurrir.En el trimestre anterior, se invirtieron 500 millones de dólares, lo que representa un aumento tres veces mayor.En superficie, esa trayectoria representa la “ventaja competitiva” que los empresarios buscan: un nuevo flujo de ingresos que crece más rápido que el negocio tradicional.

Ahora, se tienen los 650 millones de dólares frente a los 27.5 mil millones de dólares que se encuentran dentro de ese valor. Los ingresos recurrentes anuales basados en la IA representan aproximadamente el 2.4% del total de ingresos anuales recurrentes. Un flujo de ingresos puede triplicarse, pero sigue siendo un error de redondeo en comparación con el valor base al que se refiere… Y ese valor base es precisamente el problema real.

Observen qué es lo que el crecimiento reportado está comprando. En la primavera, Adobe cerró su adquisición de Semrush, una empresa de análisis de marketing que contribuye con alrededor de…480 millones de los ARR que se contabilizan.Si se elimina eso, el crecimiento orgánico subyacente en los negocios de Adobe se acerca a números bajos: entre el 8% y el 9%. En comparación, se esperaba que fuera del 10% al 12%. Por lo tanto, parte de esa “ventaja competitiva” se debe a decisiones relacionadas con la asignación de capital, y no a aspectos relacionados con los productos.

Luego está el mecanismo por el cual se recauda realmente el dinero relacionado con la IA. Adobe no vende Firefly como un producto independiente, sino que distribuye los resultados generativos a través de “créditos” incluidos en los planes ofrecidos, vendidos como paquetes de crédito pagados, o obtenidos al motivar a los usuarios a adquirir versiones de Creative Cloud de mayor precio. Se trata más bien de un modelo de revalorización y cambio de nivel, que no es un modelo de nuevos clientes. Por eso, la clave para determinar si este modelo funciona es si los más de 100 millones de usuarios gratuitos se convierten en usuarios pagados de la IA, o si simplemente siguen consumiendo créditos gratuitos indefinidamente. La empresa ha logrado registrar una cifra de ARR de un millón, pero aún no ha demostrado que esto se traduzca en conversiones reales.

Este es el problema relacionado con los dos libros de contabilidad en miniatura. El libro de ejecución: ingresos, EPS, ARR reportados, todo parece correcto, porque así es. Pero el libro de contabilidad subyacente: crecimiento orgánico, conversión de usuarios gratuitos a pagantes, y las expectativas para el próximo trimestre… ahí está la duda. Y cada trimestre, esa duda ganará terreno en las ganancias: esta vez…La estimación de ingresos en un rango de 6.80 a 6.85 mil millones de dólares, con un valor promedio ligeramente inferior al que Wall Street ya había estimado.Un “beat-and-raise” deja de parecer algo especial cuando todas las expectativas se acercan para cumplirse.

“Barato” no significa lo mismo que “baratito”.

Nada de esto es el escenario de “apocalipsis causado por la competencia de la IA” que los analistas advirtieron durante dos años. Adobe no está siendo reemplazada por Canva o por un modelo abierto en los datos trimestrales; simplemente está creciendo, con un crecimiento de alrededor del 10%. El inversor que analiza estos datos ha hecho una observación correcta, aunque incómoda: la empresa sigue estable, pero ya no experimenta crecimiento continuo. Por lo tanto, su valor de mercado es aproximadamente 13 veces los resultados operativos históricos y 10.5 veces el EV/EBITDA. En comparación con Microsoft, ese valor es de aproximadamente 27 veces los resultados operativos. Ese ratio no es una invitación; es simplemente el precio que el mercado pone en cuenta la posible erosión del valor a largo plazo, donde una base creativa en declive, una falta de crecimiento orgánico y un cambio en la liderazgo (Shantanu Narayen entrega el cargo de CEO a Anil Chakravarthy en diciembre) contribuyen cada uno a reducir el valor final de la empresa.

Así que la frase “no te pierdas esto” es precisamente lo que debe ser desconfiado. Adobe no es un producto cuya historia relacionada con la inteligencia artificial esté demostrada; esa historia está demostrada, pero en cantidades muy pequeñas. Lo que no está demostrado es si un porcentaje de ingresos basado en créditos puede crecer de un 2.4% del ARR a algo que pueda cambiar el valor de una empresa de 98 mil millones de dólares, a un ritmo que supera el ritmo de desarrollo de una actividad principal que se estabiliza en números bajos. Es una cuestión de ejecución, y el mercado ha decidido, ya sea con o sin inteligencia artificial, que aún no está dispuesto a pagar por ello.

La ventaja competitiva de la que habla Adobe está ocurriendo. Pero las condiciones económicas relacionadas con esa ventaja aún no han llegado. Hasta que el tráfico gratuito se convierta en algo real y el crecimiento orgánico deja de depender de adquisiciones, la verdad es que no hay motivo para arrepentirse de no aprovecharlo. En realidad, el escepticismo del mercado es un precio razonable a pagar, mientras que la empresa demuestra que su inversión en IA es realmente valiosa, y no simplemente una reencabezado de recursos ya existentes.